撰文：陀螺财经
前有 Circle 寻求上市，后有 Pump.fun 链上发币。
最近一周，市场最关注的 TGE，非 Pump.fun 莫属。这场发币大事件从 6 月开始，在期待与吐嘈声中持续发酵，直到 7 月 12 日，这币，总算是发了。尽管市场对其估值 40 亿美元质疑不断，但从数据来看，投资者用脚跟票很是明显，公募额在 12 分钟内迅速售罄，甚至还有投资者因为没抢上在社媒大爆粗口。
就目前而言，Pump.fun 还是交出了一份相对满意的答卷。上线后，价格稳定拉涨中，而就在今日，Pump.fun 还用手续费实现了首次代币回购。但币价真的能维持住吗？在很多人的心中，这个问题仍旧存疑。
说起本轮牛市的应用之王，Pump.fun 即便不在首位，也是高居前列。毫不夸张的说，Pump.fun 的出现，成功将 MEME 带上了新高度，其公平发射的理念与便捷的操作形式，彻底打破传统发行模式的高门槛，仅需 3 美元就能建立一个代币的诱惑，即便在 MEME 走下坡路的如今，也仍有极高的吸引力。
从机制来看，没有预售和私募，全程智能合约定价，甚至还设置了毕业机制，在市值达到 6.9 万美元后自动在 DEX 上创建流动池，宛如全自动的上币流程广受市场欢迎，也让 Pump.fun 成为了本轮市场中的最强印钞机。
自 2024 年 1 月上线以来，Pump.fun 总发行代币数达到 1144 万，使用地址超过 2200 万，已实现累计收入近 7.2 亿美元，其中最高的单日手续费甚至达到了 543 万美元，单日收入峰值甚至达到了令人乍舌的 1588 万美元。基本可以认为，本轮 MEME 的市场红利，全都被 Pump.fun 收入囊中，并进一步带动了 Solana 生态的发展。
正是这样一个以 MEME 起家的项目，突然要发币，引发了市场的广泛热议。Pump.fun 发币传闻始于今年 2 月，当时，吴说爆料称 Pump.fun 计划在中心化交易所发币，甚至准备了完整的发币文件，但后续由于特朗普一家子频发 MEME 导致流动性枯竭而作罢。6 月，发币传闻卷土重来，Blockworks 援引多位知情人士报道，Pump.fun 计划通过代币销售融资 10 亿美元，估值达 40 亿美元，代币将面向公众和私募投资者出售。
7 月 10 日，Pump.fun 终于放出消息，宣布将于 2025 年 7 月 12 日 22:00 正式启动原生代币 PUMP 公售，PUMP 空投即将到来。此次将发售 1500 亿枚代币，单价为 0.004 USDT，占总供应量（1 万亿枚）的 15%。按 40 亿美元估值，融资 6 亿美元。由于合规原因，英国和美国的参与者不得参加此次销售。在 PUMP 代币经济学上，33% 用于公开发售，24% 用于社区和生态激励，20% 分配给团队，2.4% 用于生态基金，2% 归基金会所有，13% 分配给现有投资者，3% 用于直播相关，2.6% 用于流动性及交易所。
但相比此前发币的期待，真要发币时，却被市场集体唱衰了一番。争议集中在 40 亿美元的估值，要知道，上一个在纽约敲钟的稳定币第一股 Circle，估值也仅在 70 亿美元，正规军尚且如此，一个链上赌场却扬言要 40 亿，甚至估值超越了如今大部分 DeFi 蓝筹协议，让市场直言透支流动性。
更为关键的是，今时不同往日往日。从市场来看，纵观如今的币圈，除了这两日龙抬头外，大多数山寨币与 MEME 币的走势只能以低迷论之。此点从交易量就可一窥究竟，根据 Dune 的数据，在 2025 年 1 月 23 日达到 544 万美元交易量峰值后，Pump.fun 交易量基本呈现断崖式下跌趋势，近日的日交易量基本稳定在 70 万美元以内，据高点跌幅 87.2%，而从代币创建来看，单日代币创建从 7 万的峰值降到 3 万，几乎腰斩。代币毕业率更是低的惊人，在 2024 年还有曾有 1.6% 的毕业率，但来到如今，毕业率已然低至 1% 以内。足以看出，造福效应减弱，MEME 市场正在变「冷」，用户的热情也正在快速消退。然而，Pump.fun 如何厉害，也仅仅是一个工具，需要背靠 MEME 市场热度，这也让市场对其估值产生了质疑。
另一方面，市场在萎缩，竞争对手却在崛起。曾经放眼市场无敌手的 Pump.fun，最近也遇到了压力。就在最近，以 BONK 为主体的对手 letsbonk.fun 发展迅速，期间多次在代币发射数量中占据首位，力压 Pump.fun 登上了市占率第一，尽管 Pump.fun 迅速反击，但两者竞争仍焦灼不断，不得不承认，Pump.fun 龙一的地位受到了威胁。
正是在种种理由下，Pump.fun 的 40 亿美元估值受到了严峻拷问，在 6 月发币传闻后一度激发了市场的避险情绪，Solana 生态中的热门 MEME 币大面积回调，资金快速流出。IOSG Ventures 合伙人 jocy 甚至直言本次 ICO 更像是退出流动性而非长期发展计划，加密研究员 @rezxbt 更是指出，Pump.fun 正在上演一场彻底的「收割行动」。
颇有趣味的是，在 2024 年 3 月，Pump.fun 联合创始人 alon 曾在社媒上表示每一次，预售都是骗局。而好巧不巧，Pump.fun 正好就以预售的形式发售，现场演绎打脸操作。代币发行募集总供应量的 33%，面向机构的私募轮占比 18%，公募轮占比 15%，所有代币在上线首日全额解锁。
从最终结果来看，行业人士虽不看好，支持者和机构显然不这么看。从公募情况来看，仅仅 12 分钟，PUMP 代币就完成了公募 5 亿美元额度，其中含 Kraken、Bitget、Bybit 在内的 6 家大型交易所都参与了 PUM 公募，据 Dune 面板数据显示，参与 Pump.fun 官网预售并完成 KYC 的钱包地址数为 23,959 个，成功买入的钱包地址数为 10,145 个，平均申购额 44,209 美元。PUMP 代币预售的 89.7% 通过官网完成，各 CEX 出售总额占比仅 10.3%。在官网预售地址中，小额用户是主要群体，有 5758 个用户申购 1000 美元以内的 PUMP，而申购额超过百万美元的地址数为 202 个，也显示出机构的热情偏好。
整个流程完美的诠释了币圈特有的口嫌体正直，由于交易所公售出现了部分技术问题导致用户难以完成申购，甚至让多个用户在社媒上直呼不满。在当时，对于 Pump 的后续表现，社区也产生了较大的争议，一面是认为估值过高，聚光灯效应结束后必将迎来崩塌，另一面则认为 Pump 作为 MEME 中最具代表性的产品，有完整的收入逻辑与认知基础，不会轻易插针。
仅从现阶段来看，后者似乎暂时取得了胜利。在 7 月 15 日上线 GMGN 后，Pump 虽短时从 0.0065 美元跌至 0.0042 美元，但震荡后开启了上扬走势，现报 0.0066 美元，相比 0.004 美元的募资价格，上涨 55%，FDV 价格也从 40 亿美元涨至 66 亿美元，给申购者带来了一定财富效应。
当然，这部分涨幅也有表演的成分，根据 @EmberCN 的链上分析，截至今晨 8 点，pump.fun 在发币后，开始用手续费收入回购 PUMP。在过去 7 小时里把 187770 枚 SOL 的手续费收入转到 3vkp...3WTi 地址，购买成 PUMP 后再把购入代币转至 G8Cc...kqjm 地址存放。目前已经使用 111,953 SOL (约合 183 万美元) 购进 30.4 亿枚 PUMP，均价在 0.006 美元。回购可以支撑价格，但也难逃左手倒右手的嫌疑，当然，对于持有者而言，无论出于什么目的，只要拉盘，终是好事。
退出流动性也好，单纯 build 造福也罢，这场 Pump.fun 的估值争议，映照的正是当前的市场现状，曾经以流动性著称的 MEME 正在集体走入困境，爆火的注意力经济似乎逐渐成为了一个伪命题。走到如今，就连最具代表性的应用都要走上发币之路，隐隐的透露出了叙事尾声的信号。最终 MEME 会走向何方，代币 Pump 就是一个风向标，市场对其的押注将是一次市场对注意力经济价值判断的有效观测。代币拉涨，至少代表市场认可其定价，而代币跌落，大众就要思考 MEME 市场的真正内涵，连带着会产生更多抛售的情绪。而这，或许也是 Pump 采取回购的原因之一。
回到标题的问题，Pump.fun 发币，到底谁赚了？毋庸置疑的是项目方赚了，公募与私募的参与者目前来看也赚了，短期做多的投资者也赚了，但能赚到何时，项目方能维持币价到何种地步，还是一个大大的问号。部分巨鲸已经开始选择落袋为安，据 Lookonchain 监测，某鲸鱼 8a5nSU 通过 5 个钱包花费 500 万枚 USDC 参与 PUMP 公开销售，购买了 12.5 亿枚 PUMP，今日其以均价 0.0067 美元全部卖出，利润达 341.6 万美元。
另一方面，回归到现实背景，当前宏观市场的转好也将在一定程度上对 MEME 产生影响。以太坊叙事强劲，以以太坊为首的主流代币也持续拉涨，带来的直接结果是以太坊蓝筹山寨爆发，以 ENS 为例，随着今日上涨超过 18%，创下了今年 2 月来的新高。从长远来看，即便如今的市场不确定性稍强，可预见的降息也已然在路上，山寨市场或许也有望迎来一波小高潮。MEME 则更多体现出两极趋势，优质 MEME 受板块轮动上涨，剩余 MEME 流动性被虹吸，多数会呈现出无人问津的局面。
若以此路径演绎，性质与口红经济与彩票经济类似的 MEME 虽将会永远存在，但也再难在市场上搅动如 2024 年般的钱潮风云。
