撰文：Dami-Defi
编译：AididiaoJP，Foresight News
彭博社预测，继比特币和以太坊 ETF 之后，未来还将推出超过 200 种加密 ETF。山寨币会得到同样的青睐，还是将面临更多的震荡？让我们来深入分析：
- 历史背景
- DATs：抵押风险与 MNAV 观察
- 山寨币 ETF 的看涨和看跌理由
- 我们如何走到这一步？关键催化剂
- 宏观影响：3000 亿美元稳定币流动性将推动 DeFi 牛市
- 逆向信号
- ETF 推出期间需要关注什么
- 值得关注的三大具有巨大影响力的 ETF
历史背景
自首批 ETF 推出以来，加密 ETF 领域已发生巨大变化。美国现货比特币 ETF 的总净资产已超过 1460 亿美元，巩固了比特币在加密市场中占据 59% 份额的主导地位。以太坊 ETF 位居第二，持有约 250 亿美元资产。现货比特币 ETF 的累计净流入现已超过 500 亿美元，并且市场持续看到每日资金流入。
在加密 ETF 出现之前，传统金融通过 GBTC 和 MSTR 等方式持有数字资产敞口。这种方法催生了数字资产 Treasury 公司（DATs），这些公司积累特定的山寨币，如 ETH、SOL、XRP 等，以便投资者可以通过股票获得敞口。DATs 是前 ETF 时代与当今待批准的山寨币 ETF 之间的桥梁，它们也是风险出现的地方。
DATs：抵押风险与 MNAV 观察
市值与净资产价值倍数（MNAV）很重要，因为它显示了一个 DAT 筹集资金的难易程度。当该倍数高于 1 时，容易获得债务，可以购买更多代币。如果持续低于 1，融资就会枯竭，储备金出售成为真实风险。
请密切关注顶级 DATs 的 MNAV 和溢价、PIPE 解锁日期、流动性，以及 10-Q 报表或运营更新中的任何资产负债表。压力也可能蔓延；小型 DAT 的麻烦可能影响较大的 DAT，或者顶层的问问题可能向下产生涟漪效应。
山寨币 ETF 的看涨和看跌理由
看涨理由
山寨币 ETF 的兴起可能很快为市场带来重大的流动性提振。以 ProShares CoinDesk 20 ETF 为例；它包含了一些重要资产，如 HBAR、ICP、XRP 和 SOL。总共有 155 种追踪 35 种加密货币的 ETP 等待批准。大量流动性涌入这些 ETF 将推高相关山寨币的价格，以延续比特币和以太坊 ETF 的涨势。
此外 ETF 的资金流入驱动了市场对底层代币的关注，促使一些配置者购买更高贝塔的 DATs。DATs 随后筹集资金并积累更多代币，这可能进一步强化山寨币的叙事。更重要的是像贝莱德、富达、VanEck 和 Grayscale 这样的发行方提供了一个可信的网关。这可能释放出比仅通过交易所访问更大、更稳定的投资。
看跌理由
另一方面山寨币难以重拾其通常的牛市炒作热度，这种需求疲软可能会限制其表现。CoinDesk 20 指数突显了这个问题：BTC 和 ETH 以 29% 和 22% 的权重占据主导地位，而像 ICP 和 FIL 这样的山寨币在篮子中仅占 0.2%。这种集中度意味着更多资金将流向主流币种，使其受益更多。
此外，如果资金从 DAT 股票转向山寨币 ETF，DAT 的净资产价值（MNAV）可能降至 1 以下，导致资金枯竭。这可能迫使出售储备金，从而对那些山寨币产生直接卖出压力。
推出时的微观结构： 即使在中期看涨的前景下，也要预期在 ETF 上市前后会出现 24-72 小时的「利好出尽是利空」的波动。
我们如何走到这一步？关键催化剂
对山寨币 ETF 日益增长的兴趣是由多种因素共同推动的：
9 月 17 日，美国证券交易委员会（SEC）引入了「商品信托份额通用上市标准」。该标准缩短了新 ETF 的审批时间，并使过程更具可预测性。得益于 SEC 的通用上市标准，我们可能在政府重新开门时在短时家内看到多个 ETF 获得批准。
更早之前，在 7 月份，SEC 允许非比特币加密 ETF 进行实物赎回，使其与传统商品 ETF 保持一致。减少了流动性摩擦，并吸引了更多机构资金。
比特币和以太坊现货 ETF 的成功也推动了更广泛的采用，到 2025 年中，59% 的机构将其投资组合的 10% 以上配置于数字资产。
经验法则（严格标准）： 受 ISG 监管的现货交易场所，或至少六个月的受监管期货交易且具有数据共享，或在现有上市 ETF 中跟踪度达到 40% 以上。这为许多主要和中型市值的代币预先扫清了障碍。
宏观影响：3000 亿美元稳定币流动性将推动 DeFi 牛市
截至 2025 年 10 月，全球有近 3000 亿美元的稳定币流动性在流通。这一庞大的基础设施为 ETF 驱动的资本催化剂奠定了基础，将机构资金引入 DeFi 生态系统并放大回报。
3000 亿美元稳定币流动性与预期的山寨币 ETF 资金流入之间的协同效应可能产生乘数效应。例如在比特币 ETF 中观察到的资金流入与市值乘数，表明每 1 美元的 ETF 资本可能使市值膨胀数美元。如果山寨币 ETF 获得关注，这可能释放数百亿美元，到 2025 年底将总加密市值推向新高。
随着特朗普时代政策下监管清晰度的提高，机构资本的涌入可能极大地推动 DeFi 协议，特别是那些整合了如 LINK 和 HBAR 等资产的协议，这些资产连接了传统金融和区块链，或者像 REX-Osprey 为 TAO、INJ 等山寨币申请的质押 ETF。
此外，在美元走软和风险资产接近历史高点的背景下，ETF 为机构提供了一条便捷的路径，使其能够沿着风险曲线从 BTC 轮动到大盘山寨币，然后到中盘股和 DeFi。
乘数警告： 流入资金对估值的影响依赖于持续的净创建和健康的资金基差。DAT 压力（MNAV < 1 或解锁事件）可能暂时抑制该乘数。
逆向信号
作为一贯的逆向投资者，Jim Cramer 最近敦促投资者抛售加密货币，转投股票。鉴于他在关键转折点上出错的历史记录，我认为现在是时候更加坚定地持有加密资产了。
担忧 ETF 会蚕食 DATs 并引发清算的情绪，与前所未有的强大市场准入和清晰度、ETF 通道和审批队列并存。如果首周资金流入保持强劲，这种不匹配可能构成看涨格局。历史上对 DAT 压力的高度担忧与改善的市场准入并存，往往标志着积累阶段，而非市场顶部。
ETF 推出期间需要关注什么
- 第 0-3 天： 预期抢先交易和「利好出尽是利空」的风险。关注净创建量与赎回量以及屏幕显示的买卖价差。
- 第 1-4 周： 如果净流入保持强劲，且现货价格与永续合约价格保持一致，则逢低买入的偏向可能持续。
- 轮动信号： 其他币种相对于 BTC 的周度更高的高点 / 低点表明山寨币需求正在扩大。若未能出现此信号，则倾向于保持重仓 BTC。
- 跨资产线索： DAT 溢价随着 ETF 资金流入而改善，会形成正向反馈循环。
值得关注的三大具有巨大影响力的 ETF
- Solana： SOL 是除了 BTC 和 ETH ETF 之外，最有望从多元化中受益的、信念最强的山寨币。在等待批准的 155 种加密 ETF 中，有 23 种以 Solana 为目标。这种强烈的机构需求迹象显示了资金可能的流向。因此追踪 SOL 的 ETF 是值得关注并可能带来巨大投资回报的最重要 ETF 之一。
- ProShares CoinDesk 20 ETF： 追踪 20 种顶级加密货币，包括 BTC、ETH 以及像 XRP 这样的山寨币，这可以分散机构的敞口。
- REX-Osprey 21-Asset ETF： 旨在提供对特定加密货币的敞口，并为像 ADA、AVAX、DOT、NEAR、SEI、SUI、TAO 和 HYPE 等代币提供质押功能。
第四季度可能迅速被 ETF 叙事主导，提振相关领域如 DeFi。无论山寨币是否能捕获与 BTC 相同的需求，这股势头是不可否认的。保持信心，为即将到来的山寨币 ETF 叙事做好布局。
