作者：Bradley Peak
来源：Cointelegraph
编译：Shaw 金色财经
关键要点
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自 2024 年以来，现货 ETF 的资金流入和流出一直是比特币涨跌的主要驱动因素。
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由于交易所余额接近多年来的低点，任何大额订单都需要经过更长的交易流程才能完成。
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大额持仓者通常会拆分交易或使用场外交易平台，从而减轻明显的「钱包转移」冲击。
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资金费率、未平仓合约、美元以及收益率往往比任何单一钱包地址更能左右当天的市场走向。
大家都「知道」巨鲸会交易比特币，它们仍然可以撼动价格。
自现货交易所交易基金（ETF）出现以来，比特币的走势往往取决于 ETF 的资金流入和流出。它还取决于交易所实际可交易的比特币供应量，而非某个单一钱包的意愿。例如，贝莱德旗下的 iShares 比特币信托 ETF（IBIT）目前代表数千名投资者持有超过 80 万枚比特币。该 ETF 的资金流动量足以与任何单一持有者相媲美。
将衍生品合约和更广泛的风险偏好/风险规避情绪考虑进去，你就能看清真实情况。
本文摒弃了关于巨鲸交易的种种传闻，解释了真正重要的市场机制，并提供了一个快速数据清单，你无需追逐每一条「巨鲸刚刚出手」的热门消息，就能读懂行情。
什么样的投资者算「巨鲸」？
在加密货币领域，「巨鲸」指的是持有至少 1000 枚比特币的链上实体。许多仪表盘专门追踪 1000 枚至 5000 枚比特币范围内的比特币持有者。
实体是指由同一所有者控制的一组地址，而不是单个钱包。分析公司使用诸如共同支出和找零检测等启发式方法对地址进行分组，以确保同一持有者不会在不同的存款中被重复计数。
这种区别至关重要，因为原始的「富豪榜」地址数量可能会夸大集中度。交易所、ETF 托管机构和支付处理商等大型服务机构运营着成千上万个钱包，而标记集群有助于将这些钱包与终端投资者区分开来。学术界和业界的研究长期以来都告诫人们不要仅凭地址数据就得出结论。
方法论各不相同。一些巨鲸指标将交易所、ETF 或托管池等服务实体以及公司纳入其中。另一些指标则排除已知的交易所和矿工集群，以专注于真正的投资者巨鲸。
在本文中，我们使用基于实体的惯例（≥1,000 BTC），并明确注明服务钱包包含在内或排除情况，以便确切地了解每个指标的含义。
比特币目前的集中度如何？哪些人持有？
自美国现货 ETF 推出以来，大量可见的比特币供应量已转移到托管资金池中。仅贝莱德旗下的 IBIT 就持有约 80 万枚比特币，是目前已知的最大持有者。然而，这些比特币并非以单一账户的形式持有，而是代表众多投资者托管的。
各发行商持有的美国现货 ETF 合计约 166 万枚比特币，约占 2100 万枚总供应量的 6.4%。尽管底层所有权仍然广泛分布，但这种执行模式导致了交易的集中化。
企业是另一大群体。Strategy 最近披露持有约 64 万枚比特币。矿工、交易所和未公开的长期持有者构成了其余最大的几类群体。
与此同时，中心化交易所的可交易流通量持续萎缩。Glassnode 的追踪数据显示，其流通量在 2025 年 10 月初跌至约 283 万枚比特币，创下六年来的新低。由于交易所中的代币数量减少，大额订单更容易对价格产生影响。
请注意，「顶级地址」富豪榜往往会夸大加密货币的集中度，因为大型服务商运营着成千上万个钱包。从实体层面进行聚类以及对 ETF、交易所和企业的钱包进行标注，能更清晰地展现加密货币的实际控制者。
巨鲸能否在盘中扭转市场走势？
大额激进订单能够剧烈影响价格波动，尤其是在订单簿深度不足的情况下。在市场波动时期，流动性往往枯竭，大宗卖单可以穿透订单簿，产生巨大的冲击。这是基本的市场微观结构。
正因如此，许多大额持仓者避免「冲击市场」。他们会拆分订单或通过场外交易（OTC）渠道悄悄执行大宗交易，从而减少交易活动的影响和信息泄露。实际上，相当一部分大额交易活动发生在交易所之外，这降低了单个钱包对公共交易场所的可见影响。
在不同的周期中，巨鲸并不总是「买入」。结合交易和链上数据的研究表明，大型持有者往往在市场强劲时抛售，尤其是在小投资者买入的时候。他们的资金流动可能会抑制涨势，而非引领涨势。
2025 年的走势图符合这一模式：随着价格在强劲的 ETF 资金流入和广泛的买盘推动下突破 12 万美元，一些「巨鲸」趁机获利了结。日内价格走势往往更多地受到 ETF 资金流动和可用流动性的影响，而非任何单一「巨鲸」钱包的动向。
大多数时期，真正左右市场涨跌的因素是什么？
自 2024 年 1 月以来，现货 ETF 的资金流动已成为比特币每日走势最可靠的信号之一。强劲的每周资金流入往往与比特币价格创新高相吻合，而资金流入疲软或负值则往往与比特币价格下跌相吻合。结合实时资金流动仪表盘，可以追踪美国 ETF 每个交易日的资金流向。
交易所的流动性同样至关重要。由于中心化交易所的比特币余额已降至约 283 万枚，创六年来的新低，可交易的比特币供应量明显减少。流动性不足意味着即使是常规的买卖交易也会对订单簿造成冲击，从而放大所有参与者类型的价格波动。
合约和杠杆往往是日内价格波动的主要驱动因素。当资金充裕或严重亏损，且未平仓合约（OI）在暴跌后重建时，阻力最小的路径可能会迅速改变。
持续监测资金流动和未平仓合约量，以评估市场拥挤程度。近期，约 97%的供应量已实现盈利，且长期持有者的分红略有放缓，市场对新的资金流动和新闻消息更加敏感。
最后，宏观经济仍然驱动着加密货币的波动。美元走势、美国国债收益率以及整体风险偏好通常与比特币的日内走势同步。在数据较为清淡的日子里，波动区间往往会收窄；而当宏观因素升温时，加密货币市场通常也会随之升温。
快速数据清单
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ETF 资金流动：追踪昨日的净流入/净流出和总成交量。
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流动性：观察主要交易场所的余额趋势和订单簿深度。
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持仓：审查清算后的资金费率热图和未平仓合约重建情况。
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宏观经济动态：监测美元指数、10 年期国债收益率和股市广度。
巨鲸还会决定比特币当日走势吗？
巨鲸可以影响价格走势，但它们很少能决定最终的成交价。当流动性不足时，一笔大额订单可能会使价格波动幅度超出正常水平。现在，大多数巨鲸会将交易拆分成较小的份额，或者通过场外交易平台进行交易，从而减轻公开交易对价格的影响。
自 2024 年以来，现货 ETF 的资金流动以及这些基金的巨额交易量一直是影响每日市场走向的主要因素。观察前一日的净资金流动和成交量可以更清晰地了解这种趋势。
由于交易所可交易供应量接近多年来的低点，即使是规模很小的买家或卖家——无论是巨鲸、做市商还是散户——都能比往常更大幅度地影响价格。大型持有者往往在价格上涨时卖出，而非「推高」，这种模式往往会限制涨势，而非推动涨势。
宏观因素仍在很大程度上左右着市场走势。美元和美国国债收益率的变化影响着风险偏好，进而影响比特币的走势。
