撰文：Frank，PANews
美国时间 12 月 1 日，美联储宣布正式结束量化紧缩（QT）政策。同日，加密市场迎来集体大反弹，BTC 上涨约 8%，重返 93000 美元之上，ETH 则大涨近 10%，重新站上 3000 美元关口。其他的山寨币也迎来一波狂欢式上涨，SUI 上涨 20%，SOL 上涨 13%。
一时间，市场从死寂转为狂欢，伴随着 QT 结束，市场在期待，新一轮的流动性狂潮来临。
不过，也有不同的声音出现，有人认为，这次急涨只是熊市中的一次回光返照，而非新趋势的开端。那么，在历史的过往，QT 结束是否真的能够给市场带来不一样的新动力？PANews 尝试以刻舟求剑的方式，复盘历史上 QT 结束后加密市场的变化。
2019 年从 QT 结束到至暗时刻
上一次 QT 结束发生在 2019 年 8 月 1 日，距今已经过去了 6 年多的时间。让我们把时钟拨回那个时间。
2019 年夏天，加密市场刚刚结束了一轮小牛市的高潮。在经历过 2018 年底暴跌的洗礼之后，BTC 一路上涨，最高涨到 13970 美元。虽然与此前的 19000 美元高点仍有距离，市场认为整个加密行业正在走向新一轮牛市，并将突破新的高点。
7 月 31 日，美联储在联邦公开市场委员会（FOMC）会议上宣布，将于 2019 年 8 月 1 日正式结束量化紧缩（QT）计划。此时，比特币刚刚经历了一轮接近 30%的大幅回调，回落至 9400 美元左右。在美联储宣布停止 QT 后，7 月 31 日当天最大上涨了 6%，并在随后几天的时间内再次回到了 12000 美元的关口。
然而，这种上涨的态势没能维持太久。9 月 26 日，加密市场迎来又一个暴跌时刻，价格最低挫至 7800 美元。并在随后的 10 月份虽然出现了 10.24 中国区块链政策利好的刺激，迎来了短暂的上涨。但随后又陷入到熊市的震荡和恐慌当中。直到 2020 年疫情爆发，也就是美联储量化宽松（QE）的前夜，出现了史无前例的 3.12 暴跌。
同期，美股纳斯达克指数在 2019 年 8 月到 2020 年 2 月一路长虹，不断创造新的高点。并在 2020 年 2 月创下当时 9838 点的历史新高。在 2020 年 2 月到 3 月期间与加密市场都进入崩盘状态。
到此，这是上一轮 QT 结束后到美联储开始 QE 的加密市场的老剧本。在这个历史周期当中，比特币及加密市场似乎在 QT 结束后也曾短暂的受到了利好刺激，但在未开始 QE 之前，仍然很快撤回至下行轨道上。
当然，历史的每一刻都是独一无二的。
那个夏天，Facebook 发布 Libra 计划、Bakkt 上线实物交割的比特币期货等等新闻都极大的振奋了市场。而 PlusToken 传销骗局在 2019 年 6 月崩盘，大量的抛售也让整个加密市场承压。
2017 年至今比特币与标普 500 关联性对比
现状：体量翻十倍，走势更稳健
那么今天与往日有多少不同？
2025 年的 12 月，比特币经历了 10 月份刚刚创造的历史新高点 126199 美元，同样迎来了近 2 个月的大幅回调，最大回调幅度超过 36%。虽然 K 线的细节与价格与往日大不相同，但在周期的阶段上与 2019 年似乎有着类同之势。都是经历了一轮牛市后的大震荡阶段。这个阶段，一方面看起来是牛走熊来的开端，另一个角度则也可以看做牛市歇脚的中场休息。
在基本面的视角来看，今天的加密市场已经被传统金融市场认可。人们不会因为某个大公司进军或者布局而兴奋，上市公司采用加密财库策略和加密货币 ETF 也变得习以为常。加密市场的整体市场规模相较 2019 年时上涨了 10 倍左右。加密的市场主力从散户主导已经完全转为机构主导。
2017~2019 与 2023~2025 比特币走势对比
在行情走势上，存在着结果相似但过程大相径庭的区别。为了更清晰的看到这两次 QT 结束时的历史走势，PANew 将 2019 年 QT 结束前 2 年的行情与 2025 年 QT 结束前的 2 年行情走势放到一个图中进行对比。当把价格的起点都归一化为 100 后，我们能够发现一个有趣的现象，即这两轮 QT 结束前的涨幅相当接近，2019 年时为 142%，如今为 131%，也就是这两轮周期都上涨了约 2.4 倍。
然而，这个走势的过程却有着巨大的差别，能够明显看到近两年的周期当中，比特币的走势变得更加稳健，不再像上一轮周期那样暴涨暴跌。
另一个关键的要素是，当下的加密市场与美股的关联性也变得更强，目前的关联性几乎都维持在 0.4~0.6 之间，属于强关联。而 2019 年的 BTC 与标普 500 指数的关联性进本在-0.4 到 0.2 之间（意味着两者没有太大关联性甚至是负关联）。
虽然大方向是同涨同跌，但在存量博弈下，资金优先选择了确定性更高的美股科技股，而非加密货币。以 12 月 2 日美联储宣布 QT 结束的消息为例，在这个消息之前美股纳指虽然也经历了一轮回调，但已经开启了复苏的走势。并且已经回到了接近前高 24019 点的水平线上。反观，比特币的走势则弱势的多，不仅在回调中跌幅更大，在消息出来前的反弹也显得更弱。当然，这其中也有加密货币作为风险资产高波动的原因，但从整体来看，加密市场似乎更像是美股市场中的一支科技概念股。
QT 并非发令枪，QE 才是真正的救赎
比特币跟随美股，而其他山寨币跟随比特币。这也使得接下来加密市场的走势则更加依赖宏观市场的变化。既然是「跟随者」，那么仅靠 QT 结束这种「止血」式的政策或许还不足以支撑独立行情，市场真正渴望的，是真正的「输血」——量化宽松（QE）。
从上一次 QT 后的走势结果来看，在 QT 后到 QE 开始前，加密市场虽然也因 QT 预期短暂回升。但总体上仍是震荡下跌的过程。直到 2020 年 3 月 15 日之后，美联储宣布「无限量 QE」后才跟随美股市场开始上涨。
当前的时间节点下，虽然 QT 结束，但美联储还未正式进入到量化宽松阶段。不过，主流金融机构对美国经济和美联储政策的预期普遍趋于温和宽松，认为美联储将继续降息，甚至可能重启量化宽松。
高盛和美国银行在内的多家机构预计美联储将在 2026 年继续降息，部分预测在 2026 年有两次降息。德意志银行等机构预测美联储可能最早在 2026 年第一季度重启 QE。不过，这种预期也有被提前消化的风险，高盛在 11 月发布的 2026 年全球市场展望当中提出，「2026 年全球市场基线展望偏温和，美联储宽松、财政政策改善及关税冲击消退将支撑增长，但市场已消化预期，需警惕不及预期风险」。
另外，虽然市场有量化宽松的预期，但加密货币已经不再是市场的最大的热点，AI 市场的崛起正在压榨加密市场的关注度和预期。不少比特币矿企在此背景下已经逐渐转向 AI 算力网络。11 月，按算力排名前十的加密矿企中，有七家报告称其人工智能或高性能计算项目已产生收入，其余三家则计划跟进。
总结来说，无论是从历史的经验还是结合当前的现实情况。当下的 QT 结束似乎都不是吹响新一轮牛市的号角。而真正的输血开始，更重要的节点似乎是量化宽松的开始。
此外，即便是量化宽松开启后，加密市场的体量比 2019 年已经大了十倍，且走势趋向平稳，是否还能开启过去动辄十倍的增长要画上一个问号。并且，我们不得不承认，区块链或加密货币已经不是市场舞台上最耀眼的那个主角，AI 才是当前的红人。
这一切的变化给加密市场的未来蒙上了一层重重的迷雾。过分的乐观和悲观，都不合时宜。
