作者：加密韦驮
这两天看到很多老师因为 Aster 而 Fomo Perp DEX 这个赛道。
但其实说实话，大可不必因此就着急忙慌去卷。
我从 3 月带技术团队拆解逆向市面上大多数的 Perp，因此抓住了一些冷门小赢比如 AVNT，5 月有幸被 CZ 面授，二级果断上仓位在 Aster 小赢。
越研究，越觉得不要给自己加戏，不要给自己洗脑。
我从尽量不得罪人的角度谈一下我对赛道的理解，主要给之前不太了解这个赛道的朋友做个参考。
TL;DR
1. Perp 不是只有 Hyperliquid 一种类型；
2. Perp 赛道早已有之，是时机让聚光灯现在才打到身上；
3. 与 Hyperliquid 同一类型的交易所可能与大所有根本利益冲突；
4. Avantisfi 的道路是链上 Perp 与交易所利益的最大公约数。
5. 从上币倒推是否应该参与积分
Perp 赛道到底是什么？
链上 Perp 最早 18 年就有了，比如 Synthetix、MUX、PERP 这些，并不是什么新赛道。因为历史原因，以前有很多种实现在链上做合约的方式，但是最终留下了 2 个大类：AMM Perp 和 CLOB(订单簿 Perp)。
AMM Perp(Jupiter、Avantisfi、GMX)：
用预言机对交易对进行报价，用池子做所有交易者的对手盘。好比在澳门存台底拿年化收益，因为根据大数定律，只要赌局足够多，house 一定是赢的。
CLOB Perp(Hyperliquid，edgeX，Lighter，Orderly，Aster 等)：
基于订单簿和撮合交易的 Perp 交易所，跟 CEX 是一个逻辑。具体的差异是像 Hyperliquid 会标榜自己的整个订单簿都放在链上公开，有的像 Lighter 用 ZK 电路来实现可验证。
但是基本上说到底，都是变相的 CEX，节点一多基本就一定会影响交易性能和速度。
两者在使用成本、交易方式上确实有明显差异，但在我看来并不存在「谁代替谁的逻辑 Perp DEX 有一个不可能三角： 新资产覆盖 - 流动性深度 - 价格公允性。
只能 3 选 2 Hyperliquid 是选择了新资产覆盖和流动性深度，牺牲风控，因为它本身是 MM 向的产品，MM 本来就是要的丛林厮杀，XPL、JellyJelly 这样的事件对于它来说不是 bug 而是 feature。
Jupiter 选择了流动性深度和价格公允性，但是至今只有 3 个交易对。
绝大多数 CLOB 选择新资产和价格公允性，所以会有较强的开仓限制，和很差的长尾资产流动性。
哪一种选择，在具体的场景中，都是可行的。
Perp 赛道为什么以前不火现在火？
之前的 Perp DEX 不是不行，是时机问题。其本就应该是任何生态最主要的 DeFi 基建（加杠杆需求），只是聚光灯没打到他们身上。
订单簿上一轮就有,$snx20 年就拉成蓝筹了，DYDX 空投惊艳全网，23 年 GMX/GNS 拯救大熊市，结果你只记住了 Hyperliquid，原因很简单：
1. 23 年以后新用户进了非常多，绝大多数不知道 DeFi summer 的故事。
2. Luna 暴雷前，很多 CEX 偷着接欧美用户给他们用 perp。
3. Luna 暴雷后，尤其是 Kucoin 被铁拳后，欧美用户没有 Perp 用了，但是 SEC 对 DeFi 极为不友好，回购分红都会被铁拳，甚至还试图让 DeFi 强制 KYC，所以一级不投 DeFi （再次感谢@cz_binance拯救了 DeFi)。
Perp 或者说 DeFi 重新复兴，也就是川普上台以后的这一年而已。 对 Perp DEX 来说，此时无 KYC DeFi perp 已经是欧美用不了币安用户的刚需，而 DeFi 的币不受交易所平台币那么多合规历史问题束缚，可以骚操作。这样就形成了对 CEX 的不对称优势。
跳出盒子，从 CEX 发展史看 PERP DEX
先想想，为什么一个 CEX 能从 18-19 年走到现在，你就知道什么 Perp DEX 能跑出来了。
不管去不去中心化，任何交易所的核心任务，都是服务好自己的 LP、大户、资沉提供者。有了他们才有交易量、流动性，才能吸引的了用户。
我们现在给说了所谓一二三线所，什么上了哪个所就能撑住哪个估值这种说法，其实就是对于这个交易所流动性的估值，跟项目没关系。
这就是所谓上币定价权。
反过来，上币定价权也是获取大户的第一步，因为整个 Crypto 是一个印钱的、没有什么老钱的行业。通过上币，让空气变真钱，从而创造一个围绕具体资产的大户集团，再通过不断地新币提供坐庄/结构性产品获得 APY 机会（详见每个交易所的大客户、Earn、机构销售三个 function)。
今天项目方，明天游资庄。交易所和项目方、游资是互相绑定的关系。
所以 CEX 的竞争力核心是上币定价权，它和交易所最重要的 KPI 资沉是互相绑定的。这就是为什么当年从纯合约所过来的 Bybit、Bitget、BingX 一定要做现货的原因。
「Hyperliquid」们的挑战 - 与大所为战
首先，CLOB 无资沉。因为机制问题，顶多做个策略 Vault，很难做资沉，更无法资沉加杠杆。这就导致 CLOB 的深度全依赖做市商。为了留住做市商，项目方需要给币以及 maker 让利甚至负数。
TGE 之后，币价兑现，做市商往往会撤量。CLOB 如果不像 JLP 那样对赌，那么 vault 收益会很低，没有 TVL，更没法把 TVL 转化成交易深度。也就是说，一个单纯的 CLOB 很难做大客户，它的模板是 19 年的 58 Coin 或者 Bingbong。而众所周知，一个 perp 用户的生命周期是 1-3 个月。那么 CLOB 不可避免地要陷入「拉量战争」，对手是所有的 Perp DEX 和 CEX。
其次，之前已经说了 CLOB 本身就是 CEX 合约业务的直接竞争对手，且拥有非对称的无 KYC 优势。那这里就很看 Binance 或者 OKX 对于 CLOB 的理解是什么，是单纯看作一个 DeFi 赛道？还是等同 CEX 的竞争对手？ 如果是后者，那么是不是意味着，现在几乎所有的 CLOB，都可能上不了大所（大所不上别家的平台币）。
要破以上两局有且只有 2 个办法：
1. 在没有大所上币的情况下，爆拉自家资产，冲进市值前 100 甚至 50，人为创造资沉。把前期的 MM 等筹码大户全都变成自己的资管大户做留存 (分红盘 - 限制流动性+推高总沉没成本)。
2. 自己做一整个生态，有自己发资产的能力，让本币本所拥有新资产定价权。从而不断吸引坐庄、项目方群体，自己形成自己的大客户体系 （拆分盘) 是
不是有点眼熟？
是的，这就是 Bitget-BGB 和 Hyperliquid - Hype 的打法。
反过来你就能理解为什么要爆拉 BGB，为什么 Hype、Aster 都要爆拉(越拉资沉越高用户越大）、都需要单机，为什么 Hype 要选择 Native Markets 做 USDH。
这就好比 Launchpad 的竞争不在 launchpad 本身一样，Perp DEX 里 CLOB 这个种类的战争也不在产品本身，Aster 多难用是不重要的，重点是他是不是有类似于把一条 L 1 做进 CMC 第一页的资源。
这么多 CLOB perp，有几家又具备这个能力？
AVNT 的「另一种道路」 - 与大所为善
AVNT 很多人看的叙事是 Base 的 Hyperliquid...这个说法完全是错的，他是 Base 的 Jupiter，Hibachi 或者 Synfutures 那种订单簿才是 Hyperliquid。
很多人不看好 AMM Perp 的原因，是它交易「滑点大」，成本高，速度慢，不像 CLOB Perp 可以供做市商等机构使用。
这并不太对。事实上 AMM perp 用的是预言机报价，它的交易其实是无滑点的。但是因为采用全局对赌，所以需要人为给大额交易加上一个「价格冲击「防止尾部风险。这个部分也可以根据运营需求去调整，比如对于 75 X 高杠杆以上采取免费 而」机构不能用「这种刻板印象来自于传统做市商并不知道怎么用 AMM 这种根据流动性定价的方式，就好像最初 Uniswap 很多 MM 不知道怎么定做市策略。事实上，链上做市商已经越来越多，ETH 以外的链基本上解决了性能问题。
AMM 类型真正的」牛逼之处「在两个地方：
1. AMM 现货是有定价权的，Meme/链上公平发射为什么能够成为市场的一个长期用户增长点，就在于它能低成本有效无许可的发行，不依赖于做市商来定价。 AMM 合约也是一样，是唯一可能完成低成本无许可发行和无做市商定价的模式；
2. 它和 CEX 不冲突，不会抢 CEX 的订单簿深度和大客户。相反，由于"JLP""GLP」本身就是链上真实收益最高类型的生息资产，且深度容量极大，他们和 CEX 的资管部门甚至还是互补的（如同币安的 BTC 与 SOLV）。
不信的话，可以去看一下 Binance 的上币，Orderbook 类的只有 3 家：$inj$dydx$aevo
其中 Aevo 还算是币安系以盘前市场的逻辑上的币，INJ 是按公链上的。
但是 AMM perp 却有 5 个(不算 JUP 的话)：$GMX$GNS$AVNT$SNX$PERP
考虑到 Perp 项目中 CLOB 数量要远多于 AMM，你很难说这一点没有影响。
感兴趣的可以去看一下 Avantisfi 和最新的 GMX 的逻辑，以往那种 AMM perp 只能支持 3 个币的印象早就不复存在，就好比很多人一说 lending 就是 AAVE、Compound」好无聊「，但是没看到 KMNO 和 Morpho 已经完全是两个架构两个物种了。
山东学角度搞积分应该怎么选
首先我认为，如果你已经投入了沉没成本，那么你应该坚持你的选择。Aster 证明」持续投入就有回报「这件事在今天仍然是会发生的。
如果你还完全没有投入，那么我建议你多思考一下以下两个问题先：
1. 你选的这个项目，跟头部交易所有没有直接利益冲突，会不会被当成」平台币「不给上？
2. 它有没有能力在没有大所流动性的前提下解决资沉和定价权问题？
如果是选择 Orderbook，那么建议首选
- 获得公链生态级别（如 Sui、Monad)的注资
- 有非常有影响力或三方可验证财力的交易所体系、机构或个人不断在公域流量奶（CZ 之于 Aster，CL 等等大交易员 KOL 之于 Hype)。
如果是 AMM，那么首选
- 有资产定价运作能力的链：有基金会明确支持并上大所获得高估值项目先例且不止一例的，如 Sui、Solana、Base 等 - 这条链上当前赛道」龙一「尚未拿到币安合约以上的结果的
- 其」JLP/GLP 类「资产 TVL 最大的：AMM 类 Perp 最重要的是最好资沉，然后是做好 taker 侧流量。
我个人说几个不太热门但是我认为搞不巧有福报的：
- Ethena 的 Ethereal： 明确的大所真金白银合作背景，币安/Ethena 双体系战略重要性，缺点是墨迹
- BasedApp： 他是一个 Hyperliqui 的前端，类似 Axiom 之于 Solana 战壕，另外自带 HypeEVM 发射台。不太可能上币安 OKX，但是可能属于 Hype 定价权争夺战略的前哨战
- Phantom：MetaMask 发币，意味着主要钱包发币在这个周期成为可能。这也是最好的发币时间。Phantom 的营收主要来自 swap 和 Hyperliquid 前端，如果 Phantom 有空投，那么这两者的可能性是最大的。基本面上没有理由不大满贯（详见 WCT），即使有 Hyperliquid 元素。
