撰文：陀螺财经
7 月市场最亮的星，非以太坊莫属。
从涨幅来看，7 月的以太坊最高涨超 60%，罕见的超过了龙头老大比特币。如果再拉长时间，对比就更为显著，从今年 4 月以来，以太坊从最低点几乎上涨了 180%，同一时期，比特币上涨 65.3%。带来的变化也显而易见，在市场上，「V 神」再度回归，从 V 神到 Vatilik 再到小 V，甚至一度在大会上无人问津，从造神到祛魅，创始人的市场形象似乎也随着 ETH 价格变动起起伏伏。
暴涨给人以信心，但被打怕了的 ETH 持有者也在惴惴不安，这种危机感，在孙宇晨卖 ETH 的时刻达到了顶峰。以太坊还能涨吗？能涨到多少？
作为山寨的风向标，市场的聚光灯，终于再一次，打在了 ETH 上。
在今年 5 月，由于 3 天暴涨 40%，以太坊登上了抖音热搜。彼时的市场，也洋溢着一派山寨欲来的既视感，然而从 1800 走到 2700 美元之后，以太坊再度让市场失了望。与强势拉涨的比特币不同，在将近 2 个月内，以太坊都在 2500 美元的中线徘徊，持有者只能静静的看着比特币汇率甩出的尾气灯，百感交集。
实际上，市场所有人关心的，不是天天刷出新高的比特币，而恰恰就是这半死不活的以太坊。随着 BTC 来到 12 万美元，散户与之的距离如同天堑，既因为价格高昂而肉疼，又因为 BTC 的虹吸不断失血。市场认为唯有以太坊，才可带来生态效应，让死气沉沉的山寨与 MEME 市场重新焕发新生。对比强烈的是，BTC 高涨，社群鸦雀无声，ETH 上涨，社区活跃度立马翻了个倍。然而，在当时，市场对以太坊的信心，只能用微弱来形容。
时间来到 7 月，事情迎来了转机。突然间，以太坊变得炙手可热，从 2400 美元飙升到 3860 美元，一口气迎来了超过 60% 的涨幅。带来的影响肉眼可见，Defi 板块月回报率超过 40%，就连 NFT 也打破魔咒，总市值回升至 60 亿美元上方，Cryptopunk 被大额扫货。山寨季似乎也在逼近，Coinmarketcap 上的山寨币季节指数一度达到了 55，即在过去 90 天内，市值前 100 的币种中有 55 个项目涨幅超过比特币。
多重因素造成了 ETH 的上涨，宏观的转好、政策的开放、机构的参与、自身的估值，都是其中重要的一环。但即便如此，资本驱动，仍然是最主要的原因。
以太坊现货 ETF 是一个很好的观测窗口。从 ETF 数据来看，从 7 月 3 日开始，截至到 7 月 21 日，ETF 连续 12 个交易日实现净流入，7 月份净流入量达到 35.7 亿美元，创下 ETF 流入最高单月记录，这一增长与以太坊的价格呈现明显正相关。更为值得注意的是，所有发行方净持仓 5038016 枚 ETH，约占以太坊市值的 4.32%。其中，贝莱德持有数量最多，达到 2460760 枚，占比接近总量的一半。换而言之，从某种程度上，贝莱德的投资者们已然成为以太坊最大的机构庄家。从日前贝莱德向 SEC 提交以太坊质押申请来看，贝莱德的押注还会继续。
除了通过 ETF 间接持有外，比特币金库的风，也吹到了以太坊。SharpLink Gaming、BitMine、Bit Digital、BTCS、GameSquare 等机构纷纷布局以太坊金库，根据 Strategic ETH Reserve 数据显示，持有超过 100 枚 ETH 的实体已有 59 家，共持有超 187 万枚 ETH，价值达 70 亿美元，相当于 ETH ETF 整体规模的 35.19%。其中，早期以太坊支持者 SharpLink Gaming 持有 ETH 最多，达到 36.08 万枚，其次为矿企 BitMine Immersion Technologies，持有总量为 30 万枚，力压以太坊基金会（23.85 万枚）成为全球 ETH 最大机构持有者。
从玩法来看，以太坊金库与比特币金库既有相似点也有差异点，一方面，上市企业通常都通过债权或股权融资快速积累资金实现持币，但另一方面，相比传统比特币财库依托市值溢价拉升股票获利不同，以 SBET、BMNR 为首的机构采用了质押生息的方式从中获利，简而言之，与第一种全面押注市值炒作、放弃实控业务的类型不同，持有量更多的机构在保有原有业务的同时，将以太坊视为一种投资方式，通过将其质押实现业务板块的补充，而非替代。
伴随 ETF 与储备战略的持续发展，以太坊成功从买盘中获得增量，实现了飞跃式上涨。但机构真金白银看好 ETH 的原因，却恰好来自于其内外兼修的叙事增长点。
从老调重提的宏观环境来看，尽管本月不降息几乎是板上钉钉的事情，但随着美国劳动力市场正在放缓，美联储内部已然存在共识分歧，被看作影子主席的沃勒主张 7 月立即降息；以鲍威尔为首的多数派担忧关税引发通胀倾向于观望；更强硬的阵营则认为 2025 年全年都不应降息。就目前而言，市场仍基本共识今年有 1-2 次的降息，若沃勒上台，降息幅度将有可能进一步增大。
政策叙事也利于以太坊发展。在刚刚通过的美国三大加密法案中，反 CBDC 监管法案为加密货币奠定意识形态，清晰法案让 Defi 有所保障，而已然立法的稳定币天才法案直接利好稳定币领域，可以认为，三大法案确立了加密货币在美国数字货币战略中的主导地位，利好传统机构的入局。在此背景下，稳定币与 RWA 是当前共识的前景赛道，而以上两者均以以太坊为核心承载。稳定币市值中以太坊链上比例高达 50%，RWA 则更高，市值中有 75 亿在以太坊上发行，市占率达到 58.7%。
前有真金白银的买盘拉升，后有源源不断的叙事作支支撑，再叠加本就在洼地的估值，多因素综合作用导致近期的以太坊飙升。但或许是曾被虐过太多遍，面对触及 3860 美元之后略有回落的以太坊，持有者们也正惴惴不安。
不安也并非空穴来风。价格端对比比特币与以太坊，后者在价值认可度上远不如「数字黄金」，多以蓝筹科技股或「数字白银」以冠之，两者价格表现走势也表现迥异。BTC 势如破竹刷新高，4000 美元却成为了以太坊的关键压力位卖盘。2024 年 3 月，以太坊触及 4093 美元，随后回到 2890 美元，最近一次太坊逼近 4000 美元是在去年 12 月，而之后，宛若过山车般，一路跌至了 1385 美元，让一众人士在山顶站岗。在此背景下，4000 美元的卖盘压力相当之大。
这种不安也数据上也有所提现。从 Glassnode 来看，以太坊价格在超过 2400 美元后转入交易所的数据持续上升。验证者队列追踪网站 Validatorqueue 数据也显示，截至美国时间周二下午，约有 51.9 万枚 ETH（按当前价格计算价值 19.2 亿美元）正在排队退出质押网络。这是自 2024 年 1 月以来最大的退出队列规模，导致提款延迟延长至 9 天以上。按照以往的经验推断，解除质押通常是抛售的前兆。此外，山寨指数的消退也反映出投资者正在从 FOMO 中逐步恢复理性。
更值得玩味的是，多次逃顶、高抛低吸、被誉为 ETH 周期王者的孙宇晨似乎正在抛售 ETH。在近一周，共有 16.06 万枚 ETH ( 约 5.18 亿美元 ) 从 HTX 流入 Binance，而在 4 月，孙宇晨还表示无意出售 ETH。这一消息也让市场猜疑不断，莫非孙哥又预测到了顶部？
但整体来看，除了这一顶级 KOL 在出售外，大多数资本都在用脚跟票支持。尤其是已然上任成为以太坊强庄的贝莱德，在 7 月 18 日净流入 16 万枚 ETH，打破了此前的纪录。ARK Invest 与 SBET 仍在加注 ETH 敞口，ARK Invest 已收购 4,773,444 股 BitMine 普通股 BMNR，总价值达 1.82 亿美元，BitMine 计划将全部净收益用于购买以太坊，而 Sharplink Gaming 从上周四开始更是加仓 2.49 万枚 ETH，Varys 风投主管甚至与 Multicoin 联创对赌 ETH 能否在 2026 年底前达到 1 万美元，上述举措无不显示出机构坚定看多的情绪。有趣的是，比特币 ETF 正在流出，而 ETH ETF 却在流入，也折射出市场的暗流涌动。
这实际上已然体现出本次上涨与此前的不同，从本质来看，ETH 正在重走 BTC 的老路，定价权逐步由加密巨头过渡至华尔街机构侧，在此之前，ETH 未迎来巨震是由于持有量分散以及吸引力不足，但如今，随着监管放开，机构买盘正在加速这一过程。一个典型的例子是，即便有高达 51.9 万枚的 ETH 正在退出以太坊 POS，但同样有 35.7 万枚 ETH 正在等待进入网络，这一新需求多来源于储备金库企业。而根据 Bitwise CIO Matt Hougan 的预测，ETP 和财务公司明年将购买价值 200 亿美元的 ETH，按目前的价格计算，相当于 533 万枚 ETH，相当于同期净新增供应量的 7 倍。
客观而言，现如今的加密市场，从中期来看，并不存在明确的利空。降息近在咫尺、立法持续推进、新投资者不断增加，以此角度而言，即便如今上涨动力不足，但大跌也缺乏基础。当然，局部的回调与见顶也必然存在，在关键位置予以对冲将是更为谨慎的作法。
遗憾的是，如果以太坊的上涨纯属由 ETF 或是机构推动，或许 ETH 会和 BTC 走向同一剧本，在溢出效应有限的前提下，亟需资金回血的山寨季，不知何时才会到来。
