撰文：Lao Bai，ABCDE 投研合伙人
说起来，貌似这是 Twi 断更最久的一次。原因无他，作为从不接广的博主，每次写东西本质上需要表达欲来驱动，而最近几个月的市场，很难让人生出这种 Feel。二级市场颓废的表现固然是占比不小，但一级市场给人的感觉，可能才是这种缺乏表达欲的主要原因。
不过最近观察到一些现象，也有一些思考，可能会比较长，所以打算拆成三四篇来发，主体分别是「东西方 VC 一级视角下的市场」，「RWA 的新迹象」，「ETH 和 Solana 上一些值得一说的东西」。
今天先讲下第一个主题
过去几周，跟亚洲的几家同行聊了聊，发现大家不约而同的进入一个「暂停」，或着说「保守」的投资模式。
我们最近的一次出手是 1 月份，几家同行也都是类似，两三个月甚至更久不出手一次的 Case 比比皆是。
而对于市场的感觉，「无聊」这两个字，可能是最为贴切的形容词，或者说暂时的「共识」。
这种无聊感，与二级并不完全挂钩。我清晰的记得，在 Luna 崩盘之后，虽然二极市场萎靡不振，但在一级市场聊的好的扩容项目，聊到 ZK，或是有创新的 Defi，Gamfi，以及 AI，大家都还是兴奋的。而这种兴奋感，在进入 2025 年之后，慢慢的体会不到。二级市场对于任何叙事都热不过几天的颓废，自然而然对一级有一个情绪传导的影响，但更令人 Concern 的一个担忧是 - 我们是否进入了「低垂果实」大致摘完的阶段，自此进入一个长时间的调整，摸索，转型，伴随相应剧烈阵痛的空窗期？关于这个话题，我在结尾处再展开来说，因为西方 VC 当前呈现出的状态，与东方有些不同。
起因是我们去年 Pre-seed 轮投的一个 Defi 项目，最近在融 Seed 轮。原本我琢磨着，就目前这个一二级市场，能融满就很知足了。结果没想到超募了大几百万美金，几家欧美 VC 抢着往里塞钱。这个结果让我大吃一惊，项目自身固然不错，但也没到 S 级那种质地。为何我们亚洲「哑火」的同时，欧美还在不断「开炮」，他们敢于在这个估值 Pull the Trigger 的原因是什么？
我们内部讨论了下，做了一些不负责任的猜想，比如：
- 欧美 VC 成立的时间点跟我们亚洲不太一样，所以退出周期不同，导致的投资决策也不同；
- 亚洲 VC 多少有着「小镇做题家」的气质在，收益率上要么想着卷赢同行，要么想着至少跑赢 BTC（只是目前这个市场形势相信没几家能做到了 - - ), 欧美同行在理想主义和长期主义上的气息更加浓郁，或者说，只要他们能给 LP 逻辑上交代清楚我为什么在这个估值下投了这个项目，对于收益率的执着反而是次要的；
- 纯粹的 Deploy Fund 需求，投完了这一期好赶紧募资下一期，收管理费为主；
具体原因不明，目前只能猜，所以未来几周我约了一批欧美 VC 的 Partner 和 Researcher 唠嗑，除了交流下对市场的看法之外，也想对上述这个问题直接当面请教一下，届时收集完信息，再来 Twi 上 Update。
然后回过头来说一下低垂果实这事儿，也是想借这个机会跟大家讨论，未来的 Crypto 的路在何方。
首先，无论我个人，还是 ABCDE，对于 Crypto 长期 Bullish 的信念从未动摇过，这甚至可以算一种「信仰」，否则也不会全职从事这份职业。但中短期来看，我们的确处在了一个十字路口，一个我不确定是否与 2019 年 Defi Summer 出现之前类似的十字路口，因此放上来跟大家交流下。
起因也是最近一段时间在听 AlliaceDAO 的 Podcast，里面说的三个观点让我产生了不少共鸣。
1 是 Qiao 说他目前的感觉跟 19 年时候类似，不知道下一步 Crypto 会出现什么，直到 2020 年 Defi Summer 的出现，让他眼前一亮，找到了方向；
2 是他们认为 Crypto 这么多年只找到一个 PMF，那就是金融，更加具体话一点就是交易（Dex，Cex，Perp），借贷，稳定币，Mint（资产发行，e.g Pumpfun）；
3 是他们给了不少他们 AI x Crypto 的 Start Up 建议，如果项目里面 Crypto 的元素过于牵强的话，那不如直接去掉 Crypto，直接做纯 AI，结果 30% 的项目真的去掉了 Crypto，变成了纯 Web2 的项目；
关于 1 - 2019 年我虽然已入圈，但只是单纯的在炒币，说实话不确定当时的 VC 有没有现在这种「无聊」的感觉，但印象中，至少还有 IEO 大行其道，EOS 在探索方向，Starkware 提出了 ZK 概念，20 年 Defi Summer 的很多项目，也应该是 18-19 年成立 + 投出来的，那理论上一级市场的体感，应该比现在要好，换句话说，那时候大家对于「大的要来了」这件事的相信程度，应该会比现在高一些？
关于 2 - 是对 1 的一个呼应，也是我中短期最大的 Concern，即 - 是否我们走到了一个低垂果实大致摘完的，与 19 年不同的十字路口。
如果 Crypto 在 Utility 上最大的 PMF 就是金融的话，那么 Defi Summer+ 后续几年持续迭代的微创新，今天基本上已经走到了一个边界。
而 Utility 的反面，同样也是 Crypto 所擅长的 - 即叙事方向，Meme 无疑是最好的代表，Pump.FUN 在 2024 年把这个方向也推到了一个边界。
再就是过去数年，当 Utility 和叙事都不确定该干什么的时候，我们圈子至少还能卷 Infra。从 ETH 到 EOS 到 Solana，再到后面的 Aptos，Sui……我在想，Solana 今年有了 Firedancer，Monad 和 MegaETH 大概率也会主网上线，我们在区块链 Infra 扩容这事儿上，是否也已经触达了边界？
关于 3 - 一个十字路口，三条路都已触达边界，那么是否只剩最后一条路，即「区块链的模块化」，也就是上述的第 3 个观点相关，我在 YC 的 Podcast 里也听到了类似的 Insight。
这里说的模块化，不是 Celestia 那种模块化，而是把区块链技术整体，抽象成一个模块，作为一个功能插入到一个 Start-Up，与 AI 类似。
我们现在看到的绝大多数 Crypto 项目，都是完全基于 Crypto 而生，或者说为了 Crypto 而 Crypto，并非要解决现实世界里一个问题。说的好听叫 Crypto Native，不好听就是根本不出圈，圈内自嗨。
Web2 AI 创投圈估计也会有类似的问题，很多项目看上去是「为了 AI 而 AI」，而不是要解决一个具体现实的问题。
未来一级市场会不会产生某种 Web2 与 Web3 的融合，或者说相遇。一个项目，一定是要为了解决现实世界里某个问题而存在，在解决问题的过程中，需要用 Crypto 的部分就加入 Crypto 元素，需要用到 AI 就加入 AI 的元素，但初心和目的与 Crypto 与 AI 都完全不相关。正如美团外卖用到了 5G，平台软件，大数据，AI 任务分配……但它本质上是一个解决吃饭问题而生的项目。
如果 Crypto 下个大的阶段是这种形态，大家，会不会觉得无聊？Crypto VC，交易所，工作室等一系列基于 Crypto Native 产业链构成的当前形态，是否还能延续？
当前一级市场越来越多的 Payment 与 RWA 相关的项目，多多少少也符合 3 这个思路，正好最近研究了下 Ondo 的 Global Market，也聊了几个 RWA 项目，下一篇专门来讲下 RWA 这个赛道的新方向。
