撰文：Sam @IOSG
TL;DR:
- 把稳定币法案作为引子，引入最近公众对 RWA 的关注和讨论，再开始讲以太坊上面的 RWA
- 数据分析（zksync 可以作为一个亮点）
- Etherealize 的出现对以太坊会有什么影响
- 以太坊的稳定币发行量和 DeFi 一直有很强的护城河，结合美国的新政策，能不能通过 RWA 把传统金融和 DeFi 有机联系起来，作为最可信最去中心化的区块链，我们持续看好以太坊的点在哪里
法案催化与市场关注
在传统金融与监管环境快速演变的背景下，近期《GENIUS 法案》的通过，重新点燃了市场对 RWA 的兴趣。除稳定币与重大立法进展外，RWA 领域已悄然达成多项重要里程碑：持续强劲的增长态势与一系列引人瞩目的突破——例如 Kraken 推出代币化股票与 ETF、Robinhood 向美国证券交易委员会（SEC）提议赋予代币资产与传统资产同等地位、Centrifuge 在 Solana 上发行规模达 4 亿美元的去中心化 JTRSY 基金等。
值此市场关注度空前高涨、传统金融更广泛采用指日可待之际，深入审视当前 RWA 格局——尤其是以太坊等领先平台的地位——至关重要。基于以太坊的 RWA 已展现出惊人的环比增速，常保持两位数高位；2025 年增速相较 2024 年个位数月份更显加快。推动此势头的另一关键因素是「以太坊化」（Etherealize）作为监管发展的催化剂，以及以太坊基金会将 RWA 列为战略重点。在此关键节点，本文将深入探讨以太坊及其 Layer-2 网络上的 RWA 发展动态。
RWA Ecosystem Map, IOSG
数据分析：以太坊 RWA 增长全景
数据清晰表明：以太坊的 RWA 价值已步入明确的增长周期。纵观以太坊非稳定币 RWA 总价值走势，其长期轨迹引人注目——多年来始终维持在 10-20 亿美元区间，直至 2024 年 4 月进入快速增长阶段。这一增长势头在 2025 年持续加速。核心驱动力来自贝莱德的 BUIDL 基金，其当前规模已达 27 亿美元。如橙色趋势线所示，BUIDL 自 2025 年 3 月以来本身便呈现抛物线增长，强力推动以太坊 RWA 生态的整体扩张。
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按资产类别划分（稳定币除外），以太坊上的真实世界资产（RWA）市值高度集中于两个主要品类：国债类项目（75.9%）和大宗商品类（以黄金为主，20.3%），其他类别占小。相比之下，在整个加密市场的 RWA 市值构成中，私募信贷占比最高（57.4%），国债类项目次之（30.9%）。
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进一步聚焦以太坊 RWA 头部资产，饼状图清晰揭示 BUIDL 的统治地位。回溯一年前对比可见：彼时 BUIDL 规模尚与 PAXG、XAUT 等产品相当，如今已形成显著超越。尽管十大头部项目构成基本稳定，但国债类产品增速显著领先于黄金类产品，市场份额持续扩大。
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从协议维度观察，当前主导者主要为稳定币发行方——前四大协议依次为 Tether、Circle、MakerDAO（Dai 稳定币体系）和 Ethena。值得关注的是，证券化协议 Securitize 的总价值已显著超越 FDUSD、USDC 等部分稳定币项目，跃居前列。其他跻身十强的证券类协议还包括 Ondo 与 Superstate。
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聚焦 2024 年初至今的月度数据，增长浪潮始于 2024 年 4 月，当月实现 26.6% 的惊人涨幅——单月贡献以太坊 RWA 总增量的四分之一。此动能延续至后续三个月，虽在 2024 年 8 至 12 月期间略有放缓，但网络仍保持约 2 亿美元 / 月的增量（环比增速约 5%，年化超 60%）。
2025 年 1 月增速再度爆发，环比飙升 33.2%。经历 2 月短暂回调后，以太坊连续四个月维持两位数增长，其中 4 月与 5 月环比增幅均突破 20% 大关。
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BUIDL
随着 BUIDL 迅速崛起为以太坊 RWA 生态中市值最大的项目，其增长路径的精细研判至关重要。环比增速图表揭示：截至 2025 年 3 月，该指标保持相对平稳，随后于 2025 年 3 月呈现爆发式跃升。然而最新的 5 月数据显示，超高速增长态势稍稍放缓，但仍有 2.1 亿美元的增涨，月环比增幅 8.38%。未来数月的发展是关键观测窗口——需追踪其增速是否延续趋缓态势，亦或继续爆发式的增涨。
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BUIDL 的爆发性增长源于多重因素。增长主要来自于机构需求，而产品的竞争力是成功的关键驱动力：包括 24/7 全天候运作、相比传统金融更快的结算速度，以及合规框架下的高收益。值得关注的是，DeFi 集成正实现协同效应并开启更多效用，例如 Ethena Labs 的 USDtb 产品——其 90% 的储备由 BUIDL 支持。同时，BUIDL 作为优质抵押品的认知度持续提升，Securitize 推出的 sBUIDL 进一步解锁了 DeFi 集成场景。
BUIDL 的资产分布呈现高度集中：约 93% 集中于以太坊主网，其他生态链规模难以企及。同时，伴随资产管理规模持续扩张，BUIDL 每月分红连续创造新高，2025 年 3 月分红达 417 万美元，至 5 月已飙升至 790 万美元。
BUIDL 分布，截图来自 RWA.xyz
稳定币
鉴于《GENIUS 法案》将对稳定币监管框架产生结构性影响，系统审视以太坊稳定币市场发展轨迹具有重要前瞻意义。自 2024 年以来，该板块总市值持续呈现稳健上行趋势，尽管增速相较于其他 RWA 细分领域略显平缓，但仍保持具有韧性的月度增长节奏。
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小型项目（＜5 亿美元）中，2024 年初的大部分项目经历持续收缩。但接近 2024 年末，大部分项目市值持续上升，GHO，M，USDO 市值持续增长。同时并涌现了一批新的稳定币项目跨过 50M 市值，以太坊稳定币生态项目更多样，小市值项目自 2025 年持续繁荣。
中型项目（5-50 亿美元）在 2024 年仅有 FDUSD 和 FRAX；BUSD 因终止发行，从 2024 年 1 月的 10 亿美元骤降至 3 月不足 5 亿美元。但在 2025 年，USD0 与 PYUSD 双双突破 5 亿美元门槛，中型稳定币更加多元。
头部稳定币（＞50 亿美元）继续由 USDT 与 USDC 主导：USDT 于 2024 年多数时间稳定在 400 亿美元市值，12 月初跃升至 700 亿美元，随后逐渐稳定，直到近期市值有所衰减；USDC 则从 2024 年 1 月的 220 亿美元稳步增长至 2025 年 5 月的 380 亿美元。2025 年初 USDS 与 USDe 双双突破 50 亿美元，但 USDT 与 USDC 在占有率上仍遥遥领先。
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USDT 与 USDC 占据绝对主导地位，直接影响着整个稳定币生态。
2024 年 11 月的增长尤为值得关注：USDT 当月环比激增 30.16%，USDC 实现 16.31% 增长。 此次飙升后仍有持续数月的增长，USDC 在后续月份增长更稳健，月增长皆在 5% 以上。据发行方披露：Tether 将此归因于「交易所与机构交易台为应对预期交易量激增而涌入的抵押资产潮」；Circle 则强调「USDC 流通量同比增长 78%... 除用户需求外，也源于新兴稳定币监管规则催生的市场信心重建与标准体系完善」。
然而市场动能近期明显转变——过去四个月以太坊链上 USDT 陷入增长停滞，2025 年 5 月 USDC 在多月增长后第一次出现了下降。这一现象或标志着市场正转向新周期阶段。
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L2 生态
在更广阔的 RWA 生态格局中，以太坊以 59.23% 的市场占有率（不含稳定币）保持绝对统治地位，但其仍面临关键挑战。
截图来自 RWA.xyz
值得关注的是，zkSync 凭借 Tradable 项目的单一驱动跃居次席，而 Stellar 则完全依赖富兰克林邓普顿 BENJI 基金（规模 4.559 亿美元）占据第三。尽管两条公链 RWA 账面数据亮眼，其结构性缺陷不容忽视：资产多样性匮乏与单一项目的依赖。
BENJI『s Composition，截图来自 RWA.xyz
正如 zkSync 与 Stellar 所展现的生态特征，多数 L2 网络当前同样面临生态多样性不足的挑战——其 RWA 市值高度依赖 1-2 个核心项目支撑。如 Arbitrum：2.56 亿美元总市值中，BENJI 贡献 1.119 亿美元（占比 43.7%），Spiko 占据 9350 万美元（占比 36.5%），二者合计垄断超八成市值；Polygon 亦呈现相似分布格局，核心市值来源集中于 Spiko 与 Mercado Bitcoin 两大项目。
Spiko』s Composition，截图来自 RWA.xyz
将视野扩展至整个 L2 生态体系，各网络 RWA 价值与市场份额呈现显著分化（见下表）。除 zkSync 外，仅 Polygon 与 Arbitrum 形成实质规模效应，其余 L2 仍处早期发展阶段。Polygon 与 Arbitrum 的成功高度依赖单一驱动力 Spiko——该项目在两条网络中均贡献约三分之一的 RWA 总价值。
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纵观 Layer-2 网络整体 RWA 市值演进，其增长周期与 Layer-1 并不完全同步：2024 年中旬并未同步启动增长。zkSync 接入 Tradable 项目带来 20 亿美元级市值增长。但即使剔除这一影响，L2 增长趋势依然确立——自 2024 年 9 月以来，L2 网络持续保持两位数环比增幅。反观此前阶段，RWA 扩张始终呈现零星且微弱的特征。综上，2024 年末标志着 L2 生态 RWA 发展的转向：进入了强劲的增长周期。
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Etherealize：以太坊 RWA 新引擎
作为推动以太坊 RWA 采用的关键力量，Etherealize 的诞生源于对行业瓶颈的深刻洞察：当协议层突破未能有效转化为实体应用时，机构参与度往往陷入停滞。为此，Etherealize 通过开发定制化工具、构建战略合作网络及深度参与政策制定，系统性弥合了技术突破与实际落地之间的鸿沟。
目前，Etherealize 主要通过市场教育与内容传播，以及数据面板工具的方式，推进以太坊 RWA 的普及与应用。一方面，团队撰写并发布了多篇关于 Etherealize 自身及以太坊生态的深度文章，同时参与了多档知名播客和传统金融、加密媒体的访谈，通过与行业意见领袖的对话大影响力；另一方面，Etherealize 积极与监管机构沟通交流，已有多场针对数字资产合规与监管议题的研讨会和座谈会顺利举办，持续就如何规范化推进 RWA 进程提出建设性方案。
近期，Etherealize 创始人 Vivek Raman 受邀出席国会众议院金融服务委员会，关于「美国创新与数字资产未来」的听证会，继续扩大 Ethrealize 与监管交流的重要作用。
目前，Etherealize 在产品端暂只推出了一款数据看板，用于市场教育和宣传推广，但团队在路线图中解释将开发面向机构的 SDK 等，并正在招募创始工程师，值得持续关注 Etherealize 在推动 RWA 产品上的进展。
在接下来的路线图里，2025 第二季度的重点是发布面向机构级别的 SDK，该工具包将托管接口、合规流程和燃气优化模块集于一身，帮助银行和资产管理机构搭建安全且可审计的发行流程，大幅降低传统金融机构参与以太坊 RWA 的门槛。
在此基础之上，第三季度将推出基于 Noir 的企业级钱包试点项目，确保隐私保护达到企业级水平，通过「默认隐私」机制满足 RWA 交易对保密性的需求。
第四季度则将把视野投向国际市场：团队计划与新加坡数字港（Digital Port）和瑞士 Crypto Valley 协会建立合作，针对亚太与欧洲地区的法规环境和市场需求，进行本地化产品功能与合规对接。
同时，为降低不同 Layer‐2 网络之间的摩擦，团队将牵头推动 Rollup 标准化，并构建统一的跨链接口，实现资产自由流动，进而整合以太坊生态下 RWA，增强互通性。
最后，为缩小传统金融机构与区块链技术之间的鸿沟，团队将继续坚持 24×7 的支持模式，从法律文件准备到智能合约部署，全程提供端到端的专业服务。
以太坊 RWA 战略护城河
先发优势
传统金融机构决策流程不同于 DeFi：监管审查、试点验证及概念证明（PoC）会极大延长部署周期。项目初期，机构多持审慎策略，待试点成果验证后始启动扩张。以太坊头部项目 BUIDL 虽占据主导地位，仍经历近一年积累后才迎来爆发性增长。以太坊的核心优势在于其生态先发地位——早在 RWA 浪潮兴起前，已与多家顶级金融机构完成实验性的合作。
生态积淀
除机构合作外，RWA 生态成熟需长期沉淀。以太坊以保持领导地位：
- 广度：覆盖多元化资产发行方与协议架构
- 深度：多个项目市值突破十亿美元量级，形成规模效应
传统金融与 DeFi 的融合进程持续深化。多数 RWA 项目优先部署以太坊主网，直接使用以太坊生态成熟的去中心化借贷、做市及衍生品协议，提升资本效率。最近的案例包括 Ethena 采用 BUIDL 作为 USDtb 稳定币 90% 的储备资产。《GENIUS 法案》强制稳定币储备向美国国债倾斜的政策，正推动美国国债、链上国债产品与稳定币协议的融合。同时主流 DeFi 协议将 BUIDL 纳入核心抵押品体系。
以太坊在 RWA 流动性上保持优势：活跃地址数、代币种类及流动性深度均领先。Layer2 生态虽存协作机制不确定性，但仍是扩容核心路径。
安全
安全是 RWA 生态的基石，智能合约技术成熟度是关键。随着 RWA 项目逻辑更复杂，对智能合约的要求也更高。2025 年 5 月 Sui 链上 Cetus 协议遭黑客攻击（损失 2.23 亿美元），暴露预言机操纵与合约漏洞的致命风险。尽管链上冻结挽回 1.62 亿美元，此类被动应急机制凸显风控局限。相较之下，以太坊的核心优势在更去中心化的架构，可靠运行记录和繁荣的开发者生态。
技术演进
以太坊技术路线图将加速 RWA 发展。首先，提升 L1 性能，弥补与高性能公链的核心差距。其次，推动 L2 互操作性并聚焦应用层，打通传统金融与链上 RWA 的对接通道。
同时，以太坊的隐私路线图，强化安全标准与隐私保护机制（如将隐私工具集成至主流钱包、简化抗审查交易流程等），为 RWA 交易提供保障，构建符合机构级要求的资产保密体系。
《Genius Act》：监管双刃剑
新的稳定币监管体系在强化中心化管控的同时，也为市场注入了监管的确定性。当前，法案第 4(6) 条未明确允许稳定币发行方向持币者支付利息，尽管市场可能催生替代方案，但此问题仍存不确定性。同时，《Genius Act》要求稳定币储备必须为 1:1 的美元或美国国债等高流动性安全资产。
USDC 稳定币的储备已几乎全部配置于美国国债，符合新规。然而，其他主流发行方则须彻底重构其储备结构，否则可能被迫退出美国市场。此举将直接影响算法稳定币及 Delta Neutral 稳定币等特定设计。
通过将抵押品锚定于美国主权信用，监管机构获得了更强的干预能力（并同步驱动了国债需求），但立法中存在的漏洞可能引致新的系统性风险——正如 2000 年《商品期货现代化法案》（CFMA）的历史教训。
积极的一面在于，法案明确的合规边界可能加速机构入场：银行与资产管理机构长期寻求的监管确定性得以满足。更多大型公司和机构将获得发行稳定币的许可。例如，美国几大银行正在讨论中的联合加密稳定币（joint crypto stablecoin），或是 Meta 重新考虑启动新稳定币项目的可能性。
以太坊的韧性：多元生态
以太坊稳定币生态的韧性源于其多样性。2025 年初以来，多个稳定币发行方市值显著提升，并涌现出众多新稳定币项目，包含丰富的设计维度：多元的抵押结构、收益策略及治理模型等。《GENIUS 法案》强制推行国债 1:1 储备要求，对多数项目构成合规压力，迫使它们选择：要么调整储备结构，要么暂时退出美国市场。
以太坊生态的韧性，使其区别于由少数稳定币 /RWA 项目主导的公链——这降低了在项目普遍接受监管后出现同质化的风险。多元的结构形成了天然的风险隔离机制：即便部分稳定币因合规要求调整策略，仍会有项目持续推进创新并维护去中心化内核，不完全成为美债体系的一部分。然而，后续发展也将取决于以太坊基金会和 Etheralize 的战略定位。
结语
以太坊的 RWA 生态在过去几个月迎来了爆发性增长。其中，BUIDL 是近期推动该 RWA 发展的最强动力，同时大量国债类项目也展现出强劲的增长势头。在规模扩张的背后，国债类项目已日益显现出与以太坊现有 DeFi 和 RWA 生态融合的趋势，例如 BUIDL 作为借贷或稳定币项目的抵押物。
以太坊在 RWA 领域仍占据显著优势。无论是先发的时间优势、安全性、深厚的生态沉淀、宏大的技术路线图更新，还是 BUIDL 的强势领跑、Layer2 的多样化以及 Etherealize 深度赋能，这些因素共同构筑了，以太坊在传统金融上链浪潮中的核心壁垒。
随着《Genius Act》的推动，美元信用正加速融入链上世界。这不仅带来了更大体量的资金涌入，创造了更多收益与增长机遇，也构成了一项挑战：它使得以太坊金融体系的底层支撑更偏向法币（美元），从而引入了法币信用风险，并使链上结算体系可能成为美元霸权的延伸；链上世界不再是一个独立的平行金融体系。在此爆发性增长的背景下，也潜藏着隐忧，其核心在于以太坊对自身定位的探索——即是否支持与美元体系深度绑定。
