作者：Glassnode
编译：Felix, PANews
因长期持有者开始获利了结，比特币在触及 11.18 万美元的新高后开始回调。关键支撑位在 10.37 万美元和 9.56 万美元，且有迹象显示长期投资者在抛售，多头目前面临严峻考验。
要点：
- 比特币达到了 11.18 万美元的历史新高，但很快回落至 10.32 万美元。最初的上涨似乎是由现货市场推动，主要的吸筹区域 8.1 万美元至 8.5 万美元、9.3 万美元至 9.6 万美元以及 10.2 万美元至 10.4 万美元，现已成为潜在的支撑位。
- 从更宏观的角度来看，通过 CBD 热图，许多历史吸筹区域已转变为卖出区域。来自 2.5 万美元至 3.1 万美元、3.8 万美元至 4.4 万美元以及 6 万美元至 7.3 万美元区间的卖家，正在对价格走势构成压力。
- 成本基础分位数和短期持有者区间表明，近期支撑位在 10.37 万美元和 9.56 万美元附近，阻力位在 11.48 万美元。这些水平是更广泛市场情绪转变的重要统计指标。
- 已实现利润飙升至每天 14.7 亿美元/天，标志着此轮周期中的第五次大规模获利了结。抛售主要由长期持有者主导，而非短期交易者。
- 持仓时间超过 1 年的群体在近期卖出中占主导地位，反映出成熟的资本轮动。这与 CBD 热图先前的观察结果一致，证实资深投资者正在塑造当前的顶部形成阶段。
涨势阶梯图
过去两周，比特币延续涨势，创下 11.18 万美元的新高，并短暂超越了 2025 年 1 月创下的新高。然而，随后回调至 10.32 万美元，预示着看涨势头可能出现暂停。
要了解此次反弹的内在结构，可借助 CBD 热图（PANews 注：CBD 热图是将 Cumulative Volume Delta 数据以热图的形式展示），它能追踪不同价位上激进买入与卖出之间的净差值。从视觉上看，它能揭示出由现货驱动的集中性积累或抛售区域，有助于确定需求最强劲的价位区间。
从热图来看，此次反弹以现货驱动为主，并且呈阶梯式上涨，在 8.1 万至 8.5 万美元、9.3 万至 9.6 万美元以及 10.2 万至 10.4 万美元区间有明显的积累区。这些区域现在有可能成为供应密集区，在市场整体情绪的影响下，可能会起到短期支撑作用。
值得注意的是，今年第一季度的顶级买家在价格跌破 8 万美元后一直持有，如今随着价格在 11 万美元附近徘徊，他们再次面临考验。本文将探讨近期需求背后逐渐减弱的势头、削弱市场力量的因素，以及如果市场持续疲软，潜在支撑位可能出现在何处。
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长期持有者抛压
要理解推动比特币近期突破 11.1 万美元的驱动力，需要从更广泛的市场结构角度来审视。通过查看 2022 年 6 月周期底部以来的热图，过去累积持仓的分布模式开始清晰可见。
随着价格不断攀升，此前作为积累基础的供应密集区（通常以横向盘整为特征），如今已转变为活跃的抛售区。从视觉上看，热图显示出一种渐进式的转变；曾经支撑上涨行情的区域已转变为阻力位，因为早期持有者趁机抛售。
最显著的抛压来自在关键历史区间（2.5 万至 3.1 万美元和 6 万至 7.3 万美元）累积持仓的群体。这些群体中的许多人经历了多个波动阶段，现在正加剧供应过剩，似乎至少在短期内限制了比特币的进一步上涨。
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价格发现的探索
随着长期持有者逐渐施加抛压，短期内出现回调的可能性持续增加，尤其是在缺乏强劲的催化剂推动比特币坚定突破 11.18 万美元的情况下。在这种看涨势头停滞的阶段，链上定价模型成为在回调期间识别潜在支撑位的重要工具。
一种特别有效的框架是 Spent Supply Distribution （SSD）分位数。该指标分析特定时间代币的成本基础，将其分为 100 个百分位数。它提供了供应最初进入市场的高分辨率视图，从而能够确定具有较高周转率的区域，这些区域可能是由获利了结或亏损兑现驱动。
此处重点关注三个关键分位数：
- 🔴 0.95（前 5%）
- 🔵 0.85（前 15%）
- 🟠 0.75（前 25%）
过去五年的历史模式表明，当价格高于 0.95 分位数时，往往会出现绝对的狂热情绪，而横盘牛市阶段通常发生在 0.85 至 0.95 之间。另一方面，持续低于 0.75 通常标志着熊市或避险时期。
目前，0.95 分位数位于约 10.37 万美元，是第一个链上支撑位。如果抛压持续存在，下一个需要关注的水平是 0.85 分位数，即 9.56 万美元，这可能提供结构性支撑，或者，如果突破该水平，则确认更广泛的风险重置。
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过去六个月，受两次创下历史新高的推动，比特币供应量大幅易手，因此追踪近期投资者行为变得愈发重要。其中最具洞察力的模型之一是短期持有者（STH）成本基础，它反映了持有时间不足 155 天的比特币的平均购入价格。
为了完善统计，在这一成本基础上应用了“标准差通道”（standard deviation bands），以界定关键的支撑和阻力区域。这些标准差通道带有助于量化短期参与者市场共识的范围，并可能预示趋势衰竭或突破阈值。
目前，STH 成本基础为 9.71 万美元，代表了近期买家的平均买入价格。+1 通常与超买或看涨突破状况相关，其位置在 11.48 万美元，而 -1 的位置在 8.32 万美元，标志着下行风险的上升。
这三个水平位 （11.48 万美元、9.71 万美元和 8.32 万美元），如今界定了短期市场情绪的统计边界。突破或跌破这些阈值很可能会决定市场下一阶段的走向，表明势头是在增强还是在减弱。
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利润实现
随着比特币从近期的 11.18 万美元高位回落，大部分抛压似乎来自周期内的资深持有者，即那些在涨势初期积累比特币并如今实现丰厚收益的人。在这一阶段，利润实现机制是评估需求耗尽风险的关键因素。
通过计算每日盈利实现值的 7 日简单移动平均线（经过调整以排除实体内部流动），上周每日实现盈利达到 14.7 亿美元的峰值。这是一个显著的水平，突显了近期资本轮动的强度。
更重要的是，这标志着此轮周期中第五次日获利了结规模超过 10 亿美元。此类事件往往与局部市场顶部或放缓相吻合，尤其是当新增需求无法吸纳如此规模的已实现收益时。这凸显了市场在面临巨大抛售压力时的韧性。
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动态转变
为了更好地理解当前这波获利了结浪潮的意义，有必要从周期性角度进行审视。并非所有获利了结事件都相同，这些机制的动态特性可以揭示市场成熟度和波动性如何随着时间的推移塑造投资者行为。
一种有效的方法是考察经市值调整后的已实现净利润的 90 天简单移动平均线（SMA）。这种调整能在不同周期间进行比较。一个明显的趋势是：随着时间的推移，获利了结的热情有所减弱，这反映出随着市场的成熟，周期性上行表现的普遍退化以及波动率的降低。
- 从 2015 年 11 月至 2018 年 4 月，净获利了结阶段持续了约 25 个月，峰值超过市值的 0.4%。
- 在 2020 至 2022 年的周期中，这一区域持续了约 20 个月，但峰值仅在 0.15%左右。
- 在当前周期，始于 2023 年 11 月，净获利了结阶段已持续 18 个月，形成了两个接近 0.1%的明显峰值。
这一趋势表明，尽管获利了结仍施加着显著压力，但已趋于缓和，这可能预示着从繁荣与萧条的狂热转向更成熟资产类别中的结构性资本轮动。
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谁在获利？
评估获利了结周期的另一个视角是确定哪些投资者群体在抛售。
自 2015 至 2018 年的周期以来，在市场狂热的顶部，长期持有者（LTHs）实现的利润份额稳步上升。这一趋势凸显了市场成熟度的结构性转变，即经验更丰富的投资者主导着资本轮动，而非快进快出的投机者。
在最近的峰值期间，长期持有者（LTHs）的 30 天移动平均已实现利润飙升至每天约 10 亿美元，而短期持有者（STHs）每天仅实现 3.2 亿美元，两者之间的差距超过 3 倍，进一步证实了这一轮获利了结是由持有时间更长、信念更坚定的投资者主导的。
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乍一看，当前长期持有者（持有时间超 6 个月）每天约 10 亿美元的已实现利润似乎与 2024 年 12 月峰值期间的 18 亿美元相比相形见绌。然而，更深入的分析揭示了一个熟悉的模式。
在历次牛市中，随着周期的推进，持有 6 至 12 个月的投资者群体对获利了结的贡献往往较小。当前的周期中，这一动态再次显现。随着涨势的持续，越来越多的长期持有者中的资深投资者开始成为主要的卖家，这似乎正在塑造这一轮周期的顶部形成阶段。
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因此，通过将 6 至 12 个月的持仓群体从长期持有者的总实现利润中排除，能更准确地评估资深投资者对当前市场动态的真正影响。这一调整消除了 2025 年第一季度高位买入者的影响，他们未实现的收益相对有限，并将重点放在持有超过一年且利润率更高的投资者身上。
当将持有期超 1 年的投资者实现的利润单独隔离出来时，当前这波行情的重要性就更加明显了。这一群体通常与坚定型投资者相关联，如今他们正在大规模获利了结，这种行为通常表明牛市趋势已趋于成熟或即将结束。
这一观察结果与热力图的早期发现相吻合，该热力图也表明近期的抛压主要来自资深投资者，这进一步证实了长期持有者在这一顶部形成阶段愈发活跃的说法。
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结论
比特币近期攀升至 11.18 万美元的历史新高，但阻力也越来越大，市场数据显示，早期买家已显疲态，长期持有者纷纷获利了结。热力图显示，此前多个强劲的积累区已转变为活跃的抛售区，尤其是在 2.5 万美元至 7.3 万美元区间买入的投资者。
链上定价模型，如成本基础分位数和短期持有者统计区间，如今界定了市场的即时结构。如果需求减弱，10.37 万美元和 9.56 万美元的关键支撑位将至关重要，而 11.48 万美元的上行阻力区间仍是市场重振的考验。
利润实现机制也呈现出愈发激烈的态势，日盈利峰值达到 14.7 亿美元，主要由长期持有者主导。这一趋势，加上持有超 1 年的群体获利了结比例上升，表明可能正在见证的是一个分配阶段，而非新一轮的突破。
总体而言，市场似乎正处于十字路口，受到抛压加大、看涨势头逐渐消退以及需求必须证明自身具有韧性的多重影响。未来几周对于确定这是中期盘整还是更广泛顶部形成的开始至关重要。
