撰文：Nancy，PANews
以太坊正在经历一场漫长的成长阵痛，价格持续承压、链上活跃度显著下滑、现货 ETF 资金不断外流.....这些迹象正逐步侵蚀市场对其增长潜力的信心。而随着美国加密监管环境悄然生变，近期多家 ETF 发行方向美 SEC 提交以太坊 ETF 质押提案申请，对于当前缺乏明确需求催化剂的以太坊而言，这一变动也被市场视为短期内以太坊走出低谷的关键变量。
ETF 资金失血严重，ETF 质押审批最早于本月公布
当前，以太坊现货 ETF 资金持续失血，进一步打击了市场信心。据 SoSoValue 数据显示，进入今年以来，美国以太坊现货 ETF 在 1 月和 2 月累计净流入约 1.6 亿美元，但在 3 月已净流出超 4 亿美元，本年度净流出近 2.4 亿美元。相比之下，比特币现货 ETF 虽然在近两个月也在大幅流出，但今年整体净流入量仍超 7.9 亿美元，且本月的净流出规模相较于 2 月缩减了 74.9%。
以太坊 ETF 今年来月流入情况
对此，贝莱德数字资产部门负责人 Robert Mitchnick 认为获准质押或将是以太坊 ETF 的「巨大飞跃」。他近期表示，以太坊 ETF 的需求自去年七月推出以来一直表现平平，但如果一些阻碍其发展的监管问题能够得到解决，情况可能会发生变化。人们普遍认为，与追踪比特币的基金爆炸性增长相比，以太坊 ETF 的成功「平淡无奇」。尽管这是一种「误解」，但这些基金无法获得质押收益可能是阻碍其发展的一个制约因素。ETF 是一种非常有吸引力的工具，但对于今天的 ETH 来说，没有质押的 ETF 并不完美，质押收益是在这一领域产生投资回报的重要组成部分。这不是一个特别容易解决的问题，这并不像……新政府只是开绿灯就一蹴而就，还有许多相当复杂的挑战需要克服。若这些难题得以破解，那么在看到这些 ETF 产品周围的活动时，将会出现一个飞跃性的提升。
其实，自今年 2 月以来，包括 21Shares、Grayscale、Fidelity、Bitwise 和 Franklin 等多家发行方都接连提交了对以太坊 ETF 进行质押的提议。其中，21Shares 为提交相关申请最早的机构，并在 2 月 20 日获得 SEC 正式受理。按照 SEC 审批流程，该机构需在提交 19b-4 文件后 45 天内做出初步决定，包括是否接受、拒绝或延期。以 2 月 12 日起算，21Shares 的以太坊 ETF 质押申请的初步决定时间为 3 月 29 日，因周末实际可能顺延至下一工作日 3 月 31 日，而最迟需要在 240 天内，预计 10 月 9 日做出最终裁决。
在市场看来，以太坊 ETF 引入质押功能被认为具有多重潜在优势。在投资回报率上，当前以太坊质押的年化收益率约为 3.12%。相较于比特币现货 ETF 仅依赖价格波动，以太坊 ETF 通过质押可为持有的 ETH 带来额外收益，这一特性对机构投资者尤具吸引力，或能扭转当前需求疲软的局面；在价格推动上，质押锁定 ETH 将减少市场流通量，缓解抛售压力，可能推动 ETH 价格上行。Dune 数据显示，截至 3 月 24 日，以太坊信标链质押总量超 3419.9 万枚 ETH，质押 ETH 占总供应量的 27.85%。若 ETF 加入质押行列，这一比例将进一步扩大；在网络安全性上，ETF 参与质押将增加以太坊网络的验证者数量，提升去中心化程度，缓解社区对 Lido 等流动性质押协议集中化风险的担忧。Dune 数据显示，截至 3 月 24 日，仅流动性质押协议 Lido 就占据了以太坊质押份额的 27.28%。
然而，出于操作简便与监管合规的考虑，以太坊现货 ETF 的质押设计可能削弱其对投资机构的吸引力。以 21Shares 提交的质押功能申请文件为例，其质押流程由托管方 Coinbase 负责保管 ETH，采用「point-and-click staking」模式，即通过简化的接口直接质押 ETF 持有的 ETH，而无需将资产转移至第三方协议（如 Lido 或 Rocket Pool），从而降低资产转移中的安全风险。不仅如此，质押产生的全部收益归 ETF 信托所有，作为发行方的收入，而非直接分配给投资者。而根据 Dune 数据显示，相比 Coinbase、Binance 等中心化交易所，包括 Lido、ether.fi 等 LSD 赛道仍是 ETH 质押的主流选择。根据现有信息，以太坊现货 ETF 发行方均未明确允许将质押收益直接共享给投资者，不过美国监管松绑和市场竞争加剧之下，并不排除引入这一机制的可能性。
不仅如此，以太坊现货 ETF 还面临质押效率的挑战。由于以太坊质押进入和退出机制受到严格的限制（每个 epoch 最多只能允许 8 个节点进入和 16 个节点退出，每 6.4 分钟产生一个 epoch），这也使得 ETF 的灵活性被限制，尤其在市场剧烈波动时，投资者无法及时退出可能加剧抛售情绪。举个例子，当前以太坊现货 ETF 总共持有价值约 67.7 亿美元的 ETH，按 ETH 价格（约 2064 美元）计算，约为 328 万枚 ETH，那么质押进入时间约为 57.69 天，退出时间则为 28.47 天。这种排队机制无法满足投资者需求，而绕过这些机制的流动性质押平台也被 ETF 质押排除在外。
然而，Pectra 升级（EIP-7251）将单个验证节点的质押上限从 32 ETH 提升至 2048 ETH，大幅提高质押效率。这不仅减少了进入和退出质押的排队时间，还降低了技术壁垒。但在最新的 153 次以太坊核心开发者共识（ACDC）电话会议中，开发者已决定推迟确定 Pectra 主网激活日期，可能延迟至 5 月后。
由此来看，相比质押功能的开放时间，收益分配和效率等问题更是影响以太坊现货 ETF 需求的关键因素。
链上活动持续低迷，ETF 质押难解生态困局
即便以太坊现货 ETF 引入质押功能，其对流通供应和市场情绪的影响也有限，难以从根本上扭转以太坊生态面临的竞争压力与增长瓶颈。当前，链上活动持续低迷、L2 分流效应加剧以及来自其他高性能公链的挑战等，均在削弱以太坊的市场主导地位。
从 ETF 质押影响来看，截至目前，以太坊的质押率约为 27.78%，美国以太坊现货 ETF 持有的 ETH 总量的 2.84%，即使这些 ETF 全部参与质押，也仅将质押率提升至约 30.62%，增幅为 2.84%，这一微小变化对 ETH 流通供应影响较小，仍不足以成为推动价格上行的决定性力量。
相较之下，其他 PoS 竞争链的质押率远高于以太坊，比如 Sui 的质押率达 77.13%、Aptos 达 75.83%、Solana 为 64.39% 等。以太坊虽有质押增长空间，但 ETF 的资金规模和质押潜力难以构成市场的主导购买力，质押功能的象征意义大于实际效应。
而链上活动数据的持续走低，进一步凸显以太坊生态的疲态。根据 The Block 数据显示，截至 3 月 22 日，以太坊网络因交易费用销毁的 ETH 数量降至 53.07 枚，约合 10.6 万美元，创历史新低。Ultrasound.money 数据显示，按过去 7 天计算，ETH 年供应增长率为 0.76%。不仅如此，以太坊链上活跃地址、交易量与交易笔数近几周同步下滑，表明以太坊生态活力正在减退。
同时，以太坊在今年 Q1 创历史最差表现。Coinglass 数据显示，以太坊在 2025 年第一季度经历了近年来最为惨淡的开局，首次连续三个月均呈现负收益：1 月：-1.28%（历史平均收益：+20.63%，中位数：+31.92%）；2 月：-31.95%（历史平均收益：+11.68%，中位数：+8.78%）；3 月：-7.28%（历史平均收益：+19.55%，中位数：+9.96%）。
以太坊面临的困境源于多重结构性问题。比如虽然 Arbitrum、Optimism 等 L2 通过 Rollup 技术显著降低了交易成本，但也分流了主网的交易量，这些 L2 交易占比已超过主网，导致主网 Gas 费用和 ETH 销毁量双双下降。更关键的是，L2 产生的交易费用大多留在其生态内（如 Optimism 的 OP 代币经济），而非回流至 ETH。再例如，以太坊的市场份额因在高性能应用场景中竞争力不足，正被 Solana 等其他公链蚕食。
渣打银行也在最新报告将 2025 年底 ETH 目标价格从 1 万美元下调至 4000 美元，并提出了几点关键判断：L2 扩展削弱 ETH 市值：原本用于提升以太坊扩展性的 L2（如 Coinbase 的 Base 已导致 500 亿美元市值蒸发）； ETH/BTC 比率预计持续下降：预计将在 2027 年底跌至 0.015，创 2017 年以来最低水平；未来增长可能依赖 RWA：如果 RWA 代币化快速发展，ETH 仍可能维持其 80% 安全性市场份额，但以太坊基金会需要采取更积极的商业策略（如对 L2 征税），该可能性较低。
总的来说，尽管以太坊 ETF 质押能在一定程度上影响 ETH 供应和持有者收益，但无法直接解决生态竞争、L2 分流或市场情绪低迷等核心挑战。以太坊仍需在技术与叙事上寻求深层次突围。
