撰文：叶开
过去几天，HashKey 与 OSL 的媒体交锋再次将香港虚拟资产生态推上聚光灯：10 家持牌交易所已获发牌、8 家仍在排队中，却鲜有真正跑出流量与深度。更令人尴尬的是，被寄予厚望的 RWA（现实世界资产）代币化在完成三单试水后便陷入停滞；多数持牌平台只能依赖 OTC 业务维持生计，收入却杯水车薪。
牌照红利尚未兑现、产品创新举步维艰，香港的 RWA 路线正面临一场「何去何从」的集体拷问，这会不会是一场失败的新金融试点？
（ChatGPT 生图）
核心结论先行：香港当前的 RWA 试验并不会「失败」，但若继续停留在"发债=融资"的单线思维，势必被华尔街的标准化浪潮与东南亚的多层次资本网络双向挤压。唯一出路——回归基础设施、做深机构市场、放大离岸优势、塑造亚太链上资产枢纽。
01 先看曲线：美国稳步爬坡，香港被动催熟
1.华尔街（T‑RWA 路径）：从比特币现货 ETF →美债代币化→银行存款代币化→ MMF 代币化→稳定币→美股代币化。全部围绕「降本增效+不动存量」，几乎不碰增量融资，不碰非标产品。
2.香港曲线：跳过标准化阶段，直接在沙盒里发行三笔非标企业债，被科技公司+券商推上 C 位。催熟的 RWA 市场，目前二级流动性缺席、增发停摆，已滑向期望膨胀顶端。
痛点制造：
- 资产端窄——只容纳准新能源债，忽视物流仓储、AI 算力中心、贵金属矿等现金流资产；
- 资金端贵——美元成本 10%+，项目起步 3000 万美金，劝退中小企业；
- 基础设施缺——公链、托管、Oracle 全靠单一联盟链；
- 市场教育荒——资产端、资金端还未完成市场教育，第三方机构的券商、审计、做市商尚未成体系，而持牌交易所的 RWA 业务还未开胡，基本靠 OTC 续命。
02 为什么「复制华尔街」复制不来？
虽然香港对于华尔街是亦步亦趋抄作业，但同样是 ETF 的数据，前段时间 BTC 价格低迷时美国的 ETF 净流入 2.6 亿美元；而同期，香港 ETF 的申购赎回为零。
解决方案（三步）
- 资产：从单一债转向「债+股+大宗商品+碳信用」多元池。
- 资金：设立离岸RWA 母基金，港元稳定币/Crypto+港元+美元三币并行；
- 基础设施：公链 Layer 2（HashKeyChain 或微众科技）+HKD 稳定币+合规 Custody，形成 7×24 结算网。
03 离岸金融架构：内地资产×香港一级×海外二级× DeFi 次级
不要被各种信息渠道混淆和污染，内地优质资产的路径只能走这样的离岸金融结构：
- 资产确权——内地 SPV 打包资产（贵金属、制造业、农业、AI 算力数据中心、物流仓储等）；
- 一级发行——香港持牌券商+审计定价，私募 RWA Fund；
- 二级流动——新加坡/迪拜二级市场或 ATS 做市，USDT/USDC 池提速；
- 次级/DeFi——链上 AMM、Staking 抵押，打开零售流量。
该多层次资本市场架构避开单点监管瓶颈，让资金与资产跨域套利，再反哺香港一级市场，形成正循环。
04 香港机构市场：债只是「管退」，别当「募投」
RWA 不只是发债融资，更不是前置性融资，好的资产包不缺合适的资金端
1.债本质是服务长期机构持有；若资产池不够宽厚，二级市场必然贫瘠。
2.真正缺的不是「能卖债的人」，而是券商+审计组合产生的「可尽调、可穿透」的优质资产包。
3.持牌交易所应转型做市＋投研＋社区三位一体，而非坐等明星项目空降。
05 农业 RWA：从「马陆葡萄」到乡村升级
高价值农产品的收益并不低，而且政策监管容忍度很高
1.土地确权难→走权益 SPV+农业 REITs，避免触碰红线。
2.高价值作物（野山参、中药材、沉香、陈皮等）+仓单/采购长协→收益权融资。
3.乡村文旅+地标品牌上链→让全球资本买到「风景＋收益＋ESG」。
农业 RWA 提供增量故事，为香港打开「绿色金融＋乡村振兴」新赛道。
06 基础设施策略：打造「亚太链上资产清单」
用 Web 3.0 基础设施的思路来建设 Web 2.5 的 RWA 基础设施
- HKD稳定币——链接人民币国际化（储备资产-离岸人民币），成为港元清算锚；
- Layer 2公链——承载港股代币化、RWA 基础设施；
- 持牌交易所联盟 DEX——建立流动性联盟，共享做市深度，打通港股与加密股；
- OTC&Custody——对接机构冷钱包、家族办公室和驻港金融机构的离岸资金；
- DePIN+AI Agent——放弃「数字化-上链-代币化」的错误路径，基于基础设施直接生成链上分布式资产，形成可追溯分布式资产数据网络。
07 未来路线图：从「抄作业」到「出考题」
08 结语：香港 RWA 不会失败，但路径要重构
失败的不是理念，而是单线程的「发债-融资逻辑」。
香港若想在 RWA 时代保持新金融中心地位，需从「复制华尔街」升级为「整合内地资产＋离岸资金＋链上基础设施」的三维战场。
当 HKD 稳定币、Layer 2 清算、跨域 ATS 三驾马车成型，香港将从「跟跑者」成为「亚太链上资产枢纽」，真正把 RWA 的故事讲完、做深、做大。
