作者：Paul S. Atkins（美 SEC 主席）
来源：察访区块链
大家下午好。感谢 Norm 的热情介绍，也感谢邀请我来到这里能与各位共聚一堂，我感到非常荣幸 — — 尤其是在这样一个关键时刻，我认为，这或许将成为美国在加密资产市场领导地位上的重要转折点。在分享一些思考之前，我要特别感谢 America First Policy Institute 促成了这场如此及时的对话。同时，为了不让合规团队担心，我必须郑重声明：我今天所表达的观点仅代表我个人立场，并不代表美国证券交易委员会（SEC）或其他委员的官方立场。
今天，我想谈谈我与美国证券交易委员会（SEC）委员 Hester Peirce 共同提出的一项计划 — — 「加密项目」（Project Crypto）。这一计划将成为 SEC 的战略指引，协助特朗普总统推进将美国打造为 「全球加密之都」 的政策方向。在介绍我们关于加密市场主导地位的规划之前，我想先简要回顾几个美国金融市场发展过程中的关键转折点。这些时刻与当前的环境具有相似之处。了解这些节点，有助于我们确保未来的方向不偏离我们所继承的基础。
资本市场的演进：从梧桐树协议到区块链时代
创新的浪潮始终贯穿于美国资本市场的发展历程中，且往往势如疾风。1792 年，这一阵 「风」 吹动了梧桐树下的枝叶。正是在这树荫下，二十多位股票经纪人聚集，签署了一份简短的协议，成为纽约证券交易所的雏形。这份不足百字、手写在羊皮纸上的协议，开启了一套历久不衰的制度设计，影响了此后数代资本的流动方式。
此后几个世纪，资本市场从未停滞不前。它们随着时代的思想与技术不断扩展、演化，并持续自我革新。市场之所以充满活力，正是因为参与其中的人。市场通过激励机制，引导这些人的智慧聚焦于社会最棘手的问题；凡是能够提出创新方案，并获得他人认可与交易的参与者，都会受到回报。正是通过这一机制，亚当·斯密笔下那只 「看不见的手」 得以发挥作用 — — 哪怕个体仅仅是在追求自身利益，但市场也会推动其去提升公共利益。
美国证券交易委员会（SEC）的职责，就是维护这样一个市场环境：使人类的创造力与专业能力能够持续为社会带来价值。在其发展历程中，SEC 曾在支持创新方面发挥了积极作用，但也曾在某些时期对创新形成抑制。幸运的是，进步往往能够战胜阻力。当我们的监管立场以审慎而非恐惧来面对技术变革时，美国在全球市场中的领先地位也随之不断巩固。
上世纪六十年代 — — 我很庆幸那时我尚未入行 — — 华尔街正处于一轮牛市之中。但在光鲜表象背后，市场的基础运作系统已面临巨大压力。当时的清算与交割流程繁琐且成本高昂，大多数交易仍依赖纸质股票凭证。一摞摞股票实物凭证被堆积如山，必须由职员推着小车在华尔街及全美各大金融区来回运送。这是一幅上个世纪的画面，正艰难应对当时证券市场的现代化需求。
事实上，那套为相对平缓年代设计的纸质清算与交割系统，已在日益增长的交易量面前显得不堪重负。一家机构的延误，会牵连另一家机构的全部流程；证券遗失或被盗的情况时有发生；交易失败数量激增。一些资金不富裕的经纪交易商，在交易被取消的冲击下陷入困境。为了缓解混乱，市场不得不缩短交易时间，交易所甚至在每周三暂停交易，以便各机构处理堆积如山的纸质凭证。
当时的 SEC 主席将这一因系统老化引发的混乱形容为：「证券行业四十年来最持久、最严重的危机……多家公司倒闭，投资者信心大幅下滑。」 值得肯定的是，SEC 在应对这场所谓的 「文书危机」 中采取了积极措施。监管机构推动市场各方共同创建了美国存管信托与清算公司（DTCC），彻底变革了证券的持有与交易方式。证券所有权不再依赖纸质凭证在客户、券商之间的辗转流转，而是通过计算机账本上的记账方式完成。实体凭证被 「静态化」 后，集中保管于安全的金库中，而所有权则以电子方式流转，从而奠定了现代清算与交割体系的基础，并延续至今。
正如所展示的这台行情自动报价机（ticker tape machine），它是那个时代的一项重大突破，彻底改变了美国公众获取市场信息的方式 — — 一行一行地打印出每笔成交记录。但技术突破不应仅停留在过去的历史之中。到 1990 年代末，电子交易系统迅速普及，打破了传统市场运行机制的诸多假设。时任主席 Arthur Levitt 认为，SEC 有责任为电子市场的创新提供适当的监管灵活性。 因此，SEC 于 1999 年推出了《另类交易系统条例》（Regulation Alternative Trading Systems，简称 「Reg ATS」），允许 ATS（另类交易系统）按经纪交易商的标准接受监管，而非按照以往交易所的模式。
说到这里，我们回到了当下 — — 一个呼唤美国重新展现进取精神的时刻；一个有潜力释放这一力量的项目。我们的监管框架，不应再被锚定在那个不适应新边界的模拟时代。毕竟，未来正以全速到来，而世界不会等待。面对数字资产的变革浪潮，美国不能只是被动跟上步伐，而应当成为推动这场革命的力量。
铸就未来：美国在金融黄金时代的领导地位
因此，今天我想正式向世界宣告，在我领导下，SEC 不会袖手旁观，让创新在海外不断涌现，而我们的资本市场却停滞不前。要实现特朗普总统提出的 「让美国成为全球加密之都」 的愿景，SEC 必须全面评估将市场从链下体系转向链上体系所带来的潜在机遇与风险。
我们正站在资本市场历史的新门槛上。正如我此前所提，今天我正式宣布启动 「加密项目」（Project Crypto） — — 这是一项覆盖整个 SEC 的战略行动，旨在推动证券法规的现代化，为美国金融市场走向链上时代奠定制度基础。
就在几周前，特朗普总统签署了《GENIUS 法案》，为美国确立了以 「黄金标准」 为基准的稳定币监管框架，确保美国在全球支付领域继续保持领先地位。在该法案签署之际，我也很高兴看到特朗普总统支持国会在年底前通过加密市场结构立法的努力。我赞赏众议院在该议题上争取到强有力的两党支持，并期待与参议院密切合作，基于众议院已有成果，共同制定有助于加密市场长期稳健发展的结构性立法。这将有助于防范监管套利，提升制度前瞻性，进一步巩固美国作为 「全球加密之都」 的地位。
就在昨日，总统数字资产市场工作组发布了《PWG 报告》，向 SEC 及其他联邦机构提出明确建议，呼吁构建一套监管框架，以维护美国在加密资产市场中的主导地位。该报告被视为使美国在区块链和加密技术领域实现领先的蓝图。上周，特朗普总统表示，他希望 「全世界都运行在美国技术之脊」。 我也已经准备好尽全力推动这一目标的实现。
正因如此，我宣布正式启动 「加密项目」（Project Crypto），并指示 SEC 各政策部门与由 Hester Peirce 委员领导的加密货币特别工作组协同推进，尽快制定落实《PWG 报告》建议的具体方案。「加密项目」 将有助于确保美国继续成为全球最适合创办企业、发展前沿技术、参与资本市场的国家。我们将把那些曾被迫迁出的加密企业带回美国，尤其是那些因前任政府推行 「以执法代替规则」 的监管行动和 「封锁行动 2.0」（Operation Chokepoint 2.0）而遭受重创的企业。无论是行业中的现有机构，还是刚刚入场的新兴参与者，SEC 欢迎所有想要推动创新的市场主体。
根据《PWG 报告》的相关建议，我已指示委员会工作人员起草一套关于加密资产发行、托管和交易的明确且简明的监管规则，并向公众发布征求意见。在委员会工作人员推进最终规则制定的同时，未来几个月内，委员会及其职员还将考虑运用解释性、豁免性以及其他监管权限，确保过时的规则不会扼杀美国的创新与创业活力。委员会现行的许多传统规则，在二十一世纪的市场环境下已不再适用，更遑论针对链上市场。委员会必须对其监管规则体系进行全面修订，防止监管壁垒阻碍进步与竞争，无论来自新兴市场参与者还是现存机构，最终受损的只会是普通投资者。
加密产业重回美国：SEC 的新时代
「加密项目」（Project Crypto）将涵盖委员会范围内的一系列重点举措：
首先，我们将致力于推动加密资产的发行重回美国本土。过去那些复杂的离岸公司架构、「去中心化表演」，以及对证券属性的模糊处理，将成为历史。正如特朗普总统所言，美国正处于 「黄金时代」 — — 在我们的新政策议程下，加密资产经济也将迈入属于它的黄金时代。
根据《PWG 报告》的方向，我的首要任务之一，是尽快在美国建立一套关于加密资产发行的监管框架。资本形成始终是 SEC 核心使命之一，然而长期以来，SEC 忽视了市场对选择的需求，反而抑制了基于加密技术的融资活动。其结果是，加密市场逐渐远离资产发行，投资者也失去了通过这项新技术参与实体经济建设的机会。SEC 过去那种 「视而不见」 的姿态，以及 「先开枪、后提问」 的监管方式，都应该成为历史。
尽管 SEC 过去曾有不同表述，但事实上，大多数加密资产并不属于证券。然而，由于对 「Howey 测试」 适用标准存在混淆，一些创新者为了规避风险，不得不将所有加密资产一概视为证券处理。而美国的创业者正在利用区块链技术推动各类传统系统与工具的现代化。例如，来自俄亥俄州的参议员 Bernie Moreno 就是其中之一 — — 他既是一位成功的企业家，也是一位新任联邦参议员。在当选前，他创办了一家企业，致力于将汽车产权上链。 他洞察到产权转移过程中的效率瓶颈，并利用链上技术提出了切实可行的解决方案。这些创业者理应拥有一套明确可执行的标准，以判断证券法是否适用于他们的业务。他们不仅需要这样的规则，也理应得到这样的规则。
我已指示委员会工作人员，着手制定一套明确的指导方针，供市场参与者判断某一加密资产是否属于证券，或是否构成投资合同的适用对象。我们的目标，是帮助市场参与者根据交易的经济实质，将加密资产合理分类，例如数字藏品、数字商品或稳定币等，并据此判断其属性。这一方法将使市场参与者能够依据清晰标准，判断发行方是否作出任何实质性承诺，从而使该加密资产构成一项投资合同。
此外，被认定为 「证券」 不应视为项目的负面标签。我们需要建立一套适用于加密资产证券的监管框架，使此类产品能够在美国市场内蓬勃发展。许多发行方可能更倾向于利用证券法所提供的产品设计灵活性；而投资者则可从中获得收益分配、投票权以及其他典型证券所具备的权益功能。项目不应被迫设立去中心化自治组织（DAO）、离岸基金会，或在尚未准备好的阶段被迫 「去中心化」。我也对加密资产证券在商业领域中的新型应用场景充满期待，例如通过代币化股票参与区块链网络共识机制等。
因此，对于那些受证券法监管的加密资产交易，我已要求工作人员提出更具针对性的披露要求、豁免机制与安全港条款，涵盖包括 「首次代币发行」（ICO）、「空投」 以及网络奖励等常见交易形式。在这类交易中，我们的目标，应是让发行方不再因法律复杂性与诉讼风险而选择排除美国用户，而是因明确的法律保障和包容的监管环境，主动选择将美国市场纳入发行范围。在我看来，只要我们坚持这一方向，加密领域的创新将可能迎来一场 「寒武纪式」 的大爆发。
此外，许多企业希望将其普通股、债券、合伙权益及其他证券，或第三方发行的证券进行 「代币化」。目前，这类创新活动大多发生在海外，原因在于美国境内面临的监管障碍。我们的政策团队也反馈，无论是华尔街的知名金融机构，还是硅谷的独角兽科技公司，都在陆续向 SEC 递交 「代币化」 相关申请。我已要求委员会工作人员与有意在美国境内发行代币化证券的企业开展合作，并在适当情况下提供监管豁免，以确保美国公众不会因此被排除在这场创新变革之外。
增强自由：把选择权交给托管机构与交易场所
其次，为实现总统的政策目标，SEC 有责任确保市场参与者在选择加密资产的托管与交易方式时，拥有最大程度的自主权。正如我此前所强调的，拥有和保管个人财产的权利，是美国核心价值观之一。我坚定支持个人通过自托管数字钱包持有加密资产，并参与链上活动，如质押等。但与此同时，仍有部分投资者会选择依赖 SEC 注册机构（如经纪交易商和投资顾问）代为托管资产，而这些机构在提供相关服务时，将适用更严格的监管要求。在我担任主席期间，我将优先推动落实《PWG 报告》关于 「现代化 SEC 托管监管要求」 的建议，特别是针对注册中介机构部分。
前一届政府所推行的 「特殊目的经纪交易商」 框架、《会计公告第 121 号》（SAB 121）以及 「封锁行动 2.0」，导致当前市场上可供选择的加密资产托管服务提供商严重不足。现行托管规则在制定时，并未考虑加密资产的特性。我已指示委员会工作人员研究如何优化现有监管体系，以更好地支持加密资产的托管安排，这其中包括可能的豁免机制或其他灵活性安排，当然也包括对现行规则本身进行修订的可能性。
正如《PWG 报告》所建议，市场参与者 「应被允许在最具效率的许可结构下从事多项业务」。我们不应仅为了监管而监管，将市场强行套入不合时宜的 「普罗克鲁斯提之床」 行削足适覆之事。我支持赋予市场参与者选择最适合自身业务的监管路径的自由，前提是该路径能够为投资者提供足够的保护。
发展超级应用：产品一体化功能的横向整合
第三，我在担任主席期间的重点之一，是支持市场参与者围绕 「超级应用」 模式开展创新。人们常问我：「你所说的超级应用到底是什么意思？」 答案其实很简单：证券中介机构应有能力在同一牌照框架下，一站式提供多种产品与服务。例如，一家拥有另类交易系统（ATS）资格的经纪交易商，理应可以在其平台上同时提供非证券类加密资产、加密资产证券、传统证券的交易服务，并开展包括加密资产质押与借贷在内的其他业务，而无需申请五十个州的不同执照，或在联邦层面持有多个重复牌照。
现行联邦证券法并不禁止在 SEC 注册的交易平台上线非证券类资产。对此，我已指示委员会工作人员进一步研究并提出相关指引与规则提案，以最终推动 「超级应用」 这一愿景落地。也许，我们还可以把这套制度称为 「Reg Super-App」。
与《PWG 报告》的立场一致，SEC 应当与其他监管机构协同合作，为 SEC 注册机构建立最具效率的许可结构。市场参与者不应无谓地受到多个监管机构或重叠监管体系的约束。这一模式在银行业已被广泛应用，并取得良好效果。银行通常可豁免于多项重复监管要求，例如经纪交易商与清算机构的注册义务。监管机构应提供 「最低有效剂量」 的监管安排 — — 既保障投资者权益，又为企业与创业者的发展提供空间。我们不应以 「家长式」 的过度监管压制行业活力，更不应因此将企业推向海外，或削弱美国企业在国际市场上的竞争力。我们的监管体系应释放场内平台与产品创新的竞争力量，使所有美国人从中受益。我们不应人为限制商业模式，也不应将重复性监管成本强加于美国企业，进而使那些更能承受合规成本的大型机构获得不合理优势。
根据《PWG 报告》的建议，我已指示委员会工作人员制定一套监管框架，使非证券类加密资产与加密资产证券能够在 SEC 监管的平台上并行交易。此外，我还要求工作人员评估是否可依据现有权限，允许受投资合同约束的非证券类加密资产在未注册于 SEC 的交易平台上进行交易。我高度重视这一方向的推进，因为它不仅将使未在 SEC 注册、但获得州级许可的加密资产平台能够上线特定资产，也将为商品期货交易委员会（CFTC）监管的平台提供开展此类产品交易的路径，包括开展保证金交易的能力 — — 即使国会尚未赋予 CFTC 额外权限，这一安排仍有望释放更大的市场流动性。
释放美国市场潜力：构建宏大而卓越的链上软件体系
第四，我已指示委员会工作人员，对机构内部过时的规则与规定进行更新，以释放链上软件系统在证券市场中的潜力。链上软件的形式多种多样 — — 其中一些系统实现了真正的去中心化，未由任何中介方运营；另一些则由特定运营方负责维护。无论是哪一类链上软件系统，都应在我们的金融市场中拥有一席之地。
一个合格的加密资产市场结构，必须为那些无需中心化中介运营的链上软件系统开发者提供合规路径。去中心化金融（DeFi）软件系统，例如自动化做市商（AMM），可实现自动化、去中介化的金融市场活动。联邦证券法自诞生以来，一直假设金融活动需由中介机构参与并接受监管。但这并不意味着，在市场能够自我运行的场景中，我们仍应人为引入中介，只为强行施加中介化结构。
我们将在证券市场中为两类模式都留出空间：一方面，保护那些纯粹发布软件代码的开发者；另一方面，合理区分中介化与非中介化的金融活动，并为希望运营链上软件系统的中介机构制定理性且可行的监管规则。去中心化金融以及其他形式的链上软件系统将成为我们证券市场的一部分，而不是被重复或不必要的监管所遏制。
要实现上述愿景，我们需要考虑对部分现行规则作出调整。例如，在链上支持代币化证券交易，可能意味着我们必须探索对《国家市场系统监管规则》（Reg NMS）的修订，不仅限于我们在日常监管中为纠正其所造成的市场扭曲所做的改进。许多人可能还记得，二十年前，我曾与委员 Cynthia Glassman 共同撰写了一份关于《Reg NMS》的长篇反对意见。 如今，经历了二十年过于刚性的制度要求所造成的市场扭曲与妨碍创新的现实，我们当时的反对理由更具说服力。国会的立法意图也十分明确：应由 「市场竞争力量，而非不必要的监管」，来引导国家证券市场体系的发展。 我将致力于寻求路径，使我们的监管体系回归这一初衷，从而推动市场中的创新与竞争。
推动创新：以商业可行性为指引方针
最后，创新与创业精神始终是美国经济的核心驱动力。特朗普总统曾将美国称为 「建设者的国家」。 在我担任主席期间，SEC 将鼓励这一群体的发展，而不是以繁复的行政流程或 「一刀切」 的监管规则对其加以限制。当前，委员会正在积极审议行业提出的各项建议，以激发创新活力。同时，我们也在研究设立 「创新豁免」 机制，使已注册与未注册机构在面对现有规则无法完全适用的新业务模式或服务时，能够快速进入市场。在鼓励创新的同时，SEC 也将确保所有市场参与者在此类豁免安排下，仍须遵守旨在实现联邦证券法政策目标的基本条件与要求。
在我对 「创新豁免」 机制的设想下，创新者与具远见的从业者将能够立即将新技术与商业模式推向市场，而无需遵守那些与其不兼容、或对经济活动形成妨碍的繁复监管规定。相应地，他们将遵循一套以原则为导向的基本条件，这些条件旨在实现联邦证券法的核心政策目标。例如，这些条件可能包括：承诺向 SEC 定期报告、集成白名单或 「验证池」 功能、限制不符合合规性代币标准（如 ERC 3643）的代币化证券进入市场等。我鼓励市场参与者与 SEC 工作人员在设计各类模式时始终关注其商业可行性。
结语
在推进上述优先事项的过程中，我期待与政府各部门的同仁通力合作，共同推动美国成为全球加密资产之都。这不仅是一场监管层面的变革，更是一次跨时代的历史机遇。从梧桐树下的羊皮纸协定到链上的分布式账本，创新的风仍在吹拂 — — 而我们的使命，是让这股风继续推动美国的引领地位向前发展。各位来宾，美国从不甘于追随。我们不会作壁上观。我们将走在前列，我们将继续建设，我们将确保金融创新的下一篇章，在美国本土亲手书写。
