作者：Alice Liu,Forbes
编译：Felix, PANews
尽管人们都在大肆宣传「特朗普时代」可能出现的加密热潮，但比特币的表现几乎落后于所有主要资产类别。回顾比特币 2025 年至今的表现，2025 可以称之为「失意之年」。
自今年 1 月美国总统就职以来，比特币的回报率仅为 5.8% 左右，而纳斯达克指数和标准普尔 500 指数都实现了两位数的涨幅，就连黄金这种经典的避险资产也大幅跑赢比特币。
期待「Trump trade」提振的投资者如今面临残酷的现实：宏观环境不利、资金轮动至 AI 股票以及长期投资者获利了结，这些因素在这一年中的大部分时间里都限制了比特币的上涨空间。
自特朗普 1 月 20 日就职以来：比特币上涨 5.78%、标普500指数上涨 11.95%、纳斯达克指数上涨 16.17%。来源：X
10 万美元的阻力位
所有人都在问的关键问题是：为什么比特币无法突破？
简单来说，10 万美元已成为一个心理获利区。链上数据显示，每当比特币突破这一价位时，长期持有者的抛售量就会大幅上升。
这些人包括早期采用者、巨鲸和长期坚定的支持者，他们并非恐慌性抛售；只是在降低风险，并将资金转移到其他表现优异的领域，例如 AI 和科技股。每当比特币突破 10 万美元，都会引发一波抛售潮：这不是恐慌，而是获利了结。
这形成了一个结构性卖压，使得比特币价格很难维持在新高水平。
需求疲软与市场结构
市场低迷的另一原因是需求疲软。比特币目前的交易价格低于短期持有者的成本基数：大约 106,100 美元（截至 10 月 30 日），且难以在 11 万美元以上维持，可以将其称为 0.85 支撑位。
这一点很重要，因为从过往历史看，当比特币未能守住这一区间时，往往预示着更大幅度的回调——可能会跌至 9.7 万美元，即 0.75 支撑位所在的价位。
当前周期中已第三次看到这种模式：强劲反弹、需求耗尽，随后是长期盘整。
简而言之，市场需要重置。目前没有看到大规模的新资金流入。散户情绪低迷。机构投资者也持谨慎态度。倘若没有新的需求，每次反弹都消退得更快。
目前上市公司持有比特币总供应量超 5%，数据来源：CoinMarketCap
矿工和宏观因素
此外，矿工和宏观因素带来了双重压力。
首先从矿工说起：比特币减半之后，矿工的利润空间受到挤压。许多矿工不得不抛售部分持仓以支付运营成本。再加上今年早些时候美国实际收益率的上升，导致矿工从净买入者变成了净卖出者。
不过从宏观层面来看，9 月份消费者价格指数（CPI）低于预期，这带来了一丝宽慰，主要是因为住房通胀有所缓解。
这为美联储在 10 月和 12 月降息提供了空间，而市场目前已基本消化了这一预期。
如果这种宽松周期得以实现，可能会在第四季度末提振风险情绪。但目前，这种利好尚未转化为比特币的强势：流动性状况依然紧张，资金仍在追逐高贝塔值指数（PANews 注：反映高波动性股票市场表现的金融指标）的 AI 股票，而非加密资产。
期权热潮与市场演变
今年的一个重大结构性变化出现在衍生品领域。比特币期权未平仓合约量已创下历史新高，并且仍在持续增长。这实际上是市场走向成熟的积极信号。
这也改变了投资者的行为。他们不再直接出售现货比特币，而是利用期权来对冲风险或押注波动性。
这减轻了现货市场的直接抛售压力，但也放大了短期波动。如今，每一次大幅波动都会引发交易商的对冲操作，从而加剧日内价格波动。
当前正在进入一个新阶段，在这个阶段，价格走势更多地受到衍生品持仓的影响，而非长期信念的驱动。这表明比特币已成为一种完全金融化的宏观资产。
当前市场处于周期的哪个阶段？
综合来看，此时似乎是一轮周期末期的盘整阶段。长期持有者在降低风险，矿工在抛售，短期买家处于亏损状态，而衍生品占据主导地位。
这种组合通常会导致在下一次真正行情到来之前出现长时间的盘整。从历史上看，比特币在周期性重置中蓬勃发展——弱手离场，强手重建仓位，宏观流动性最终回归。
当前或正处于重建阶段。
加密市场正处于重建阶段，数据来源：CoinMarketCap
未来之路
那么接下来会怎样？9.7 万至 10 万美元区间将至关重要。如果比特币能在两次美联储会议期间守住这一区间，那么 2026 年初的形势看起来会很乐观——尤其是如果降息和财政扩张开始重新激发风险偏好的话。
但如果这一支撑位被跌破，可能会看到一轮投降式的抛售，然后才会迎来下一轮上涨——这与 2019 年和 2022 年中期的调整颇为相似。
要点在于：当前并非崩盘，而是一次重新校准。比特币今年表现不佳并非源于基本面，而是受资金轮动以及成熟资产类别自然波动所致。
一旦宏观环境再度转为有利环境，比特币有望重新成为全球市场中首选的高贝塔系数避险资产。
