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Hyperliquid 稳定币即将落锤：新团队 Native Markets 为何拿下 USDH？撰文：kkk
近日，去中心化衍生品交易平台 Hyperliquid 上演了一场备受瞩目的稳定币争夺战。9 月 5 日，官方宣布即将开放原生稳定币 USDH 的 Ticker 拍卖，这一决定瞬间点燃了市场。包括 Paxos、Ethena、Frax、Agora 与 Native Markets 在内的多家机构纷纷提交方案，竞逐 USDH 的发行权。作为 perp DEX 热门赛道的头部玩家，Hyperliquid 已成为机构眼中即便「不赚钱」也必须入局的战略性机会。而目前，Native Markets 以 97% 的断层优势领跑，几乎锁定胜局。
Native Markets 的策略
Native Markets 的想法是，USDH 的储备由 BlackRock（链下）与 Superstate（链上）共同管理，既保证合规性，又保持发行人中立。其机制别具一格：储备利息对半分流——一半通过援助基金（Assistance Fund）用于 HYPE 回购，另一半则投入生态建设，包括 HIP-3 市场与 HyperEVM 应用 的发展。
用户可通过 Bridge 铸造或赎回 USDH，未来还将开放更多法币入金通道。协议核心组件 CoreRouter 已完成审计并开源，鼓励社区直接参与建设。Native Markets 还承诺，USDH 将符合美国 GENIUS 监管标准，并继承发行方 Bridge 的全球合规资质与法币通道能力。值得注意的是，Bridge 去年已被支付巨头 Stripe 收购，Native 计划借助其网络完成稳定币与法币的深度对接。
尽管 Native Markets 是当前几大竞标方中知名度最小的一家，但凭借团队在 Hyperliquid 链的长期深耕，以及邀请到多位行业重磅人物（来自 Paradigm、Uniswap 等）加入，成为目前呼声最高的玩家。
相关阅读：《USDH 争夺战开启，稳定币+Hyperliquid 概念所有人都眼馋》
创始团队
@fiege_max
过去一年里，Max 一直深耕 Hyperliquid 生态，作为投资人和顾问推动了近 25 亿美元的 HyperEVM 锁仓量 与 150 亿美元的 HyperCore 交易量。他曾在 Liquity 和 Barnbridge 负责产品与战略，专注稳定币与固定利率工具。同时，作为 Hyperion 的社区领袖，他还牵头推动了 Hyperliquid DAT 上市公司的成立。
@Mclader
Mary-Catherine Lader 曾任 Uniswap Labs 总裁兼首席运营官（2021–2025），早在 2015 年就推动 BlackRock 布局数字资产，并作为董事总经理在高盛投资金融科技业务，如今已准备好为 USDH 和 Hyperliquid 在后 GENIUS 时代的发展指明方向。
@_anishagnihotri
Anish 是区块链研究员与软件工程师，深耕十余年。他曾是 Ritual 的首位员工，也曾短暂担任 Paradigm 最年轻的研究员，并在 Polychain 担任专有 DeFi 交易员。此外，他在 MEV 与 DeFi 工具开源方面也有长期贡献与影响力。
社区争议
当然，关于这场社区投票，也有不少质疑。知名 VC Dragonfly 的执行合伙人哈西布·库雷希 (Haseeb Qureshi) 周二写道，他「开始觉得 USDH RFP 有点荒唐」，并声称验证者似乎不愿意认真考虑 Native Markets 以外的任何团队。
他补充说，Native Markets 的竞标几乎是在征求建议书发布后立即出现的，「这意味着他们已经提前收到通知」，而其他竞标者则忙于准备投标文件。他表示，尽管 Paxos、Ethena 和 Agora 等更老牌的参与者提出了更强有力的提案，但这一流程似乎「为 Native Markets 量身定制」。
不过，Nansen CEO @ASvanevik 发文否定了这一推测，并声明作为 Hyperliquid 最大的验证节点运营方之一，他们与 @hypurr_co 团队投入了大量精力去审查提案、和竞标方沟通，目标是找到最优稳定币方案。最终选择了支持 Native Markets。
Ethena Labs 一看大势已去后，宣布退出 USDH 的竞标，并表示虽然有人质疑 Native Markets 的可信度，但认为他们的成功完美体现了 Hyperliquid 和其社群的特质：这里是公平的竞技场，新兴参与者可以赢得社群的支持，获得公平成功的机会。
KOL 加密韦陀 @thecryptoskanda Native Market 被选择是必然，交易平台的核心的上币定价，其他团队给不了 Hyperliquid 最明显的需求。
在 Hyperliquid 链上，美元流动性的沉淀长期依赖于 USDC 等外部稳定币，流通规模一度高达约 57 亿美元，占据 USDC 总发行量的 7.8%。而 Hyperliquid 团队的这一选择，实际上意味着他们将每年可能高达数亿美元的利息收益，直接让渡给了社区。
也正因如此，USDH 的发行权不仅关乎庞大的市场份额，更关乎谁能掌握这笔巨额潜在收益的主导权。在 Hyperliquid 的案例中，我们看到稳定币发行方愿意让渡几乎全部收益，只为换取场景中的分发机会——这一幕在过去几乎难以想象。可以预见，一旦 USDH 顺利上线并跑通了「收益返还社区、价值反哺生态」的正循环逻辑，其他交易平台或公链势必会竞相效仿，从而引发行业稳定币战略的重大变革。届时，「稳定币 2.0 时代」或许将真正拉开帷幕。
「内定」质疑缠身，Native Markets 为何能赢得 Hyperliquid 稳定币 USDH 竞标？撰文：Glendon，Techub News
9 月 15 日，为期一周的 Hyperliquid 稳定币 USDH 竞赛尘埃落定，Native Markets 发推宣布赢得 Hyperliquid USDH 稳定币竞标，并称已在 Hyperliquid 上被授予 USDH 代码。乍一看，在众多实力强劲的竞争项目中，作为初创公司的 Native Markets 并不起眼。然而，它最终能够获胜却是早在预料之中。在此之前，预测市场 Polymarket 的数据显示，Native Markets 的胜率已达到 97%，几乎算是提前锁定了胜局。
要知道，相较于 Paxos、Frax、Agora 和 Ethena Labs（后宣布退出）等老牌竞争者，Native Markets 是稍显弱势的。尽管竞争者们提出的提案路径各不相同，但核心目标高度一致——围绕如何让用户利益最大化展开激烈角逐。他们均承诺将通过向 Hyperliquid 援助基金（用于回购 HYPE 代币）、生态系统发展计划或直接回购的方式，与 Hyperliquid 分享其稳定币 95% 甚至是 100% 的收益。例如 Paxos 承诺将 95% 的 USDH 储备利息用于回购 HYPE 代币并分配给生态；Ethena Labs 计划将 95% 的净收入分配给 Hyperliquid 社区；Agora 和 Frax 更是承诺将 100% 的净收入返还给 Hyperliquid 社区或用于回购 HYPE。而 Native Markets 除了深耕 Hyper 生态这一优势外，在其提案中并未展现出独特之处。
正因如此，在预测市场中胜算始终超过九成的 Native Markets 陷入了「内定」、「暗箱操作」的舆论漩涡之中。
社区争议不断，深陷「内定」疑云
这一指控并非空穴来风。9 月 5 日，Hyperliquid 刚发布竞标公告，Native Markets 便在短短 1 小时内迅速提交了方案，加上部分验证者被指存在倾向性投票行为，让这场争议甚嚣尘上。
9 月 10 日，加密投资公司 Dragonfly 合伙人 Haseeb Qureshi 直言不讳地表示，「开始觉得 USDH 的 USDH 征集方案（RFP）有点像个闹剧。从多个竞标方那里得知，除了 Native Markets，其他验证节点对其他项目都不感兴趣了。这甚至都不是一场认真的讨论，仿佛已经达成了什么幕后交易。」
他强调，Native Markets 的提案几乎在 USDH RFP 公布后立即发布，这意味着他们很可能提前得到了内部通知，而其他竞争者却在周末争分夺秒地整理方案。所以整个 USDH RFP 基本上是为 Native Markets 量身定制的。除此以外，社区似乎一致认为，最好的提案来自 Ethena、Paxos、Agora 等老牌企业，而不是 Native Markets 这个初创企业。「Polymarket 的数据也印证了这一点，Ethena 的提案一经公布，中标概率便如火箭般飙升，成为最有可能获胜的项目。然而，当大家意识到验证节点对此不感兴趣后，不到 2 小时，中标概率就一落千丈，跌至谷底。」
Stronghold 联合创始人「Akh1l」也毫不留情地指出，在 Native Markets 身上根本看不到任何优势。他还特别提到，该公司在 USDH 稳定币发行提案中指定的链上发行服务商 Bridge，本质上就是 Stripe，但 Stripe 有着长期套取客户资金的恶劣历史。（注，Bridge 此前已被 Stripe 收购。）
不过，面对 Haseeb Qureshi 的指控，一些验证者也是挺身而出进行反驳。匿名交易员 CL（其控制的验证节点 Hypurrscan 持有 Hyperliquid 总投票权的 15%，是平台治理的核心参与者之一）在其推文下留言力挺 Native Markets，称 Native Markets 团队注重长期发展。同时，他还指出，验证者也会认真考虑其他新公布的提案。
另一位匿名交易员「aaalex.hl」则将质疑的矛头直指 Qureshi 的立场。称其曾公开吹捧 Agora 是「有史以来最好的提议」，却隐瞒了自己是 Agora 和 Rain Cope 投资者这一关键信息，认为其公正性实在存疑。
而加密 KOL「Guthix」冷静地回应称：「我曾以委托人的身份加入并参与过验证者聊天，可以明确告知，所谓验证者不愿考虑竞争对手的说法绝对不属实。针对每个候选人，都有过很多精彩的讨论，既有赞成的，也有反对的。Native Markets 团队表示，他们构建稳定币产品已经有一段时间了，最初提交的只是一份并不全面的初步方案。并且，在发布日，大多数验证者更倾向于 Paxos。然而几天后，Native 提交了一份极具说服力的综合方案，这促使委托人和验证者的态度发生了转变。我可以证明，Native 是委托人中最受欢迎的，因为我直接观察了他们的对话内容。」
这场围绕 Native Markets 的争议一直持续到今日，然而无论「内定」与否，Native Markets 成为最终获胜者都已经是板上钉钉的事了。
正如前文所述，深耕 Hyper 生态是 Native Markets 最大的优势，这或许也是 Hyperliquid 及其社区和验证者最看重的特点。
对此，KOL「加密韦陀」直截了当地分析了此事背后的深层逻辑：「Hyperliquid 想要与 Binance Alpha、Solana Pump 甚至 Gate 去竞争，就必须去争夺上币定价权。历史无数次证明，谁有定价权，谁就能统治市场，当年 BSC 的繁荣因为 BUSD 印钞，一旦脱离了 BUSD，Paxos 也不过就是个普通的发行商罢了。因此，Native Market 能获胜其实是必然选择。」
USDH 提案具体内容及影响
那么，Native Markets 提案的具体内容是什么，在竞标成功后该团队又将做些什么？
Native Markets 由 @fiege_max 及其团队共同创立。该团队提出的核心构想是：USDH 将在 Hyperliquid 的 HyperEVM 网络上原生发行，其储备采用链下和链上资产组合管理的方式。同时，团队还制定了详尽的计划，将储备收益合理分配，一部分用于 HYPE 回购，另一部分则用于扩大 USDH 的发行规模。
具体而言，50% 的储备金收益将直接且不可变更地流向 Hyperliquid 基金会，为基金会的发展提供坚实的资金支持；另外 50% 则投资于 USDH 的增长，助力 USDH 在市场中不断拓展版图。这一收益分配模式效仿了过去 Hyperliquid 的费用分享先例（HIP - 3，部署者费用）。并且，Native Markets 承诺 USDH 将符合美国 GENIUS 监管标准，完全由现金和美国国债等价物提供支持，确保其稳定性和安全性。链下储备最初将由资产管理巨头贝莱德负责管理，链上储备则由 Superstate 通过（Stripe 旗下的）Bridge 进行管理。
不仅如此，Native Markets 还开发了 CoreRouter 智能合约，这是一种首创的智能合约，它能够在 HyperEVM 上实现 USDH 的原子化铸造，并将 USDH 跨链至 HyperCore。
Native Markets 今日发推表示，其 USDH 稳定币计划将立即进入分阶段实施阶段：在未来几天内，团队会发布首个 Hyperliquid 改进提案（HIP），并同步推出基于以太坊的 ERC-20 代币。之后，该团队将与首批用户进行铸币和赎回的小规模测试，单笔铸造和赎回额度上限为 800 美元，且仅向部分用户开放。待测试稳定后，将正式上线 USDH/USDC 现货交易对，并开放无限额铸造与赎回，进一步提升 USDH 的流动性和使用便利性，
最后，值得一提的是，USDH 的推出会对 Hyperliquid 平台和 USDC 带来哪些影响？
截至 2025 年 9 月，Hyperliquid 平台上的 USDC 储备金额约为 56 亿美元，占其稳定币总供应量的 95%，这使得 Hyperliquid 每年需向 Circle 支付约 2.2 亿美元的储备利息。USDH 的推出可以将这部分收益重新分配给平台生态，例如通过回购 HYPE 代币或补贴用户。同时，USDH 还将有效分散 Hyperliquid 对单一稳定币的流动性依赖，打破 USDC 在平台上的流动性垄断格局。
对于 USDC 来说，USDH 的推出无疑是一股新的竞争力量。短期内，USDH 可能会凭借零手续费和收益返还等优惠策略吸引部分用户迁移，从而分走一部分流动性，给 USDC 带来一定的市场冲击。从长期来看，USDC 凭借其多年积累的合规性优势、影响力以及庞大的生态覆盖面，依然拥有坚固的护城河，USDH 很难在旦夕之间实现超越。然而，随着 USDH 持续获得 Hyperliquid 的支持，USDH 或将会逐步侵蚀 USDC 在 Hyperliquid 上的主导地位，如「温水煮青蛙」般逐渐改变市场格局。
除此之外，尤其需要关注的是，Circle 依赖储备利息的商业模式可能会因 USDH 的出现而面临挑战。在稳定币赛道，未来的竞争焦点正悄然从储备规模转向分发渠道。正如上文所述，稳定币发行方为了获取 Hyperliquid 上的分发机会，不惜让渡几乎全部收益，以换取更广泛的市场应用和用户认可。因而，Hyperliquid 的竞标或许只是这一转变的开端，未来我们极有可能看到更多交易平台和品牌效仿 Hyperliquid 发行自己的稳定币，将收益回流至社区、生态和用户。
这也意味着「货币主权」将逐渐成为新的稳定币行业共识，这必然会对 USDC 的市场地位产生深远影响。从这个角度来看，这场由 Hyperliquid 推出的稳定币 USDH 竞赛，或许已成为开启稳定币新时代的一把钥匙。
谈一谈 USDH 竞标事件：会改变后续稳定币市场的游戏规则？作者：Haotian
谈一谈闹得沸沸扬扬的 @HyperliquidX 的 $USDH 稳定币竞标事件。
表面上看是 Frax、Sky、Native Market 等几家发行商的利益争夺大战，实际上是稳定币货币铸造权的「公开拍卖」，会改变后续稳定币市场的游戏规则。
我结合 @0xMert_ 的思考，分享几个观点：
1）USDH 铸币权争夺暴露了去中心化应用对原生稳定币的需求和稳定币统一流动性需求之间存在根本矛盾。
简单而言，每一个主流协议都试图拥有自己的「印钞权」，但这也势必会造成流动性被碎片化割裂。
针对此问题，Mert 提出了两种解决方案：
1、「对齐」生态系统的稳定币，大家统一协定公用一个稳定币，按比例分享收益。问题来了，假定现在的 USDC 或 USDT 就是那个共识最强的对齐稳定币，他们愿意把一大部分利润分出来给到 DApps 吗？
2、构建稳定币流动性蹭（M 0 模型），用 Crypto Native 的思维构建统一流动性层，比如以太坊作为可交互操作层，让各种原生稳定币能无缝互换。然而，谁来承担流动性层的运营成本，谁来保证不同稳定币的架构锚定，个别稳定币脱锚造成的系统性风险呢如何化解？
这两个方案看似很合理，但却只能解决流动性碎片化问题，因为一旦考虑到每个发行放的利益，逻辑就不自洽了。
Circle 依靠 5.5%国债收益每年躺赚数十亿美元，凭什么要与 Hyperliquid 这样的协议分享？换言之，当 Hyperliquid 有资格剥离传统发行商的稳定币自立门户时，Circle 等发行商的「躺赢」模式也会受到挑战。
USDH 竞拍事件可以视作是一次向传统稳定币发行「霸权」的示威？在我看来，造反成功或失败都不重要，重要的是揭竿而起的那一刻。
2）为什么这么说，因为稳定币的收益权最终会回到价值创造者的手里。
传统的稳定币发行模式，Circle 和 Tether 等本质上做的都是中间商生意，用户存入资金，他们用来购买国债或者存入 Coinbase 吃固定借贷利息，但大部分利益都据为己有了。
显然，USDH 事件就是要告诉他们这一逻辑有 Bug：真正创造价值的是处理交易的协议，而非单纯持有储备资产的发行商。站在 Hyperliquid 的角度，每日处理超 50 亿美元交易，凭什么要将年化 2 亿以上的国债收益让给 Circle？
过去稳定币的流通「安全不脱锚」才是第一需求，因此 Circle 等付出大量「合规成本」的发行商理应享有这部分收益。
但随着稳定币市场的成熟，监管环境的日趋明朗会趋向把这部分收益权转移到价值创造者的手里。
所以，在我看来，USDH 竞标的意义在于定义了一个全新的稳定币收益分配规则：谁掌握了真实的交易需求和用户流量，谁就优先享有收益分配权；
3）那么终局 Endgame 会是什么：支付链主导话语权，发行商沦为「后台服务方」？
Mert 提到第三种方案很有意思，让支付链生成收入，而传统发行商利润趋于零？该如何理解呢？
试想 Hyperliquid 一年光交易手续费就能产生数亿美元收入，相较之下，管理储备金潜在的国债收益虽然稳定但却「可有可无」了。
这就解释了为何 Hyperliquid 不自己主导发行而选择把发行权让渡出去，因为大可不必，自己发行除了会增加「信用负债」，所获的的利润远不如做大交易体量的手续费更诱惑。
事实上，你看，当 Hyperliquid 把发行权让渡出去后，竞拍者的反应也足以证明这一切：Frax 承诺将 100%收益返还给 Hyperliquid 用于 HYPE 回购；Sky 开出 4.85%收益率加 2.5 亿美元年度回购的筹码；Native Markets 提出 50/50 分成等等；
本质上，原本 DApps 应用方和稳定币发行方的利益争夺战，就已经演化成发行方之间的「内卷」游戏了，尤其是新发行方倒逼老发行方改变规则。
以上。
Mert 的第四种方案，听起来有点抽象，真到那一步估计稳定币发行商的品牌价值可能彻底归零了，或者发行铸币权完全统一到监管手里，或者是某种去中心化协议，目前还不得而知。那应该还属于遥远的未来吧。
在我看来，这场 USDH 的竞拍乱战，能宣告老旧稳定发行方躺赢时代的结束，真正引导稳定币收益权回到创造价值的「应用」手里，就已经意义非凡了！
至于是不是「贿选」，竞拍是不是透明化，我反倒觉得那是 GENIUS Act 监管方案真正落实前的窗口机会，看看热闹就足够了。
USDH 是否证明 DAO 未死？以及为何 DAT 已破碎？嘉宾：Sam Quaian，FRA Finance 创始人兼 CEO；Kavita Gupta，Delta Blockchain Fund 创始人；Alex Thorne，House Galaxy 成员
主持人：Steve Erlick，《Unchained》执行编辑
播客源：Unchained
原标题：Bits + Bips: Does USDH Prove DAOs Aren’t Dead? & Why DATs Are Broken
播出日期：2025年9月12日
编译&整理：Luke，火星财经
要点总结
Hyperliquid 的稳定币之争与数字资产金库的未来
在本期节目中，来自 FRA Finance 的 Sam Quaian、Delta Blockchain Fund 的 Kavita Gupta 以及 House Galaxy 的 Alex Thorne 与主持人 Steve Erlick 一同探讨了当前加密世界的两大热点：Hyperliquid 为其官方稳定币代码 USDH 举行的「竞标战」，以及数字资产金库（DATs）面临的挑战与演变。
节目深入分析了 Hyperliquid 这场竞赛背后的多重意义：它不仅是各大稳定币发行商对重要分销渠道的争夺，也是对 DAO 治理模式的一次公开压力测试。嘉宾们讨论了品牌、收益和分销在稳定币世界中的重要性，并展望了未来稳定币格局的两种可能——由大型发行商主导，或是品牌稳定币的百花齐放。
同时，讨论也聚焦于 DATs 市场的现状。嘉宾们认为，DATs 市场正经历泡沫破裂的阵痛，面临市场饱和、投资者热情减退和监管审查趋严等多重压力。未来的 DATs 需要超越简单的「囤币」模式，通过为生态系统创造实际价值（如质押、验证、开发等）来实现差异化，但这其中也伴随着巨大的风险。
此外，本期节目还包含了一个重要的逆向观点：为什么当前中心化的以太坊 L2 解决方案，对于代币化股票等受监管的发行资产而言，并非理想选择。
精彩观点摘要
Sam Quaian: 「想象一下这个思想实验：如果我告诉你，你是唯一一个兼容 Genius 法案的稳定币发行商……但代价是你永远不能获取任何收益或收取任何铸币/赎回费用……你愿意接受这个特权吗？我当然愿意接受……因为存在许多其他无形、不可衡量但有价值的东西，而不仅仅是账面收入。」
Kavita Gupta: 「我觉得数字资产金库的泡沫正在某个地方被戳破，如果不是完全破裂的话……大多数人（持有者）已经开始以类似于三到四个月的市场进出游戏的方式来玩。」
Alex Thorne: 「一个具有通过疏忽或恶意影响证券结算费或交易能力的单一序列器 Rollup，看起来很像 NASDAQ。而 NASDAQ 受到严格监管……除非 Layer 2 变得更加去中心化或受到严格监管，否则，我不认为以太坊 L2 已经准备好代币化股票。」
Steve Erlick: 「这也在提醒我们，尽管社区对……SEC 态度的 180 度大转弯感到满意……这是一个在假装去中心化或声称去中心化的中心化世界中发生的事情。而且我认为这只是一个很好的提醒，让人们永远记住，加密货币的设计初衷就是让这种事情不会发生。」
Hyperliquid 上演稳定币「竞标战」
Steve Erlick: 大家好，欢迎来到 Bits and Bips。Sam，你刚才在开场白中已经提到了，但似乎有一场竞标战正在进行，与加密领域目前最引人注目或最热门的项目 Hyperliquid 及其稳定币的创建者有关。所以你能不能为我们介绍一下情况，发生了什么？
Sam Quaian: 当然。几天前，Hyperliquid 基金会团队突然宣布，将举办一场关于谁能获得 USDH 代码的竞赛，这通常被称为 Hyperliquid 稳定币。这实际上是竞争的开端，关乎谁能参与发行、运营和分配收益。
从宏观角度来看，人们对后 Genius 法案时代以及万物稳定币化有两种看法。一种观点是，像 Tether、Circle 这样的大型发行商将无处不在；另一种观点是，将会有大量品牌化的稳定币，例如 USDH、星巴克 USD 或沃尔玛稳定币等等。这里真正重要的是，Hyperliquid 是全球整个加密行业中最大的生态系统之一，因此他们有兴趣创建自己的稳定币并捕获所有收益。这就是我们拭目以待 Circle 是否会在最后一刻介入，公开表示‘嘿，我们将把所有收益都给你’。这是否足够？或者说，他们是否希望这种品牌化和统一？
FRA 已经提交了竞标，希望能够发行或协助发行和管理整个基础设施，我们与 LayerZero、Superstate 等合作伙伴合作。我们一个符合 Genius 法案的抵押品基础设施管道是 Superstate USDB，它由 BNY 管理。我们有非常专业的合作伙伴。
Kavita Gupta: 我感觉这已经成为一个如此令人兴奋的新叙事。每个人都试图为稳定币做自己的 Layer 1 或 Layer 2，并拥有自己的独立稳定币。我觉得这本身就会带来很多问题，比如流动性碎片化。我们现在有这么多加密货币，我们也会有这么多不同的稳定币。对于 Hyperliquid 来说，他们拍卖某个代码的权利，这既有趣又引人入胜。但归根结底，对我来说，这就像一个表情包币的笑话。你知道，投入大量资金来获得那个代码。但我们也必须获得采用，必须获得大量流动性。但我的问题是，除了有趣和可能引起一些关注之外，我们在 Hyperliquid 看到的稳定币在消费者端的采用会是怎样的？
发行权之争：收益、品牌与分销渠道
Alex Thorne: 对，他们正在拍卖命名空间，也就是代码。USDC 仍然是 Hyperliquid 上最大的稳定币。如果他们没有得到 USDH 代码，我认为这不一定会让他们处于不利地位。对我来说最有趣的事情是，这实际上是一个分销问题。稳定币的采用很大程度上取决于分销。如果你从代币所赚取收入的 0% 返还给持有者，到 100% 返还给持有者，这在我的看来仍然不是太大的设计空间。所以在我的脑海中，游戏更多地归结为分销。虽然目前还不明显 USDH 会成为 Hyperliquid 上最大的稳定币，但这很有可能。因此，对于任何发行方来说，桌上的大奖就是抓住它。
Sam Quaian: Alex 提到 100% 收益这一点非常好。目前，基本上有三个入围提案：Paxos、Agora 财团，以及我们 FRA 与合作伙伴的提案。FRA 是第一个表示我们将提供 100% 收益，没有管理费的。很快之后，我认为所有人都效仿了，甚至最低的 Paxos 提案也达到了 95%。所以这里的主要观点是，收益基本上是入场券。那么，如果不是为了获取收益，每个人都在争夺什么呢？
真正危在旦夕的是能够接近 Hyperliquid 这个 DeFi 领域最重要 L1 生たいん之一的资金流和分销。真正的问题是谁将成为这些资金流的最佳管理者，并能够真正为 Hyperliquid 社区、为他们自己和他们的业务创造最大价值。
Steve Erlick: 我发现一个特别有趣的事情是 USDC 如何在这种世界中竞争。以及在所有人预期在 Genius 法案通过后会出现的华尔街稳定币的世界中。加密货币是如此部落化，以至于在一个像 Hyperliquid 这样的世界中，用户对特定品牌的忠诚度很高。能够与这个生态系统的持续增长联系起来，就像一个非常大的奖励。PolyMarket 也是如此，他们拥有如此忠实的用户群。如果他们推出自己的区块链，以及何时推出，这都将是关键。
Kavita Gupta: 我完全同意，分销将是决定性的关键。但如果我是 Circle，考虑生存和扩张，我会担心 Instagram 拥有自己的稳定币。我们确实低估了 PayPal 的稳定币。如果你所有的在线购物巨头都拥有自己的稳定币，比如 Instagram 拥有自己的稳定币，即使只是在他们的平台上进行分销，那将是比其他任何东西都更强大的竞争。此外，从银行的角度和忠诚度的角度来看，如果活期账户能提供 4% 或 5% 的收益率，会吸引很多人。
DAO 治理的「烘焙赛」
Alex Thorne: 我认为这是一个关于 Hyperliquid 现在所掌控的力量的故事。所有最大的稳定币都来了。这也是一种新的 DAO 治理「烘焙赛」，这很有趣。我希望最终 Hyperliquid 的验证者能够对此进行投票。基金会控制着 Hyperliquid 的绝大多数股份，我认为他们说过会弃权。
Steve Erlick: 这种治理有多去中心化？我过去写过很多关于 DAO 治理作秀的故事。在许多情况下，投票都是预先社会化的，它们真的不是真正的投票活动。你能对那些关注这个 DAO 治理过程的人说些什么，让他们相信这是一个真正自由开放的投票系统？
Sam Quaian: 老实说，我一开始也有疑虑。因为几个月前我曾与 Hyperliquid 的团队成员谈论过他们的稳定币策略。我认为其中一个提案，无论谁先发布它，突然之间就有了一个网站，这有点有趣。所以我不知道是否有人认为他们事先知道。撇开这些不谈，我真正印象深刻的是，他们已经将基金会大部分的 Hype 委托给了社区运营的验证者。而且我确信这些是真正的团体，真正的社区成员，他们有真正的价值观，他们会为代币持有者和生态系统的利益而投票。我认为正在发生的事情的结构非常有趣，它将为未来的品牌稳定币竞争奠定基础。
Steve Erlick: 接下来的步骤是什么？
Sam Quaian: 这是一个非常快的流程。在 48 小时内，提交将关闭。然后验证者将在几天内有机会投票。所以到下周，可能会有一个正式的赢家。
数字资产金库（DATs）泡沫正在破裂？
Steve Erlick: Kavita，我想转到数字资产金库（DATs）的话题。你看到了什么？
Kavita Gupta: 我觉得数字资产金库的泡沫正在某个地方被戳破，如果不是完全破裂的话。第一，所有人都正在这样做，市场饱和，范围从 1 亿美元到 20 亿美元。第二，那种兴奋感正在消失，因为大多数持有者已经开始以短线进出的游戏方式来玩。第三，当 DATs 出现时，其想法是这些金库将从市场上购买加密货币，推高价格。但我们看到的是，许多金库在筹集了大量资金后，没有明确的购买时间表。他们正在进行各种附带交易或自己的投资。而且现在当 SEC 已经开始干预并要求股东协议时，情况就不同了。
Alex Thorne: 我们肯定处于演变的阶段。我想说我们可能仍然处于开始的结束，而不是结束的开始。我认为很少有 DATs 能够像 Michael Saylor 那样仅仅「堆叠代币」。你将开始看到一些能够为这些生态系统带来真正价值的公司开始脱颖而出。特别是在权益证明世界中，一些最大的验证者将是 DATs，他们可能会提供 RPC 访问，甚至开始进行自己的开发，就像 Multicoin、Galaxy 和 Jump 在 Solana 上的合作一样。
Kavita Gupta: 赞助商团体的套餐完全疯狂，15% 到 20% 回报给那些仅仅是组织者的人，这会大大削弱管理团队的长期激励。其次，当你看到人们筹集了这么多钱闲置在那里，而大多数加密投资者在四到六个月内就会退出。我觉得与其称之为数字资产金库，不如说这些公司现在正在筹集资金，随心所欲地做任何事情，而没有为投资者提供明确的治理。
DATs 的演变：从「囤币」到风险管理
Sam Quaian: 你购买 DAT 的全部理由是，每股代币的价值应该上升。人们相信一个团队能够比其他 DATs 更好地提高每股代币的价格。对于比特币，它不产生收入，你基本上需要一个非常精明、知识渊博的金融巨头，能够获得贷款杠杆，Saylor 就是这种人的教科书范例。对于以太坊，你最大化 ETH 每股的方式是确保它被质押，不要失去 APY。你不能坐拥 ETH，你要做一些在 DeFi 中重要且风险可控的事情。所以最好的 ETH DAT 会有了解这些的人。越拥挤，你就越需要说服市场，我们是能够最大化每股代币价值而不会内爆的团队。
Steve Erlick: 我也可以看到这种情况，公司可能开始杠杆化他们的资产负债表，他们开始再抵押他们的加密货币，他们开始将资金投入到承诺高 APY 的 DeFi 协议中，直到他们被黑客攻击。你们如何试图嗅出那些会坚持正统观念的项目？
Alex Thorne: 我认为绝对存在风险，尤其是在寻求差异化的过程中，一些数字资产金库公司会扩大风险，并试图在风险谱系上走得更远。有数百家这样的公司，他们肯定不像 Michael Saylor 那样擅长金融工程和计算风险。你可以看到风险层级：在 ETH 上进行质押，风险不大；然后进行流动性质押，又一个层级的风险；然后通过 Lido 进行再质押；然后你可能正在借贷……最终它可能会出错。我认为投资者应该非常谨慎地审视他们所投资的公司正在做的事情。要进行尽职调查，阅读文件，了解他们正在做什么。
Sam Quaian: 正如你所说的，Steve，我认为这些就像银行，股权代币本质上代表了一张银行票据。它有点像美国狂野银行时代。当时是这样的：这张票据有这么多的收益，然后另一家银行说：「我们会提供 10% 的收益」。你真的不知道他们到底在做什么，它在收益曲线上越走越远。这实际上也类似于 DeFi 夏季。关于 DATs 的重要一点是，至少它们处于一个相对受监管的环境中，只要有适当的披露，你就投资你想要的风险项目，不要抱怨如果它内爆了。
逆向观点：为何以太坊 L2 不适合代币化股票？
Alex Thorne: 我想提一下为什么 Galaxy 不在以太坊 L2 上进行代币化。虽然以太坊乐观 Rollup 对于像 ETH 这样的原生资产来说可能足够安全（因为在中央排序器审查你的情况下，你都可以在 L1 上直接重放交易并单方面退出），但这对于已发行的资产（如股票）来说并不存在。
另一件事是，一个中央排序器、单一序列器的乐观 Rollup（今天基本上所有 Rollup 都是如此）可以重新排序你的交易，收取任意费用，任意延迟你的交易结算。今天，那就是 Coinbase 或 Arbitrum。一个具有通过疏忽或恶意影响证券结算能力的单一序列器 Rollup，看起来很像 NASDAQ。而 NASDAQ 受到严格监管，以确保它不会对股东产生负面影响，并且有追索权。
我认为，除非 Layer 2 变得更加去中心化，以至于在证券交易出现问题时，没有单一的一方需要承担责任，或者它们注册并受到严格监管。否则，我不认为以太坊 L2 已经准备好代币化股票。这影响了我们选择专门关注 Layer 1 区块链的决定。
Steve Erlick: 那是一个非常重要的观点。每个 L2 基本上都是中心化的，因为只有一个排序器。无论是恶意还是疏忽，都可能出错。L2 令人兴奋，也很有趣，但人们不应该搞错，它们是完全中心化的。这可能对 L2 上的 ETH 交易影响不大，但对于股票交易，即使经济影响不大，也可能产生影响。
中心化的「去中心化」幻象
Steve Erlick: 最后，我想快速提一下 World Liberty Financial 团队冻结 Justin Sun 的 WLF 代币所引发的喧嚣。这真的很有趣，因为我为 Justin Sun 写过报道。我认为这也在提醒我们，尽管社区对政府和总统对这个行业的支持以及 SEC 态度的 180 度大转弯感到满意，但这是一个在假装去中心化或声称去中心化的中心化世界中发生的事情。而且我认为这只是一个很好的提醒，让人们永远记住，加密货币的设计初衷就是让这种事情不会发生，它应该能够在无论谁在白宫，无论谁在追逐它的情况下都能成功。
Sam Quaian, Alex Thorne: 非常感谢你们的加入。
Steve Erlick: 谢谢大家，祝大家周末愉快。
稳定币巨头争夺战：Hyperliquid USDH 代码控制权投票进入白热化阶段去中心化交易所（DEX）Hyperliquid 平台宣布推出原生稳定币 USDH，并通过验证者投票机制决定其发行方。这一举措吸引了 Ethena Labs、Paxos、Frax Finance、Sky Ecosystem 等行业巨头参与，预计胜出者将掌控价值数十亿美元的数字货币发行权，并每年收获约 2.2 亿美元的储备收益。提案提交窗口将于今日（2025 年 9 月 10 日 UTC 10:00）关闭，投票将于 9 月 14 日正式开启，Hyperliquid 社区的决定将重塑平台的稳定币生态。
Hyperliquid 的战略动机：摆脱外部依赖，实现生态独立
Hyperliquid 作为 2025 年 DeFi 领域的领军平台，上月永续合约交易量高达 4000 亿美元，目前平台上稳定币供应总量达 56 亿美元，其中 95% 依赖 Coinbase 发行的 USDC。领导层认为，这种对外部稳定币的过度依赖不仅增加了风险，还让平台错失了国债收益率和流动性激励的潜在收益。为此，Hyperliquid 选择推出 USDH 作为“Hyperliquid 第一、Hyperliquid 一致且合规的美元稳定币”，旨在减少对 USDC 和 USDT 的依赖，推动生态自给自足。
这一决定并非孤立，而是与平台即将进行的网络升级同步，包括将现货交易费用降低 80%、引入无许可现货报价资产机制，以及通过链上治理提升流动性。USDH 的推出将测试 Hyperliquid 的治理模型，让验证者直接参与关键基础设施决策，这被视为 DeFi 民主化的里程碑。 平台强调，USDH 并非独家稳定币，而是生态中众多美元挂钩资产之一，但其 ticker 代码将带来显著的流动性优势。
激烈角逐：十家巨头提交提案，收益分享成焦点
截至目前，已有十家主要参与者提交 USDH 合约提案，包括 Ethena Labs、Paxos、Frax Finance、Sky Ecosystem、Curve Finance、Native Markets、Bastion Platform 和 Agora 等。每个提案在结构上各异，从法币支持的中心化方案到去中心化的抵押债务头寸（CDP）模型，不一而足，但均强调合规性、首日流动性承诺以及对 Hyperliquid 生态的收益回馈。
Ethena Labs：最新加入的竞争者，其提案以 BlackRock 支持的 USDtb 作为 USDH 的 100% 背书资产，由联邦特许银行 Anchorage Digital 发行。Ethena 承诺将 95% 的储备净收益返还给 Hyperliquid 社区，承担从 USDC 到 USDH 的迁移成本，并提供至少 7500 万美元的生态系统激励。该提案强调机构级现金管理和链上流动性，BlackRock 数字资产主管 Robert Mitchnick 表示，这将为 Hyperliquid 用户带来独特价值。
Paxos：作为经验丰富的稳定币发行商，Paxos 强调企业级基础设施和监管合规（符合 GENIUS Act 和 MiCA 标准）。其提案将 95% 的利息收益用于 HYPE 代币回购，并承诺零费用迁移 USDC。Paxos 已与 Hyperliquid 生态项目如 LHYPE 和 WHLP 深度整合，社区反馈积极，认为其能确保 USDH 在加密外界的广泛采用。
Sky Ecosystem（前 MakerDAO）：提出类似于 USDS 的多抵押方案，支持 22 亿 USDC 的即时赎回，并将 Hyperliquid 持有的 USDH 约 4.85% 的收益用于 HYPE 回购。Sky 承诺投资 2500 万美元启动“Hyperliquid Genesis Star”计划，推动 DeFi 开发，并将年收益超 2.5 亿美元的回购引擎迁移至平台。该提案利用 Sky 的 80 亿美元资产负债表，强调高效回报和生态增长。
Frax Finance：提供零利率模型，链上国债收益率将直接流向 Hyperliquid。Frax 计划在 Hyperliquid 上原生发行 USDH，与 frxUSD 挂钩，支持跨 USDC、USDT 和美元的铸币/赎回。该方案被视为用户友好，强调公平性和去中心化。
其他提案如 Native Markets 的发行人中立 Bridge 技术、Curve Finance 的去中心化 CDP 模型，以及 Agora 的联盟式基础设施，也各具亮点。Agora 创始人 Nick van Eck 强调 100% 收益用于 HYPE 回购，并获得 MoonPay 支持，承诺规模化分发。 这些提案的差异凸显了传统金融机构与本土 DeFi 团队的碰撞，观察人士认为，这场竞争不仅是收入之争，更是稳定币治理控制权的较量。
市场反应与争议：预测市场沸腾，公平性质疑声起
此次投票引发广泛关注，Polymarket 等预测市场开设投注池，目前 Native Markets 领先，Paxos 位居第二。HYPE 代币价格随之飙升，突破 54 美元新高，涨幅达 3.4%。 然而，竞争并非一帆风顺。现有稳定币协议 Hyperstable 指责 USDH ticker 此前被“黑名单”，导致其被迫使用 USH，并质疑 Native Markets 的提案时机（疑似提前获知）。此外，Stripe 关联提案引发社区反弹，担心其垂直整合会带来利益冲突。 Ethena 的加入进一步加剧竞争，被视为对 Paxos 和 Frax 的挑战。
X（前 Twitter）上，社区讨论热烈。用户 @pana067 支持 Paxos 的平衡方案，称其“从 A 到 Z 掌控稳定币栈”；@CamiRusso 赞扬 Hyperliquid 的“天才”外包策略，避免法律和技术风险的同时，迫使竞标者让利 HYPE 持有者。 部分帖子质疑投票透明度，但 Hyperliquid 基金会确认将“弃权”，确保社区主导。
DeFi 治理试验与行业转折点
这场 USDH 争夺战不仅是 Hyperliquid 的内部事务，更是 DeFi 生态的试验场。它展示了如何通过链上投票民主化稳定币选择，推动收益从中心化发行商转向社区。同时，这也挑战了 Circle 的 USDC 霸主地位，预示下一代稳定币基础设施可能由本土 DeFi 团队主导。
随着提案窗口关闭，验证者投票将于 9 月 14 日 UTC 10:00-11:00 举行，结果将决定 Hyperliquid 的长期独立性。无论胜者是谁，这一事件都将为行业注入新活力，值得密切关注。
USDH 铸币权引群雄逐鹿，但 HyperLiquid 真的需要新的稳定币吗？撰文：Eric，Foresight News
正如两三年前成规模的项目都在纷纷推出自有公链或 L2，稳定币市场也在不断被大型生态玩家分割。
上周，衍生品 DEX 的「当红炸子鸡」HyperLiquid 表示将一直被协议牢牢攥在手上的 USDH ticker 放出，以服务于 HyperLiquid 生态为先且合规为标准，让参与者各凭本事来争取这一原生稳定币的发行权。
截止撰稿时，已有五家机构或项目竞争 USDH 的铸币权，包括了 Paxos、Frax、Agora、Ethena Labs 与 HyperLiquid 生态协议 Native Markets。除了还未正式提案的 Ethena Labs，其他四家都围绕着如何让用户利益最大化这一点上展开了竞争。
鉴于合规化的要求，USDH 也将是一个与 USDC 类似的美元稳定币。市场对于 HyperLiquid 的做法产生了多种解读，有观点认为 Hyper 想摆脱对 USDC 的依赖，也有观点认为 Hyper 想借由平台的影响力在稳定币市场分一杯羹。很多社区用户也称赞该行为是项目发行原生稳定币方式的一次创新。
相比于 Hyper 是偏向「进攻」的言论，笔者更倾向于此刻发行稳定币是在盛极之时的「防守」行为。让社区决定由谁来发行稳定币一方面是将专业的事交给专业的人来做，也是让社区来综合决定对用户最有利的选择；另一方面，Hyper 并没有在「是否应该将铸币权交出」这件事上征求意见，也侧面证明了稳定币本身并不是战略的核心。
最有力的竞争者 Paxos 重点强调了其在合规与助力稳定币融入银行业务上丰富的经验，核心包括各行业的合作伙伴关系、全球多地满足合规要求、将稳定币接入多种支付渠道以及与 USDC、PYUSD、USDG 的直接转换。作为老牌的稳定币服务商，Paxos 的优势在于可以快速将 USDH 接入多种渠道，让 USDH 与美元的等价关系更紧密。
在相对弱势的 Web3 领域，Paxos 也有应对之策。首先，Paxos 承诺会将「USDH 储备获得利息的 95% 用来回购 HYPE，并将其重新分配给生态计划、合作伙伴和用户。」其中一部分回购的 HYPE 将用来激励为 USDH 增长作出贡献的平台，具体将以平台上 USDH 的数量和交易量为衡量标准。
此外，Paxos 成立了旨在加速稳定币在去中心化生态中应用的 Paxos Labs，并收购了为 Hyper 生态项目提供基础设施的 Molecular Labs，希望在 Hyper 生态内更多地推广 USDH。
Frax 在去年年底开始逐渐在将原本的算法稳定币 FRAX 转换成超额抵押稳定币 frxUSD，而其提案也表示 USDH 将以 frxUSD 支持 1:1，同时支持 USDT、USDC 和法币铸造与赎回。Frax 解释称，其协议本身围绕着 frxUSD 进行了多维的建设，基础设施已非常完善，USDH 也将继承所有 frxUSD 的现有功能。
frxUSD 目前由贝莱德的链上基金 BUIDL 支持，与 Paxos 提供 95% 的收益不同，Frax 计划将底层收益通过 FraxNet 全部提供给 Hyper 用户。具体形式包括提高 HYPE 质押收益、回购 HYPE 注入社区援助基金以及奖励活跃交易用户或 USDH 持有者。
于 7 月宣布完成 5000 万美元 A 轮融资的 Agora 也是竞争者之一。相比于前两家的独立作战，Agora 组建了「联盟」：Agora 提供机构级稳定币基础设施，Rain 提供消费卡和出入金渠道，LayerZero 提供互操作性支持。同时，Agora 也表示将与 Etherfi 合作将 USDH 代入消费级应用中。Agora 同样承诺将稳定币储备资产产生的所有收益注入援助基金或回购 HYPE。
Agora 特别强调，其方案得益于 Agora 的白标架构，可以在提供解决方案的同时保持 USDH 之于 HyperLiquid 的品牌独立性，将如何运营 USDH 的选择权交给 Hyper，自己只提供底层的支持。Dragonfly 的普通合伙人 Rob Hadick 似乎对 Agora 钟爱有加，将其称之为目前所见的「最强方案」。
Native Markets 在竞争者中略显弱势，也没有在提案中展现出独一无二的特点。虽然在全额返还收益上与前两者一致，但其合规和法币出入金解决方案的合作方 Bridge 却导致了一些利益冲突的质疑。原因在于 Bridge 此前被 Stripe 收购，而 Stripe 近期正筹划开发稳定币链 Tempo。
Native Markets 唯一的优势可能就在于深耕 Hyper 生态，其在提案中也明确表示，USDH 将直接在 HyperEVM 上铸造，并在一开始就支持转移至 HyperCore。
至于本轮周期中异军突起的稳定币新玩家 Ethena Labs 则并未正式提交提案，其在推特上表示曾提交过两份有关 USDH 的提案，但并未获得任何回复。
笔者曾在对 Altlayer 的采访中问及，为什么你们觉得项目一定会有动力去推出一个自有的公链或者 L2？
对方解释道，因为 Web3 用户对于项目本身是没有心理上的忠诚度的，很多时候决策的核心就是谁能让渡更多的利益。如果很多项目还是维持着在已有的公链或者 L2 上开发，那么可能有一天就会被一个类似的新项目所取代。而自建公链，把项目的核心资产放到一个自己可以控制的空间上，可以有更多的让渡利益的空间，也能将用户锁定在特定的链上，某种程度上利用资产转移的风险和复杂性会让一部分用户「屁股决定脑袋」，选择在项目自有链上进行操作。
这一切源于项目对于用户与流量的焦虑。在日新月异的 Web3 市场中，在上个月拿下近 4000 亿美元合约交易量，占据了链上市场 70% 份额的 HyperLiquid，也即将迎来「攻城容易守城难」的挑战。
链上合约市场似乎一直都是赢家通吃的局面。dYdX 利用 L2 的高速低成本优势将订单簿带到了链上，一度被认为是交易所的挑战者，后被 Arbitrum 上采用 Vault 与交易用户对赌的 GMX 抢占了风头。现在接力棒交到了 HyperLiquid 手上，虽然现在看来风头无两，所向披靡，但可能也会在一夜之间被某个新的挑战者拉下王座从而一蹶不振。
不只在链上合约市场领域，Web3 其他赛道也发生过类似的事情。Circle、Tether 以及前文提到的 Stripe 都在试水稳定币公链，可能未来某一天这些公链上突然冒出了一个「新的 Hyper」，稳定币持有者无需复杂的跨链动作即可交易，甚至 Circle、Tether 可以亲自下场且大大方方得取消交易手续费，单纯为了增加稳定币铸造量从而从美债利息中找补收入。
面对这样的潜在压力，Hyper 必须想到一个方法来将用户留在协议中，而发行稳定币确实是一个在保证手续费收入的前提下最好的方法。
如果 Hyper 只是单纯将稳定币加入生态版图，也完全不需要公开选拔供应商，其完全可以私下与某些服务商达成合作，并且将 50% 的美债利息收益返还用户，在同样收获满堂彩的同时也可以大幅提高协议收入。让各方竞争，为用户带来最大化收益，甚至「赔本赚吆喝」，从而将用户留在协议上才是核心的动因。从这个角度来看，Hyper 没有理会 Ethena 抛来的橄榄枝也情有可原，毕竟 Ethena 擅长将稳定币产品化，而 Hyper 志不在此。
据千际投行发布的《2024 年第三方支付行业研究报告》，易观 2023 年中国第三方支付机构综合支付市场交易份额数据显示，支付宝、微信支付、银联商务分别以 34.5%、29% 和 10.2% 的市场份额位居前三位，京东支付仅占 5.8%。同年，京东电商市场份额为 14%。
借由上述数据，笔者想要表达的观点就是 Hyper 动不到 Circle 的基本盘。Circle 多年来为 USDC 建立的供应链和生态很难在一朝一夕内被超越，Hyper 发行稳定币也迟早是 Circle 需要面对的问题，正如京东自己开发第三方支付产品，也是腾讯早晚都要面对的问题一样。
即使失去了 HyperLiquid，Circle 依然可以选择支持其他协议，也可以向和 Coinbase 的合作一样牺牲一些收入来换取分发渠道。或许短期内 USDH 的出现会为 Circle 带来一些阵痛，但长期来看，Circle 的影响力和生态覆盖面的效应和全额返还的美债利息收益谁更有吸引力犹未可知。
祭出珍藏已久的 USDH ticker，可能并非 HyperLiquid 想要发力稳定币，只是天才法案让稳定币必须用储备资产购买美债带来天然的利息收益，正好成为了留住用户的手段。
Hyperliquid 的终极野心：打造自己的「生态美元」USDH在去中心化交易所（DEX）竞争进入白热化的当下，Hyperliquid 以其惊人的增长速度和不断扩张的产品版图，成为今年最受关注的平台之一。
昨日，该基金会宣布，将通过链上治理推出自己的美元稳定币 USDH。此举不仅意味着 Hyperliquid 希望逐步摆脱对 Circle USDC 的依赖，更被外界解读为其构建「自我造血」机制、完善生态闭环的关键一步。
消息公布后，Hyperliquid 的原生代币 HYPE 应声上涨至 47.63 美元。随后虽小幅回落，但据 CoinGecko 数据，其价格在过去 24 小时内仍保持了 4% 的涨幅。
从「新秀」到「黑马」：Hyperliquid 的强势崛起
2025 年，Hyperliquid 凭借超强的交易活跃度，迅速从二线平台跃升为顶尖 DEX 阵营。根据 DeFiLlama 数据，8 月份该平台的合约交易量高达 3980 亿美元，现货交易量也达到 200 亿美元。
8月25日当天，其比特币现货交易量一度超越CEX Coinbase 与 Bybit。
其资金沉淀同样令人瞩目：今年初，Hyperliquid 的总锁仓量（TVL）仅为 3.17 亿美元，而到 9 月，已飙升至 25 亿美元，实现了近八倍的增长。这一切都说明，Hyperliquid 正在迅速获得用户的青睐，成为资本和交易流动性的重要聚集地。
在这样的背景下，Hyperliquid 推出自有稳定币 USDH，显然是顺势而为。
对一家交易所而言，掌握稳定币不仅能降低外部依赖，更能将稳定币储备带来的利息收入转化为自身发展的动力，真正实现「自我造血」。
USDH 的发行机制：去中心化治理主导
与主流稳定币不同，USDH 的发行并不是由单一公司直接拍板，而是通过 Hyperliquid 的链上治理体系来决定。
首先，Hyperliquid 已为 USDH 预留了代号。接下来，将开放团队提交提案，说明如何发行和运营该稳定币。随后，验证者将在为期五天的投票中决定哪一支团队胜出。
即便获得授权，团队仍需参与 Hyperliquid Layer1 的「现货部署 gas 拍卖」，才能完成上线。这意味着，USDH 的发行方并非基金会内定，而是通过社区竞争产生。
这一机制的设计，既体现了去中心化精神，也使得 Hyperliquid 可以通过治理过程增强社区的参与度与凝聚力。同时，基金会明确提出 USDH 必须「合规」，在 GENIUS Act 等新法规落地的背景下，这为其未来的稳定运行奠定了合规基础。
与 USDT、USDC 的区别
稳定币市场目前由 USDT 和 USDC 双雄把持，两者合计市占率超过 80%。相比之下，USDH 的定位更具「生态原生」特色。
首先，发行主体不同。USDT 和 USDC 由 Tether 与 Circle 等中心化公司发行，储备资金由公司管理；USDH 则由治理投票选出的团队负责部署，更符合「协议原生资产」的定位。
其次，使用场景不同。USDT 和 USDC 几乎覆盖整个加密生态，是通用结算工具。而 USDH 主要服务于 Hyperliquid 内部交易，成为衍生品、清算和流动性池的专属稳定资产。
更重要的是，收益模式不同。USDT 和 USDC 的储备利息由发行公司独享，而 USDH 一旦运行，其储备收益有可能通过治理再分配，回流给验证者或社区。这让 Hyperliquid 的稳定币不仅是支付工具，更成为驱动生态增长的「血液循环系统」。
在透明度与合规性方面，USDT 一直饱受质疑，USDC 借助 Circle 的背景获得了部分信任，而 Hyperliquid 明确强调 USDH 的合规属性，并将其运营与链上治理结合，"理论上」透明度将更高。
社区争议
值得注意的是，USDH 的计划刚刚公布，便引发了社区的剧烈争论。
该生态的老牌稳定币协议 Hyperstable 的开发者 Max 率先发声。他指出，过去 USDH 代号曾被黑名单化，迫使他们只能启用「USH」作为稳定币符号。如今，基金会突然解封 USDH，让 Hyperstable 感到规则被临时修改，「对已经投入大量资源的团队极不公平」。
与此同时，另一个候选团队 Native Markets 的提案也引发争议。社区成员发现，该团队的钱包在公告发布前仅数小时才获得 Hyperliquid 资金注入，而其提交的方案详尽完备，似乎早有准备。这让人怀疑其是否提前获知消息，甚至是否与基金会存在某种未公开的关系。
支持者则辩称，解封 USDH 并非「暗箱操作」，而是因 GENIUS Act 生效后合规环境改变所致。既然外部环境不同，规则自然要随之调整。争论的背后，是对 Hyperliquid 能否保持治理中立、公平对待开发者的质疑。
稳定币竞赛的新阶段
更大的背景是，稳定币市场本身正在迎来新一轮扩张。根据 DeFiLlama 数据，目前全球稳定币总市值已超过 2850 亿美元，过去一周增长超过 5%。其中，Tether 的 USDT 占据 58% 份额，USDC 紧随其后。
与此同时，行业巨头与新兴玩家纷纷入局：MetaMask 正与基础设施商 M0 合作推出 mmUSD；支付巨头 Stripe 也与 Bridge 携手发行内部稳定币。在这一趋势下，Hyperliquid 的 USDH 并不是孤立的尝试，而是更大浪潮的一部分，交易所、公链、钱包与支付公司都希望掌控自己的货币体系，以减少对外部依赖，并掌握由储备资产带来的长期收益。
如果 USDH 能够成功推出，将是 Hyperliquid 实现「自我造血」的重要一步，也意味着它不再满足于只做交易平台，而是向着构建完整金融生态的目标迈出了实质性的一步。接下来，就看社区如何共识、如何行动，故事才刚刚开始。Hyper Foundation 拨款 1000 万美元协助 USDH 稳定币迁移Techub News 消息，Hyper Foundation 宣布设立 1000 万美元资助计划，帮助基于 USDH 的开发者迁移至 USDC 或在 7 月底前有序关闭项目。该计划主要面向 HyperEVM 协议、桥接设施及 Native Markets 等生态参与者，同时为用户提供零费用的 USDH 兑换 USDC 通道。
USDH 是 Hyperliquid 原生的稳定币，平台正全面转向 USDC。此前 USDH 储备收益的一半将用于通过 Assistance Fund 回购 HYPE。Hyperion DeFi 已撤出约 80 万枚 HYPE（价值约 2870 万美元），大规模解除 USDH 相关头寸可能对 HYPE 造成短期抛压。（CryptoBriefing）Hyperliquid 拨款 1000 万美元支持 USDH 迁移Techub News 消息，DeFi 协议 Hyperliquid 旗下 Hyper Foundation 宣布拨款约 1000 万美元赠款，用于支持受 USDH 停用影响的开发者完成迁移及关停流程。赠款将分配给符合条件的 HIP-1 和 HIP-3 相关方。
Hyperliquid 是一个去中心化衍生品交易平台，USDH 为其生态内原生稳定币。此次拨款旨在帮助因 USDH 停用而受影响的生态建设者承担迁移和关停成本。（WuBlockchain）Hyperliquid 推出原生稳定币 USDH，储备收益 100% 回归生态Techub News 消息，据 Across 报道，Hyperliquid 推出原生稳定币 USDH，该代币 1:1 锚定美元，由美债、现金及现金等价物全额支持，储备由 BlackRock 与 Superstate 管理，托管于摩根大通和 Fireblocks。
此前该平台约 95% 稳定币流动性依赖 USDC，每年损失约 1.5 至 2.2 亿美元储备收益。USDH 由 Native Markets 设计、Bridge 发行，通过 2025 年 9 月验证者投票胜出，100% 储备收益将回归 Hyperliquid 生态系统。Native Markets 将推出 pmUSDH 代币化保证金，支持 Felix 等 DeFi 协议使用Techub News 消息，USDH 发行方 Native Markets 在 X 平台发文表示，将推出代币化保证金 pmUSDH。用户在投资组合保证金账户存入 USDH 后，协议将该头寸转化为 ERC-20 格式的 pmUSDH 代币，该代币同样可获得借款人支付的利息收益。此外，还可在 Felix、Hyperlend、Pendle、Rysk 等 DeFi 协议中使用。Native Markets 赢得 Hyperliquid 稳定币 USDH 竞标，计划「几天内」进入测试阶段Techub News 消息，据 The Block 报道，Hyperliquid 生态项目 Native Markets 赢得 Hyperliquid 稳定币 USDH 竞标。Native Markets 表示将立即启动分阶段推出计划，先从小规模铸造与赎回测试阶段开始，随后开设 USDH/USDC 现货交易对，最后取消限额。根据提案，Native Markets 的 USDH 将在 Hyperliquid 的 HyperEVM 网络上原生发行，储备金由链下和链上资产共同管理，并明确计划将储备收益分配给 HYPE 回购和扩大 USDH 流通的计划。该稳定币将「最初由贝莱德管理的链下储备和由 Superstate 通过 Bridge 管理的链上储备，以现金和美国国债等价物提供全额支持」。
Native Markets 由 Hyperliquid 生态早期投资者兼顾问 Max Fiege、区块链研究员兼开发者 Anish Agnihotri 以及 Uniswap Labs 前总裁兼首席运营官 MC Lader 共同创立，也是第一家提交相关提案的公司，获得了三分之二的 HYPE 质押者的青睐。Ethena Labs 放弃竞标 USDH 稳定币发行Techub News 消息，Ethena Labs 创始人 Guy Young 发推称，由于验证者与社区就 Ethena 非 Hyperliquid 原生团队身份、产品目标超越 USDH 本身，以及其增长策略与生态契合度不足等问题表现出担忧，公司决定退出 Hyperliquid USDH 稳定币发行竞标；他同时祝贺 Native Markets 获得支持，并称此次治理流程显示无论资金或背景，新兴项目在社区驱动体系中均有机会胜出。Paxos 更新 USDH 提案 v2，将与 PayPal 等合作并获 2000 万美元 PayPal 生态激励Techub News 消息，稳定币发行商 Paxos 更新 USDH 提案 v2 版本，该提案提供了三项升级：第一、与 PayPal 的合作伙伴关系，HYPE 在 PayPal/Venmo 上线（需经监管机构批准），并提供 USDH 免费出入金，2000 万美元生态系统激励，以及 Checkout、Braintree、Venmo、Hyperwallet 和 Xoom 之间的全球支付集成；第二、明确的 AF-first 激励结构，Paxos 仅在达到 TVL 里程碑后才能获得收益，上限为 5%，并且所有费用都以 HYPE 代币收取；第三、 Paxos 能在欧洲合法发行稳定币，确保 USDH 能够以完全合规的方式在全球范围内扩展。Sky 加入 Hyperliquid 旗下 USDH 稳定币发行权竞争Techub News 消息，Sky 原 MakerDAO 加入 Hyperliquid 旗下 USDH 稳定币发行权竞争。Sky 联合创始人 Rune 发推表示，「Sky 为 Hyperliquid 提供 USDH 的主要优势：USDH 将获得 22 亿美元 USDC 的即时流动性用于链下兑付；Sky 可将其超 80 亿美元的资产负债表部署到 Hyperliquid；Hyperliquid 上所有 USDH 可获得 4.85% 的收益率，高于国债收益率，所有 USDH 产生的 4.85% 收益将用于 HYPE 回购基金；Sky 可提供 2500 万美元资金创建独立的 Hyperliquid Star 项目，自主发展 Hyperliquid DeFi；Sky 可将其回购系统转移至 Hyperliquid，利用每年超过 2.5 亿美元的利润构建 USDH 流动性。」Hyperliquid 计划推出稳定币 USDH，Paxos、Frax 等已提交竞标提案Techub News 消息，据 The Block 报道，Hyperliquid 计划推出稳定币 USDH，已邀请 Paxos、Frax、Agora 及 Native Markets 等团队提交发行方案，最终由验证者投票决定。其中，Paxos 承诺 95% 利息用于 HYPE 回购，Frax 提议 USDH 由 frxUSD 1:1 支持并零费率，Agora 则承诺 100% 净收入分成。Ethena Labs 亦有意参与竞标。Hyperliquid 现持有约 55 亿美元 USDC 存款。Paxos 提交为 HyperLiquid 发行稳定币 USDH 的申请提案Techub News 消息，稳定币发行商 Paxos 发布提案拟支持 HyperLiquid 稳定币 USDH。Paxos 表示致力于将 Hyperliquid 作为其首要任务，并成立了新实体 Paxos Labs，Paxos Labs 收购了 Molecular Labs，后者是 LHYPE 和 WHLP 背后的基础设施提供商。LHYPE 和 WHLP 这两个基础架构自 HyperEVM 上线第一天起就一直为 Hyperliquid 生态系统提供支持。Paxos 表示，若获选成为 USDH 发行商，其将实行收益分享计划，Paxos 将从支持 USDH 的储备中分配 95% 的利息来回购 HYPE，并将其重新分配给生态系统计划、合作伙伴和用户。Flare 在 Hyperliquid 上正式推出 FXRP/USDH 现货市场，将 XRP 的流动性和实用性扩展至新的生态系统。此次开设的 FXRP/USDH 市场是继先前推出的 FXRP/USDC 交易对之后的第二个 FXRP 现货市场，被视为 Hyperliquid 内 XRP 交易基础设施建设的重要进展。 Flare 此次推出 FXRP/USDH 上市，旨在提升 XRP 基础资产的交易可及性，并增强 Hyperliquid 及整个 HyperEVM 生态系统的流动性。FXRP/USDH 现货市场可直接在 Hyperliquid 平台进行交易，进一步拓宽了 FXRP 的应用范围。 USDH 是 Hyperliquid 生态系统的原生基准资产，是由 Native Markets 于 2025 年 9 月推出的稳定币。Native Markets 团队由来自 Uniswap、贝莱德、Stripe、Circle 和 Ramp 的行业资深人士组成，USDH 自推出后迅速成为整个 HyperEVM 的核心支付和结算层。USDH 的增长基于其链上交易量、去中心化的流通结构，以及与借贷、期权、收益应用等多种 DeFi 服务的深度整合。 USDH 的特点是由美国国债和现金类资产提供 1:1 全额抵押，并具备机构级托管基础设施。此外，它提供较低的交易者手续费和较高的做市商返利等原生交易激励，被认为为 FXRP 与 Hyperliquid 快速增长的金融层共同扩张提供了适宜的环境。 FXRP 虽仍是处于早期阶段的现货资产，但在 Hyperliquid 首次推出后，已获得社区、生态合作伙伴及媒体的广泛积极反响。这表明市场对在 Hyperliquid 获得 XRP 敞口的需求明确，并且对连接 XRPL、Flare 和 HyperEVM 的无缝资本流动路径抱有高度期待。 Flare 正在迅速应对这一需求，填补基础设施空白。在 FXRP/USDC 现货市场推出一周后，便增加了从 Flare 直接桥接 FXRP 至 HyperEVM 的功能。未来，基于 Flare 智能账户的专用 FXRP 桥将上线，实现在 Hyperliquid 上一键提款至 XRP 账本。这被视为在保持 FXRP 正式锚定的同时，实质性扩展 Hyperliquid 内 XRP 交易活动的核心功能。 Flare 强调，扩大 FXRP/USDH 交易对是深化流动性、改善资本效率、吸引新交易者的关键一步。Flare 联合创始人 Hugo Philion 表示："FXRP 将在 Hyperliquid 上确立其作为 XRP 代表资产的地位。此次 FXRP/USDH 的推出是生态系统中推动 FXRP 增长的又一个重要里程碑。" 他补充道："我们将与 Native Markets 紧密合作，与 HyperEVM 生态系统共同扩展 FXRP。" 目前 XRP 衍生品市场已形成超过 20 亿美元的未平仓合约，但能够有效对冲或管理这些头寸的链上现货基础设施却有限。FXRP 在 Hyperliquid 上市，通过 FXRP/USDC 和 FXRP/USDH 两个现货市场，提供了补充现有衍生品交易的结构。 这使得交易者能够实施结合现货和永续合约的对冲策略、Delta 中性或方向性策略、现货与衍生品之间的套利，并获得更深的 XRP 流动性路径。FXRP 可随时通过 Flare 的 FAssets 桥接回 XRPL，从而保持其在 Hyperliquid、HyperEVM 和 XRP 账本之间的自由流动性。 Flare 期待以 FXRP/USDH 现货市场的推出为契机，进一步扩大 Hyperliquid 内的 XRP 交易策略和链上金融应用场景。FXRP/USDH 市场现已在 Hyperliquid 开放交易，为希望扩大 XRP 敞口和实施高级交易策略的用户提供了新的选择。
