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香港 Web3 每日必读：Ondo Finance 向 SEC 提交代币化证券路线图，HashKey 拟最早于 12 月 17 日在港启动 IPO整理：Nona，Techub News
TinTinLand
恐贪指数：24（恐慌）
比特币价格：$90,827
BTC/ETH 现货 ETF 资金流动（上周）
BTC 净流出：$87.77 M
ETH 净流出：$65.59 M
香港
BTC/ETH 现货 ETF 资金流动（上周）
BTC 净申购：72.56 BTC
ETH 净申购：0 ETH
2025 年香港 12 月活动精选
我们特别梳理了香港 12 月份加密领域值得关注的活动，这些活动将为您打开通往 Web3 未来的窗口。
监管/宏观
韩国金融委推进《虚拟资产二阶段立法》，要求平台方承担「无过失损害赔偿责任」
因 Upbit 近期约 400 亿韩元黑客事件暴露监管空白，韩国金融委员会正推进《虚拟资产二阶段立法》，拟在虚拟资产交易所发生黑客攻击或系统事故时，要求平台方承担类似银行业的「无过失损害赔偿责任」，与传统金融机构适用同等级责任标准。
美 SEC 主席：预计未来数年全球金融体系将以比特币和加密货币资产为基础
美国证券交易委员会（SEC）主席近日接受采访时表示，比特币及更广泛的加密货币资产有望在未来数年内成为全球金融体系的底层基础，「这将是世界发展的方向」。并称传统金融基础设施预计将逐步向加密原生技术过渡，加密货币资产在全球资金流动与金融市场中的角色将持续提升。
国证监会主席吴清：行业机构要稳步探索及推进人工智能、大数据、区块链等技术在资本市场的布局和应用
中国证监会主席吴清 12 月 6 日在中国证券业协会第八次会员大会上表示，当前金融科技创新方兴未艾，正深刻改变甚至重塑金融市场生态。行业机构要善于思变、应变、求变，积极研究，稳步探索，推进人工智能、大数据、区块链等技术在资本市场的布局和应用。他表示，证监会将和行业协会一道，畅通证券业创新试点工作的机制，丰富监管沙盒等应用场景，同时完善对金融创新活动的监测监管和风险应对机制。
巴基斯坦财政部举办关于国家数字资产框架的磋商会议
巴基斯坦财政部举办了关于国家数字资产框架的磋商会议，巴基斯坦国家银行高层领导、巴基斯坦主要银行总裁以及币安联席 CEO Richard Teng 等高级管理人员参加了讨论。会议重点讨论了巴基斯坦在构建安全、透明和创新驱动的数字资产生态系统方面应采取的下一步措施，包括：负责任地推广 on/off-ramp 基础设施、加强合规性和反洗钱 / 反恐融资标准、提高数字市场透明度等。
印第安纳州议员提议将比特币纳入养老金和加密货币支付保护
印第安纳州一位议员提出了一项以加密货币为中心的法案。该法案要求公务员使用的退休和储蓄计划必须提供加密货币交易基金作为投资选项。此外，该立法还将限制地方政府制定「不合理地」限制数字资产在支付、加密货币挖矿或个人自行保护数字资产方面的使用规则的能力。该法案已提交印第安纳州众议院金融机构委员会。
欧盟寻求将加密货币监管权转移至欧洲证券及市场管理局
欧盟委员会计划将对加密货币公司的监管权转移给欧盟的市场监管机构，这是「全面整合」金融市场的一揽子措施的一部分。欧盟委员会表示，将加密货币监管纳入欧洲证券及市场管理局 (ESMA) 的职权范围，将使监管更有效，并有利于跨境活动。此举旨在解决 27 个成员国之间监管方式差异导致的分散问题。此前，包括法国 AMF、奥地利 FMA 和意大利 Consob 在内的个别国家监管机构曾对 MiCA 的实施提出担忧，并要求 ESMA 加强控制。该提案仍需经欧洲议会和欧洲理事会谈判并批准。
中银原副行长：坚决遏制包括稳定币在内的虚拟货币的政策取向已经完全明确
中国银行原副行长王永利发文《中国为何坚决叫停稳定币？》，文章称中国加快数字人民币发展，坚决遏制包括稳定币在内的虚拟货币的政策取向已经完全明确。这是出于中国移动支付和数字人民币全球领先优势、人民币主权安全和货币金融体系稳定等多方面因素的综合考虑。
中国互联网金融协会等七家协会联合发布关于防范涉虚拟货币等非法活动的风险提示
近期，与虚拟货币相关的概念快速升温，一些不法分子借机鼓吹有关交易炒作活动，打着稳定币、空气币（π币等）、现实世界资产（RWA）代币、「挖矿」的幌子开展非法集资、传销诈骗等非法活动，并使用虚拟货币转移违法犯罪所得，严重侵害了社会公众的财产安全，扰乱经济金融正常秩序。
项目/公司动态
a16z：治理低效及休眠代币两大问题导致比特币面临更严峻的量子威胁
a16z 发文表示，比特币面临着两大现实问题的挑战，使得其转向抗量子数字签名已变得刻不容缓。首先是治理效率问题，比特币的升级进程极其缓慢。社区若无法就解决方案达成共识，任何争议性议题都可能引发破坏性硬分叉。其次是迁移的主动性问题，比特币向抗量子签名的过渡无法被动完成，持有者必须主动迁移资产。这意味着大量处于休眠状态、易受量子攻击的币种将失去保护。据估算，此类易受量子攻击且可能遭弃置的比特币数量达数百万枚，按当前市值计算价值高达数千亿美元。
Strategy 承销商 Clear Street 计划最早于 2026 年 1 月推进上市
美国金融服务集团 Clear Street 计划最早于 2026 年 1 月启动上市进程。Clear Street 近年已成为加密货币相关股票发行的重要承销商之一，曾多次为比特币财库公司 Strategy 提供股票发行承销服务，也曾担任特朗普媒体与科技集团等项目的承销商，具体上市时间表与估值安排仍有待公司及监管后续披露。
比特币金融服务公司 ProCap Financial 将于 12 月 8 日在纳斯达克上市交易
美国投资人 Anthony Pompliano 宣布，其创立的比特币金融服务公司 ProCap Financial 正式完成合并并购，将于 12 月 8 日星期一在纳斯达克开始交易，股票代码为 BRR 。
Ondo 向 SEC 提交代币化证券路线图
Ondo Finance 已向美国证券交易委员会（SEC）提交其代币化证券路线图，其表示：直接注册、受益所有权以及包装和关联证券所有权模式在当今金融市场中都并存，且在链上都有重要作用。
Jupiter：HumidiFi 代币 WET 公售将于 12 月 8 日重启，增加反 Bot 措施
12 月 6 日，Jupiter 在 X 发文表示，WET 公开销售阶段将于北京时间 12 月 8 日 23 点重新启动。Jupiter 将与 HumidiFi 团队合作，增加并完善反机器人措施。由于目前已部署的 WET 代币存放在已完成锁定的预售金库中且无法取回，团队将铸造一种新的代币以支持公开销售的重启。
富兰克林邓普顿公布现货 SOL ETF 详情：初始持仓 1.7 万枚，质押奖励将纳入收入
富兰克林邓普顿官方发布旗下现货 Solana ETF 详情信息，该 ETF 的初始 SOL 持仓量为 1.7 万枚（由 Coinbase Custody 负责托管），持仓市值约合 240 万美元，此外目前该 ETF 的流通股数量为 10 万份，交易费率为 0.19%。该基金会将持有的 SOL 进行质押以获得奖励，并会将相关 SOL 质押奖励纳入收入。
Grayscale 向 SEC 提交 S-1 注册声明，申请推出 SUI ETF
Grayscale 已向美国 SEC 提交了 S-1 注册声明，申请推出 Grayscale Sui Trust (SUI) ETF。
加拿大国家银行买入价值约 2.73 亿美元的 Strategy 股票
资产规模达 3980 亿美元的加拿大国家银行披露，他们买入比特币金库公司 Strategy（MSTR）的 147 万股股票，价值约 2.73 亿美元。
知情人士透露，HashKey 拟最早于 12 月 17 日登陆港交所，募资规模预计至少 2 亿美元
HashKey Holdings Ltd. 计划最快于下周启动在香港 IPO（首次公开募股）的认购，计划筹集至少 2 亿美元，并最早于本月 12 月 17 日在港交所上市，知情人士补充称本次 IPO 的规模和时间等细节仍有可能发生变化。
深度&前瞻
去中心化的大陆，欧洲 Web3 的真实样貌
从瑞士楚格的「加密谷」，到巴黎的 Station F 孵化器；从柏林区块链周，到阿姆斯特丹的 DeFi 创新社区，这片古老的大陆一直在用自己的方式，书写着一套与美国、亚洲截然不同的加密叙事。当我们把目光从美国、日韩、中东的加密狂热中抽离，转向这片相对沉静的世界时，一个问题浮出水面：欧洲在加密世界版图中，到底是怎样一种特殊的存在？
加密热潮「席卷」美国军界
美军或许堪称全球最剽悍的投资俱乐部，在这场牛市中正所向披靡。现役军人在科技股和比特币市场赚得盆满钵满，甚至在航母甲板上交换着小众加密货币的投资心得。随着股市屡创新高，军事基地停车场里新款保时捷与悍马车日益增多，身着作战服的网红们则在社交媒体上向粉丝传授致富秘籍。
观点
美 CFTC 正式开放加密现货产品交易，将是重塑美国数字商品市场的新起点？
长期以来，美国在加密货币监管方面一直面临着 SEC 与 CFTC 权责划分不清晰的困境，随着双方先后推出「加密项目」（Project Crypto）计划和「加密冲刺」计划，这一「地盘之争」得以结束，局面也开始发生积极转变。
从 ETH 到 SOL：为什么 L1 最终都会输给比特币？
对 L1 来说，证明自身价值的门槛已经提高。它们的叙事与 BTC 相比已无法具有足够吸引力，也不能再依赖市场狂热来长期支撑估值。
Ondo 叩响新大门，股票代币化是「旧酒新瓶」，还是金融市场的下一场革命撰文： Lacie Zhang, Bitget Wallet 研究员
2025 年 9 月 3 日，Ondo Finance 正式启动股票代币化平台「Ondo Global Markets」，首批上线超过 100 种代币化股票，并在年底前计划扩展至 1000 种。此举不仅是 Ondo 自身战略布局迈出的坚实一步，更被业界广泛认为是股票代币化从理论迈向规模化实践的一次关键验证。
当华尔街的百年交易规则与区块链的无信任技术正面交锋，一场关于效率、流动性与合规的深刻变革正在酝酿。Bitget Wallet 研究院在本文中将回归基本面，从价值逻辑、实现路径与合规框架三个核心维度，对当前股票代币化市场进行一次系统性的梳理与呈现。
万亿市场的想象力：剖析股票代币化背后的价值逻辑
股票代币化并非一个新概念，但其背后蕴含的潜力足以重塑现有金融格局。当前所有代币化股票的总市值不足 4 亿美元，与英伟达（NVIDIA）单只股票超过 4 万亿美元的市值相比，犹如沧海一粟。这巨大的反差既揭示了赛道早期的困境，也预示着其无与伦比的增长空间，其核心价值主要体现在以下三个方面。
首先，它致力于对传统交易结算体系进行颠覆性优化。当前主流的「T+N」延时结算机制，是资本市场效率的一大瓶颈，它意味着投资者的资金在交易完成后仍需被冻结一至两天，这种无效占用不仅限制了资本的再投资能力，也衍生出结算过程中的对手方风险。而股票代币化通过「原子化结算」，使得资产所有权的转移与资金的支付同步完成。这种模式不仅能支撑起一个全天候不间断的全球交易市场，更将大量沉淀在清算流程中的资本解放出来，为整个市场的流转效率带来质的飞跃。
其次，股票代币化有助于拆解传统跨境投资的复杂壁垒。在传统模式下，一笔跨国证券投资需要穿透由托管行、清算所、经纪商构成的层层中介网络，每一个环节都意味着时间成本和金钱成本的双重叠加。代币化技术则提供了一种全新的思路，它允许将投资者身份认证（KYC）、反洗钱（AML）等合规逻辑直接编程到资产协议层。这相当于为资产本身赋予了「合规自检」的能力，从而极大地削减了交易流程中的信任中介和人工审核环节，为构建一个更扁平、高效、低成本的全球化资本市场铺平了道路。
最后，从更宏观的视角看，其终极价值在于扮演了沟通传统金融（TradFi）与去中心化金融（DeFi）两大平行世界的关键桥梁。一方面，它为习惯了既有投资标的的庞大传统资本，提供了一条低门槛的「上链」通道，使其无需投身于全然陌生的 DeFi 协议，便能率先享受到区块链技术带来的效率红利。另一方面，它也为原生于数字世界的加密生态注入了亟需的稳定性和价值支撑，这些有着真实盈利能力和强大基本面支持的蓝筹资产，能够有效对冲加密市场固有的高波动性，同时为链上 DeFi 注入新的稳健抵押品。这种双向的价值赋能，使其有望成为未来新金融体系下的核心支柱。
三条殊途，一个同归：解码股票代币化的实现路径
尽管前景广阔，但如何将现实世界中的股票权益安全、合规地映射到区块链上，始终是业界探索的核心。目前，市场主流的发行模式大致可归为三类，它们在资产支持、投资者权利和风险程度上存在显著差异。
三种发行模式梳理表
第一条是「第三方托管与外部渠道」模式。以 Backed Finance 的 xStocks 系列为典型，其运作逻辑是通过构建一个独立的法律实体（SPV）持有真实股票，再由第三方机构进行链下资产托管与审计，最终通过主流交易所触达用户。该模式的信任根基在于托管方的公信力与资产的透明度，但投资者获得的通常是与标的资产挂钩的经济权益，而非完整的法定股东身份。
第二条是「持牌机构自营」模式，这被视为一条在合规性上最为严谨的路线。其精髓在于，由持有相应证券牌照的实体，亲自下场打造一个覆盖资产发行、交易撮合到清算结算全流程的垂直整合体系。诸如 Robinhood、Ondo Finance 及 Dinari 等机构，均在此路径上布局。该模式法律与技术门槛最高，但相应地，也能为投资者提供最高级别的法律保障。
第三条则是风险敞口最大的「合成衍生品」模式。以一度活跃但现已沉寂的 Mirror Protocol 为例，其发行的并非代币化股票，本质是模拟股价表现的金融衍生工具，背后并无真实股票作为 1:1 的价值支撑。用户仅获得价格波动的风险收益，不具备任何股东资格。由于缺乏实物资产的锚定，这类平台面临着资产脱锚与合规的双重高压。
值得注意的是，这些模式在实践中并非泾渭分明，而是呈现出动态演化的趋势。持牌发行方为了增强流动性，通常也会结合第三方托管与交易所接入策略；而非持牌项目方则在积极寻求牌照，向合规的自营模式靠拢。这背后反映出一个清晰的行业共识：合规，是通往未来的唯一门票。
手握「王牌」的 Ondo：合规为何是终极护城河？
在上述几条探索路径中，Ondo Finance 的选择尤为突出。作为代币化市场的头部玩家，其核心战略直指行业的最高壁垒——在美国严苛的监管框架内，打造一个全流程合规的代币化股票体系。要实现这一目标，同时持有三张关键的金融牌照是前提，而 Ondo 正是市场中为数不多已跨越此门槛的机构。
美国三大合规牌照梳理表
第一张牌照是转让代理（Transfer Agent, TA）。其核心职能是作为发行方的官方「股东名册管家」，精确记录证券的所有权归属。在代币化业务中，TA 是确保链上数字凭证与链下法律权益精准映射的基石，是整个合规体系的信任根基。
第二张牌照是经纪自营商（Broker-Dealer, BD）。这是从事一切证券业务的通行证。在代币化场景下，无论是用户用法币购买代币（铸造），还是卖出代币换回资金（赎回），都必须由持有 BD 牌照的实体来执行底层股票的交易。它是连接投资者与一级市场的核心合规枢纽。
第三张，也是获取难度最高的牌照，是另类交易系统（Alternative Trading System, ATS）。它授权实体运营一个受监管的二级市场交易平台。如果没有 ATS 牌照，平台只能处理发行与赎回，用户之间无法进行点对点的合法交易。因此，ATS 是解锁代币化股票真正流动性的关键钥匙，是解决行业长期流动性困境的终极方案。
Ondo 通过前瞻性的布局，将这三类牌照悉数收入囊中，构建了一个强大的业务闭环。这不仅使其区别于依赖欧洲监管框架或仅持有单一牌照的竞争对手，更意味着它有潜力在美国本土，为投资者提供一个从一级市场申购到二级市场交易的全流程合规服务。这道由牌照构筑的「护城河」，正是 Ondo 最核心的竞争力所在。
结语：革新，还是「旧酒新瓶」？
股票代币化描绘的，正是一幅传统金融与数字世界深度融合的未来图景——一个跨越时区、即时清算、无限可能的全球价值网络。它所撬动的，可能是百万亿美元传统资产的数字化迁徙，以及一次彻底的全球资本格局重塑。然而，两大生态的碰撞，既带来了效率革命的火花，也伴随着监管规则与投资文化的剧烈摩擦。
Ondo Finance 以其合规为先的姿态入场，更像是在这个充满不确定性的交汇点上，进行了一次方向性的探索。它能否凭借强大的牌照优势，在严苛的监管框架下为市场趟出一条通路，并真正吸引两大世界的增量资本？这场宏大的金融创新，最终将催生出一个全新的高效市场，还是会因「水土不服」而沦为又一个「旧酒新瓶」的故事？答案的揭晓，有赖于市场先行者们的持续博弈与时间的最终裁决。
加密与美股双向奔赴，盘点 8 大证券代币化交易平台撰文：Golem，Odaily 星球日报
近期，「加密」与「美股」这两个关键词被频繁联系在一起。一方面美股上市公司扎堆开启购买加密资产风潮，SharpLink、GameStop 等公司依靠此策略股价在短期内被大幅拉升；另一方面是加密企业开启美股 IPO 上市之路，USDC 稳定币发行商 Circle 6 月 6 日上市首周收盘价为 107.7 美元，与 31 美元的 IPO 定价相比，涨幅达 247.4% 。BitMEX 联合创始人 Arthur Hayes 也发文感叹，Circle 上市会是加密 IPO 狂热的开端。
如此狂热的景象也使「吃不到葡萄」的加密人心里犯痒，但若这真是一场新的流动性盛宴，加密人又怎会甘心缺席？因此在这样的趋势下，链上交易美股也成为热门话题。
证券代币化（STO）实际在 RWA（真实世界资产）诞生之前就已存在， 2020-2021 年期间 FTX、币安等就推出过美股代币化交易服务，不过彼时的加密监管环境并不友好，证券代币化交易业务没能延续。但随着如今美国加密监管环境改善、加密与传统金融日益融合，花旗、摩根大通、Robinhood 等也都开始入局探索美股代币化业务。
天时地利人和之下，市场上的链上证券交易平台也可能会成为下一个风口，Odaily 星球日报将在本文中盘点市场上可使用加密资产购买美股的交易平台，供读者参考。
Bybit
中心化交易所 Bybit 于 5 月 19 日在自己的 TradFi 平台上推出了基于 USDT 的股票差价合约 (CFD) 交易。Bybit TradFi 平台是一个多资产交易平台，可使交易者能够使用单一账户进入全球金融市场。用户只需创建 MT 5 账户就可以直接使用 USDT 抵押品交易美股，股票目前共包含 78 支，包括 Apple (AAPL)、Tesla (TSLA)、Nvidia (NVDA)、Amazon (AMZN)、Microsoft (MSFT) 和 Alphabet (GOOG) 等，完整股票列表见官方公告。
与股票现货交易不同，股票差价合约交易并不真实购买股票，而是直接根据价格走势进行交易。当用户在 Bybit TradFi 平台开仓 CFD 仓位时，本质上是在与平台签订合约，结算开仓和平仓时股票价格之间的差额，用户最高可使用 5 倍杠杆。
Bybit 平台对每股收取 0.04 USDT 费用，最低交易规模为 5 USDT。
MyStonks
MyStonks 是在 Meme 币 Stonks 社区 CTO 基础上创建的去中心化加密资产交易平台，用户也可在该平台 Stonks 100 板块购买美股，其中包含 AAPL、AMZN、DIS、GOOGL、META、MSFT、NFLX、NVDA 等 95 支美股及 5 只在美国上市的加密和股票 ETF。
当用户在 MyStonks 平台购买美股时，MyStonks 会在 Base 链上按 1: 1 铸造对应份额的美股代币发放至用户链上钱包地址；当用户出售美股代币时，MyStonks 平台会进行逆向操作，将美股代币变现为稳定币并转至用户账户，同时 1: 1 销毁对应的美股代币，买卖过程都采用 ChainLink 预言机作为报价提供方。同时平台收取 0.3% 的美股代币交易手续费。
MyStonks 并不是简单的链上数据盘，当用户在平台上买卖美股代币时，MyStonks 也会在链下 1: 1 买卖对应的美股，并由全球资管巨头富达进行托管，MyStonks 首批托管的资产规模达 5000 万美元。
Ondo Finance
Ondo Finance 是一个去中心化化的机构级金融协议，并且已经与特朗普家族项目 WLFI 达成合作，是「美国币」概念的热门标的。早在 2 月 5 日，Ondo Finance 就发文宣布即将推出 RWA 代币化交易平台 Ondo Global Markets (Ondo GM)，允许用户买卖由现实资产 1: 1 支持的股票、债券和 ETF 代币。但这项服务不给美国用户提供。
所有 Ondo Global Markets 的 RWA 代币将原生发行在 Ondo Chain 上，用户也可通过 Ondo Chain 内置的跨链功能与其他链交互。Ondo Global Markets 计划在今年晚些时候推出，具体时间官方暂未公布。
Backed
Backed 是一家瑞士的资产代币化发行商，主要致力于将股票和 ETF 代币化。Backed 已经在多链上推出了 bCOIN、bCSPX、bTSLA、bNVDA、bMSTR 等 10 种美股代币，但 Backed 本身没有推出美股代币交易平台，用户可以直接通过链上 DEX，如 CoW swap、1inch 等交易其推出的美股代币。
Backed 符合瑞士 DLT 法案的监管框架，是为数不多拥有合规资质的美股代币化平台。Backed 采用的也是 1: 1 担保制，每在链上铸造一个美股代币，就会在二级市场中购入相应的美股股票，美股资产由一家瑞士托管银行管理，同时定期发布储备证明。
Backed 在 2024 年 4 月 30 日完成了 950 万美元融资，由 Gnosis VC 领投，cyber Fund、Blockchain Founders Fund、Stake Capital 等参投。近期，Backed 与中心化交易所 Kraken 合作，计划推出全新的股票代币化交易平台 xStocks，具体上线时间未知。
Dinari
Dinari 是一家专注于将传统证券资产（如股票、债券、ETF）代币化的合规基础设施平台，用户可以在其美股代币交易平台 dShare 上交易近百种美股，包括 Apple、Amazon、微软、英伟达和 Coinbase 等。但用户需要完成 KYC 才可进行交易，目前平台仅支持美国和加拿大地区 KYC，用户需要提供政府颁发的身份文件（驾驶证、护照等）和居住证明（当前的公用事业账单、显示地址的银行账单等）。
在 Dinari 上，美股以 dShares 的形式存在，dShares 是 Arbitrum One 上的 ERC-20 代币，dShares 仅在从证券交易所购买股票时铸造，实行 1: 1 抵押制。Dinari 是在美 SEC 注册的合规股票过户代理公司，因此 dShares 背后支撑的美股资产均由其管理。
用户使用 USDT 等稳定币在链上交易美股代币，同时持有代币也可获得股息分红。股息由 Dinari 发放给用户，美股代币持有人将在 Arbitrum One 上以 USD+ 的形式收到股息，USD+ 是 Dinari 发行的稳定币资产。此外，在以太坊主网交易每笔订单将收取 10 美元固定费用，若在 L2 中交易，每笔订单将收取 0.2 美元固定费用。
Dinari 明确表示将不会推出 Dinari 代币。2025 年 5 月 1 日 Dinari 完成 1270 万美元的 A 轮融资，由 Blockchange 和 Hack VC 领投，Blizzard Fund、VanEck、F-Prime Capital、Factor Capital、Arete Capital、金沙江创投、Silvermine Capital 参投。
Helix
Helix 是一个基于 Injective 构建等去中心化加密货币交易所，主要用于交易跨链现货和永续合约市场。同时其也支持使用 USDT 交易部分美股，包括 META、TSLA、NVDA、MSTR 和 COIN 等 13 支美股。
Helix 上的美股以 iAssets 资产的形式存在，iAssets 是一种现实世界资产（RWA）衍生品，可将传统市场（如股票、商品和外汇）以完全链上、可组合和资本高效的形式带到 Injective 上。iAssets 无需预先注资或包装标的资产，相反，它们纯粹以合成衍生品的形式存在，背后没有托管的美股资产。
因此，iAssets 与其他链上永续合约代币的交易方式完全相同， 7* 24 小时全天候交易，用户使用 USDT 或其他稳定币作为保证金，美股可用的杠杆为 25 倍，仓位以 USDT 结算，而非实物交割。合约挂单费和接单费分别为 0.005% 和 0.05% 。
目前 Helix 已经上线了交易积分计划，但返佣奖励暂处于内测阶段。
Swarm
Swarm 是一个为代币发行、流动性和交易提供合规的 DeFi 基础设施，同时用户可通过其推出的 DEX dOTC 交易美股代币和黄金，包括 AAPL、NVDA、MSFT、COIN 和 TSLA 等 12 种美股代币。Swarm 支持用户在以太坊主网、Polygon 和 Base 上使用 USDC 等稳定币购买美股代币，交易费用设定为 0.25% 。
Swarm 上的美股代币由 SwarmX GmbH 发行，SwarmX GmbH 是 Swarm 的子公司。Swarm 上的美股代币也由实物股票 100% 支持，底层美股资产由机构托管人持有，并由代币受托人验证，储备资产信息每月公开披露。
DigiFT
DigiFT 是一家新加坡合规的 RWA 加密交易所，由新加坡金融管理局（MAS）授予认可市场运营商（RMO）和资本市场服务（CMS）提供商的许可证。2023 年 2 月 28 日 DigiFT 完成 1050 万美元的 Pre-A 轮融资，由盛大集团领投，HashKey Capital、Hash Global、Xin Enterprise、北拓资本参投。
DigiFT 目前共推两款产品，分别为与景顺美国高级贷款策略表现挂钩的结构性票据 iSNR 和 UBS-USD 货币市场投资基金代币 UMINT。经过 KYC 认证的用户可在以太坊主网上使用 USDC 等稳定币购买这两款产品。
虽然，DigiFT 暂未直接推出代币化美股产品，主要为基金、债卷等 RWA 资产，但未来或许将会开放美股等证劵代币化市场。
美股代币化真正引爆市场还需找到新的 PMF 契合点
美股代币化确实具备打破地域与 KYC 限制、支持 7 × 24 小时全天候交易、让非美国用户低成本持有美国资产、避免高额跨境手续费等多重优势。然而，尽管机构曾预言美股代币化将带来万亿美元级的 RWA 市场，根据 RWA.xyz 数据，如今整个 RWA 规模也仅约 230 亿美元，其中代币化股票不过占 3.13 亿美元，市场规模远未达到想象中的高度。
究其根源，一方面是大多数美股代币化交易平台的合规模式尚不成熟，存在「数据盘」、不透明等问题，甚至可能毫无资质；而真正建立了完备合规资质的平台，对用户的 KYC/AML 限制却接近甚至超过传统券商，使得很多加密用户在体验上并未获得实质便利。
另一方面，美股本身在全球已有成熟、透明且合规的二级市场，对那些真正想交易美股的用户而言，其准入门槛与传统券商并无显著差异，甚至在部分环节更趋繁琐，未能为用户带来实质性便利。更为关键的是，对追求高频、大波动套利的加密原生用户来说，美股标的的波动区间还是太窄，远不及加密合约或链上 Meme 币带来的刺激感。James 和凉兮只能诞生于加密市场而不会诞生在美股市场。
由此看来，单纯把美股「搬上链」还不足以撬动加密资金的集体涌入。要让美股代币化真正引爆市场，平台和项目方需要找到新的 PMF 契合点。
但无论如何，展望未来，美股代币化依然有着广阔的想象空间。一旦抓住加密用户的核心需求，并在产品设计上找到真正的 PMF，链上美股交易就不再只是一个噱头，而将成为全球资本市场与 Web3 世界有机融合的桥梁。
Ondo ：RWA 龙头的产品线、竞争对手和代币估值分析撰文：Alex Xu，Mint Ventures
引言：此刻关注 RWA 赛道的必要性
在这一轮创新乏善可陈的加密周期，我们没有看到像上一轮的 Defi、NFT 乃至 Gamefi 的新赛道，Meme 投机成为了市场交易的主要热点，然而随着项目的批量化生产、流动性提取节奏的不断加速、题材的耗尽，Meme 市场也进入了注定的萧条周期。而作为本轮新题材的众多 AI 项目们由于仍未在 Crypto 和 AI 之间找到恰当的产品契合点，赛道的商业逻辑脆弱，也很难吸引到长期的产业投资和长线资金进入。
Web3 赛道商业化探索的全线哑火，缺乏坚实产业逻辑的投资叙事，是本轮 BTC 之外大部分加密资产提前进入「熊市」的主因。而应用赛道的萧条，也直接导致了负载应用的公链平台估值的不断下滑，造成了以 ETH 为代表的公链资产对 BTC 汇率的持续下跌。与此同时，BTC 受益于基本面的多维改善（合规投资通道打开、政府储备、纳入上市公司和主权基金资产负债表、监管转向友好……），在经历了几个月的中期回调后，如今再次回到了新高位置附近，积累了比较丰厚的未实现利润。而这部分资金兑现部分利润，寻找弹性更好的山寨资产进行布局的需求仍然存在。
问题是，买什么？
横向对比其他加密赛道，RWA 可能是更值得关注的重点类别之一。笔者在《美股上链和 STO：一场隐而未发的叙事》一文中阐释了背后的思考：从商业逻辑来说，美股以及更多 RWA 资产的代币化的价值主张清晰，供需双方的需求比较明确；另外，以美国为代表的监管环境改善，为这个赛道的爆发提供了契机，影响力强大的传统金融机构对此都跃跃欲试。
基于此，笔者近来对众多 RWA 项目展开了调研，而 Ondo 作为其中的代表项目值得重点分析。在报告中，我将从 Ondo 的业务现状、团队背景、竞争情况、挑战与风险几个方面展开分析，并对其目前的估值水平与其他同赛道项目进行对比。
PS：本文为笔者截至发表时的阶段性思考，未来可能发生改变，且观点具有极强的主观性，亦可能存在事实、数据、推理逻辑的错误，本文所有的观点均非投资建议，欢迎同业与读者的批评和进一步探讨。
1. 业务现状
1.1 产品矩阵
Ondo Finance 是一家专注于将传统金融资产（Real-World Assets, RWA）代币化并引入区块链的机构级平台，它也是目前已发币的 RWA 项目中品牌知名度最高、产品线最为完善的代表性项目。Ondo 旗下产品囊括了代币化基金、生息稳定币、借贷平台、代币化资产发行协议、代币化资产交易平台以及自有的合规区块链，覆盖了 RWA 从发行、托管到交易流通的全环节。我们也可以把它的产品分为资产类、协议类和基础设施类。接下来，我们来看看 Ondo 目前的主要产品。
1.1.1 资产类产品
OUSG（Ondo Short-Term US Government Bond Fund）
一种以美国国债为支撑的代币，针对合格投资者（Qualified Purchasers）发行，要求严格的 KYC/合格投资者认证。投资者购买 OUSG，相当于持有由专业基金管理人投资于短期美债资产组合的份额，OUSG 的代币内在价值会随基金净值上涨而增加，相当于每日自动滚入利息收益。OUSG 的底层资产除了贝莱德 BUIDL 美债基金外，还包括富兰克林邓普顿（FOBXX）、惠灵顿、WisdomTree 、富达等发行的美债份额作为储备资产。
OUSG 的盈利模式
OUSG 对机构客户收取 0.15% 的管理费（management fee，目前暂未征收，25 年 7 月 1 日开始征收）和基金成本费（Fund expenses，也是 0.15%，征收中），其实际收益由底层美债利息减去这些费用产生。
USDY（US Dollar Yield）
收益型美元稳定币。USDY 面向非美国的个人和机构用户发行，通过短期美债和银行存款利息支撑收益。USDY 基础价格为 1 美元，但利息以每日结算的方式计入代币价值，让持币者自动获得收益。因此用户无需质押或锁定，持有 USDY 即可每天自动累积收益，USDY 的收益计算通常参考无风险利率（SOFR）减去 0.5% 的费率。
USDY 的盈利模式
Ondo 每月设定 USDY 的年化收益率（如某月为 4.25%），并将基础收益的大部分分配给持币者，自身留取约 0.5 个百分点作为管理费。此外，OUSG 和 USDY 都可以转换为带有 rebase 功能的稳定价值代币，分别为 rOUSG 和 rUSDY，他们的价值将保持不变，但代币数量会随着收益增加而上升，与 Lido 的 stETH 机制类似。
OUSG 和 USDY 的差异化定位
虽然光看定义，OUSG 和 USDY 是非常相像的产品，都将资金投向美国短期国债等高质量现金等价物，但实际上它俩仍在几个方面存在差别，定位也有不同：
· 资产组成差异：OUSG 通过持有多只受监管的政府债券基金份额（如贝莱德发行的 Buidl 基金、WisdomTree 发行的 WTGXX）来间接投资美债，组合多元且完全由政府相关证券构成。相比之下，USDY 采取直接持有策略，大部分资产为银行存款+短期国债的组合。USDY 没有投资于任何基金产品，银行活期存款占比显著更高。
· 收益与风险：两者收益水平均紧跟无风险利率（约 4-5% 年化），差距不大。但 USDY 因持有部分银行存款，其收益稳定性略高，净值几乎不受利率波动影响，同时通过 3% 的超额抵押增加了抗风险垫层。相应地，USDY 引入了一定的银行信用风险（虽已尽量缓释），而 OUSG 基本完全对应美国政府信用（信用质量更纯粹）。因此，USDY 在承担微小银行风险的同时，通过资产结构设计实现了收益稳定和风险隔离，对应地 OUSG 则更直接地反映国债市场利率，风险全来自国债利率波动。
· 流动性与赎回机制：OUSG 面向合格投资者，提供即时申赎和链上结算的便利，但二级市场转让受限，需要在受限环境中流通，只有经过 KYC 申请的机构地址可以持有。USDY 则在初始锁定期后（40 天）就能成为可自由交易的利息型稳定币，能在链上自由流通，这提高了它的流动性和广泛的可得性。不过也正是因为 40 天的等待期，USDY 的初始流动性不如 OUSG 即时。赎回方面，OUSG 支持直接换回 USDC，USDY 官方赎回需法币出金且有最低额度要求，所以一般情况下 USDY 持有者会通过二级市场交易来变现。
· 面值：OUSG 的基础面值为 100 美元，USDY 的基础面值为 1 美元。
我们也可以简单理解为：USDY 更侧重开放流通，且偏向零售端需求，定位为稳定币；而 OUSG 更强调封闭环境下的即时流动性，偏向机构端需求，定位为基金份额。
1.1.2 协议类产品
Flux 借贷平台
Flux Finance 是一个基于 Compound V2 资产池模型开发的去中心化借贷协议。支持用户将高质量 RWA 资产（目前只支持 OUSG）作为抵押，借出稳定币，以及将闲置稳定币出借赚取利息。Flux 目前支持存入和借出 USDC、DAI、USDT、FRAX 等稳定币。同时针对 OUSG 等受限资产实施权限控制（需白名单地址才能作为抵押品），兼顾合规。Flux 由 Ondo DAO 治理，即 ONDO 代币持有人通过治理掌控参数和资产列表。Flux 的出现使得持有 OUSG 的用户可以抵押获得流动性。
在可用抵押资产类型只有 OUSG 的情况下，Flux 并不起眼，几千万美金存借款的业务量级也不算大。但是当未来越来越多的 RWA 资产被引入链上，Flux 将成为 Ondo 生态的关键组件，为生态内的 RWA 资产提供借贷流动性。
Ondo Global Markets (简称 GM)
Ondo 在 2025 年 2 月纽约举办的首届 Ondo Summit 上正式公布了 GM 平台的设计，这是 Ondo 规划中的传统资产代币化平台，旨在将数千种公开交易的证券（股票、债券、ETF 等）上链，Ondo 也将该产品的愿景称为「华尔街 2.0」。Ondo GM 预计面向美国境外投资者开放，所有发行的 GM 代币都有真实证券 1:1 背书，并可像稳定币一样自由转让并可以在 Defi 中应用，但在发行和赎回层面内置合规权限控制。
Ondo 指出当前传统投资环境存在高费用、渠道受限、流动性碎片化等弊端，GM 希望通过区块链实现更低成本、全天候（24/7/365）交易和即时清算。举例而言，投资者将能够像购买稳定币一样便捷地获取苹果、特斯拉、标普 500 ETF 等美股/基金的代币化版本，并可在非美国市场自由交易或参与链上金融服务。GM 平台还将支持代币持有者选择参与证券借贷赚取额外收益。
不过，目前 Ondo Global Markets 仍未正式上线，在其业务的官网页面，只模糊地表示「预期会在今年较晚的时间发布」。该业务应该还在进行产品、合规等多方面的准备，美国监管机构对于资产代币化的清晰的合规指引，以及相关立法的明确，会是该产品能顺利运行的重要前置条件。此外，Ondo Global Markets 将会在 Ondo Chain 上运行，下文将会详细介绍。
Nexus 资产发行协议
Ondo Nexus 是 2025 年 2 月推出的新技术方案，旨在为第三方发行的美债代币提供即时流动性。简单来说，Nexus 利用 OUSG 具备的即时铸销能力，充当不同发行主体之间的共同流动性层。Ondo 将 OUSG 的合格抵押品范围拓展至富兰克林邓普顿、WisdomTree、惠灵顿等公司的美债代币。这些合作机构发行的收益凭证（如 Franklin 的 FOBXX 基金代币等）都可被 Ondo 接受并兑换为 OUSG，从而实现各产品与稳定币之间的共享流动性。
通过 Nexus，一个持有第三方机构美债代币的投资者，可以 24/7 随时将其卖给 Ondo 换取 USDC 或其他稳定币，而 Ondo 则将该代币纳入自身资产池作为支撑，再铸造等值的 OUSG。这为整个市场提供了「即时赎回」机制，打破了传统基金只能工作日有限时间窗口赎回的限制。Nexus 的推出也加强了 Ondo 与贝莱德、富兰克林等资管巨头的合作关系。
1.1.3 基础设施类产品
Ondo Chain ：注重合规的许可 L1
2025 年 2 月，Ondo 宣布将推出自主的半许可区块链 Ondo Chain，专门为机构级 RWA 发行和交易设计。Ondo Chain 采用权益证明（PoS）共识，但验证者可以质押的资产不限于加密资产，也可以是有充沛流动性的真实世界资产，用以降低加密市场波动对网络安全的影响。验证节点将由经过许可的知名金融机构担任（意向顾问包括富兰克林邓普顿、惠灵顿、WisdomTree、Google Cloud、荷兰银行、怡安、麦肯锡等大型传统机构）。
该链的特点在于结合公链透明度和许可链的合规安全性：链上开放访问与开发，但验证层受控，以防止 MEV 攻击和满足监管要求。此外，Ondo Chain 原生支持关键金融功能（如股息分配、拆股等），提供链上证明（Proof of Reserves），由验证者定期审计保证每一代币都有足额实物资产背书。Ondo Chain 还将内置基于去中心化验证网络的跨链桥。而所谓的「开放」，指允许任何人发行代币、开发应用程序或作为用户或投资者访问网络。同时，用户身份识别和权限将是 Ondo Chain 的核心功能，允许资产发行者和应用程序开发者在适当的合约层面实施权限管理和转让限制，也就是说：尽管用户可以自由访问网络，但开发者可以在合约层面约定网络上的哪些用户可以访问它部署的协议和资产。
该链的目标是作为未来「华尔街 2.0」的底层架构，让机构能够在链上进行包括主经纪业务、交叉抵押借贷等操作，实现传统金融和 DeFi 的无缝融合。Ondo Chain 预计于 2025 年内测试上线，据称目前正与 PayPal、摩根士丹利、贝莱德等机构合作设计网络细节。
综上，Ondo Finance 已初步搭建起涵盖资产发行-流动性管理-基础设施的综合矩阵。其产品线从底层资产（美债、银行存款、公开证券）到链上协议和基础设施（借贷、跨链桥、专用链）相互协同，互相输送业务。
1.2 业务数据
尽管 Ondo Finance 的产品布局很多，但是目前真正已经上线的产品不多，资产类的产品即 OUSG 和 USDY，协议类的则是借贷产品 Flux。
OUSG 的业务数据
数据来源：Ondo 官网
目前 OUSG 的资产总规模为 5.45 亿美金，自从 23 年发行以来，其规模经历了三波快速增长，其中增长最快的一次是今年 2 月至今，从不到 2 亿增长至 5 亿+。OUSG 在三条区块链上供应，分别是 Ethereum、Polygon 和 Solana，但实际绝大部分发型在以太坊上，在另两条链上的规模非常微小。而观察以太坊上的地址数据，OUSG 的持有地址数仅为 57 个，且前 10 大地址占到了资产发行总量的 90% 以上，这一数据与 OUSG 仅针对合规机构开放的情况一致。
数据来源：etherscan
USDY 的业务数据
数据来源：Ondo 官网
目前 USDY 的资产总规模为 6.34 亿美金，目前支持包括 Ethereum、Mantle、Solana、Sui、Aptos、Noble、Arbitrum、Plume 在内的 8 条区块链。以太坊同样是 USDY 发行的主要阵地，其在以太坊上的发行规模超过一半，市值约为 3.3 亿美金，持币地址数同样不多，仅有 316 个；Solana 则紧随其后，发行市值约为 1.77 亿美金，持币地址数则高达 6329 个，显示出了更高的零售用户采用率。
Flux 的业务数据
数据来源：Flux 官网
由于 Flux 目前只支持 OUSG 作为抵押资产，其业务规模并不高，总存款规模为 7400 万美金，借出资金 3343 万美金。Flux 后续的增长，仍然依赖 Ondo 生态能引入更多的 RWA 资产。
1.3 团队背景
RWA 作为一个强合规、Defi 和传统金融相融合的赛道，项目方是否拥有丰富的传统金融机构商务资源，有没有构建跟政府监管部门通畅的的沟通管道，在金融合规上有没有深厚的产业经验，是我们判断项目未来能否顺利发展的重要参考。
团队主要成员的职业背景
来源：Ondo 官网
Ondo Finance 的创始和高管团队主要来自华尔街大型金融机构和知名咨询公司，多人来自高盛集团的数字资产业务部门，核心团队成员全实名。
其中联合创始人 Nathan Allman 曾在高盛 (Goldman Sachs) 数字资产部门工作。总裁兼首席运营官 Justin Schmidt 此前担任高盛数字资产市场部门主管，也是高盛数字资产团队的创建成员之一。首席战略官 Ian De Bode 在加入 Ondo 前是麦肯锡公司的合伙人，负责数字资产领域咨询，具有近十年为金融机构高管提供战略咨询的经验。总法律顾问 Mark Janoff 拥有斯坦福法学院学历并曾从事科技公司法律事务。团队核心成员的履历豪华，且过往履历很好地适配了 Ondo 所在赛道的发展需求。
政府关系：积极参与政策制定与行业协会/公共倡议
2025 年 4 月，Ondo 团队与其法律顾问一道会见了美国 SEC 加密资产工作组 (Crypto Asset Working Group)，向监管机构提交了关于代币化证券合规框架的提案。根据会谈纪要，Ondo 向 SEC 提出了在现行金融法律下发行和销售链上代币化美国证券的方案，讨论内容涵盖证券代币化的结构模型、注册与经纪商 (Broker-Dealer) 监管要求、市场架构法规、反金融犯罪合规以及州公司法等关键议题。Ondo 甚至建议监管机构考虑采用「监管沙盒」或暂时性豁免措施（方便在正式的法规落地前，给与企业创新探索的空间），以在保障投资者保护的前提下推动创新。
Ondo Finance 与政府官员和监管机构的互动不仅限于私下会谈，也出现在公开场合。今年 2 月，Ondo 在纽约主办了首届 Ondo Summit 峰会，邀请了众多传统金融和区块链领域的重要人物参会。值得注意的是，峰会嘉宾中包括美国国会和监管机构的前任和现任官员：美国众议院金融服务委员会前主席 Patrick McHenry 出席并发表关于数字资产未来监管的讲话；商品期货交易委员会 (CFTC) 委员、代理主席 Caroline Pham 也在会上进行了炉边对谈，分享监管动向。在会议讨论中，McHenry 呼吁加密行业积极与华盛顿政策制定者接触，并强调立法过程的漫长复杂。Caroline Pham 则介绍了监管机构在执行联邦政策方面的近期进展。
更进一步，2025 年初 Ondo 宣布 Patrick McHenry 将以顾问身份加入公司，出任 Ondo Finance 顾问委员会副主席。McHenry 曾长期担任国会议员并参与制定金融监管政策，他的加入被视为 Ondo 加强政府关系的重要举措。
与川普家族的「交情」
2025 年 2 月初，在纽约举行的「Ondo Summit」上，美国总统长子小唐纳德·特朗普意外现身并发表演讲。此后，Ondo Finance 官方于 2025 年 2 月发布公告，宣布与特朗普家族支持的加密平台 World Liberty Financial (WLFI) 建立战略合作伙伴关系，旨在共同推动 RWA 的采用，将传统金融资产引入区块链。据该公告，WLFI 计划将 Ondo 提供的代币化资产（OUSG、USDY）整合进其网络作为储备资产。此后，一个标记为 WLFI 所属的以太坊地址用 47 万美元的 USDC 交换了约 34.2 万枚 ONDO 代币，早在两个月前该地址已首次买入价值 24.5 万美元的 ONDO，并将代币存入 Coinbase Prime 托管。
当然，与 WLFI 达成口头合作，并获得 WLFI 地址购入的加密项目不在少数，这种合作和购买的广告性质是比较浓厚的，更像是一种商业合作。
1.4 业务总结
综合以上信息，笔者认为可以用几句话总结 Ondo 的业务情况：
从资产发行到交易，Ondo 围绕 RWA 有很完整的产品矩阵，商业故事的天花板很高核心团队背景优质，在传统金融企业和政府关系上都有很不错的布局，能跟监管部门说的上话核心产品（Global Markets 和 Ondo Chain）仍未上线，仍在等待监管的开闸信号，目前业务的发展仍然相当「左侧」。总体来说，面对 RWA 这块远未充分开垦的加密蓝海，Ondo 目前是准备最为充分加密企业之一，各种禀赋资源都非常良好，目前只待监管部门和立法机构的一声枪响。
2. 竞争情况
随着 RWA 概念升温，Ondo 在多个业务层面面临来自多个项目的竞争，包括 Securitize（未发币）、Centrifuge、Polymesh（上线 Binance）等。下面从市场份额、产品差异、合规进展和生态合作等方面，对比 Ondo 与几个竞品的竞争情况：
2.1 市场地位与规模
数据来源：https://app.rwa.xyz/treasuries
根据 RWA 数据平台 RWA.xyz 的统计，截至 2025 年 5 月，Ondo 在美债类 RWA 市场按锁定资产计排名第二，市场占有率约 17.01%，锁定资产规模约 11.7 亿美元。排名第一的是由贝莱德支持的 Securitize 平台，锁定资产约 29.12 亿美元，市场份额 42.11%。第三名是富兰克林 Templeton 的 Benji 平台（7.27 亿，10.52%）。
在国债收益代币这一细分市场，Securitize 和 Ondo 保持领先，Securitize 资产规模更大，而 Ondo 的增速也较快（近 30 日增长 20.3%）。Centrifuge 则专注于中小企业贷款等私募信贷 RWA，其锁定资产约 4.09 亿美元，占比 5.96%，仅一个月业务增速更是高达 222.66%。
各国债代币化资产的持有人数规模，数据来源：https://app.rwa.xyz/treasuries
值得注意的是，Ondo 在持有人数量上远远领先于其他项目——其美债代币持有人数占全市场的 90% 以上（因 USDY 向非美国普通投资者开放，用户面广），而 Securitize 等偏好服务机构投资者，持有人主要为少数大型客户。
2.2 产品定位和机制差异
Ondo 专注于高流动性、稳定收益的美元资产（短期国债、货币基金）并着力将其融入 DeFi 应用，推出的 USDY 定位于可用于支付和抵押的「收益稳定币」。相比之下，Securitize 作为一家数字证券发行平台，服务范围更广泛，包括私募股权、基金份额的代币化等。但在美债收益产品上，Securitize 与贝莱德合作发行了 BUIDL 基金代币（通过 Coinbase 托管），主要面向机构和富裕客户。
BUIDL 与 OUSG 类似都是累积收益型的基金代币，但流动性机制有所不同：BUIDL 通常仅在美国工作日特定时段允许申赎，而 Ondo OUSG 提供全年无休的即时铸销服务。在 DeFi 集成度方面，Ondo 显然更胜一筹——其 USDY 和 OUSG 在多链 80+应用中可用, 并支持链上抵押借贷（Flux）。反观 Securitize，侧重通过自有许可交易系统（ATS 牌照）撮合交易，尚未深度融入公开 DeFi 协议，不过被众多项目作为重要的底层收益资产，包括 Ondo 和 Ethena。
Centrifuge 的产品则完全不同：其核心是 Tinlake 贷款池，将现实中的保理应收账款、房产抵押贷款等资产打包成息票权益出售，投资人承担更高风险换取更高收益（往往年化 5-10%+）。这类资产期限较长、流动性差，需要依赖 MakerDao 等大型机构提供退出流动性（2021 年起，MakerDAO 把 Tinlake 池子的高级债券代币列为 RWA 抵押品，向资产方开放 Maker Vault，把对应债权锁进去即可按约定利率借出 DAI）。相应地，Centrifuge 的治理代币 CFG 更多用于链上质押、安全保障，而非定位于日常零售和支付场景，算是 RWA 里更为细分的赛道。
Polymesh 则定位为专用证券链，通过内置身份认证和权限控制，方便机构在其上发行各种合规代币（股票、债券、基金份额等）。Polymesh 由原 Polymath 项目转型而来，其 POLYX 代币用于支付链上费用和治理，但 Polymesh 网络上的实际资产发行活动目前仍不多，规模远小于以太坊等主流公链的 RWA 活动。但如今一些重量级传统机构（如 WisdomTree）反而选择与 Ondo 合作（通过 Nexus 发行资产，以及作为 Ondo Chain 的设计顾问等）而非自建链，长期来看 Ondo 在业务落地更有前景。
2.3 合规与监管进展
在合规性方面，各平台采取了不同策略。
Ondo 通过与受监管的金融实体合作，走的是「注册豁免+海外发行」的模式。所谓注册豁免，是指机构发行的证券满足特定的豁免条款，比如：不对所有美国公众开放，因此免于在 SEC 进行公开发售注册，以降低合规成本、提高发行效率。OUSG 在美国作为私募证券仅限合格投资者开放，USDY 则通过海外主体面向海外发行。Ondo 的合规团队背景丰富，其首席合规官和多位高管来自高盛等华尔街机构，对监管规则比较熟悉。
Securitize 则直接持有多张美国金融牌照，包括 Broker-Dealer（券商）和 SEC 注册转让代理等，因而在发行数字证券时拥有更直接的合规权限。这使其能合法地为大型资产管理计划提供服务，例如代币化 KKR 基金份额等案例。同时 Securitize 也与多家大型银行合作探索区块链应用。相较之下，Ondo 尚未自行持有 SEC 牌照，而是借助合作伙伴架构来合法运营（如与 Clear Street 券商、Coinbase 托管等协作）。在全球范围内，Ondo 利用法规套利（不向美国人提供 USDY）拓展市场，而 Polymesh 则从底层融入合规（要求每个地址绑定身份）。Centrifuge 则是通过设立离岸特殊目的载体（SPV）来持有底层资产，并提供法律意见使其代币化债权不触犯证券法。
监管政策风险是所有 RWA 平台共同面临的挑战。如果未来美国要求将此类代币认定为公募证券，Ondo 和 Securitize 都需取得更全面的牌照或改变发行方式。
不过目前来看，Ondo 与监管机构保持着较好的沟通，比如 Ondo 选择在美国成立受监管子公司（Ondo I LP 等）并遵循现行规则运作，其产品如 USDY 也强调由独立第三方每日报告透明度。这在一定程度上降低了被执法风险。相形之下，一些去中心化 RWA 项目的尝试（如未注册就向美国用户销售 RWA 代币）更容易成为监管重点打击对象。
2.4 Ondo 的阶段性优势
Ondo 目前的领先，在于其广泛的传统金融生态支持带来的品牌知名度。通过各种产品合作与公关宣传，Ondo「巧妙地」获得了 BlackRock、摩根士丹利、富达等金融巨头的间接背书效果。例如，贝莱德发行的 Buidl 是 OUSG 的底层资产之一，虽然双方并无直接合作，但在大肆宣传之下，市场一度把 Ondo 当做主要的「贝莱德概念币」；富兰克林、惠灵顿等顶级资管公司更是直接参与 Ondo Nexus 计划，贡献其旗下的美债产品作为 Ondo 生态的一部分。连支付巨头 PayPal 和卡组织 Mastercard 也与 Ondo 有合作——PayPal 的 PYUSD 稳定币将用于 OUSG 赎回，Mastercard 则邀请 Ondo 加入其多代币网络 (MTN) 试点，将银行支付接口嫁接到链上结算。
虽然以上与众多大机构的合作的程度说不上有多深，但是相较于其他 RWA 项目而言，这些合作案例不但为 Ondo 带来很好的广告效果和品牌积累，也为后续其展开更多商业合作提供了示范案例。总体而言，Ondo 通过「两头连接」：上游连接传统资管巨头获取资产和品牌名声，下游连接加密市场获取用户和流动性，争取比其他项目快一步打开市场。
3. 主要挑战与风险
尽管 Ondo 取得了不错的进展，其业务仍面临多方面的挑战和风险：
3.1 竞争加剧
Ondo 的阶段性优势更多是相对于其他 Web3 项目而言的，相对于真正背靠平台型大机构的项目（比如贝莱德投资的 Securitize）而言，Ondo 的优势并不明显。目前由于监管规则尚不清晰，众多大型金融机构尚未完全下场参战。RWA 的源头资产仍然是 Tradfi 巨头们的强项，如此大的金融蛋糕，它们有充分的动机构建属于自己的生态来消化，而不是全部分给 Ondo 这样的新兴 Web3 项目。
3.2 产品交付和落地能力
Ondo 的 Global Markets、Ondo Chain 等核心协议尚未正式交付，目前的产品以资产类为主，其借贷协议则是 Fork 自 Compound V2，相对比较简单。未来 Ondo 在核心产品的交付后，能否经得起在产品、运营、合规等多个维度的考验仍然存疑。
3.3 监管合规的不确定性
虽然目前美国当政的是对加密最友好的一届政府，但是至今没有正式的加密监管法规通过立法（最近的稳定币 GENIUS Act 法案被拒就是一个缩影），而 2026 年就是两院中期选举，共和党在两院的优势在选后能否保持仍是未知数。如果针对资产代币化的合规法案无法在中期选举前通过，后续推进将更加艰难，不确定性大大增加。
3.4 代币风险
1.Ondo 代币目前流通率仅为 34% 左右，未来一年面临高达 64% 的通胀率，潜在抛压很大；2. 代币价值捕获模糊，当前 ONDO 代币主要赋予治理权，尚未有明确的费用分红或回购销毁机制。
4. 估值参考
ONDO 总供应量为 100 亿枚，目前流通约 31.6 亿枚，占总量约 31.6%。根据今日价格（25.5.11）计算，Ondo 流通市值约为 32.7 亿美元，全稀释市值则约为 103 亿美元。在同类资产代币中，ONDO 无论是流通市值还是 FDV 均远超其他项目。
从相对估值看，ONDO/CFG 的市值比约 40x，而 Ondo TVL/CFG TVL 之比约 2.7x，这表明 ONDO 价格已充分 price-in 对未来扩张的乐观预期，很大程度上透支了未来的上涨幅度，也让这个市值在面临各类风险因素时变得很脆弱。从基本面分析出发，当前 ONDO 代币的估值依然显然很高。
从 Ondo 的静态现状出发：以 32.7 亿市值计算，假设 Ondo 平台年收入主要来自 USDY 和 OUSG 的管理费和利差（按资产规模$10 亿、平均收益 5%、费用比率 0.3-0.5% 估计）每年约 300-500 万美元，再加上 Flux 等杂项收入，总年收入估计不足 1000 万美元。以此算出的流通市值的静态市盈率 (P/E) 远超 300 倍，FDV 更是在千倍以上，可见按传统估值显得非常昂贵，这还是在 ONDO 代币没有明确代币价值捕获的基础上。
目前 ONDO 代币的高估值反映了市场对 Ondo 未来数年极度乐观的成长性溢价：如果 Ondo 能在 2-3 年内拓展到 $10B+ TVL（正如官方所提出的「Next Stop: $10B」目标），并成功将业务延伸到股票等领域，收入规模或增加一个数量级，则当前估值将得到一定消化。Ondo 较高的估值还来自于其「链上华尔街 2.0」的宏大叙事，如果 Ondo Chain 发展顺利，Ondo 就能享受公链的估值水平，几十亿美金的 MC，100 亿+的 FDV 似乎就显得没有那么夸张了。
当然了，考虑到笔者在「挑战与风险」一节中提到的诸多问题，一个项目走到这一步需要太多的努力与运气，以及良好的市场氛围配合，存在着较大的不确定性。
在未来需要重点关注的事件
以下事件和数据将会直接影响项目的预期，对代币价格影响比较直接，需要重点关注：
1. 项目自身进展：Ondo Chain 主网和测试网的部署和上线 Ondo Global Markets 的测试和上线是否引入和发行更多新类别的 RWA 资产能否引入更多机构级合作伙伴，以及能否深化目前与大型金融机构相对较浅的合作关系资产规模是否持续增长
2. 外部环境变化：美国资产代币化法案的立法进展 SEC 对资产代币化的监管态度，是否明确「沙盒式监管」，意味着在立法前可以超前探索业务传统 Tradfi 巨头是否亲自下场自建产品和平台，蓝海有没有迅速变红
解析 Ondo Finance：美国 RWA 怎么搞？撰文：曼昆
当下，RWA 着实是火。
从 4 月初的香港 Web3 嘉年华，到近期 Web3 律师圈子，大家聊的都是 RWA。也不是没有道理，毕竟 RWA 是比较靠谱和安全的「发币」方式。
前几天，曼昆律师和大家聊过中国新晋 RWA 项目，比如《曼昆研究 | 解码中国内地特色 RWA：实践特征、风险剖析与优化路径》，也和大家分享过当前 RWA 的玩法，比如《曼昆律师｜分裂的 Web3 世界，至少有三种 RWA》。
不过，要说 RWA 的先例和龙头，那咱还得将目光转向美国。里面比较有代表性的，大概就是 Ondo 了吧。尤其是这两天，美国证监会（SEC）还与之会面，探讨合规发行代币化证券方案，着实为 Ondo 的成绩单上再次敲了个大大的 S。
* 图源：SEC 文件截图
因此，本篇文章，曼昆律师就基于 Ondo 的 RWA 模式，来和大家再唠唠美国 RWA 的玩法。
Ondo RWA 模式拆解
Ondo 之所以被业内称为是 RWA 龙头项目，曼昆律师认为最重要的一点是，当大部分项目还在思考「拿什么现实资产上线发币融资」的时候，Ondo 就已经把美国国债、货币市场基金这些资产搬上了链，并融入了 DeFi 玩法。
就拿 Ondo 发行的代币 USDY（Ondo US Dollar Yield Token）来说，其背后锚定的现实资产是短期美国国债和银行存款，这就意味着：
第一，该资产有着实打实的收益支撑。USDY 本质上是收益型稳定币，投资者每日可以享受美债或者银行存款带来的收益；
第二，透明度和安全性有保证。该资产的底层逻辑，比如托管、审计、收益分配等，依然沿用了传统金融的合规标准。
另外，USDY 采用了破产隔离架构，储备资产与发行主体彻底分离，一旦发生极端情况，投资者对储备资产享有优先索偿权。除了 USDY，Ondo 还发行了锚定美国短期国债基金的 OUSG，其逻辑也与 USDY 类似。
因此，曼昆律师认为，从某种程度上，Ondo 更像是把传统金融的理财产品与清算机制搬到了链上，在保障收益和风险可控的同时，赋予资产链上流动性。
说到资产流动性，那就要再提一下 Ondo 团队的另一个产品 Flux Finance。
如果说，发币只是 RWA 的第一步，那么如何让 RWA 代币在链上流动起来，才是增值的关键。于是，就有了 Flux Finance——一个 RWA 专属的借贷协议。
Flux 跟常见的借贷协议（Compound、Aave）不同的点在于，它允许用户把这些代币化国债（比如 OUSG）作为抵押品，借出 USDC 等稳定币。
那么，问题来了：国债这些是 100% 的证券属性，放 DeFi 里会不会触碰美国监管？
Ondo 的解法是许可制：不是谁都能拿 OUSG 来借贷，得通过合规审查，确保你是符合条件的投资者。也就是说，通过中心化的审核制，避免了 DeFi 里「什么资产都能抵押」的无序状态，确保链上借贷活动也在合规框架下进行。
这一设计，无异于为接下来整体链上 RWA+DeFi 的合规，树立了模板。
其实到这里，RWA 的玩法已经是个闭环。但是 Ondo 在 RWA 领域，依然开疆扩土——RWA 既然这么火，各个项目都想做 RWA，那怎么发行，在哪里流通呢？总得有个基础设施吧。
是的，Ondo 在基础设施层面也没闲着。它自建了一条链 Ondo Chain，专门为 RWA 量身打造，核心玩法是：
许可制验证人，传统金融机构如 Franklin Templeton、WisdomTree 作为网络节点，确保网络的安全与合规；
开放式应用层，任何开发者都可以在这条链上发 RWA 代币、做 dApp；
内置预言机 + 跨链桥，链上的资产价格、利率这些数据，直接由验证节点喂价。
这么一套架构，既能满足机构对安全、监管的要求，也保证了 Web3 原生的开放性。
当然，有了基础设施供大家发币，那么代币标准也得安排上。于是，Ondo 在 2024 年宣布打造 Ondo Global Markets（Ondo GM）的计划。
一开始，Ondo GM 的设计还是相对传统，走的是「券商指令模式」，代币代表投资者在传统券商下达的持仓指令，整体偏许可制、封闭式。
但根据 2025 年 2 月 Ondo 博文现显示，在与开发者、TradFi 机构、美监管官员的深入交流后，Ondo GM 正在重新设计了代币化框架，将 RWA 代币打造成类似于稳定币这种，代币本身自由流转，但分发层内嵌合规许可的逻辑。这样一来，任何代币发行者都可以通过 Ondo GM 发行合规且灵活的 RWA 代币。
综上，当别人还在研究怎么发 RWA 资产的时候，Ondo 已经做起了一套 RWA 资产如何从传统金融世界，顺利嫁接到链上的全链路系统。
Ondo 之于美国 RWA
聊完 Ondo 的 RWA 模式，咱们再来拉高一层，看看 Ondo 到底解决了什么问题，又推动了美国 RWA 行业哪些进展？
曼昆律师认为，可以从以下两个层面出发：
市场层面
当前行业中，很多人聊起 RWA，更多的叙事都停留在「帮传统企业发币融资」这一步。但曼昆律师认为，RWA 的真正价值，从来都不只是发个币。对优质资产来说，探索 RWA，是让已具备价值的资产获得更高的流动性机会和使用效率，门槛较之 ABS、REITS 等相对宽松，更可以使用通证可编程的特性，在未来找到更多激活资产的组合方式。
在这一点上，Ondo 的设计算是给行业树立了一个标准。
不管是它已经发行的两款 RWA 代币，还是正在打造的 Ondo GM，都在建设一个 7*24 小时流通、随时铸造和赎回的新金融市场，打破了传统金融那套「只在上班时间开盘」的规则。
当然，流通只是第一步。传统金融产品也不是不能流通，只不过，它们的流动性往往局限在特定时间、特定平台，跨市场、跨资产的玩法基本被锁死。就像你买了黄金 ETF、债券基金，这些资产虽然在账户里「流着」，但你能干嘛？最多等着涨跌，或者换个平台再买卖，想参与点借贷、收益、衍生品这样的玩法，基本是没门。
而 Ondo 的 RWA 设计，就是将这些「围墙」打破。尤其是 DeFi 玩法，可以将这些代币化的传统金融资产拉进链上各类应用场景。说白了，就是让这些原来只能「躺赚」的资产在链上重组增值，这可能才是挖掘 RWA 真正价值方向。
合规层面
市场层面的逻辑其实很好实现，有技术有资金就好办。但在美国市场，想把证券资产搬上链，合规才是关键门槛，尤其是在前几年美国 SEC 步步紧逼这下。
所以说，Ondo 能在这样的背景下，做大做强，合规层面必然有一定的说道。
首先，曼昆律师在访问 Ondo 平台时发现，很多产品在美国 IP 下无法使用，比如代币类。这意味着，Ondo 在产品设计上，通过主动对美国用户设限，规避掉美国监管的高压区域。
当然，光屏蔽美国 IP 是不够的。因为锚定的资产来自美国市场，Ondo 在托管、审计、破产隔离这些与资金直接挂钩的环节，必须严格遵循了美国合规标准，即使面向用户来自海外。因此，Ondo 在这些环节采取了诸如：将资产托管在受美监管的信托机构（如 Ankura Trust），借贷玩法严格进行许可和资质审核，设计破产隔离机制，保障投资者优先索偿权等措施。
但问题在于，海外市场有了，美国市场又该怎么办？
2025 年，Ondo 联合 Davis Polk 律师事务所，与美 SEC 就代币化证券合规进行商谈，于是有了上文曼昆律师提到的「包裹型证券代币」的方案，即通过分发层嵌入权限控制，探索注册豁免、市场结构豁免等路径，试图让代币化证券在美国市场找到合法落地的空间。
也就是说，Ondo 一边用现有的合规框架，稳扎稳打跑通非美市场；另一边又主动和美国监管对话，试图在高压环境中，探出一条 RWA 资产合规落地的可能性。
曼昆律师实务建议
聊了这么多，让我们重新回到最关键的问题：美国 RWA 到底怎么玩？
曼昆律师的建议是：别幻想一步到位，规避 + 探索，平衡 + 分步，才是最现实的打法：
第一，市场不缺产品，缺的是「活路」。美国证券市场体量大、资产质量高，确实是 RWA 的理想池子。但监管壁垒也高，从证券法、市场结构，到经纪商、反洗钱，每一环都是「地雷区」。虽然现在加密友好的 SEC 主席上台，但谁也不知道接下来监管方向会往哪里拐弯。所以说，还是非美市场先落地，资产端保证符合监管为上。
第二，想学着设计更多玩法，但边界也要注意。尤其是 DeFi 玩法，固然很丰富，但在美国市场，玩法越花哨，监管越敏感。另外，也别总想着去中心化那条路，事实证明想合规，还是需要中心化的参与，尤其是借贷、衍生品这类高风险场景，中心化的限制让玩法更加安全透明。
第三，多与监管对话，提前铺路。别想着绕过去，绕不过去的。美国市场监管强势，想做大，必须有自己的合规布局，包括提前与律所合作，或者组建自己的法务团队，主动与美 SEC 对话，探索合规路径。
总之，先把市场和合规两大护城河挖好，再慢慢找路突破，别想着一口吃成胖子。瑞波币(XRP)，携手Ondo Finance与摩根大通，抢占代币化资产市场先机 在XRP于2026年5月12日当前在1.45美元关口反复震荡之际，瑞波(Ripple)的XRP账本(XRPL)正崛起为代币化资产市场的核心基础设施。随着Ondo Finance的代币化美国国债基金'OUSG'通过XRPL进行赎回处理，机构投资者的目光再次聚焦于XRP生态系统。 XRPL，迅速崛起为代币化资产平台在Ondo Finance发行的代币化美国国债基金OUSG最近的赎回交易中，XRPL负责了所有权验证及代币销毁(burn)处理。在此过程中，瑞波、摩根大通和万事达卡共同参与，验证了跨境代币化结算的可能性。 然而值得注意的是，本次交易中XRP本身并未被用作结算资产。但XRPL作为区块链基础设施发挥了核心作用，这被解读为衡量其未来在机构级代币化结算市场地位的指标。 XRPL代币化资产规模，一年内暴增2,200%市场数据显示，XRPL上的代币化资产规模在过去一年内激增约2,200%。这表明XRPL并非仅仅是投机性流动，其作为实际金融基础设施的利用率正在急剧提高。 在全球资产管理公司和金融机构正式推进代币化国债、房地产、私募基金等实物资产(RWA·Real World Asset)向区块链迁移之际，XRPL此次的实证案例或将成为提升其市场信任度的契机。 XRP价格，持续争夺1.42至1.54美元阻力位根据CoinMarketCap数据，截至2026年5月12日上午，XRP价格为1.4484美元，24小时下跌0.25%。小时图也下跌0.49%，呈现短期回调走势，但7日累计收益率为3.07%，30日收益率为8.81%，中期看涨趋势得以维持。 从市场技术分析角度看，1.42美元被视作主要支撑位，1.54美元为核心阻力位。市场参与者认为，能否突破1.54美元上方将决定下一轮反弹阶段的走向。 市值895亿美元，保持全球第四位XRP当前流通市值为895亿美元（约合124万亿韩元），占整个加密货币市场份额3.33%，稳居全球第四位。完全稀释市值(FDV)达到1,448亿美元。 24小时交易量为24.83亿美元，较前日减少32.86%。其中中心化交易所(CEX)交易量占据绝大部分，而去中心化交易所(DEX)交易量约为506万美元，相对微不足道。 关注与Solana、Chainlink的山寨币竞争格局根据海外市场分析，近期各山寨币普遍尝试突破阻力位，XRP同样在阻力区间面临回调压力。分析认为，与Solana(SOL)、Chainlink(LINK)等主要山寨币之间的资金轮动是加大短期波动性的因素。 在美国战略加密储备资产(US Strategic Crypto Reserve)讨论持续的背景下，也存在一种观点认为，机构投资者对归类为ISO 20022标准合规资产的XRP的兴趣在中长期内仍然有效。 鉴于XRP账本已证明了在实际金融交易中的可操作性，未来瑞波的官方路线图发布以及美国SEC监管环境的变化，预计将成为判断XRP下一阶段走向的关键变量。 文章摘要由 TokenPost.ai 提供🔎 市场解读 XRP目前在1.42至1.54美元区间进行技术性拉锯，尽管短期回调，但7日和30日基准的上升趋势依然存续。随着XRPL参与Ondo Finance、摩根大通和万事达卡合作的代币化资产实证交易，XRP超越单纯的支付代币，作为机构级金融基础设施重新估值的可能性正在增加。能否突破1.54美元阻力位，很可能成为下一上升周期的分水岭。 💡 策略要点 可将1.42美元支撑位的得失作为短期买入的基准线。对于中期投资者而言，有必要关注XRPL代币化资产增长（激增2,200%）和ISO 20022合规性这两个基本面因素。若美国战略加密储备资产讨论取得进展，XRP可能作为政策受益资产凸显，因此监控监管新闻至关重要。 📘 术语解释 代币化资产(RWA·Real World Asset): 将房地产、国债、私募基金等实物资产以数字代币形式在区块链上发行。机构金融领域正积极引入，旨在提高流动性和结算效率。 ISO 20022: 金融报文国际标准规范，已被全球银行间支付系统（包括下一代SWIFT）采用。XRP被归类为符合此标准的加密货币，被视为机构采用可能性较高的资产。 完全稀释市值(FDV·Fully Diluted Valuation): 并非基于当前流通量，而是基于最大可能发行总量计算的市值。用作衡量长期供应压力的指标。 TokenPost AI 注意事项 本摘要使用了基于TokenPost.ai的语言模型生成。可能遗漏了正文的主要内容或与事实存在出入。
