Loading...
Loading...
Dell Q2 财报：一切都变了（评级上调）执行摘要
Dell Technologies Inc.（DELL）最新这份财报，几乎让人很难找到什么可以批评的地方。2027 财年第二季度，客观来说，是一个非常出色的季度。
在我上一篇文章里，我的态度要保守一些。当时股价已经大幅上涨，而最重要的是，我仍然在问自己一个问题：Dell 现在是不是只是非常擅长卖大量 AI 服务器，还是说它本身也正在变成一家更好的公司？这两件事并不是一回事。如果大量新增销售收入最终只是流向 Dell 无法控制的昂贵零部件成本，那么这些收入增长本身并不会创造太多价值。
2027 财年第二季度基本给了我所需要的全部答案。Dell 宣布收入创下历史新高，达到 470 亿美元，同比增长 58%；非 GAAP 摊薄 EPS 也创下纪录，达到 7.04 美元，同比增长 203%。Dell 同时宣布，本季度 AI 服务器订单达到 609 亿美元，AI 服务器在手订单已经达到 950 亿美元。不过，对我来说最重要的数字其实是 ISG 的营业利润率达到 15%，相比一年前 8.8% 的营业利润率提高了大约 6.2 个百分点。这意味着公司并不仅仅是卖出了更多产品，而是从这些产品上真正赚到了更多的钱。
【原文图片位置：Dell 2027 财年第二季度业绩摘要（Company Presentation）】
Dell 还将 2027 财年收入预期从 1,670 亿美元上调至 1,920 亿美元，同时将非 GAAP EPS 指引从 17.90 美元大幅提高至 25.50 美元。
【原文图片位置：Dell 2027 财年收入及 EPS 指引上调（Company Presentation）】
股价也对此做出了积极反应，在常规交易时段以大约 425 美元收盘后，盘后上涨约 8% 至 459 美元附近。
【原文图片位置：Dell 财报后股价表现（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】
基于这些原因以及后文还会讨论的其他因素，我将 Dell 的评级从“持有（Hold）”上调至“买入（Buy）”。我没有直接上调至“强烈买入（Strong Buy）”，因为我不希望在当前价格追高，尤其是公司仍然存在估值、现金转化以及供应链方面的问题，这些因素让我无法完全忽略风险。不过，即便如此，今天继续维持“持有”评级已经很难说得通。
此前的分析：等待是合理的
我最早对 Dell 进行分析是在 2025 年 11 月。当时 Dell 股价约为每股 139 美元，我给予其“强烈买入”评级，并给出了 180 美元的长期目标价。根据我的研究，当时给予“强烈买入”的核心理由是，市场尚未充分反映 AI 服务器销售增长可能为 Dell 收入和未来盈利带来的巨大提升。在我给出“强烈买入”评级之后，Dell 股价最终上涨至三倍以上。
【原文图片位置：Dell 作者历史评级（Seeking Alpha）】
到今年 8 月时，Dell 股价已经达到 453.77 美元，也就是在那个时候，我将对 Dell 的评级调整为“持有”。我依然非常看好 Dell 的商业模式，但我不再认为按照当时的估值，股票仍然拥有足够大的上涨空间来支持继续建立多头仓位。自从我将 Dell 下调至“持有”之后，虽然期间股价一度高于我下调评级时的价格，但在这次季度财报发布之前，最终还是回落到了 425 美元。我认为这一点非常重要，因为这让我可以耐心等待此前缺失的证据，而不需要追逐市场叙事。
一份几乎挑不出毛病的季度财报
让我们再更详细地看一下这份最新季度财报的财务数据。正如我前面提到的，公司收入同比增长 58% 至 470 亿美元。ISG，也就是基础设施业务，收入同比增长 89%，达到 318 亿美元。
【原文图片位置：Dell 2027 财年第二季度收入增长（Company Presentation）】
AI 服务器收入同比增长 100%，达到 164 亿美元。传统服务器与网络业务收入增长 122% 至 105 亿美元。存储业务收入增长 26% 至 49 亿美元，而我认为存储业务尤其重要，因为它有助于提升整体收入结构的经济质量。CSG，也就是主要由 PC 构成的客户端解决方案业务，收入也增长了 20%。简而言之，并不是只有一个增长引擎在运转，而是几乎整个产品组合都在加速。
【原文图片位置：Dell 各业务收入增长（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】
Dell 披露的第二个极其重要的数据是订单。在单个季度内，Dell 新增 AI 订单达到 609 亿美元，而过去 12 个月累计 AI 订单已经超过 1,300 亿美元。这使得公司在手订单从上一季度的 513 亿美元增长至 950 亿美元。Dell 预计第三季度 AI 服务器收入大约为 190 亿美元。如果进行非常粗略的计算，目前 950 亿美元的在手订单大约相当于五个季度这样的收入运行率。当然，我们绝不能简单地把在手订单理解成未来五个季度完全确定的收入，但拥有如此巨大的订单储备，显然让公司的收入可见度相比过去一年高出了很多。
Dell 的指引也大幅降低了市场对这是否只是一个单季度异常现象的担忧。具体来说，公司预计第三季度收入达到 490 亿美元，调整后 EPS 为 6.50 美元。同时，对于截至 2027 年 1 月 29 日结束的整个财年，公司预计总收入达到 1,920 亿美元，AI 服务器收入达到 740 亿美元，调整后 EPS 达到 25.50 美元。
让我改变观点的三个因素
真正让我改变对 DELL 看法的第一个因素，就是它的在手订单。DELL 目前拥有 950 亿美元的 backlog。在手订单达到这种规模之后，“AI 需求到底是不是真实存在”这个争论基本可以结束了。
【原文图片位置：Dell AI 服务器在手订单（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】
接下来的问题变成了：Dell 能以多快的速度，通过自己的 Dell AI Factory 把已经卖出去的这些设备真正交付出去？值得注意的是，目前在手订单规模甚至还小于公司的潜在销售管线，而后者还在继续增长。目前使用 Dell AI Factory 解决方案的客户数量已经超过 6,500 家，这是一个非常庞大的数字。
【原文图片位置：Dell AI Factory 客户数量（Seeking Alpha）】
因此，这个故事已经不再局限于 Microsoft、Google 和 Amazon 这三大超大规模云服务商。Dell 的客户还包括 NeoCloud、政府以及大量企业客户。因此，公司的客户基础正在变得更加多元化，而这是一个积极变化，因为公司服务的客户越多，集中度风险通常就越低。
不过，真正让我用完全不同方式来看待这只股票的最重要因素，还是利润率。几个月前，我的问题是：Dell 到底只是非常会卖 AI 服务器，还是它能够在这些服务器上维持较高利润率？现在这个问题已经得到了回答。非 GAAP 营业利润率从 7.7% 上升至 12.6%，而 ISG 营业利润率从 8.8% 提高至 15%，ISG 营业利润同比增长 225%。这里最关键的一点是，Dell 的利润增长速度远远超过收入增长速度，而这正是我一直希望看到的东西。
【原文图片位置：Dell 营业利润率及 ISG 盈利增长（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】
在我看来，另一个非常重要的数据是 Dell 正在传统服务器市场获取市场份额。过去两个季度，公司在传统服务器业务中的市场份额累计提升了超过 10 个百分点。
【原文图片位置：Dell 传统服务器市场份额变化（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】
还有哪些地方没有完全说服我？
整体表现几乎完美，但仍然存在一些让我无法有足够信心直接把评级从“持有”提高到“强烈买入”的问题。
现金流
第二季度经营现金流下降至 22 亿美元。自由现金流下降至 9.86 亿美元，而 2026 财年第二季度为 18.7 亿美元。此外，公司披露，本季度调整后自由现金流（AFCF）达到 81.5 亿美元。虽然 AFCF 确实可以解释自由现金流指标中存在的一些差异，但这两个指标之间的差距如此之大，仍然让我希望未来持续同时跟踪二者。
【原文图片位置：Dell 经营现金流及自由现金流（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】
营运资本
正如前面提到的，为了支撑这种增长速度，Dell 需要投入大量资金。自本财年开始以来，公司库存水平已经翻了一倍以上，而应收账款增加了大约 30%。考虑到 Dell 在这段时间经历了如此快速的增长，营运资本增加本身是可以理解的，但它也意味着，相当大的一部分收入增长目前尚未真正转化为现金。
【原文图片位置：Dell 营运资本变化（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】
供应链
管理层已经向投资者表示，公司目前在内存、CPU、硬盘以及其他各种零部件方面面临一定的供应链紧张。从表面上看，高需求和供应紧张听起来似乎属于“幸福的烦恼”，但归根结底，它仍然是一个物流和执行问题。950 亿美元在手订单当然非常惊人，但最终真正有价值的前提是，公司能够把这些订单转换为实际交付产品，再进一步转换成收入以及现金。
估值
我上一篇文章使用的是大约 22.20 美元的 FY28 调整后 EPS 预测，并给予 18 倍市盈率。基于这些数字，我认为 Dell 的合理价值大约在 400 美元附近。即使当时，我也认为 18 倍对 Dell 来说已经是一个相对慷慨的估值倍数。但在这次季度业绩以及随后上调的 FY27 指引之后，这个盈利预测现在看起来已经明显过于保守。Dell 目前预计 FY27 调整后 EPS 达到 25.50 美元，甚至已经高于我此前对 FY28 给出的 22.20 美元预测。
【原文图片位置：Dell EPS 预期变化（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】
按照盘后大约 459 美元的价格计算，Dell 当前对应最新 FY27 EPS 25.50 美元指引约 18 倍市盈率。对于一家硬件公司来说，这并不算便宜。不过，我今天愿意支付 18 倍估值的理由，与几个月前完全不同：公司正在实现极高的收入增长，拥有 950 亿美元 AI 服务器在手订单，利润率正在上升，而且盈利增速已经超过收入增速。
因此，我认为上调目标估值倍数也是合理的。我最新的目标价为 550 美元，相当于 FY27 EPS 25.50 美元的大约 21.6 倍。相较于盘后约 459 美元的股价，这意味着大约还有 20% 的上涨空间。
相比我此前采用的 18 倍估值，这确实是一次幅度不小的重估，因此我并不认为 550 美元是一个保守目标。Dell 仍然需要证明自己能够把在手订单真正转换为收入，维持经营杠杆，并且继续实现盈利增长，而不是只经历一次性的业绩爆发。不过，由于在手订单已经显著提升了未来收入可见度，我认为今天这个更高的估值倍数比过去更容易得到支撑。
核心结论
正如我此前所说，我上一篇文章给予 Dell“持有”评级，其核心其实建立在一个非常简单的问题之上：Dell 能不能把 AI 带来的潜在赚钱机会，真正转化成实际利润？至少截至目前，公司最新季度财报给出的答案已经非常明确：可以。
除此之外，Dell 的 AI 在手订单已经达到 950 亿美元，单季度新增订单达到 609 亿美元，ISG 营业利润率提升至 15%，存储和传统服务器业务继续保持强劲增长，同时 2027 财年 EPS 预期从 17.90 美元提高至 25.50 美元。越来越多证据表明，Dell 可能正在证明 AI 能够对整个产品组合产生真正积极的经济影响，而不仅仅只是创造额外收入。
话虽如此，Dell 依然面临几项重要风险，包括现金转化和营运资本问题、供应链扰动，以及一个几乎不给执行失误留下太大空间的估值水平。这也是为什么我没有重新给予“强烈买入”评级。不过，数据已经发生了足够大的变化，因此我将 Dell 的评级从“持有（Hold）”上调至“买入（Buy）”。
CDDJAP夏季加速营启动，从与会嘉宾观点看香港AI和Web3发展机遇！(一）8月27日，「资本与智能的交汇之处 —— CDDJAP 2026 夏季加速营启动典礼 · Launch Ceremony」在香港数码港3座功能厅成功举行，同期，主题为“Where Capital Meet Intelligence”的高峰论坛成功举办。论坛汇聚了香港数码港首席公众使命官陈思源（Eric Chan）先生，香港交易所前行政总裁、滴灌通创始人兼主席李小加先生，香港大学副校长（大学拓展）汪揚教授，隆领投资创始人、美图公司联合创始人蔡文胜先生，Kingston Capital 联席主席、香港Web3.0协会理事会荣誉会长陈少杰（Jack Chan）先生，HashGlobal 创始人沈康先生，香港数字资产学会（HKDAS）执行委员会成员 Marco Lim先生，Draper Dragon 合伙人 Larry Li和Richard Wang，CDDJAP合伙人Seven Guo先生，以及CDDJAP Summer Cohort 2026 15位入营项目负责人等专业人士，现将嘉宾发言及圆桌讨论的主要内容分享如下，所有内容均根据会议记录整理形成，未经过发言嘉宾本人审核。
香港数码港首席公众使命官陈思源（Eric Chan）：
CDDJAP成为数码港完善创投生态、深化头部风投合作的重要战略布局。
数码港高度重视与 Draper Dragon 的战略合作，双方共同发掘和支持拥有创新技术及高增长潜力的科技初创企业。
优秀的风险投资伙伴不仅提供资金，还能凭借市场洞察、产业资源和国际网络，帮助创业团队加快商业落地，实现规模化增长。
双方联合推出的加速器计划聚焦人工智能和区块链，帮助初创企业优化商业模式、验证市场需求，并做好融资准备。
1s cohort 已于 2026年5月完成，共有 15个项目参与。多家初创企业获得了商业验证机会，Draper Dragon也在对部分高潜力团队进行进一步评估，并探讨投资的可能性。
展望2nd cohort ，我们希望发掘更多优秀团队，创造更多投资机会，推动数码港初创企业拓展内地及国际市场。
数码港将继续与业界具影响力的创投机构建立战略合作。在對的时机，为有潜力的创始人对接合适的资本、专业资源和发展机会，帮助他们从创新走向商业应用，并从取得早期市场进展迈向区域及全球增长。
Draper Dragon 合伙人Larry Li：
香港在全球人工智能产业生态中扮演重要角色
两年前，我们与数码港携手推出CDDJAP加速器项目，依托的正是我们在硅谷长期积累的大学、加速器与孵化器网络资源，但基金管理是我们的本业，多年投资实践让我们形成一个共识，孵化器是科技创新生态中不可缺失的关键一环。
同时，我想强调的是，当前国际形势下，香港的桥梁和窗口作用非常重要。去年到现在，香港资本市场的表现有目共睹，大量人工智能项目来到香港，进一步体现了香港地位的重要性。当前，人工智能在硅谷及全球市场都是最热门的行业，大量资金都被吸引过来，在台湾、香港、韩国等地区的指数中，人工智能相关上市公司占据了50%甚至70%的权重。作为专注早期项目的投资机构，我们在香港看到了两个机会。
第一个机会是Token出海。从整个人工智能产业的情况来看，日本在算力方面的投资增长很快，欧洲也在迎头赶上，但中美在算力基础设施上仍有较大差距。大家看到了DeepSeek以及Kimi等产品的出现，就突然意识到中国模型的Token生成成本低、效率高，既然算力出海受限，那么Token出海就成为可能。香港在这方面拥有得天独厚的机会，我认为这是眼前的一个重大机遇。
第二个机会是光互联产业。算力中心需要光互联，第一代技术中，像中际旭创这样的大型上市公司已经来到香港。现在是光互联2.0时代，已经涌现出一批全新技术，这其中，中国的产业链，占据了很大比例，我们最近参与的几个项目，正在研发OCS 2.0版本中的关键器件。这些创新技术服务全球市场需要在香港或境外设立身份，这也是香港的又一个机会。
当然，中美之间是双向流动的，硅谷历来是新商业模式的发源地。大模型之后需要落地和应用，我们知道大模型在企业应用方面表现很好，但这只是个开始，后面还有更多可能。这也是我们设立加速器的目标，把美国的一些好的创意吸引到香港，再扶持它们与大陆进行应用结合；大陆企业在产品化、效率、成本控制和推广方面非常出色，可以依托香港服务全球市场。我们一直保持这个策略，认为香港有其独到之处，所以，这几年我们团队在这里投入了大量精力，非常高兴大家能参与我们的生态和项目。
香港大学副校长汪揚教授：
Regulating The Empty Room，What Hong Kong Can Learn from the U.S. Digital Asset Shift？
首先，祝贺CDDJAP加速营第二期启动！美国的现实情况是，无论《CLARITY法案》能否通过，数字资产市场都在快速发展。美国证券交易委员会（SEC）与美国商品期货交易委员会（CFTC）并未等待完备成文法律出台，而是通过解读公告与无行动豁免机制推进监管工作。各大传统金融巨头着手搭建实际基础设施，如美国存管信托和结算公司（DTCC）开展为期三年的代币化试点，有50余家机构组成工作组参与；纽约证券交易所（NYSE）通过专业转让代理机构发行原生链上股票。美国采取“实践先行式监管”模式，在受监督的豁免机制下让基础设施走向成熟，之后再将规则写入法律。由此得到的启示是，华尔街正在搭建服务机构资本的底层通道，而香港还停留在研讨规划方案的阶段。
当前，全球资产代币化市场已经形成“白名单市场Vs蓝名单市场”的鲜明格局，其中，白名单市场主要针对在岸市场及机构客户，且以注册型证券代币（RST）实现链上所有权为主要形式，市场服务需由法定权属以及结算终局性的受监管资本提供，如贝莱德BUIDL、富兰克林邓普顿BENJI即为典型案例，二者管理资产规模均超过25亿美元，该市场的竞争壁垒主要在于转让代理与结算基础设施的控制权；而蓝名单市场主要针对离岸市场以及零售客户，且以封装证券代币（WST）为基础，提供全天候合成资产敞口，该类市场无需取得美国券商或交易商牌照就可满足全球散户的投资需求，其优势在于广泛的分销渠道与快速上币能力，如币安通过获得阿布扎比全球市场（ADGM）牌照的股票产品在30日内交易规模突破30亿美元。
而香港正处在上述两大市场的夹缝之中。它缺少原生的直接注册底层体系，无法主导白名单市场；同时虚拟资产交易平台相关规则限制过多，难以承接蓝名单市场的散户流量。香港似乎已经陷入一个过度合规的困境，暨对一个基本尚未成型的市场实施监管。虚拟资产交易平台需要达到银行级合规标准，需要支付巨大的运营成本，却未能实现足够多资产挂牌交易以带动交易量。2026年出台的部分监管举措，例如对虚拟资产基金敞口设置严格的净资产门槛，优先目标是风险管控，而非培育市场。香港发行合规的现实世界代币资产、获取稳定币牌照仅仅是第一步；倘若缺少二级市场流动性、做市商参与以及协议互操作性，这些资产只会闲置在区块链账本之上。这便形成监管悖论，监管约束越严苛，市场参与主体就越少，监管机构可用于优化后续规则的真实市场数据也随之变少。即便稳定币本身合规，如果没有繁荣的配套生态，其价值也微乎其微。
但香港市场也同时存在着较大的机会，主要就是机构层面的机遇。目前政策过度聚焦散户交易平台，却忽视代币化给机构业务带来的颠覆性影响，传统主经纪商整合托管、清算、保证金融资以及证券借贷业务，代币化会把上述业务收益转移至掌控转让代理关键节点与链上结算通道的参与方。这就使得，作为香港银行和券商高利润业务的清算与融资业务，恰恰可能会最先向链上迁移。这一被忽视的基于主经纪商运行逻辑的创新机遇使得数字资产不只是“一类可供挂牌的全新资产类别”，而更是“一套需要争夺掌控权的全新底层基础设施”。
综上，香港拥有深厚的金融底蕴，但具备前瞻性的监管需要魄力。创新诞生于基础设施之中，而非法条文本。监管要服务真实存在的市场，而不是制定规则把市场参与者赶走。香港数字资产发展可重点关注以下三项原则：
一是流动性优先原则，暨香港监管可将衡量政策成效的标准设定为资产流转活跃度，而非牌照发放数量，可跳出单纯搭建合规牢笼的思路，重点放在发展链上质押资产管理、再质押以及跨境结算网络。
二是监管灵活性原则，暨借鉴美国模式，灵活运用沙盒豁免与无行动豁免机制，允许企业测试真实流动性业务模型，而不必等待完整立法周期落地。
三是面向终局原则，暨面向未来金融形态，监管体系必须考虑适配可编程、由程序代理运行的证券，以及智能合约驱动的全天候资本流动。
香港交易所前行政总裁、滴灌通创始人兼主席李小加：
Crypto世界的第一性原理已经改变，但可用Crypto的哲学实现投资底层资产的极大扩展
首先，祝贺CDDJAP加速营第二期启动！今天在座的大多数朋友来自Crypto领域，或者正积极投身于这个行业，所以，我想先谈一个关于Crypto的大的历史趋势。
Crypto的初衷是构建一个更加平权的社会，其潜在的变革对象正是包括中美两国在内的法币体系；然而，当地缘政治冲突加剧，而美国改变策略选择将Crypto作为战略武器的情况下，Crypto的产业逻辑将发生根本性的转变。
我们知道，Crypto世界所有产品的共同利益基础是法币世界资金的持续流入； 这种流入构成了Crypto诞生以来价格增长的主要支撑。但在美国选择Crypto作为一种战略武器的前提下，Crypto世界的这种利益基础就会发生本质性的变化，比如，西方机构，如BlackRock、JP Morgan等机构的资金进入Crypto领域，本质上是用传统世界的方法论在新世界里寻找高利润空间。这就意味着，Crypto世界的游戏规则将发生实质性变化，而且这些机构一旦大规模进入，现有的Crypto大户未必能与之抗衡。
与此同时，我们也知道，过去十几年，Crypto世界的增长很大程度上依赖中国资本的非监管流入。在国有银行体系和国家信用保护下，中国老百姓的风险意识相对薄弱，这为Crypto世界提供了持续的资本来源。但今天，这个时代同样也已经结束了。中国当前的经济基础是资本项下的管制强化和存量再分配，中国资金向境外或Crypto世界流动的大潮正在退去。因此，RWA、稳定币等一切可能被视作资本外逃渠道的工具，其原有的发展逻辑都在终结。如果这个趋势是退潮而非涨潮，那么Crypto世界的第一性原理已经改变。
虽然Crypto的时长逻辑在变，但我们对Crypto世界的运营哲学，比如去中心化、极细颗粒度的信息披露、记录不可篡改和不可逆转、实体经济与金融有效连接高度认可。我们创立的NUMA 牛码新市（Micro Connect New Markets）项目，正是将Crypto世界的核心方法论下沉到传统金融的毛细血管中。
我们知道，传统金融的底层资产其实非常有限，名义上，全世界只有约2万家上市公司，真正有交易量的其实更少，投资者实际上是在一个极小的池子里打转。我们的方案是，不以公司为证券化的唯一标的，而以商业合同作为资产证券化标的；任何一个合同，只要已有第一投资人（房东、加盟商、供应链等），只要可以产生现金流，就可以成为我们证券化的基础标的。我们的具体做法是将合同证券化为“PCC 千元牛码证”（例如10万元投资对应100张千元证），实现合同层面的Tokenization。
与此同时，我们完全在现有监管体系和持牌机构框架内运作，不撼动传统金融的根基和秩序，但在最底层进行改造。传统投资的“圣经”是夏普比率，暨投资者承担1单位风险，必须要求1单位以上的收益回报，比率超过1才被视为好投资。我们延续这一逻辑，我们为每一个合同生成一个多维度的夏普比率，并每日更新，投资者可以通过设定投资总额、投资分散度（如100万分散到1000个合同）和最低夏普比率为自己设定筛选投资组合的标准；而我们的系统则通过扫描所有合同为每一个投资者匹配符合其投资条件的组合。如果条件过严导致无匹配结果，投资者可调整参数或等待。
显而易见，这套模式需要处理海量、高频、极度分散的计算，且每天都要计算到最底层。没有AI技术，这需要上万人才能完成，但实际上依靠人力执行并不可行。正因为如此，去年我们几乎处于停滞状态。直到今年Agentic AI出现，才让这一构想真正落地。我们感恩身处AI时代——30年前赶上改革开放的红利，如今AI让我们再次出发。
当Crypto世界依赖资本流入增长的时代终结，我们需要重新思考其第一性原理。New Market的方法是，用Crypto的哲学改造传统金融的底层，以合同为标的、以夏普比率为准绳、以AI为引擎，实现投资底层资产的极大扩展。
隆领投资创始人、美图公司联合创始人蔡文胜：
Web3行业处于低谷，香港依然是创业的理想之地
首先，祝贺CDDJAP加速营第二期启动！当下Web3行业处于低谷，借加速营启动的契机，我想和大家分享，为什么香港依然是创业的理想之地，我们该如何在这里把握Web3与AI的时代机遇。
一、Web3当下遇冷的核心原因
现在Web3行情相对低潮，究其原因，AI带来的是生产力变革，因此受到全球广泛欢迎；而Web3天生具备革新属性，旨在重构现有组织架构、金融架构乃至社会治理模式，必然会面临重重阻力。
此外，前两年行业行情和特朗普密切相关。上一任期特朗普原本并不支持Web3发展，正如小加总所说，美国大量印钞，一旦加密货币广泛普及，必将冲击现有货币体系。上一轮竞选失利后，特朗普家族银行账户遭到冻结，才开始支持加密货币，他起诉摩根大通的案件涉及数十亿美金也尚未有结果。虽然特朗普全面拥抱Web3，但他需要处理俄乌冲突、中东局势等诸多事务，竞选承诺迟迟未能落地，动用国家储备买入比特币的计划没有推进，《天才法案》原定去年四季度通过，如今8月依旧悬而未决，6-9月期间法案通过概率仅约15%，后续仍存在较大不确定性。
另一方面，市场原本期待内地借助香港开放Web3相关赛道。去年4、5月，国泰君安宣布布局RWA，股价短期大幅上涨，但随后监管政策收紧，相关计划全部搁置。原本京东、阿里有望拿下稳定币相关资质，但只要是涉及内地业务的主体，基本受到限制。美图是首家买入比特币的港股上市公司，但在两年前选择卖出，主要原因就是受制于合规要求。香港稳定币牌照发给渣打、汇丰，这样的格局很难激活市场，两家机构属于传统金融既得利益者，很难主动颠覆自身业务。汪扬教授说得十分准确，在严苛监管之下，本土市场需求难以释放，普通用户很难参与。不过香港拥有自由表达的宽松环境，这是香港的独特价值。
二、香港迎来科创创业新机遇
即便如此，香港依旧蕴藏极佳的创业机会。有人会提出疑问，互联网、移动互联网时代，香港为什么没能诞生顶尖科技企业？过去难以诞生巨头，主要受限于三大因素。
第一，香港办公成本居高不下。过去金融、地产行业占据主导，写字楼租金高昂。早期互联网、移动互联网属于劳动密集型产业，美图这类面向普通用户的软件，员工规模达到1800人；网易游戏员工约3.5万人，腾讯12万人，阿里23万人，京东、美团规模更大，香港很难承载数千人规模的团队。但AI时代彻底改变这一局面，创业所需人力大幅缩减。
第二，早期香港创业者以本地人为主，市场局限于700多万本地人口。并非香港创业者能力不足，台湾同样难以诞生头部互联网企业，核心瓶颈就是本土市场规模太小，互联网商业模式需要前期投入抢占市场、形成规模效应，狭小的本地市场很难支撑企业成长。
第三，过去港府对科创更多是口号式支持。2000年提出建设数码港，扶持政策难以落地。如今，这三大制约条件都发生了根本性转变。
首先，AI大幅降低人力需求。过去估值10亿美金的独角兽企业，员工规模普遍需要500人，如今十几人团队就有机会打造独角兽。10人团队办公，即便香港租金高于内地，成本差距也可以忽略。百亿美金级别的企业，员工通常不超过100人；Deepseek估值数百亿美金，起步阶段核心团队仅38人，目前也只有百人左右。AI时代，团队规模不再是创业门槛。
其次，香港人才结构迎来重大变化。高才通计划获批10万份，叠加优才、专才政策，近几年香港引进50万内地人才，在校内地大学生数量已达18万人，夯实了创业人才基础。大疆创始人汪滔毕业于港科大，当年香港缺乏科创氛围，只能前往深圳创业。如今大量内地人才汇聚，将构筑香港独特的人才优势。
最后，港股市场意识到单一依赖金融、地产存在巨大风险。金融行业虽然具备一定竞争力，但港交所每日交易量不足美股二十分之一，地产行业增长乏力，香港开始全力扶持科创产业。三大条件同步改善，我认为香港将迎来重大发展机遇。
三、香港创业的核心优势
当然，很多人会问，为什么目前还没有看到标杆企业诞生？优质企业不可能一蹴而就，我们进一步梳理香港的核心优势。
第一，税务优势突出。香港企业利得税超额利润部分税率为 16.5%，薪俸税最高标准税率 15‑16%；内地一般企业所得税基准税率 25%，高新技术企业可享受 15% 优惠税率。以税前年薪 100 万元为例，内地高收入区间个税边际税率最高可达 45%，叠加五险一金后实际到手约七成；而香港百万年薪人员薪俸税税负较低，仅需缴纳法定强积金，税后可支配收入更高，员工到手收入优势明显，这也是不少互联网大厂将核心人才派驻香港的考量因素之一。
第二，开放包容的监管思路是其不可替代的优势。在一些地区，注册域名个人需要备案，网站需要备案，AI领域同样存在类似约束，而在香港，不存在这类强制监管要求。拥有这样宽松的创业环境，如果企业依旧做不起来，那就是自身能力问题。当然，内地充分竞争的市场环境能够锻炼团队，经历过内卷打磨，创业者来到香港放眼全球市场，很容易形成降维打击。
香港还有一大优势，创业不一定要申领牌照。香港目前发放13家数字货币交易牌照，包括HashKey、OSL，但至今没有一家实现盈利，核心原因就是合规成本过高。在香港创业做数字货币交易所，不必执着申请牌照。币安、OKX在香港不开展本地业务、不申领牌照，依然能够服务全球用户。泰达2011年落户香港，最早探索锚定货币模式，2013年推出全球首个稳定币USDT，同样没有申请本地牌照；Bitfinex在美国遭到监管制裁，落地香港后不持牌，依旧可以开展全球业务。拿牌照有合规经营的优势，但倘若目标是全球市场，完全可以不申请本地牌照。类比证券业务，美国资本利得税高达30%，香港没有相关税收，何必耗费成本申请1号、9号牌照？香港累计发放数百张1、9号牌照，99%的机构持续亏损，每年合规成本高达五六百万。游戏行业也是同理，企业选择落地香港，无需版号限制，面向全球发行游戏，只要产品具备竞争力，单款产品就能稳定创造收益。
四、给创业者的两点建议
总结来说，第一，创业不必执着申请牌照；第二，不一定需要融资。
在我看来，借助AI和Web3，只要产品足够优质，完全不需要外部资金。Web3行业尤为明显，大量拿到融资的项目最终走向跑路，反而是不依赖融资的团队能够长久发展。OKX 2013年创立，仅获数百万投资，最终成长为全球最大交易所之一，去年一轮融资估值250亿美金，并获纽交所投资推进美股上市。赵长鹏当初卖掉房产买入比特币开启创业，并没有获得太多外部资金。FTX创始人SBF，2017年来到香港，初期睡在朋友家客厅，没有任何启动资金。他通过比特币搬砖套利，赚取数亿美金，2021年巅峰时期，一年盈利数十亿美金，但FTX做大之后开始大规模融资，引入淡马锡等机构，最终出现重大经营失误，创始人锒铛入狱。SBF曾经向Anthropic投资5亿美金，持股13.8%，对应估值超千亿美金，原本有望跻身全球富豪行列，盲目融资反而成为败笔。
Web3赛道，只要项目本身扎实，并不需要依赖融资，AI领域同理。当然，企业想要持续扩张，融资可以作为可选路径。拿牌照、融资本身没有对错，但多数优质项目，依靠自身现金流就能稳步发展。OpenClaw创始人最初只是独自运营平台，并没有投入大量营销费用，短时间内火遍全球。当然，我并不是完全否定融资，部分项目确实存在资金需求。如果初创者连几万元启动资金都难以筹措，可以寻求加速器扶持，小额创业资金更容易对接，不必执着大额融资。加速器能够为早期创业者提供有效助力。
最后，回归香港本身。香港是绝佳的创业落脚点，背靠内地，能够吸纳庞大的内地人才资源；内地激烈的市场竞争，可以锤炼创业者能力。立足香港，面向全球市场开拓业务，形成降维打击，就是最优的发展路径。
HashGlobal创始人沈康（James Shen，KK）：
香港IFC2.0：依托RWA打通亚洲资产与全球链上流动性
首先，祝贺CDDJAP加速营第二期启动！今天和大家探讨香港国际金融中心下一阶段的发展方向，也就是香港IFC2.0的构想。我们正处在互联网迭代变革的时代，互联网已经走过信息连接、商业连接阶段，迈入第三代互联网——资产互联的时代。从2025年开始，资产上链、权益流转、链上结算成为新的发展主线，万物上链将会是未来十年资本市场最重要的主题。
区块链与Web3为资本市场搭建起一套全球统一的记账体系，链上资产具备可编程、可拆分、可组合、7×24小时全球流转的特性，让现实世界资产拥有了链上第二生命周期。与此同时，人工智能也深度赋能RWA全流程，在资产筛选、风控审核、数据分析、自动化执行等环节，持续提升资产落地效率。对比传统金融，RWA模式也带来运行逻辑的变化，传统金融依靠标准化产品、券商银行渠道、财经媒体营销，区分机构与零售客群；而RWA需要定制化代币化方案，依托钱包、交易所做分销，借助社群与KOL开展运营，围绕链上权益搭建用户生态。
RWA的范畴并不局限于国债、基金、固收、房地产这类金融资产，文娱IP、会员权益、收藏品等非金融资产同样属于RWA。金融类RWA是打开机构市场的起点，而非金融类RWA，能够挖掘增量商业场景，拓展Web3的发展边界。稳定币成为全新的支付结算基础设施，DeFi构建起链上应用底层，海外市场也已经看到趋势，美国SEC推出Project Crypto计划，正式拥抱万物上链的行业浪潮。
回望过去，香港已经完成了IFC1.0的实践。过去二十余年，香港扮演着“连接中国资产与全球传统资本”的枢纽角色。香港把内地与亚洲的股权、债权、实体资产进行产品化改造，依托成熟的上市、融资、交易以及专业服务体系，打造出全球机构看得懂、买得到、持有的金融产品，成为中国资产走向全球市场的关键门户。
时至今日，香港已经为发展Web3金融与RWA夯实了基础，香港已经拥有持续迭代的数字资产可信监管与持牌体系，开展代币化政府债券等代币化市场实践，建立稳定币发行人监管的链上资金框架，同时汇聚银行、券商、法律、会计、跨境资本等大批顶尖金融专业人才。站在这个基础之上，香港有望通过建设香港IFC2.0—用RWA连接亚洲资产与全球链上资本，迈向新的阶段。
IFC1.0对接的是全球传统机构资本，而IFC2.0面向的是全球链上资本与链上用户。它的运行逻辑十分清晰：挖掘亚洲地区大量优质、可产品化的底层资产，在香港的监管框架之下完成合规架构设计与代币化发行，再接入全球稳定币资金与链上生态，实现资产全天候不间断的流通与运营。
这里我想强调一个关键认知：RWA的价值，并不是完成代币发行的那一刻就结束，而是从发行完成之后才真正开启。发行环节考验传统金融能力，解决资产组织、合规确权；但真正释放价值，离不开发行后的链上运营，实现资产持续交易、抵押融资与流动性供给。
香港的优势，是实现资产可信上链，解决资产合规、确权、机构认可的问题。但资产想要真正活起来，还需要全球链上生态提供资金、用户、交易、借贷场景。所以香港和链上生态不是竞争关系，而是合作互补的关系，希望香港能承担全球链上金融落地亚洲资产中心的作用。
在这套合作体系中，BNB生态是不可或缺的全球链上流动性底层。它坐拥海量全球用户地址与活跃用户群体，具备规模可观的稳定币资金池，配套公链、钱包、去中心化交易、借贷协议等完整基础设施，也已经和贝莱德、Circle等众多传统金融、Web3头部机构开展合作，能够为代币化后的亚洲资产提供全球触达、7×24小时交易、抵押借贷等全套链上能力。
Hash Global也深度参与到这一进程当中，在RWA、公链、DeFi、密码安全、Web3应用等全赛道完成投资布局，同时作为BNB Chain早期节点，和BNB生态深度协同。Hash Global发起设立获得YZi Labs战略支持的合规BNB收益基金，搭建起传统机构通往Web3生态的桥梁；持续举办各类闭门论坛交流，对接亚洲机构与链上资源。Hash Global一方面投资RWA相关基础设施项目，另一方面为亚洲金融机构提供RWA战略咨询，推动项目落地，承担生态共建者的角色。例如，Hash Global已经有若干示范项目正在推进落地，包含日本房地产信托份额的RWA项目，稳定币链上流动性通路，亚洲头部金控传统金融产品的链上分发，还有IP卡牌这类非金融资产，探索链上用户运营新模式。
总而言之，IFC2.0想要形成完整闭环，离不开四方协同，香港输出可信制度与金融专业能力，亚洲供给丰富优质的底层资产，BNB生态提供全球用户、稳定币资金和链上流动性，Hash Global作为纽带，推动各方业务落地。
IFC1.0已经证明，香港可以成功把中国资产对接全球传统资本；而IFC2.0的使命，就是证明香港同样能够将亚洲资产，连通广阔的全球链上资本世界。香港输出制度与金融优势，链上生态输出网络与流动性，多方携手，共同把握RWA时代带来的全新历史机遇。
香港数码资产学会（HKDAS）执行委员会成员Marco Lim；
香港建设“国际算力枢纽”应打出“人才教育、Web3算力孵化、资本反转”三张王牌
首先，祝贺CDDJAP加速营第二期启动！香港数码资产学会HKDAS是2020年在香港注册成立的非牟利机构，专注Web3、AI、金融科技以及数字资产的科普推广、人才培养、创业孵化和产业融合。站在当下，我们观察到一个非常值得思考的行业现实：如今资本遇到了两样用钱也买不到的东西，一个是顶尖AI芯片，另一个就是顶尖人才。像英伟达H100、B200这类高端芯片受到出口管制，资本很难随意获取；而像DeepSeek、大疆、宇树科技这类拥有原创技术突破的领军人才，同样不是单纯依靠资金就可以直接买到。AI芯片是生产力的硬件载体，人才是生产力的软件载体，缺少这两者，资本本身只是一堆数字，很难转化为真正的生产力。
再把目光放回香港算力的现状。目前香港整体总算力达到5000PFLOPS，其中数码港AI超算中心AISC贡献3000PFLOPS，截至2025年底算力使用率已经达到80%。现在全球算力的定价权掌握在美国手中，但我认为，香港完全有机会去争夺算力定价权。未来随着沙岭数据园区的扩容建设，香港有条件朝着“国际算力枢纽”的目标迈进。
当然，我们不需要完全复刻美国的发展路径。香港应当打出属于自己的三张王牌：人才教育、Web3算力孵化、资本反转。
第一张牌，人才教育：我们要从单纯培养理论家，转向锻造复合型的资源架构师。
过去十年，香港的AI人才数量增长超过280%，总规模大约23600人，接近一半人才接受过香港本地教育。但行业评判人才的标准已经发生改变。在算力资源稀缺的时代，谁可以用更少的算力训练出效果更强的模型，谁就掌握新的定价权。这不是单一的算法问题，而是算法、金融、工程、监管合规结合的综合能力。
当前市场非常紧缺五类人才：芯片设计工程师、工艺制程工程师、基础研究人才、AI应用开发工程师，还有一类是香港尤其需要重视的——既懂AI技术，又熟悉金融、医疗、法律等垂直行业的跨领域融合人才。
想要培育这类人才，我们要对现有教育体系做“基因改造”，主要有三条路径。
第一是推进跨学科融合，搭建“AI+金融+Web3”交叉课程，让学生在校期间就直面真实的算力约束与合规难题；
第二是坚持应用导向孵化，让在校人才走进家族办公室、医疗、物流等真实产业场景，学会在有限算力条件下创造商业价值；
第三是打造全球人才磁极，不只是出台政策吸引人才来港，更要把香港真实的产业难题，变成全球顶尖人才愿意前来求解的课题。
第二张牌，算力Web3孵化：把算力从一项成本，转变为可以交易的资产。
算力是稀缺资源，稀缺资源就理应被定价、被交易、被对冲。香港有一个全球难得的机会，就是依托Web3技术推动算力证券化。香港的定位，并不是自己去大规模制造芯片，而是打造算力资产的定价平台。谁掌握这个定价平台，谁就拿到算力时代的铸币权。
我们有一个目标，争取在2030年前建成4万P规模的国产智算中心，国产算力的成本预计比英伟达算力低60%。未来可以形成这样的分工：大湾区负责算力的生产供给，香港承担算力证券化与资产定价的角色。
客观来看，香港已经具备不错的Web3基础：现有13家持牌虚拟资产交易平台，还有2张稳定币发行人牌照，数码港Web3基地集聚310多家相关企业，代币化产品的管理资产规模一年增长7倍，达到107亿港元。
未来孵化器的使命，不再仅仅是孵化普通DApp应用，我们希望能够孵化出全球第一个算力资产交易所。未来内地AI、硬科技明星企业来到香港，除了发行股票，还可以发行算力通证，让全球资本可以直接参与中国AI算力的价值发现。让算力像黄金、石油大宗商品一样，可以代币化、期货化、指数化。
第三张牌，资本反转：从南向资金的目的地，升级为中国AI硬科技资产的全球定价中枢。
过去香港资本市场的主流叙事，是内地资金南下投资港股。但现在格局正在发生变化，全球资本正在重新评估、定价中国的AI和硬科技资产，覆盖AI芯片、存储、算力、光通信、半导体设备、储能、人形机器人等诸多赛道。
我们能够看到明确的数据信号：2026年上半年港股IPO集资大幅增长，大量A股科技企业赴港募资；北向资金持续流入，境外投资者持有A股流通市值已经达到很高规模。当下海外资本大多通过A股间接参与中国科技企业，香港要抓住机遇，把间接参与变成直接定价。
简单来说，内地负责生产AI，产出芯片、大模型、机器人与实体制造；香港负责完成定价，依托港交所、A+H上市机制，联动美元、人民币国际资本完成价值定价。纽约距离硅谷四千公里，而香港距离大湾区仅仅三十公里，纽约可以做到的事，香港不仅可以做到，还可以做得更快、更懂本土产业。
除了这三张王牌，香港还有一张独一无二的底牌，就是“一国两制”的制度优势。香港既是全球最大离岸人民币中心，执行联系汇率制度；同时又是普通法司法管辖区，作为中国的特别行政区。全球范围内，没有第二个城市拥有这样的双重制度身份。当全球资本寻找中国AI资产的定价锚，香港就是独一无二的选择。
总结来讲，香港不一定需要自主生产最顶尖的芯片，也不一定去训练全球最大的大模型。但香港，是少数能够同时听懂内地产业逻辑和国际资本语言的城市。我们要推动三件反转：
第一，反转人才逻辑，培养适配算力稀缺时代、能创造实际价值的复合型人才；
第二，反转资产定义，推动算力上链落地，打造全球算力资产交易平台；
第三，反转资本流向，从过去南向资金的目的地，升级为中国AI资产的全球定价中枢。
当然也要客观看到现实，把算力变成可交易资产，愿景很美好，但落地过程中，监管框架、定价模型、市场流动性，每一关都充满挑战，不可能一步到位。
GIS香港宣言正式发起，凝聚全球科创共识2026年8月25日上午，第二届GIS全球创新展暨全球创新峰会在香港亚洲国际博览馆盛大开幕。开幕式上，GIS香港宣言正式发起，成为本届GIS最具标志性的时刻之一。
作为立足香港的民间科创平台，GIS致力于连接政府、产业、学术界、投资界及国际组织，推动开放合作与协同创新。GIS香港宣言以“以人为本、开放合作、可持续导向、多元参与”为共同原则，明确了GIS作为民间平台在推动全球AI合作中的独特角色：直接连接大公司与创业者、科学家与投资者，将共识转化为联合研发、开源共建等具体项目，在不同治理体系之间搭建沟通桥梁。
宣言特别肯定了香港作为国际技术交流平台、跨境数据合作试验场、AI治理对话常设场所与全球资本对接门户的独特价值。
本次宣言由GIS发起人雷虹等十一位嘉宾共同发起，发起嘉宾名单如下：
Jose Maria Figueres，达沃斯世界经济论坛首届CEO、哥斯达黎加前总统
雷虹，香港GIS创始人、硅谷高创会创办人/CEO
Dr. Pradeep Monga，联合国工业发展组织总干事高级战略顾问
Dr. Saeed Al Dhaheri，迪拜大学未来研究院院长、阿联酋机器人与自动化协会主席、阿联酋政府AI顾问
顾赛，英国皇家工程院院士、杰青会创始人、华威大学执行副校长
Prof. Dr. David Romero，世界制造基金会科学副主席
Julio Montesinos，SilkBridge Capital联合创始人
周晋峰，世界可持续发展科学院（WAOSD）院长
周恺秉，亚洲科创企业出海协会发起人
彭湘墨，仲桥资本创始合伙人
王继章，上海速元信息科技有限公司
在全场嘉宾共同见证下，GIS香港宣言正式发起。
宣言以“人工智能时代已经到来。唯有坚持开放、合作、负责任的态度，才能释放AI的积极潜能，有效管控其风险”作结。GIS香港宣言的正式发起，标志着这一民间平台在凝聚全球科创共识、推动“科技向善”方面迈出了坚实一步。
附录：GIS香港宣言
GIS香港宣言
2026 年 8 月・香港
一、背景
人工智能技术正以前所未有的速度发展，深刻改变着经济、社会与科技的面貌。与此同时，全球 AI 发展面临显著不平衡——技术高度集中于少数地区，许多国家缺乏参与 AI 创新与治理的能力与渠道。治理规则碎片化，且滞后于技术迭代速度。
我们——来自全球产业界、学术界、国际组织与公民社会的代表，以独立身份汇聚香港，提出以下共识与倡议。本宣言由 GIS 全球创新展暨全球创新峰会发起，作为民间平台的非约束性文件，旨在为各方决策提供参考。
二、共同原则
以人为本——AI 应服务于人类整体福祉，尊重隐私与基本权利，始终处于有效的人类监督之下。
开放合作——知识共享与跨国协作有助于加速技术进步，降低重复投入。
可持续导向——AI 的研发应用应兼顾环境、社会与经济效益。
多元参与——AI 治理需要企业、科研机构、技术社群等多元主体的共同参与。
三、GIS 平台的价值
GIS 作为民间平台，在推动全球 AI 合作中承担独特角色：
直接连接大公司、企业家、科学家、投资者与政策研究者，实现高效对接；
敏捷响应前沿技术变化，快速组织专题讨论与行动方案；
将共识转化为联合研发、开源共建、人才交流等具体项目；
作为独立第三方，在不同治理体系之间搭建沟通桥梁。
四、行动方向
跨国研发协作——围绕 AI 基础理论、数据安全、算法公平性等开展联合研究。GIS 将发起“AI 全球创新伙伴计划”推动项目落地。
技术与知识传播——支持开源工具、公开数据集与教育资源共建共享。GIS 将发起“AI 能力普惠计划”，扩大 AI 技术的可及性。
治理工具完善——推动技术标准、评估体系与最佳实践指南的形成。GIS 将发起“AI 透明度白标倡议”，以行业自律提供参考。
安全风险防范——就 AI 安全与稳定性展开对话。GIS 将设立年度专题论坛，形成独立风险评估。
创新要素连接——促进不同地区的金融、制造、科研优势互补。GIS 将每年举办投资对接会，连接技术与资本。
五、香港的科创枢纽地位
香港具备独特条件，可在全球 AI 合作中发挥节点作用：
国际化法律体系与自由的资讯流通；
完善的金融服务与资本市场；
粤港澳大湾区的产业链协同优势；
连接不同创新体系的中介功能。
具体功能：国际技术交流平台、跨境数据合作试验场、AI 治理对话常设场所、创新生态聚集区、全球资本对接门户。
六、共同认知
我们认同：
AI 发展应使不同国家和地区共同受益；
国际协作有助于降低风险、提升安全；
治理机制须保持灵活，跟上技术变化；
多渠道对话有助于增进理解、寻求共识；
民间平台是官方治理之外的补充性力量；
香港是开展上述工作的理想选址。
七、后续行动
每年发布《全球 AI 创新指数和国际合作进展报告》；
持续向全球创新社群开放参与。
结语
人工智能时代已经到来。唯有坚持开放、合作、负责任的态度，才能释放 AI 的积极潜能，有效管控其风险。GIS 愿与各方携手，为此持续努力。
本宣言由 GIS 全球创新展暨全球创新峰会组委会发起
吴世春：AI不是一个产品，而是一条产业链撰文：Alma Li，Techub News
TECHUB NEWS 香港报道｜2026 年 8 月 25 日
从算力底座到产业应用，AI 投资的价值重心正在发生迁移
核心观点：
吴世春将 AI 投资概括为三条主线：周期为锚、硬科技为核、政策为势。他判断，2026 至 2030 年是新一轮康波周期的战略布局黄金窗口；中美科技博弈的本质是算力霸权之争，“封锁越严，国产替代空间越大”；AI 投资的评价标准，正从参数和榜单转向收入、续费与可复制的商业结果。
8 月 24 日，由全球价值投资协会、香港股权投资协会主办的“金融资本与科创独角兽平行论坛”（Financial Capital Meets Sci-Tech Unicorns）在香港举行。梅花创投创始合伙人、全球价值投资协会副会长吴世春以《AI 投资机会与思考》为题发表演讲，从康波周期谈到中美科技博弈，从“十五五”规划谈到 AI 产业链的价值迁移，并对未来三年的投资机会给出判断。
从“泡沫”谈起：榜单会变，框架要稳
演讲开场，吴世春以“泡沫”为引子。他打趣说，没上车的人容易把它看成泡沫，上了车的人，往往觉得价值很扎实。话题轻松，指向的却是早期投资最基本的矛盾：市场热度变化很快，企业成长和产业成熟却需要时间。
他提到，这两年大模型领域的排名几乎每隔两三个月就会变化一次。如果投资判断始终跟着榜单走，很难建立稳定的方法。
吴世春把自己的框架概括为三点：周期为锚、硬科技为核、政策为势。周期用于判断技术革命所处的位置，硬科技决定企业能否形成难以复制的能力，政策则影响资金、产业资源和市场制度的配置方向。
人生发财靠康波
“人生发财靠康波。”这是吴世春反复讲的一句话。康波，即康德拉季耶夫周期，跨度约 50 至 60 年，由“周期天王”周金涛系统阐释，技术革命是驱动它轮动的核心引擎。一个人一生中，真正改变命运的康波机遇只有三次，财富的积累，本质是对周期红利的捕获，而不是劳动的简单叠加。
那么现在处于什么位置？他的判断是：第五轮康波萧条期接近尾声，第六轮康波——以 AI 为驱动的智能革命——刚刚萌芽，2026 至 2030 年是这一轮的战略布局黄金期。他把当下类比为 1995 年的互联网：基础设施建设期刚开始，未来会诞生一批万亿市值的科技公司。与互联网和移动互联网相比，AI 带来的不只是效率工具，而是对生产力和生产资料的重构，这个红利期可能持续数十年。
演讲开场，他还讲了自己的一笔老投资：十多年前，以数百万元天使投资珞石机器人，是其最早的天使轮投资方；这家公司近期在香港上市，账面回报约 10 亿元。他用这笔交易说明长期主义的含义：投资赚的是对时代认知的钱。
中美博弈，本质是算力霸权
谈到中美科技竞争，吴世春的表述很直接：这场较量的本质，是算力霸权之争。
他梳理了制裁路径：2022 年高端 GPU 断供，2023 年实体清单扩容，2024 年制造设备封锁，2025 年延伸到先进封装。但他得出的结论相反——“封锁越严，国产替代空间越大”。假如高端芯片和关键设备可以完全自由流通，很多本土产业未必会在这么短的时间里获得如此密集的资本投入。
由此，他划出三条黄金赛道：算力层，国产 GPU、算力调度、智算中心；制造层，先进封装、Chiplet；应用层，工业软件、行业大模型、AI 原生应用。越接近关键瓶颈，技术价值可能越高，相应的研发难度和商业风险也越大。
支撑这个判断的，是他归纳的中国四重优势：庞大的制造业基础与丰富的产业场景，国家资本、地方产业资本与社会资本的协同能力，持续的工程师红利，以及完整的产业链。“中美科技博弈不是短期摩擦，而是一场长达 20 年的马拉松。”他说，硬科技既是国家竞争力的支撑，也是时代给投资者穿越周期的礼物。
政策给出方向，企业仍要完成验证
政策，是吴世春框架中的第三条主线。已经发布的《中华人民共和国国民经济和社会发展第十五个五年规划纲要》将数智化发展单独成篇，并提出统筹推进算力设施、模型算法和高质量数据供给。
资本市场制度也在提高对未盈利科技企业的包容度。2025 年 6 月，中国证监会发布《关于在科创板设置科创成长层、增强制度包容性适应性的意见》，重启未盈利企业适用科创板第五套标准，并将适用范围扩大到人工智能、商业航天、低空经济等领域。资金端，国家集成电路产业投资基金三期注册资本 3440 亿元，为研发周期长、投入规模大的硬科技企业提供更长期的资本支持。
不过，方向清楚并不意味着投资变得简单。吴世春把未来数年的投资环境比作一场“开卷考试”：题目已经摆在桌面上，政策可以标出重点，但企业仍要解决技术、产品、客户和现金流问题，投资机构也仍需独立验证，并为判断失误承担成本。
用他的话说，从资金、产业、需求到退出，中国已经构建起“全球最具确定性的硬科技政策闭环”。
五层蛋糕：底层决定上限，顶层决定价值
讲到具体怎么投，吴世春借用了黄仁勋提出的“五层蛋糕”框架：能源层、芯片层、基础设施层、模型层、应用层，自下而上，层层依赖。
“底层决定上限，顶层决定价值。”能源和芯片是 AI 的“硬基础”，决定算力天花板；模型和应用是“软引擎”，决定商业厚度。按他的测算，芯片层价值占比最高，约 35%；基础设施层约 20%；模型层、能源层、应用层各占约 15%。
这套结构的意义，是避免把 AI 等同于大模型。目前产业价值较多集中在芯片和模型层，随着技术扩散，价值会继续向算力基础设施和应用端流动。对早期投资机构而言，更大的增量机会可能来自应用层，即能够进入企业核心流程、提升实体经济效率的产品。
未来三年：三个判断
算力供给仍将偏紧
吴世春预判，算力供给偏紧的状态可能持续到 2028 年，算力调度和先进封装是核心瓶颈。衡量算力投资不能只看设备数量，还要看能源成本、集群利用率、互联效率和软件调度能力。
AI 应用将更多进入企业核心流程
他预计，AI 应用将进一步由面向消费者转向面向企业，工业制造可能成为价值最集中的场景。企业对降本增效、质量控制、研发提速和生产安全有明确需求，能够嵌入真实流程、产生可衡量结果的产品，更容易形成稳定收入。
国产替代进入深水区
“有没有”的问题解决之后，市场会进一步追问“好不好用”：性能、可靠性、成本和生态成为新的筛选标准。只靠概念和政策标签的公司会被淘汰，真正掌握技术、能完成产品化并赢得客户的企业才会留下。
演讲最后，吴世春把话题收束到写在演示文稿最后一页的一句话上：“一个人的财富，本质是他对时代认知的变现。”
编辑说明：本文由 TECHUB NEWS 记者 Alma Li 根据 2026 年 8 月 24 日论坛现场录音及演示材料整理，有删节，已经分论坛主办方同意发布。正文采用第三人称报道体，仅保留能够从现场录音、演示材料或公开权威资料确认的内容；无法核准的专有名词、案例和数据未予采用。文中政府公开文件链接已经核实。
免责声明：本文仅作信息交流，不构成任何投资建议。
相关公开资料：
1. 《中华人民共和国国民经济和社会发展第十五个五年规划纲要》｜中国政府网
2. 中国证监会关于在科创板设置科创成长层、增强制度包容性适应性的意见
3. 国家金融监督管理总局关于中国银行参与投资设立国家集成电路产业投资基金三期股份有限公司的批复
倒计时 3 天！CDDJAP 2026 夏季加速营启动论坛嘉宾阵容全公布资本与智能，即将在香港交汇 — 8 月 27 日香港数码港见！
距离论坛开幕仅剩 3 天。2026 年 8 月 27 日 14:00，香港数码港三座功能厅，资本与智能，在这里交汇。
当资本遇见智能，下一轮全球创新浪潮正在开启
AI 与 Web3 的深度融合，正在推动全球科技、资本与商业体系进入新的演进阶段。
当 AI 智能体（AI Agents）开始自主执行任务、优化工作流并参与价值创造；当现实世界资产通过区块链实现数字化表达；当稳定币逐渐成为全球可编程支付的重要基础设施——
我们正在见证一场由人工智能、数字资产与金融基础设施共同驱动的深层变革。
人工智能正在重新定义生产力，Web3 正在重塑价值流动方式，而全球资本正在寻找下一代创新增长机会。
在这一历史节点上，AI、Web3 与资本力量正在加速交汇，全球商业与金融体系的底层逻辑正在被重新塑造。
香港：连接亚洲资本与全球创新的战略枢纽
作为国际金融中心与全球创新生态的重要节点，香港正在成为 AI 与 Web3 发展的关键连接点。
开放前瞻的数字资产监管框架、连接内地与全球市场的独特优势，以及香港数码港持续汇聚的创新力量，让这座城市成为连接亚洲资本、硅谷技术与全球创业生态的重要桥梁。
在这一背景下，「资本与智能的交汇之处——CDDJAP 2026 夏季加速营启动论坛 · Launch Ceremony」 将于 2026 年 8 月 27 日在香港数码港三座功能厅正式举行。
本次活动旨在汇聚全球投资人、创业者、产业领袖与创新建设者，共同探讨 AI × Web3 融合发展的未来方向，探索智能经济时代的资本机遇与产业变革。
论坛将围绕三大核心议题展开深度交流：
AI 智能体（AI Agents）
现实资产代币化（Real World Asset Tokenization, RWA）
智能支付与未来金融基础设施
CDDJAP 2026 夏季加速营启动论坛 重磅嘉宾阵容公布
本次启动典礼将汇聚来自硅谷、香港及中国创新生态的重量级嘉宾，覆盖全球投资机构、金融市场、科技企业与创业生态等多个领域，共同探讨 AI 与 Web3 融合发展的新趋势，以及智能经济时代资本与产业的未来方向。
陈思源 Eric Chan, 香港数码港首席公众使命官
李小加 Charles Li, 香港交易所前行政总裁，滴灌通创始人兼主席
汪揚教授 Prof. Yang Wang, 香港大学副校长（大学拓展）
蔡文胜 Cai Wensheng, 隆领投资创始人，美图公司联合创始人，中国互联网与 Web3 生态代表性投资人
Larry Li, Draper Dragon 创始合伙人
王岳华 Richard Wang, Draper Dragon 及 CDDJAP 合伙人、Dragon Innovation Limited 董事会成员
沈康 James Shen (KK), HashGlobal 创始人
Marco Lim, 香港数码资产学会（HKDAS）执行委员会成员
Seven Guo, CDDJAP 合伙人
于佳宁，Uweb创始人
Felix Fung, HKbitEX 风险管理主管
Jeffrey Jiang, Kingston Capital 首席执行官
陈少杰 Jack Chan, Kingston Capital 联席主席、香港第三代互联网协会理事会荣誉会长
Edison Leung, AXC Labs 联合创始人兼首席执行官
Joseph Thompson, Skalor 创始人
Alma Li, Techub News 创始人
Jenny Yang, Starlabs Consulting 创始人兼 CEO、CDDJAP 合伙人
Pax Chen, FizzDragon 创始人兼 CEO
Allen Li, Stellash 创始人兼 CEO
Camron, FPPS.AI 创始人
Riconi You, FinwexAI 创始人,Yomirgo 投资人
Amber, Miuro 营销总监
Angen, VoidChain 创始人
Viktor Zhou, Tadapay 创始人
David Wu, Mindora 创始人
Everest, Awareness 创始人
Leo Ling, 123 Yay 联合创始人
佐爷, Barker 创始人
JJ Xu, Asseto 联合创始人
Sam Su, Remi CEO
Bill Liu, Astok 创始人兼 CEO
Max ZX, EQR 创始人
Erick, Leapnode 生态大使
在本次论坛中，来自资本、产业、政策与创新创业一线的嘉宾，将围绕 AI Agent、现实资产代币化（RWA）、智能支付及未来商业模式 等关键议题展开深入交流，共同探索智能经济时代的发展机遇。
活动议程
以下为本次论坛的完整议程：
活动亮点
从趋势洞察到资本连接，从思想交流到项目展示，本次启动典礼将围绕 AI × Web3 未来发展展开多维度交流：
全球资本与产业趋势洞察 — 汇聚来自全球投资机构、科技企业与创新生态的代表，共同探讨 AI × Web3 时代资本格局与产业演进方向
顶级嘉宾主题演讲与深度对话 — 围绕 AI 智能体、现实资产代币化（RWA）、智能支付与未来商业模式等核心议题展开前沿分享
CDDJAP 2026 夏季加速营正式启动 — 入选项目首次亮相，面向投资机构、产业伙伴及全球创新生态展示最新成果与发展潜力
高端圆桌论坛：探索智能经济新范式 — 聚焦 AI 智能商业机遇、Agent 经济基础设施、未来资本流动与 Web3 创新生态，展开多维度思想碰撞
全球创新生态连接 — 汇聚香港与硅谷投资人、创业者、产业领袖及生态伙伴，推动跨区域交流与合作，共建 AI × Web3 全球创新网络
关于 CDDJAP
CDDJAP（Cyberport × Draper Dragon Joint Accelerator Program）由香港政府支持的创新高地——数码港（Cyberport），与硅谷顶级风投网络 DVN 核心成员、知名数字科技风险投资机构 Draper Dragon 联合创办。
作为面向 AI 与 Web3 初创企业的全球化风投支持加速计划，CDDJAP 致力于连接优秀创业者、全球资本与产业资源，帮助创新企业获得投资机会、行业资源以及国际化发展的支持。
CDDJAP Investor Alliance 由 20 家顶尖风险投资机构联合组成，为入选企业提供直接投资人对接、顶尖导师指导、跨境融资法律框架支持，以及面向全球投资机构的高规格路演机会。表现优秀的项目将获得 Draper Dragon 及联盟成员的进一步关注与投资机会。
活动信息
时间：2026 年 8 月 27 日（周四）14:00–17:00
地点：香港数码港三座功能厅 Function Room, Cyberport 3
主办：CDDJAP · Draper Dragon · Starlabs Consulting
协办：CAI (Canada–Asia Council for AI and Digital Innovation) · Canadian Blockchain Association · Hong Kong Digital Asset Society · Starlabs Go
Luma 报名：https://luma.com/c56sh32d?tk=OW3feg
参与报名 / 申请加速营
关注 CDDJAP 官方微信公众号，填写申请表发送至 cddjap@draperdragon.com，抄送 sd@cddjap.com · seven@cddjap.com
倒计时 3 天，名额有限，敬请尽早申请与报名。
永续合约攻陷华尔街：Pantera Capital眼中的"全天候金融"新秩序一、报告内容概述
2026年7月1日，Pantera Capital发布《The Always-On Economy——Housing All of Finance: The Rise of Perps and Hyperliquid》，聚焦永续合约（Perps）从加密原生工具向全球金融基础设施的跃迁，以及代币化初创公司对传统IPO前投资格局的重塑。报告从以下几个维度展开：
永续合约的市场演进：从1993年Robert Shiller的理论构想，到2016年BitMEX在比特币上的规模化实践，再到2025年中心化交易所62万亿美元的交易量，永续合约已超越现货成为衍生品市场主导力量。
Hyperliquid的崛起与扩张：作为最大的去中心化永续合约交易所，Hyperliquid凭借自定义Layer 1区块链和"容纳所有金融"的愿景，月交易量超2500亿美元，年化收入约8亿美元，并将资产范围从加密扩展至股票、商品和私营公司。
代币化初创公司的设计图谱：梳理了从SPV股权工具到纯合成永续合约的多种路径，对比了PreStocks、TradeXYZ、Robinhood Ventures等平台的机制差异与交易量表现。
价格发现与创始人对齐：探讨了私营公司缺乏流动现货市场带来的定价难题，以及代币化平台如何在不触发公司反对的前提下获取合规股权敞口。
监管拐点与法律结构：分析CFTC近期批准Kalshi比特币永续合约和Coinbase外国关联公司方案的政策信号，以及SEC对发行人赞助代币与第三方代币的分类监管逻辑。
研报原文：https://panteracapital.com/blockchain-letter/the-always-on-economy/
二、永续合约：从边缘到主流
永续合约的核心优势在于"无到期日+资金费率"的设计，相比传统期货和期权，它在执行管理、风险理解和24/7交易三个维度都更贴合现代投资者需求。2025年中心化交易所的永续合约交易量达到62万亿美元，远超现货的19万亿美元。Hyperliquid作为去中心化永续合约交易所的龙头，已将DEX永续合约的市场份额从2023年初的不足1%提升至CEX永续合约的14%。其自定义Layer 1区块链专为交易优化，月交易量超2500亿美元，年化收入约8亿美元，且99%的收入用于程序化代币回购。
Hyperliquid正在将资产范围从加密扩展到股票、商品、指数和私营公司，其"容纳所有金融"的愿景正在兑现。当2025年末金银价格暴涨、2026年2月伊朗冲突爆发时，Hyperliquid成为周末唯一可交易这些资产的场所，甚至传统交易所开盘时的价格已参照Hyperliquid的永续合约价格。Cerebras IPO当天，承销商也在监控Hyperliquid上的价格。ICE创始人甚至公开称Hyperliquid"比纳斯达克更大"。
三、代币化初创公司：重塑IPO前投资
代币化初创公司的兴起，由三个趋势交汇驱动：SPV等临时流动性工具的爆发（过去两年二级SPV增长超545%）、RWA代币化的快速扩张（2026年Q1链上RWA价值达约3200亿美元），以及"代币-股权共识"的瓦解（项目代币相对于股权成为二等公民）。
当前代币化初创公司的设计路径可分为两类：一是基于实际股权的SPV工具（如PreStocks、Jarsy），二是纯合成永续合约（如TradeXYZ、Ventuals）。数据显示，后期Pre-IPO资产（SpaceX、Anthropic等）的交易量远超早期项目，且平台交易量高度集中于1-3个头部资产，说明交易者对品牌资产的忠诚度高于平台本身。
TradeXYZ的Cerebras永续合约在IPO前实现了超3000万美元日交易量，最终价格与纳斯达克开盘价误差在3%以内，远优于传统二级经纪商。Robinhood Ventures则推出了NYSE上市的封闭式基金，让散户以约25美元/股的价格间接持有Stripe、Databricks等公司的股权。
四、关键挑战与设计空间
代币化初创公司面临的核心挑战包括：
• 创始人对齐问题：没有公司配合，平台可能面临公开反对导致代币价值崩盘（如Anthropic反对二级SPV、OpenAI反对Robinhood代币）。解决方案包括代币化初创公司篮子（降低单公司定价压力）、加速器模式（如Street和MetaDAO从创始人利益出发）、以及社区代币发行（如Revolut早期社区股权轮）。
• 非美国市场机会：美国资本市场已相当成熟，代币化优势不明显。但韩国等市场存在结构性机会——拥有三星、SK海力士等AI供应链国家冠军，且有新的"股票代币"法律框架。
• 永续合约的价格发现设计：私营公司没有流动现货市场，传统预言机机制不可靠。TradeXYZ在Cerebras案例中展示了"无预言机"价格发现的潜力，但这依赖于即将发生的可验证收敛事件（IPO），对早期公司难以复制。
• 法律结构与监管：SEC将代币化初创公司分为"发行人赞助代币"（视为证券）和"第三方代币"（根据实际权利定性）。ERC-S等新型法律框架尚未经受监管检验。
五、监管拐点：CFTC打开大门
报告特别关注了美国监管的最新进展。CFTC近期批准了Kalshi提交的比特币参考永续合约，并允许Coinbase通过外国关联公司提供特定加密永续合约，将其视为外国期货。这标志着CFTC开始在现有期货框架下为受监管的加密永续合约开辟路径，而非要求全新的规则制定。
但对于去中心化永续合约，路径仍不清晰。去中心化协议需要获得豁免——既免于在注册交易所交易的要求，也免于某些合约的准入规则。虽然SEC和CFTC都持支持创新的立场，但在保持无需许可和无KYC的同时满足制裁和市场完整性方面的合理关切，仍需进一步探索。
六、结论
这份报告的核心价值在于揭示了永续合约和代币化初创公司这两个看似独立的趋势，实际上共享同一套底层逻辑：区块链基础设施正在填补传统金融市场的空白——无论是24/7交易、无需许可上市，还是IPO前的大众可及性。
永续合约已从加密边缘走向全球金融的中心舞台，而代币化初创公司则试图夺回被成长型基金"劫持"的高增长年份。Hyperliquid的"容纳所有金融"愿景和代币化初创公司的多样化实验，共同指向一个更开放、更即时的金融市场未来。但监管仍是最大变量，尤其是去中心化协议如何在合规框架内保持其核心特性，将是决定这一趋势能否规模化的关键。Capital Layer 与 Green Monster（东京证交所代码：157A）合作，打造连接日本与台湾的机构级稳定币结算基础设施东京证券交易所上市公司 Green Monster 将与 Capital Layer 合作，支持区域性机构稳定币结算基础设施的开发。双方将共同打造区域机构结算网络——以日本—台湾通道为起点——并为金融机构共同开发数字资产教育内容。
台湾台北——2026 年 7 月 13 日—— Capital Layer 与 Green Monster（东京证券交易所成长板，代码：157 A）今日宣布达成合作，将共同在日本和台湾建设机构级稳定币结算基础设施。 此次合作将 Capital Layer 的“编排层”（连接银行、企业与稳定币基础设施并协调其间结算的软件）与 Green Monster 在日本市场的触达能力相结合，为两地机构打造一套本地运营的基础设施，并以此为起点，面向更广泛的亚洲地区扩展。 上市于东京证券交易所成长板的 Green Monster 拥有成熟的消费金融科技与金融教育业务，其投资教育应用累计下载量已超过 1000 万次。
在本次合作框架下，Green Monster 将负责日本端机构结算网络的开发，而 Capital Layer 则提供用于协调整个网络结算的编排层。 该区域性基础设施的建设旨在加快结算速度，并为机构提供一套值得信赖的系统，而不是仅仅依赖由美国或欧洲运营的基础设施。
这一合作正值稳定币加速进入主流机构金融领域之际。 2025 年稳定币支付规模估计已达到 3900 亿美元——较上一年翻倍，其中约 60% 为企业间（B 2 B）支付，亚洲是最大的区域市场份额，由新加坡、香港和日本领衔（麦肯锡基于 Artemis 数据）。 日本本国的监管框架也在近期《支付服务法》改革下持续成熟。
与仅连接单个机构对的模式不同，Capital Layer 与 Green Monster 正在构建一套共享基础设施，供日本与台湾的多家银行及企业接入，并且从设计之初就考虑向亚洲更多市场扩展。 借助 Capital Layer 已在台湾开展的银行概念验证（PoC）项目，双方合作的目标是促成日本与台湾银行共同参与跨境 PoC——这是两地构建真实跨境支付生态系统的早期一步。 Green Monster 也近期宣布将设立香港子公司，进一步延伸本次合作的覆盖范围，并为其在亚洲区域发展奠定基础。
展望未来，同一套基础设施也为企业交易的下一阶段做好了准备。 随着企业越来越多地让 AI 系统在彼此之间自动采购算力、数据和数字服务——机器对机器、无需人工在环——这些交易将需要以稳定币形式即时、链上结算。 稳定币结算是机构今天即可落地的应用场景，而面向 AI 供应链的机器对机器结算则是这一基础设施下一阶段所要承载的目标。
“亚洲正在建设属于自己的机构结算基础设施，而且这套基础设施应当由区域内、负责任的机构来运营。 稳定币结算是机构今天的现实需求；与此同时，随着企业让 AI 系统在算力、数据和服务方面彼此进行交易，这同一套基础设施也将被用于在链上结算这些机器对机器的支付。 与像 Green Monster 这样上市公司合作，为这套基础设施在日本提供了一个可信的落地基础，而我们也希望以此为起点，将该基础延伸至整个亚洲。”
—— Justin Wang，Capital Layer 创始人兼首席执行官
“Green Monster 一直以来通过体验式产品，让投资学习和金融教育变得更易获得，这源于我们的使命：改变人们对金钱的认知与行为方式。
我们相信，AI 与区块链将深刻改变金融机构与企业在支付、资产转移及业务运营方面的处理方式。 尤其是在 AI 智能体的时代，稳定币有望在支付基础设施中扮演重要角色。
通过与 Capital Layer 的合作，Green Monster 将运用我们在金融教育应用中积累的知识与产品开发经验，为由 AI 与区块链驱动的下一代金融基础设施的建设做出贡献。”
—— William Wang，Green Monster Inc. 董事长兼代表董事
两家公司还计划共同为金融机构打造教育内容，涵盖机构数字资产素养、安全与反欺诈教育，以及面向未来的稳定币、区块链与 AI 智能体相关材料。 这将把 Green Monster 的金融教育经验与其对日本市场的洞察，与 Capital Layer 的机构专业能力结合起来，帮助两地的银行与企业为稳定币的采用做好准备。
两家公司都将出席亚洲最大的 Web 3 大会之一——WebX Tokyo（2026 年 7 月 13–14 日）。 届时，Capital Layer 创始人兼首席执行官 Justin Wang 计划在 Visionary Stage 发表演讲。 双方将借这一活动深化与日本机构及合作伙伴的互动，并分享更多有关本次合作的信息。
关于 Capital Layer
Capital Layer 是亚洲的数字资产“编排层”——一套用于在银行、企业与稳定币轨道之间编排结算、合规与运营的机构级基础设施。 它让机构能够在既有工作流程中采用稳定币结算：可审计、可控制并符合机构要求。 Capital Layer 正在与多家台湾银行运行概念验证项目，并将这一实践扩展至整个亚洲。
关于 Green Monster
Green Monster Inc.（东京证券交易所成长板，代码：157 A）运营一系列体验式投资学习应用，包括 Kabutasu、Toushika 和 FX Navi。 这一应用系列的累计下载量已超过 1000 万次。
凭借以用户为中心的产品开发优势，Green Monster 致力于让投资学习、金融教育与资产形成更易于为大众所获得。
秉持“改变人们对金钱的认知与行为”的使命，Green Monster 希望帮助人们超越仅为个人财务收益而投资的思维，转向通过投资成为社会的支持者。 通过增加支持社会的投资者数量，公司致力于打造更坚实的创业与创新基础，推动日本重塑其在全球舞台上的存在感。
媒体联络
Karmen Truong
Capital Layer 全球市场营销经理
karmen@capitallayer.com
Lumina 创始人 Keshav：用 AI 自动化美国顶级医院，曾靠黑客马拉松奖金生存撰文：Techub News 整理
在 YC Root Access 的最新一期访谈中，Lumina 创始人 Keshav 分享了他从印度辍学少年、魔方世界冠军到硅谷医疗 AI 创业者的非凡旅程。他的公司 Lumina 2026 年 4 月完成了由 Peak 15 领投的 3800 万美元 B 轮融资，成为美国大型医院系统的“AI 转型伙伴”。这场对话不仅揭示了一家明星初创公司的崛起，更展现了一位非典型创业者如何凭借独特思维与执行力，切入壁垒极高的医疗行业核心。
从魔方冠军到黑客马拉松“猎人”
Keshav 的起点与大多数硅谷创业者截然不同。在印度，他坦言自己“学业并不出色”，在一个以学术成绩论英雄的环境里，他感到自己属于“另一个群体”。11岁时，他偶然接触到了魔方，并迅速沉迷其中。他每天投入七到八个小时练习，持续了七年之久，甚至为此早起三四个小时。这段经历不仅让他打破了多项世界纪录，成为印度国家魔方队队长，更塑造了他早期的世界观。
“魔方社区是一个非常公平的竞技场，” Keshav 回忆道。在那个空间里，年龄、职业、学术背景都不重要，唯一的标准是“你能多快解开魔方”。他发现自己擅长某些特定解法，甚至有许多年长的博士、医生会来向他请教。“这是我第一次体验到一种完全不同的互动模式，”他说。这种基于纯粹技能的认可，以及每一步进步都可量化、可反馈的竞争环境，给了他巨大的成就感和控制感。
为了获得来美国读书的机会，Keshav 策划了一场大胆的冒险：他联合一些基金会，组织了一场从土耳其到中国的自行车之旅。这次经历引起了美国一个基金会的注意，并资助他前往硅谷进行为期十天的访问。当 Keshav 踏上帕洛阿尔托的土地，漫步在斯坦福校园时，他感觉“童年梦想中的一切似乎都成了现实”。访问结束时，他做出了一个改变人生的决定：不回去了。
问题是，一个持旅游签证的19岁少年，如何在昂贵的硅谷生存？他的答案是：黑客马拉松。Keshav 发现，当时湾区遍布由 Twitter、Google 等大公司举办的黑客马拉松，优胜者能获得高达一万美元的奖金。他与朋友设计了一套“黑客”黑客马拉松的策略：核心洞察在于，最终决定胜负的评委，往往就是活动组织者本身。
他们的策略简单而有效：在活动开始的头两个小时，当其他人还在埋头编码时，他们就带着初步成果去找组织者，询问反馈。然后根据反馈快速迭代，两小时后再去展示。如此循环，在48小时内可能获得多达16次的反馈循环。“我们最终构建的，正是黑客马拉松组织者想要的东西，” Keshav 解释道。这套方法成功率极高，他和他的小团队通过参加五、六场黑客马拉松，总共赢得了约4万至4.5万美元，支撑他在美国度过了最初的几个月。
YC pivots 与 Lumina 的诞生
生存问题解决后，Keshav 将目光投向了创业孵化器 Y Combinator（YC）。对他而言，YC 的魅力在于其“唯才是举”的核心理念——不需要 SAT 成绩或推荐信，这让他想起了魔方社区那种纯粹基于能力的环境。他们最初申请的创业想法是为工程师自动化生成文档工具，因为“每个我们交谈的工程师都抱怨要花40%的时间写文档”。
尽管凭借 Keshav 独特的个人经历（魔方纪录、丝绸之路骑行、黑客马拉松生存）打动了 YC 面试官并获得了席位，但 YC 也直言不讳地指出他们的初始想法并不够好。三周后，在与首批客户接触后，团队自己也意识到了这一点，于是开始了新的“想法迷宫”探索。
Keshav 将这次转型视为一个可以“系统化”的过程。他认为，尤其是在 to B 创业中，科学多于艺术。他们沿着两条线索思考：第一，是否有能让自己长期充满激情的使命或故事？第二，通过与越来越多的企业客户交谈，能否发现一个巨大且普遍的痛点？
恰在此时，Keshav 经历了一次严重的家庭健康事件，这让他深感医疗健康领域意义重大。同时，他们发现大型机构中存在着大量高度手工化的运营工作流。一个有趣的联想出现了：在魔方竞速中，提高速度的关键方法之一就是“减少步骤”。Keshav 本人正是一位依赖超高手速（而非最优解法）的“低效率”但快速的解法者。因此，“如何减少工作流步骤”这个问题对他有着天然的吸引力。
将这两条线索结合，Lumina 的雏形逐渐清晰：成为一个“数据转换层”，将医疗系统中大量非结构化数据（如传真）转化为结构化数据，并在此基础上构建垂直化的 AI 代理工作流引擎，自动化那些原本由人力完成的、繁琐的纸质流程。
攻克 enterprise sales：故事与人的力量
Lumina 瞄准的是美国最大型的医院系统，如克利夫兰诊所（Cleveland Clinic）。Keshav 分享了一个具体案例：像克利夫兰诊所这样每年处理超过1600万次患者就诊的顶级医疗机构，接收患者转诊的主要方式竟然还是传真。诊所内部有专门的运营团队，整天的工作就是查看这些传真，甄别哪些是垃圾广告，哪些是感谢信，哪些是需要立即关注的高危癌症患者。这个过程极度手工化，效率低下。
Lumina 的解决方案是充当医院的“前线收件箱代理”。所有传入的传真首先经过 Lumina 系统进行初步分诊。如果是高危患者，立即处理；如果是需要诊所护理但非紧急的患者，则提取所有信息，匹配内部电子健康记录（EHR）中的正确患者和医生，并路由到正确的部门（克利夫兰诊所有数千个部门），继而启动预约流程。
然而，一个20岁出头的年轻人，如何说服这些拥有百年历史、层级森严的医疗机构与之合作？Keshav 的销售哲学核心在于：你销售的不是企业，而是个人。你需要找到机构内部那个愿意说“是”的“冠军”（champion）。
他们的策略是寻找那些“具有前瞻性”、在职业生涯中快速晋升的人（例如30多岁就进入医院 C-suite 的高管）。然后，动用一切可能的人脉网络（早期是投资者，后来是客户和行业顾问），请求他们进行介绍或美言几句。“我们编写了一个脚本，爬取每个人 LinkedIn 上的所有联系人，然后与我们的目标客户档案进行匹配，” Keshav 描述了他们早期笨拙但有效的方法。即使最初联系的不是最终决策者，只要能进入公司内部，他们就有机会层层向上引荐。
Keshav 强调，在产品价值之外，个人故事和使命叙述是赢得早期客户信任的关键。“当你讲述你的个人故事、你的历史、你公司的使命时——即使你还远未实现它——他们会认同这个叙事，相信它，并愿意在你身上下注。”他本人甚至会带着魔方去见客户，用实力证明自己的故事。为了见面，他不惜乘坐任何时间点的航班，“我们团队飞过的红眼航班次数多到数不清”。
在最初几年，Lumina 几乎没有发送过冷邮件，所有客户都通过介绍和网络获得。“大型机构根本不会理你，除非是他们信任的人做的引荐。”Keshav 认为，企业销售本质上是一场“深度关系游戏”，尤其是在聚焦特定客户群体时，世界比你想象的要小得多。
聚焦医疗：从通用平台到垂直深耕
随着公司收入达到数百万美元并拥有数十家客户，Keshav 和团队面临了新的十字路口。最初的 Lumina 是一个更通用、更横向的自动化平台。但他们意识到，要想服务更大规模的企业客户，必须成为某一类明确客户群不可或缺的合作伙伴，而不能试图为所有人做所有事。
数据给出了清晰的指向：超过80%的现有客户来自医疗行业。于是，他们做出了第一个重大决策：All in 医疗。然而，“成为医疗行业的万能工具”同样是一个有问题的定位。大型机构没有时间思考如何“创造性”地使用你的平台，你必须清晰地讲述“什么是可能的”，并且要深刻理解他们的问题，仿佛你已经在那里工作了20年。
因此，Lumina 进行了第二次转型：在保持平台可扩展性的同时，明确了几个关键的初始用例和切入点，让客户能极其快速地看到价值。他们从解决“传真分诊”这样的具体、痛苦且价值可量化的痛点入手，建立了信任，再逐步扩展。Keshav 总结道：“公司的每个阶段，你都必须重塑自己。”因为总有新的初创公司会带着你四五年前那样的梦幻愿景来敲门。你必须在自己公司规模化的同时，持续进化，成为那个“梦幻愿景”的实现者。
给19岁自己的建议：野心可以再大1000倍
回顾这段从印度到硅谷，从魔方少年到医疗 AI 公司 CEO 的旅程，当被问及会给19岁的自己什么建议时，Keshav 的回答坚定而有力：“你能拥有的进取心和野心，可能比你认为应该拥有的要大100到1000倍。这与你的经验或出身无关。这里没有规则——当然，诚信是底线——但在你能解决的问题、你能触及的领域和你能带来的变革类型上，我认为没有真正的规则。”
他认为，在当今这个时代，竞技场从未如此公平。如果你想成为下一个史蒂夫·乔布斯（Steve Jobs）、比尔·盖茨（Bill Gates）或埃隆·马斯克（Elon Musk），这比想象中更有可能。如今的他，拥有与20岁时相同甚至更强的强度，但追求的使命已跨越数十年乃至终身。“如果我当初更有野心，也许我们能更快到达现在的位置。”这是 Keshav 留给所有非典型创业者的最终启示：敢于梦想，一切皆有可能。Cyannova Capital宣布啟動並於香港成功舉辦閉門招待會香港, 2026年5月25日 - (亞太商訊) - 總部位於紐約的投資公司Cyannova Capital ("青藍資本") 近日在其於香港島香格里拉大酒店舉行的閉門招待會上，正式推出其首支投資基金。該基金定位為「資本」與「資源整合平台」的結合體，旨在捕捉由能源、算力、自動化及太空基礎設施融合所引發的新一輪全球大投資週期浪潮。透過構建橫跨北美、中東及亞洲的全球網絡，青藍資本致力於為企業提供長期支持，重點聚焦高科技和新質生產力領域的機會，包括人工智能、可再生能源、機器人技術以及新興的太空經濟。
在本次活動中，青藍資本宣布與不同集團（6090.HK）達成戰略合作框架協議。"青藍資本的核心價值遠不止於資金部署。"不同集團董事会主席汪先生表示："不同非常榮幸能成為青藍資本的首批戰略合作夥伴之一。他們能够整合全球資源，切實幫助企業實現跨國界的規模化擴展。"
本次招待會匯聚了超過200位商業領袖及戰略合作夥伴，青藍資本正式對外闡述了這一遠景。招待會期間舉辦了圍繞「數據中心融資」與「太空數據系統未來發展」的爐邊對話，展現了青藍資本對前沿技術領域的深厚承諾。此外，活動現場還舉行了與兩家重要合作夥伴的簽約儀式，進一步鞏固了公司在國際市場促進實質性跨界合作的戰略佈局。
"本次招待會是我們在香港乃至整個亞洲市場建立品牌信譽的重要里程碑。" 青藍資本董事總經理 Alessandro Bianchi 表示："此次與會的戰略合作夥伴質量之高、締結的合作關係之深，充分印證了市場對一個專注於創新企業的跨界投資平台有著強烈需求。我對我們組建的優秀團隊、選定的投資主題以及聚焦的目標地域充滿信心。我們非常期待於 2026 年下半年的資本部署。 "
媒體垂詢，請聯繫：
Jaysen Lai
jaysen@cyannovacapital.com
info@cyannovacapital.com
**本公告不應被視為投資建議或投資邀約。**
關於青藍資本：
青藍資本是一家總部位於紐約的投資公司，專注於能源、計算基礎設施、機器人技術及太空經濟領域。青蓝资本管理著一支配備跨界投資策略的基金，投資範圍橫跨公開與私募市場。公司致力於與成長期至中後期企業結成戰略夥伴，透過提供資金支持與戰略洞察，協助其對接新市場、戰略合作夥伴及赋能技術，從而持續提升企業的長期投資價值。
關於不同集團：
不同集團（6090.HK）是一家新興的科技驅動型生活方式企業，致力於為全球消費者設計、研發和製造高端嬰童及家庭生活用品。集團主要以旗下旗艦品牌「BeBeBus」運營，在出行用品、睡眠系統、餵養必需品及兒童護理等核心家庭場景中，提供高性能且具備精緻美學設計的解決方案。憑藉其自主研發的先進材料、內部研發實力以及可持續的智能製造網絡，布同集團將實用型育兒工具轉化為高度一體化的科技體驗，為全球現代精英家庭創造原創價值並提升日常尊貴的生活標準。
青藍資本與不同集團（6090.HK）達成戰略合作框架協議。
Moon Inc. 首席執行官John Riggins於招待會活動上發表主題演講。Copyright 2026 ACN Newswire. All rights reserved.
Drew Baglino与Doug Bernauer：AI浪潮下的电网革命与能源新范式撰文：Techub News 整理
在a16z的这场对话中，两位重量级嘉宾——前特斯拉研发副总裁Drew Baglino和前SpaceX工程师Doug Bernauer——分享了他们对当前能源基础设施危机的深刻见解，以及他们各自公司的解决方案。这场对话之所以关键，是因为它直面了AI浪潮下最紧迫的现实问题：我们的电网能否支撑未来？两位曾深度参与埃隆·马斯克最前沿项目的工程师，如今正将“特斯拉/ SpaceX式”的工程思维——注重模块化、可制造性、软件定义——应用于最传统却也最关键的领域：电力系统。
电网已到极限：效率红利结束，传输成为瓶颈
对话伊始，Baglino便点出了一个长期被忽视的事实：过去四十年，美国能源服务的总量在增长，但实际输送的净电量却基本持平。这得益于无处不在的效率提升——从工业变频驱动到照明、制冷设备。甚至在数据中心领域，计算效率（每瓦特浮点运算能力）的巨大进步，也使得算力增长并未显著增加电力消耗占比。
然而，时代正在改变。Baglino指出，AI的兴起及其前所未有的广泛应用，正与交通运输电气化、工业电气化等趋势叠加，催生出对电力的广泛基础需求。电力增长正以前所未有的速度超越历史水平。这不仅是因为效率提升的边际效应递减，更因为“我们找到了更多消耗电力的理由”。
Bernauer则从另一个角度切入，直言“电网正在崩溃”。真正的瓶颈并非发电能力——去年美国电网新增容量创下纪录，今年预计将更高——而是输电与配电系统。那些纵横交错全国的输电线路，构成了一个极其复杂、庞大的“有机机器”，但数十年来鲜有根本性变革。由于增长停滞，最优秀的人才流向了其他领域（如韩国、日本、中国），导致知识基础被掏空。如今，需求的爆发式增长迫使我们必须重新投资并重建这套系统。
AI的爆发，在Baglino看来，是一个“很好的强制函数”。它迫使美国重新学习如何建设大规模基础设施，并提醒我们：能源、电力以及将其输送到所需之地至关重要。
新范式：软件定义、去中心化与边缘增长
传统的电网模型是单向的： electrons从大型集中式发电站流向你的电源插座。但面对日益复杂、波动性更强的负载（无论是数据中心、边缘国防用例还是其他），我们需要的是韧性、去中心化和软件驱动的工作流程。
Baglino强调，不可能为所有潜在的最大功率需求（即使在最偏远的边缘用例）去扩建电网。因此，能源投资 thesis 的核心在于：如何将电网转变为更软件定义、更具韧性、更去中心化、更精简的系统。这需要微电网（在电网后、在电网内、离网、混合模式）和极大的灵活性。
Bernauer提出了一个更根本的视角：“电网本身就是文明。”电力就是文明。他设想，文明可以基于一种全新的电力传输架构“重生”。关键在于利用所有“免费的能源”：阳光是免费的（通过太阳能板获取），铀也是免费的（它就在地下）。如果我们不利用它，它只会自发衰变并“消失”。
更关键的是，电网的增长和从边缘扩展的可能性，是美国过去50年几乎无法想象的事情。电网一直是一个自上而下的项目。如今，想要接入电网的数据中心运营商们正深刻体会到这一点：过程如同噩梦。部分原因在于电网的基础是机械系统，响应缓慢，缺乏遥测数据，没有（或仅有响应极慢的）软件。在这种世界里，很难想象一个双向、动态控制的电网。
Baglino的公司正在为此提供解决方案。他们的首个产品“Heron Link”是一个5兆瓦的双向固态变压器，能将800-1500V直流电转换为34,000V交流电（这是数据中心、大型电池电站、太阳能设施的次输电电压）。其核心是用功率半导体和软件，替代传统依靠大型线圈、磁性钢铁和油桶进行低频电压转换的变压器。就像智能手机充电器从笨重的“电源砖”进化到小巧高效的多输出设备一样，他们正将这种高频率、高功率密度的转换技术应用于工业规模。
这种模块化架构（由30个165千瓦模块组成）具备“故障可操作”特性，即使单个模块失效，整体仍能运行。这为电网提供了软件控制、动态响应的基础。
微核能：将核反应堆变为“产品”
Bernauer的Radiant公司则专注于一个更激进的概念：将核反应堆作为“产品”来制造。他的灵感源于在SpaceX为火星殖民地设计能源方案时遇到的困境：太阳能方案需要“一连串的奇迹”，而马斯克的建议是“你应该看看核能”。
他直言，目前“核工业并不存在”。许多核能初创公司即将迎来一个关键里程碑：在今年7月4日之前，几家公司将建成并达到临界状态的全新设计反应堆。这感觉有点像“在 Kitty Hawk（莱特兄弟首次飞行之地）之前谈论飞行”。
Radiant的目标是制造可批量生产、便携的微型反应堆。目前专注于卡车大小的规格（约1兆瓦）。他们的产品是离网使用的：在工厂建造，通过卡车或飞机运送到客户所在地，在48小时内从车轮停止转动到为客户站点供电。它可持续运行5年，相当于200万加仑柴油的能源。
Bernauer强调，他们的反应堆使用“防熔毁燃料”，在客户站点上是完全安全的。运行结束后，公司会将其带走，客户无需处理废物或其他复杂问题。这彻底改变了人们对核能的看法：它现在成为了一个可行的选项，而且看起来几乎比其他任何能源形式都更好。
他并不认为微核能是唯一选择，而是倡导“太阳能+电池+核能”的组合区块。微核能填补的是一个特定 niche：它不与大型集中式反应堆竞争（后者在经济学上胜出），而是与柴油发电机竞争。他们的经济性在柴油价格约6.5美元/加仑时具有竞争力。而在许多边缘地区（如香港、北欧、岛屿），柴油价格远高于此，市场巨大。
Radiant不打算解决“在地上挖个大坑”的那种大型核电站面临的“奇迹”。初创公司不能同时处理太多奇迹。他们计划的生产规模是每年约50个反应堆，最多拥有数千个。他们不想追求数万个的规模，那需要不同的产品和经济学。
Bernauer还提到了一个关键优势：现场工作量极低。与需要庞大冷却塔、可见数英里的传统核电站不同，他们的方案是“无天际线”的、快速部署的基础设施。这能极大地缓解社区的“NIMBY”（别在我家后院）情绪。他甚至提议重新定义NIMBY：应该是“Nuclear In My Backyard”（核能在我后院）。
制造革命：从“现场建造”到“工厂生产”
两人都极度重视可制造性和模块化设计，这显然源于他们在特斯拉和SpaceX的经历。
Baglino指出，在资本投资与制造成本之间总有一个最佳平衡点。与在现场“棍棒式建造”电厂相比，在高度自动化生产线上集成相同功能，总成本总会获胜。他们的首个工厂目标是年产40吉瓦。这约占其产品类别除中国市场外全球市场的10-15%，相当于半个得克萨斯州的峰值功率（约占全美电力的4%）。选择40吉瓦，一方面是市场规模考量，另一方面是因为大约60秒的节拍时间能最大化工厂的资本效率。自动化带来了质量和成本的巨大优势。
Bernauer完全认同这一理念。将核反应堆在工厂中建造是一个“相当激进”的想法。他们正在现有设施中建造反应堆，并已因需要更多垂直整合和机械加工而扩充了第二个建筑。他们计划在田纳西州80英亩的场地上建设工厂，初期目标是能在各处找到有足够电力的建筑进行部件制造，然后运至田纳西进行燃料装载，再送至客户站点。工厂本身将经历多次演进（就像“Gigafactory之前的工厂”），逐步自动化可自动化部分。
Baglino补充道，他们也在遵循类似的路径：今年手工建造约10个原型，明年在工厂地点建造30-50个原型系统，只有从这两轮建造中学习后，才会开始自动化。“你必须重复实践。”
供应链与规模化挑战
核能行业要真正繁荣，Bernauer认为需要几个条件：核燃料和浓缩技术进入完全竞争的自由市场，由创新初创公司解决挑战；建立一个集中的废物储存设施（这对自60年代运行的现有核舰队更安全）。Radiant因其小型规模，可以在自己场地上用干式储存罐处理废物，但大型电站则需要国家层面的解决方案。
Baglino则深入剖析了功率电子学的供应链。其关键成分包括：铁氧体（基本上是氧化铁，无稀土元素，但全球最大生产商在亚洲，他正努力在美国恢复生产）、薄膜电容器（供应链也主要在亚洲），以及铜铝箔。其他材料（塑料、板材、铝铸件、母线等）在美国已很丰富。他兴奋地看到，功率电子学正从设备尺度（如为笔记本电脑充电）转向电网本身。虽然去年约有3太瓦的功率半导体进入了电动汽车，而美国电网峰值功率不到1太瓦，但电网沿途需要多次功率转换，实际支持的功率电子设备总量可能高达800吉瓦。电动汽车增长的放缓，意味着我们可以将这股势头转向新的问题：数据中心、工业化、经济增长和可持续能源所需的电力。
数据中心：是电网问题，也是电网解决方案
关于数据中心对电网的影响，Baglino提供了辩证的看法。总体而言，数据中心对电网将是“非常有益的”。
当前负面报道的根源在于数据中心的设计与电网连接方式。数据中心为了保持计算可用性（追求“六个九”的可靠性），一旦电网出现任何异常，就会隔离并切换到备用发电或UPS。当数据中心规模较小（10兆瓦）时，这对数百兆瓦或吉瓦规模的电网影响不大。但当建设吉瓦级数据中心时，这种瞬间脱离会对电网稳定性构成严重风险（近期在华盛顿州和弗吉尼亚州的事件即是例证）。
然而，这个问题可以通过软件、现代功率电子学和动态电网形成控制来解决。数据中心可以配备少量储能，并留在线上，甚至帮助稳定电网，而非破坏它。
关于数据中心会提高电价的评论，Baglino从物理学角度反驳。电价是维护/输送电力的总成本除以输送的总千瓦时。数据中心客户是“理想客户”：他们几乎始终以接近最大功率运行，而家庭客户可能每天只有一小时达到最大功率的10%。因此，数据中心增加了总千瓦时（分母），而公用事业公司通常将成本分摊给所有人。更多像数据中心、工厂这样的稳定负载，实际上会降低为所有人供电的成本，因为利用率提高了。
他总结道，新发电能力不是问题，输电才是问题。数据中心通过提高输电系统的利用率，将使输电更加经济。因此，数据中心总体上将推动电价下降。
这场对话清晰地勾勒出一条路径：面对AI驱动的能源需求海啸，我们不能仅仅修补旧系统。我们需要用软件定义、模块化、分布式的新架构，特别是像“微核能”这样的全新选项，从边缘开始，重塑我们的能源文明。这不仅是技术挑战，更是思维模式的根本转变。执行摘要 Dell Technologies Inc.（DELL）最新这份财报，几乎让人很难找到什么可以批评的地方。2027 财年第二季度，客观来说，是一个非常出色的季度。 在我上一篇文章里，我的态度要保守一些。当时股价已经大幅上涨，而最重要的是，我仍然在问自己一个问题：Dell 现在是不是只是非常擅长卖大量 AI 服务器，还是说它本身也正在变成一家更好的公司？这两件事并不是一回事。如果大量新增销售收入最终只是流向 Dell 无法控制的昂贵零部件成本，那么这些收入增长本身并不会创造太多价值。 2027 财年第二季度基本给了我所需要的全部答案。Dell 宣布收入创下历史新高，达到 470 亿美元，同比增长 58%；非 GAAP 摊薄 EPS 也创下纪录，达到 7.04 美元，同比增长 203%。Dell 同时宣布，本季度 AI 服务器订单达到 609 亿美元，AI 服务器在手订单已经达到 950 亿美元。不过，对我来说最重要的数字其实是 ISG 的营业利润率达到 15%，相比一年前 8.8% 的营业利润率提高了大约 6.2 个百分点。这意味着公司并不仅仅是卖出了更多产品，而是从这些产品上真正赚到了更多的钱。 【原文图片位置：Dell 2027 财年第二季度业绩摘要（Company Presentation）】 Dell 还将 2027 财年收入预期从 1,670 亿美元上调至 1,920 亿美元，同时将非 GAAP EPS 指引从 17.90 美元大幅提高至 25.50 美元。 【原文图片位置：Dell 2027 财年收入及 EPS 指引上调（Company Presentation）】 股价也对此做出了积极反应，在常规交易时段以大约 425 美元收盘后，盘后上涨约 8% 至 459 美元附近。 【原文图片位置：Dell 财报后股价表现（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】 基于这些原因以及后文还会讨论的其他因素，我将 Dell 的评级从“持有（Hold）”上调至“买入（Buy）”。我没有直接上调至“强烈买入（Strong Buy）”，因为我不希望在当前价格追高，尤其是公司仍然存在估值、现金转化以及供应链方面的问题，这些因素让我无法完全忽略风险。不过，即便如此，今天继续维持“持有”评级已经很难说得通。 此前的分析：等待是合理的 我最早对 Dell 进行分析是在 2025 年 11 月。当时 Dell 股价约为每股 139 美元，我给予其“强烈买入”评级，并给出了 180 美元的长期目标价。根据我的研究，当时给予“强烈买入”的核心理由是，市场尚未充分反映 AI 服务器销售增长可能为 Dell 收入和未来盈利带来的巨大提升。在我给出“强烈买入”评级之后，Dell 股价最终上涨至三倍以上。 【原文图片位置：Dell 作者历史评级（Seeking Alpha）】 到今年 8 月时，Dell 股价已经达到 453.77 美元，也就是在那个时候，我将对 Dell 的评级调整为“持有”。我依然非常看好 Dell 的商业模式，但我不再认为按照当时的估值，股票仍然拥有足够大的上涨空间来支持继续建立多头仓位。自从我将 Dell 下调至“持有”之后，虽然期间股价一度高于我下调评级时的价格，但在这次季度财报发布之前，最终还是回落到了 425 美元。我认为这一点非常重要，因为这让我可以耐心等待此前缺失的证据，而不需要追逐市场叙事。 一份几乎挑不出毛病的季度财报 让我们再更详细地看一下这份最新季度财报的财务数据。正如我前面提到的，公司收入同比增长 58% 至 470 亿美元。ISG，也就是基础设施业务，收入同比增长 89%，达到 318 亿美元。 【原文图片位置：Dell 2027 财年第二季度收入增长（Company Presentation）】 AI 服务器收入同比增长 100%，达到 164 亿美元。传统服务器与网络业务收入增长 122% 至 105 亿美元。存储业务收入增长 26% 至 49 亿美元，而我认为存储业务尤其重要，因为它有助于提升整体收入结构的经济质量。CSG，也就是主要由 PC 构成的客户端解决方案业务，收入也增长了 20%。简而言之，并不是只有一个增长引擎在运转，而是几乎整个产品组合都在加速。 【原文图片位置：Dell 各业务收入增长（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】 Dell 披露的第二个极其重要的数据是订单。在单个季度内，Dell 新增 AI 订单达到 609 亿美元，而过去 12 个月累计 AI 订单已经超过 1,300 亿美元。这使得公司在手订单从上一季度的 513 亿美元增长至 950 亿美元。Dell 预计第三季度 AI 服务器收入大约为 190 亿美元。如果进行非常粗略的计算，目前 950 亿美元的在手订单大约相当于五个季度这样的收入运行率。当然，我们绝不能简单地把在手订单理解成未来五个季度完全确定的收入，但拥有如此巨大的订单储备，显然让公司的收入可见度相比过去一年高出了很多。 Dell 的指引也大幅降低了市场对这是否只是一个单季度异常现象的担忧。具体来说，公司预计第三季度收入达到 490 亿美元，调整后 EPS 为 6.50 美元。同时，对于截至 2027 年 1 月 29 日结束的整个财年，公司预计总收入达到 1,920 亿美元，AI 服务器收入达到 740 亿美元，调整后 EPS 达到 25.50 美元。 让我改变观点的三个因素 真正让我改变对 DELL 看法的第一个因素，就是它的在手订单。DELL 目前拥有 950 亿美元的 backlog。在手订单达到这种规模之后，“AI 需求到底是不是真实存在”这个争论基本可以结束了。 【原文图片位置：Dell AI 服务器在手订单（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】 接下来的问题变成了：Dell 能以多快的速度，通过自己的 Dell AI Factory 把已经卖出去的这些设备真正交付出去？值得注意的是，目前在手订单规模甚至还小于公司的潜在销售管线，而后者还在继续增长。目前使用 Dell AI Factory 解决方案的客户数量已经超过 6,500 家，这是一个非常庞大的数字。 【原文图片位置：Dell AI Factory 客户数量（Seeking Alpha）】 因此，这个故事已经不再局限于 Microsoft、Google 和 Amazon 这三大超大规模云服务商。Dell 的客户还包括 NeoCloud、政府以及大量企业客户。因此，公司的客户基础正在变得更加多元化，而这是一个积极变化，因为公司服务的客户越多，集中度风险通常就越低。 不过，真正让我用完全不同方式来看待这只股票的最重要因素，还是利润率。几个月前，我的问题是：Dell 到底只是非常会卖 AI 服务器，还是它能够在这些服务器上维持较高利润率？现在这个问题已经得到了回答。非 GAAP 营业利润率从 7.7% 上升至 12.6%，而 ISG 营业利润率从 8.8% 提高至 15%，ISG 营业利润同比增长 225%。这里最关键的一点是，Dell 的利润增长速度远远超过收入增长速度，而这正是我一直希望看到的东西。 【原文图片位置：Dell 营业利润率及 ISG 盈利增长（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】 在我看来，另一个非常重要的数据是 Dell 正在传统服务器市场获取市场份额。过去两个季度，公司在传统服务器业务中的市场份额累计提升了超过 10 个百分点。 【原文图片位置：Dell 传统服务器市场份额变化（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】 还有哪些地方没有完全说服我？ 整体表现几乎完美，但仍然存在一些让我无法有足够信心直接把评级从“持有”提高到“强烈买入”的问题。 现金流 第二季度经营现金流下降至 22 亿美元。自由现金流下降至 9.86 亿美元，而 2026 财年第二季度为 18.7 亿美元。此外，公司披露，本季度调整后自由现金流（AFCF）达到 81.5 亿美元。虽然 AFCF 确实可以解释自由现金流指标中存在的一些差异，但这两个指标之间的差距如此之大，仍然让我希望未来持续同时跟踪二者。 【原文图片位置：Dell 经营现金流及自由现金流（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】 营运资本 正如前面提到的，为了支撑这种增长速度，Dell 需要投入大量资金。自本财年开始以来，公司库存水平已经翻了一倍以上，而应收账款增加了大约 30%。考虑到 Dell 在这段时间经历了如此快速的增长，营运资本增加本身是可以理解的，但它也意味着，相当大的一部分收入增长目前尚未真正转化为现金。 【原文图片位置：Dell 营运资本变化（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】 供应链 管理层已经向投资者表示，公司目前在内存、CPU、硬盘以及其他各种零部件方面面临一定的供应链紧张。从表面上看，高需求和供应紧张听起来似乎属于“幸福的烦恼”，但归根结底，它仍然是一个物流和执行问题。950 亿美元在手订单当然非常惊人，但最终真正有价值的前提是，公司能够把这些订单转换为实际交付产品，再进一步转换成收入以及现金。 估值 我上一篇文章使用的是大约 22.20 美元的 FY28 调整后 EPS 预测，并给予 18 倍市盈率。基于这些数字，我认为 Dell 的合理价值大约在 400 美元附近。即使当时，我也认为 18 倍对 Dell 来说已经是一个相对慷慨的估值倍数。但在这次季度业绩以及随后上调的 FY27 指引之后，这个盈利预测现在看起来已经明显过于保守。Dell 目前预计 FY27 调整后 EPS 达到 25.50 美元，甚至已经高于我此前对 FY28 给出的 22.20 美元预测。 【原文图片位置：Dell EPS 预期变化（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】 按照盘后大约 459 美元的价格计算，Dell 当前对应最新 FY27 EPS 25.50 美元指引约 18 倍市盈率。对于一家硬件公司来说，这并不算便宜。不过，我今天愿意支付 18 倍估值的理由，与几个月前完全不同：公司正在实现极高的收入增长，拥有 950 亿美元 AI 服务器在手订单，利润率正在上升，而且盈利增速已经超过收入增速。 因此，我认为上调目标估值倍数也是合理的。我最新的目标价为 550 美元，相当于 FY27 EPS 25.50 美元的大约 21.6 倍。相较于盘后约 459 美元的股价，这意味着大约还有 20% 的上涨空间。 相比我此前采用的 18 倍估值，这确实是一次幅度不小的重估，因此我并不认为 550 美元是一个保守目标。Dell 仍然需要证明自己能够把在手订单真正转换为收入，维持经营杠杆，并且继续实现盈利增长，而不是只经历一次性的业绩爆发。不过，由于在手订单已经显著提升了未来收入可见度，我认为今天这个更高的估值倍数比过去更容易得到支撑。 核心结论 正如我此前所说，我上一篇文章给予 Dell“持有”评级，其核心其实建立在一个非常简单的问题之上：Dell 能不能把 AI 带来的潜在赚钱机会，真正转化成实际利润？至少截至目前，公司最新季度财报给出的答案已经非常明确：可以。 除此之外，Dell 的 AI 在手订单已经达到 950 亿美元，单季度新增订单达到 609 亿美元，ISG 营业利润率提升至 15%，存储和传统服务器业务继续保持强劲增长，同时 2027 财年 EPS 预期从 17.90 美元提高至 25.50 美元。越来越多证据表明，Dell 可能正在证明 AI 能够对整个产品组合产生真正积极的经济影响，而不仅仅只是创造额外收入。 话虽如此，Dell 依然面临几项重要风险，包括现金转化和营运资本问题、供应链扰动，以及一个几乎不给执行失误留下太大空间的估值水平。这也是为什么我没有重新给予“强烈买入”评级。不过，数据已经发生了足够大的变化，因此我将 Dell 的评级从“持有（Hold）”上调至“买入（Buy）”。
