详解 Backed xStocks：代币化股票的链上尝试与突破路径

撰文：吴说区块链 本文不构成任何投资建议，请读者严格遵守所在地法律法规，不参与非法金融活动。 2025 年 6 月 30 日，加密交易所 Bybit 和 Kraken 宣布上线由瑞士合规资产代币化平台 Backed Finance 提供的 xStocks 产品。xStocks 是一系列由真实股票 1:1 抵押的代币，底层资产由受监管的第三方托管机构（如 InCore Bank 和 Maerki Baumann 等瑞士银行）持有。这些代币作为 SPL 标准发行于 Solana 公链，支持 7×24 小时交易与链上即时结算，突破了传统股票市场在时间与地域上的限制。根据合规要求，xStocks 目前仅面向非美国用户开放，美国人士不得购买或持有该产品。随后 Cryptocom、GMGN 等大量头部平台也上线了 xStocks。 团队背景 据 LinkedIn 显示，Backed Finance 的三位联合创始人均曾在已停运的 DAOstack 项目工作。DAOstack 曾于 2017 年 Q4 至 2018 年 5 月通过私募、预售与公开募资共计融资近 3,000 万美元，融资价格在 $0.708 至 $0.9423 之间，主要投资方包括 Cultu.re、Endor Protocol、Gnosis 和 Menlo One。然而该项目的 GEN 代币价格在 2021 年 5 月后大幅下跌，并最终趋近于零。2022 年底，DAOstack 正式关闭。这个相对负面的团队背景也引发社区讨论。 2021 年，这三位创始人在稳定币应用广泛落地的启发下，离开 DAOstack 创立 Backed Finance，致力于将股票等传统资产以合规形式引入区块链体系。2021 至 2022 年期间，Backed 完成了项目可行性验证与种子轮融资，并与托管银行和券商建立合作关系，相关产品招股说明书获得欧盟监管批准。2023 年首批产品上线，累计发行规模突破 5,000 万美元。2024 年 4 月，Backed 完成 950 万美元 A 轮融资，由 Gnosis 领投，参投方包括 Exor Seeds、Cyber Fund、Mindset Ventures 等机构。 产品体系与链上部署 Backed Finance 目前通过两大产品线 — — xStocks 与 bTokens，提供覆盖全球蓝筹股、指数基金与短期债券的链上代币化证券服务。所有代币均由 1:1 实物资产支持，具备欧盟合规批准的 ISIN 编号。产品已在 Ethereum、Solana、Avalanche、Base、Polygon 等主流公链发行，并集成 Kamino Finance、Raydium、Jupiter Exchange 等 DeFi 协议，支持借贷、做市、套利等链上策略部署。 DigiFT 分析师 Ryan 指出，xStocks token 本质上是一个债的结构（corp debt，跟踪底层资产），不是股权代币。发行债追踪底层资产，发行主体是不需要托管资质的，所以 backed 发行主体是一个 spv，spv 不具备分销资质。 xStock 中间涉及一个百慕大 DA 牌照主体 PDSL 其实是 Kraken 的子公司，是通过这个主体分销出去的。 因为是债，所以关系到派息，xStock 直接空投代币；token 也不涉及 corp actions。债可以发行不记名债券，所以本质上的确更像是稳定币，属于公司负债。更重要的是，债的所有权转移不需要登记（股权是必须要的），所以中间没有印花税（虽然是传统金融很扯的税类），能做到链上任意转账 。 购买中间会涉及到垫资和稳定币的兑换，所以单笔有购买上限。加上传统券商只支持工作日开市时间加上 blueocean 盘前盘后，为了弥补做市商损失，spread 设置在 1%，收费其实也比较高，0.5%。总而言之，让用户能够获得美股敞口，没有进一步的作用，但目前来看够用。如果未来要机构化，还是需要其他的发行结构和方案 交易体验：流动性不足与参与门槛 尽管获得 Bybit 与 Kraken 支持，xStocks 的实际交易活跃度仍高度集中，仅 NVDAx、MSTRx、TSLAx、CRCLx、SPYx 与 AAPLx 六个标的具备较为明显的交易量。据 defioasis 提供的链上数据显示，2025 年 6 月 30 日产品上线首日，链上交易额为 133.8 万美元，独立交易用户为 1,225 人，交易笔数为 2,510 笔；7 月 1 日链上交易活动显著增长，当日交易额达 664 万美元，新增独立交易用户为 6,565 人，交易笔数达 17,879 笔。交易主要集中于 TSLAx（171 万美元）、SPYx（153 万美元）和 CRCLx（94 万美元）等少数代币，其余多数标的链上交易极为有限，部分池子流动性为零，交易笔数不足 20 笔，滑点问题普遍存在。 除了链上路径外，xStocks 也可通过交易所内部撮合进行交易，Bybit 提供基于 USDT 的交易对，Kraken 则支持以法币为媒介的交易方式，但尚未开放稳定币交易对，且设有最低购买金额限制。需要注意的是，无论是链上交易还是交易所内交易，两者当前普遍面临流动性不足的问题，用户成交效率低、市场深度有限，整体交易体验与传统差价合约平台相比仍存在明显差距。 面向人群与结构优势 Backed 模式主要服务于难以通过传统券商接触美股的非美国用户，尤其是加密原生用户。其优势包括：支持稳定币支付与小额交易、无需美股账户、链上 7×24 小时撮合结算、真实资产托管以及欧盟监管合规。 拓展路径：衍生品与非上市股权代币化 尽管 xStocks 为链上美股投资提供了基础设施，但现货市场的流动性瓶颈依然存在，难以形成规模化的交易生态。因此，业内开始关注更具交易属性的衍生品路径，特别是股票永续合约（stonk perps）。热门科技股具备较高波动性，结合高杠杆机制，可带来类似山寨币的高波动收益，对加密用户更具吸引力。此类产品无需实际股票交割，可依赖预言机价格与资金费率机制实现纯链上交易，技术路径成熟，适合在如 Hypeliquid 等去中心化平台优先部署。相比中心化交易所面临的合规障碍，去中心化衍生品平台具备更高的灵活性与试验空间。 另一值得关注的发展方向是未上市公司股权的代币化。与传统私募市场信息不透明、退出机制受限相比，链上发行可转让的股权代币，结合 DAO 治理、合约锁仓与合格投资者门槛等机制，有望实现高效、透明的早期股权流通结构，特别适用于如 OpenAI、SpaceX 等具备高度市场关注度的明星企业。不过，该路径仍面临监管不确定性、发行结构复杂等挑战，短期内更可能以试点或灰色合规形态存在。 结语 xStocks 为合规资产代币化提供了现实路径，其链上结构、跨链部署和 DeFi 集成能力展现出较强的产品设计能力。但现货模式流动性受限、用户扩展能力不足，决定其难以单独支撑代币化股票市场的增长曲线。未来，围绕永续衍生品与早期股权代币化的组合突破，或将成为推动链上证券市场从“工具型产品”迈向“交易型资产”的关键节点。