溢价重置后，MSTR 迎来进场时刻？

撰文： Chloe， ChainCatcher

当比特币价格从历史高位回撤 30%，且现货 ETF 陷入连续三个月的净流出困局时，全球最大的比特币战略储备公司 Strategy 却逆势开启了单月超 37 亿美元的疯狂加码。同时，其股票 MSTR 价格经历了超过 60% 的剧烈修正，mNAV 也从 2.4 下调至 1.07 的理性区间。本文将结合宏观数据与机构层面的疲软现状，剖析 Strategy 在不同行情下的三种未来情境，而在溢价泡沫消失的当下，是否已迎来 MSTR 的最佳进场时刻？

Strategy 逆势加码，单月购入 BTC 资金超 37 亿美元

比特币自 2025 年 10 月创下 126,000 美元的历史新高后，随即迎来了剧烈的回撤，现已回落至 88,000 美元附近，跌幅 30%。然而，这场修正并未动摇全球最大的比特币储备公司 Strategy 的意志，该公司于 2026 年初以更激进的步伐持续买入，向全球市场展示其对比特币的高度信心。

根据 Bitcoin Strategy Tracker 数据显示，仅在 2026 年 1 月份 Strategy 便购入了超过四万枚比特币。尤其在 1 月 6 日至 1 月 20 日短短两周内，分两批次累计购入 35,932 枚比特币，买入均价落在 91,500 美元至 95,300 美元区间。统计显示，Strategy 在 1 月份的总投入资金高达 37 亿美元；截至 1 月 27 日，其资产负债表上已累积持有 712,647 枚比特币，整体平均购入成本为 76,038 美元。

除了在现货市场疯狂扫货，Strategy 也积极将影响力扩张至欧洲市场。多家金融机构已在欧洲各大交易所推出了与 Strategy（MSTR）挂钩的杠杆型产品，试图吸纳大西洋彼岸的传统资本。另一方面，全球顶尖金融机构对持仓 MSTR 兴趣也呈现显著增长，资产管理巨头 Vanguard Group 旗下基金近期揭露持有 Strategy 股票；美国路易斯安那州雇员退休基金，以及日本金融巨头三井住友信托集团，也都在近期报告中显示已将 MSTR 纳入投资组合。

比特币结构性疲软与机构观望

然而，Strategy 的激情买盘和诸多利好消息，仍未能驱散市场整体寒意。对于投资者而言，目前的宏观数据呈现出明显的需求断层：

比特币现货 ETF 连续三个月净流出：自 2025 年 11 月以来，全美比特币现货 ETF 已陷入连续三个月的失血困局，包含 11 月份高达 34.8 亿美元的净流出，12 月份净流出 10.9 亿美元，尽管 2026 年 1 月份流出速度放缓至 1.11 亿美元，但流出趋势并未终结。这显示出主流华尔街资金在这段期间持续撤离，与 Strategy 的逆势加码形成鲜明对比。

比特币财库资金零星流入、不均衡：Glassnode 报告指出，近期的企业资金流入主要集中在个别事件驱动的交易中，而非普遍的资金累积。下图可以发现，买盘主要为 Strategy 驱动，而其他比特币财库公司在近期并没有进一步购入，与 2025 年 5 月至 8 月份多个财库公司协同买入、推动趋势加速的盛况形成鲜明对比。

另外，也可以看到一个残酷的现象：比特币从高点 126,000 美元跌至目前的 88,000 美元，跌幅约为 30%；然而，Strategy（MSTR）的股价却从去年 7 月的 457 美元高点，暴跌至目前约 160 美元，跌幅高达 65%，意味着 Strategy 的跌幅几乎是比特币的两倍。当初上涨时的杠杆利器，在下跌周期中变成了股价暴跌的「加速器」。

MSTR 的溢价重置与未来三种终局

在经历了股价与溢价的双重修正后，投资者面临的核心问题是：当前 Strategy 的 MSTR 股价 160 美元，究竟是一个进场机会，还是另一场崩盘的开始？

一个关键指标是：Strategy 相对于其比特币持仓的 mNAV 表现。2024 年底，市场一度愿意支付高达 2.4 倍的溢价来持有 MSTR；而随着近期股价回落超过 60%，这一溢价已大幅收缩至 1.07 倍。从估值角度看，这意味着市场中的情绪泡沫已被大幅挤压，目前的股价已高度接近其资产底价，这为长期看好比特币的投资者提供了一个更具性价比的切入点。

不过 Strategy 的债务风险也不容忽视。截至 2026 年初，该公司的永续优先股权已达 83.6 亿美元，超越其 82.1 亿美元的可转换债务。虽然这种转变消除了债务到期的再融资压力，但也带来持续性的现金流出，Strategy 目前持有约 22.5 亿美元现金储备，而年度股息和利息义务约为 8.76 亿美元。

以当前的支出速度计算，公司约有两年半的财务缓冲期。更关键的考验将在 2027 年 9 月到来，届时其 2028 年票据上的 10.1 亿美元「卖出选择权」可能需要现金支付，这取决于当时的股价表现。

同时，可以结合福布斯的观点，针对后市归纳出以下三种情境：

情境一（基本假设）：若比特币维持在 85,000 至 100,000 美元区间横盘，市场将进入耐心考验期。受限于宏观经济政策的不确定性、地缘政治的动荡，以及市场缺乏新的大型机构群体协同买入，Strategy 的溢价预计将维持在低档，股价预计会在 150 至 250 美元之间波动。

情境二（乐观预期）：若比特币冲破 10 万美元关口并向 15 万美元发起冲击，Strategy 有望再次启动其「杠杆多头」的引擎，根据 Canaccord Genuity 与 Bernstein 的分析，目标价可能重回 450 美元以上。对于追求超额回报的投资者，Strategy 仍是目前资本市场中最强大的比特币杠杆投资标的。

情境三（悲观预期）：这是 Peter Schiff 等批评人士最忧虑的情况。若比特币价格跌破 8 万美元，甚至逼近 76,000 美元的平均成本线，该公司将难以再透过低成本的融资工具来维持其买盘；更为严峻的是，届时累积永续优先股的配息也将面临巨大的财务压力，可能引发资产价值与融资能力相互践踏的恶性循环。