作者：叮当，Odaily 星球日报

 

随着比特币突破 12 万美元，以太坊重新站回 3400 美元，市场关于山寨季回归的讨论逐渐升温。

 

山寨季是否真正来临尚存不确定性，但如果新一轮资金流入周期开启，我们该关注哪些投资机会呢？本文从主观视角出发，围绕资产储备、ETF 候选、RWA、DeFi、稳定币五个赛道进行探讨。本文所提及的项目并非短期投机标的，而是基于当前市场趋势，笔者认为可能在未来吸引更多结构性关注的方向。加密货币市场波动剧烈，风险与机会并存，投资需保持理性并结合独立判断。本文仅为参考之用，不构成任何投资建议。

 

本轮「山寨季」与过往有何不同？

 

过去提到「山寨季」，大家脑海里浮现的往往是板块的轮番上涨，中小市值的币种涨幅远远高于比特币。但是这一轮，市场的主导逻辑可能不一样了。

 

首先，宏观环境发生显著变化。随着 GENIUS 法案、CLARITY 法案取得突破性进展，监管边界进一步清晰，传统金融机构的入场障碍正在被清扫。与以往由散户和投机情绪驱动的「野蛮生长」不同，机构资金的参与会改变市场定价权的归属。他们的资金规模更加庞大，投资逻辑也更加严谨，更加重视合规与基本面，且具备更强的市场话语权。这也就意味着，未来能够吸引大机构资金的领域，很有可能成为市场热点。

 

这一点，在当前市场趋势已显现出明显的分化。尽管比特币价格已经触及历史新高了，但多数山寨币自年初暴跌以来的价格修复普遍不足 50% ，部分甚至都不到 30% 。市场流动性持续向比特币集中，山寨币的流动性显著收紧。这种分化背后的推动力主要来自以下两方面：

 

1. 比特币现货 ETF 的机构驱动

 

比特币现货 ETF 的流动趋势清晰地反映了机构对市场的深刻影响。从数据显示来看，比特币现货 ETF 的大规模净流入与比特币的三段结构式上涨基本趋于同步，机构资金已经成为比特币价格走势的重要推动力。

 

比特币现货 ETF 净流入流出

 

比特币价格走势（周线）

 

2. 上市公司囤币的虹吸效应

 

美股上市公司加速囤积比特币进一步放大了资本虹吸效应。一方面，上市公司增持比特币直接推高了市场需求，强化了比特币的稀缺性叙事；另一方面，囤币行为成为吸引市场关注的「流量密码」，带动相关公司股价上涨。近半年，上市公司增持比特币的速度显著加快，持仓增幅高达 40% 。截至 2025 年 7 月，上市公司持有的比特币总量约为 67.3 万枚，占比特币总供应量的 3.2% 。其中，Strategy 公司独占 2.8% 的份额。

 

上市公司比特币持仓趋势

 

再看以太坊，其近期的崛起同样展现出机构资金主导的趋势。首先，以太坊现货 ETF 连续 9 周的净流入，总持仓达到 134 亿美元，彻底扭转了此前以太坊的颓势。

 

以太坊现货 ETF 净流入流出

以太坊价格走势（周线）

 

其次，以太坊作为资产储备的新叙事正在形成。自 SharpLink Gaming 率先宣布将 ETH 纳入资产储备以来，Bitmine Immersion、Bit Digital、BTCS 等多家上市公司陆续跟进。目前，上市公司持有的以太坊储备已占 ETH 总量的 9.6% ，其中 SharpLink Gaming 独占 3% 的份额，超越以太坊基金会，成为第一大持仓地址，且仍在持续增持。

 

上市公司以太坊持仓占比

 

这一趋势表明，以太坊作为机构资产储备的叙事在快速升温。机构资金的加持使得以太坊的市场定位从单纯的「技术资产」转向「价值储存」与「技术赋能」并重的双重角色。

 

从比特币到以太坊，都在指向一个核心趋势：机构资金在哪里，市场热点就在哪里。这意味着本轮「山寨季」若开启，可能更多由机构资金驱动，而非传统的板块轮动或投机热潮。也就是说，能够承载大额资金的赛道或机构资金外溢的板块，可能更具吸引力。而且，机构资金的参与不仅带来了更稳定的资金流，也可能推动市场向更成熟、理性的方向发展。

 

需要说明的是，本文推荐的代币以大市值项目为主，原因在于其更符合机构投资者的偏好。这些项目通常经过多轮市场周期的验证，拥有着较强的基本面支撑和用户基础，符合机构对长期价值的偏好。此外，机构投资者受严格的合规要求约束，大市值代币因其较高的市场透明度和广泛认可度，更易通过监管审查，具备「合规优势」。这使得机构在规避法律风险的同时，更倾向于选择此类代币，而非短期投机性较强的小市值项目。

 

尽管大市值代币在机构化趋势中具备优势，但加密市场充满不确定性，宏观经济、监管政策或市场情绪的变化均可能影响资金流向。投资者应保持谨慎，通过独立研究全面评估机会与风险，理性做出投资决策。

 

资产储备赛道：哪些币能上企业资产负债表？

 

基于比特币和以太坊的趋势，被纳入企业资产负债表的代币更有可能成为本轮「山寨季」的重要投资方向。当前，上市公司已将部分主流山寨纳入资产储备，包含 BNB、SOL、TRX、HYPE。

 

BNB：作为币安生态的核心，BNB 在全球交易量最大的交易所背书下，具备强大的现金流支撑。币安近期宣布与美国监管机构达成和解，进一步巩固了其合规地位。

 

SOL：Solana 以高性能区块链著称，在 Meme 交易方面有着非常强大的优势和比较完备的生态。2024 年，Solana 基金会与多家传统金融机构合作，探索 RWA（现实世界资产）代币化，吸引了机构资金关注。近期，Letsbonk.fun 的崛起推动 Solana 交易量激增，显示出生态活跃度持续提升。SOL 现货质押 ETF 已获批，这可能为现货 SOL ETF 的推出提供一定参考，但具体进展仍需观察市场与监管动态。

 

TRX：波场（TRON）以低成本和高吞吐量吸引了大量稳定币交易，USDT 在 TRON 链上的占比超过 50% 。2025 年初，波场宣布与香港金融科技公司合作，探索合规化稳定币应用。通过与纳斯达克上市公司 SRM Entertainment（简称 SRM）达成合作，进行反向合并实现上市，登录美国主流资本市场。

 

HYPE：与上述三种资产历经多个市场周期不同。HYPE 作为新兴的公链代币，因其衍生品交易量的持续走高登顶链上合约王座，是少数能在早期阶段就展现「现金流能力」的新项目，在下文的 DeFi 版块会提供更详实的数据。

 

推荐理由

 

优中选优，从笔者个人角度来看，虽然上述基本都是大市值的项目，不过投资者追逐山寨币的核心动力在于期待其涨幅超越比特币。从价格弹性角度看，SOL 在本轮价格修复中表现最为疲软，筹码结构也相对松散。因此，在基本面未受损的前提下，一旦市场资金回流，SOL 的价格弹性可能更为突出。

 

币圈历来有「买新不买旧」的说法，HYPE 作为新兴项目，生命周期尚短，但在新周期中可能更具「增长红利」。

 

长期视角下，企业资产负债表上能出现的代币，将是加密市场「机构主线」的一部分。未来如有更多被纳入企业负债表的代币仍值得保持持续跟踪。

 

ETF 候选赛道：机构能投的山寨币有哪些？

 

自 2024 年 1 月美国批准现货 ETF 以来，比特币现货 ETF 总资产净值已经超过 1496 亿美元，以太坊现货 ETF 自 2024 年批准以来总资产净值也已达到 142 亿美元。ETF 是机构资金入场的重要渠道，也正在成为山寨币的重要叙事。潜在的 ETF 候选币种包括：SOL、XRP、LTC、DOGE、ADA、DOT、HBAR、AXL、APT，相关阅读参考《山寨 ETF 扎堆申请，ETF 2.0 时代要来了？》。

 

这些币种多为大市值公链代币，尽管部分币种功能局限于交易媒介或计价单位，过去逐渐淡出市场焦点，但 2024 年底以来，ETF 相关利好使其重新获得机构和市场关注。

 

山寨币 ETF 获批概率图

 

Solana（SOL）在山寨币 ETF 赛道中是优先跑出来的。6 月 30 日 REX-Osprey 合作申请的 Solana 现货质押 ETF 获得批准，但是根据发行方透露，该基金采用的 C-Corp（普通的 C 类公司）架构能持有现货 SOL 并进行链上质押，从而获取收益并归入基金资产，但也因此该 ETF 并不享有 ETF 基金免税通道待遇，而是需要在公司层面缴纳所得税。所以，与 VanEck、 21 Shares、Bitwise 等所申请 ETF 并不相同。

 

推荐理由

 

若传统现货 SOL ETF 未来获批，可能进一步强化其市场吸引力，我们在上述文中已经推荐过。面临相似情况的就是 XRP，目前纽交所已经批准了 ProShares Ultra 的基于期货的 XRP ETF，而且 Ripple Labs 与美 SEC 长达 5 年的监管纠纷或将收尾，SEC 在今年批准 XRP 现货 ETF 的概率极高。且从 XRP 本身的价格走势来看，其在多轮市场回调中始终保持抗压态势。强者恒强，在币圈始终能得到很好的验证。

 

山寨币 ETF 价格走势图（日线）

 

另外获得批准概率较高的则是 LTC 和 HBAR，而且二者均没有被标记为证券，合规属性明确，其中 HBAR 在市场的多轮冲击中同样展现出较强的抗跌性。

 

RWA 赛道：现实资产的链上映射

 

RWA（现实世界资产，Real World Assets）通过将房地产、债券、股票、艺术品等传统资产代币化，释放了资产流动性、透明性和全球可访问性的潜力。这种「链上资产化」模式为投资者提供了更灵活的交易方式，同时为传统金融机构开辟了新的投资渠道。

 

随着监管环境的逐步优化，RWA 赛道获得政策助力。例如，香港 2025 年推出的《数字资产宣言 2.0 》明确支持 RWA 代币化试点，为其规模化发展提供了政策背书。RWA 的热门叙事源于其在传统金融与区块链融合中的独特定位，结合机构资金的持续流入、监管环境的改善、真实收益的吸引力以及技术成熟的支持，使其有望成为本轮「山寨季」的重要赛道之一。

 

从 rwa.xyz 数据显示来看，RWA 资产市值最大的就是贝莱德的 BUIDL 基金，与 Securitize 合作，除此之外，Exodus Movement（EXOD）、Blockchain Capital（BCAP）等都与 Securitize 合作，但是 Securitize 本身并未发币，与 Ethena 合作推出了专注 RWA 的 Converge，计划在今年Q2上线主网。其次就是 Ondo、Superstate、Centrifuge。

 

资产代币化协议市值排名

 

除此之外，Chainlink 的去中心化预言机是很多 RWA 项目的关键基础设施。2024 年，Chainlink 与高盛、摩根士丹利、富国银行等多家金融机构达成合作，为代币化债券和房地产资产代币化提供数据和结算支持。

 

推荐理由

 

RWA 天然符合机构投资偏好，是现实收益与合规预期兼具的「桥梁赛道」，但是目前形成规模并且发币的协议只有 Ondo（ONDO）和 Centrifuge（CFG）。另外，作为 RWA 赛道不可或缺的技术支柱 Chainlink（LINK）同样值得关注。

 

DeFi 赛道：真实现金流，机构豁免催化

 

DeFi（去中心化金融）作为区块链核心应用之一，正迎来政策层面的支持。美 SEC 计划推出「创新豁免」政策，为 DeFi 项目的合规发展铺平道路，降低了监管不确定性。

 

另外，DeFi 链上数据表现强劲。从 Coingecko 发布的 2025 年第一季度行业报告来看，相比中心化交易所（CEX）现货交易量普遍下滑形成对比的是，DEX 现货交易量环比微增 6.2% ，衍生品 DEX 的季度交易量再创历史新高，达到 7991 亿美元，甚至超过了 2023 年全年的交易总量。主要得益于 Hyperliquid 的出色表现，目前，其已成为所有 DEX 和 CEX 衍生品交易所中排名第八的交易平台。

 

DEX 现货交易量趋势变化

Hyperliquid 市场份额占比

 

在 DeFi 赛道中，借贷协议的锁仓价值（TVL）占比最高，其次是流动性质押协议，协议龙头分别为 Aave和 Lido。

 

DeFi 赛道资产锁仓价值占比

 

另外，DeFi 项目也通常是最具真实现金流收益的赛道，在信心稀缺的周期里，健康的财务是支撑项目活下去的关键因素。

 

DeFi 协议费用收入

 

DeFi 赛道的投资选择非常多，其中 DEX 是最赚钱的协议类型之一。不同公链上的龙头 DEX 表现都尤为突出，例如以太坊上的 Uniswap、BSC 链上的 PancakeSwap 以及 Solana 链上的 Raydium。这些 DEX 作为各自链上生态的核心枢纽，直接受益于链上活动的爆发。

 

以近期 Solana 生态的 Letbonk.fun 为例，其快速崛起推动了 BONK 代币价格暴涨约 3 倍，同时带动 Solana 链上 DEX 龙头 Raydium 的代币 RAY 价格接近翻倍。这一现象表明，链上生态的繁荣往往放大 DEX 的收益潜力，使其成为资金外溢的直接受益者。不过，DEX 的表现高度依赖链上生态活跃度和市场情绪。

 

推荐理由

 

随着以太坊生态的持续升温，其上的 DeFi 项目最有望受益于资金外溢效应。作为借贷赛道龙头的 AAVE 和 DEX 赛道龙头的 UNI，凭借成熟的生态地位和稳定的收益模式，或成为资金的优先选择。HYPE 作为新兴潜力项目（此前在资产储备赛道已提及），因其在衍生品交易领域的快速增长，展现出一定的投资吸引力。

 

稳定币赛道：最接近真实支付落地的叙事

 

加密货币的下一波真正采用可能就来自稳定币和支付。随着 Genius 法案的推出，稳定币的监管框架日益明晰。

 

稳定币赛道通常与 RWA 和 DeFi 赛道形成协同效应。在 DeFi 赛道遭遇资金外流以及协议存款贬值的情况下，RWA 和 CDP（抵押债务头寸）却实现 TVL 的显著增长。

 

 

在稳定币赛道中，USDT 和 USDC 等中心化稳定币因美元储备锚定而占据主导地位，应用场景广泛。如若作为投资标的只能选择去中心化稳定币的治理代币，例如 DAI 背后的 MKR 或是 USDe 背后的 ENA。

 

推荐理由

 

Sky（前身为 MakerDAO）是去中心化稳定币领域的龙头，通过投资代币化美债，其财务状况保持健康，展现出稳健的基本面。目前正在通过品牌重塑试图创建自己的生态叙事。

 

Ethena 则是 2024 年上线的协议，但是资金锁仓规模已经可以与 Sky 相媲美，而且正在和 Securitize 合作推出专注 RWA 的公链 Converge。

 

结语

 

山寨币行情的真正爆发，从来不是靠喊出来的，而是资金结构、政策环境与市场叙事共同催化的结果。当比特币与以太坊成为机构持仓核心资产，新的「山寨逻辑」也悄然成型：具备基本面、能讲清故事、能被机构接住的币，才有可能在接下来的周期中穿越估值重构的迷雾，成为真正的赢家。