撰文： Chloe， ChainCatcher
9 月 15 日，DAT 公司 KindlyMD（NAKA）股价跌至 1.28 美元，截稿前 24 小时内下跌 54%，一个月内更是下跌超过 90%。这家从医疗转型为比特币（BTC）资产公司，如今面临因股本稀释计划和投资者对数字资产金库（DAT）策略普遍疲态的双重压力。
KindlyMD 原先在纳斯达克上市，属整合型医疗科技企业，转型契机始于与比特币（BTC）资产 Nakamoto Holdings 的合併，创始人 David Bailey 曾任美国前总统特朗普的加密政策顾问，对产业法规动态十分熟悉。
一个月前，KindlyMD 宣布通过发行股票计划筹集 5.4 亿美元，用于扩大比特币储备。8 月中旬，KindlyMD 宣布首次购买比特币，通过 Nakamoto 子公司购入约 5,744 枚比特币，交易总价约 6.79 亿美元，平均每枚价格约 11.82 万美元，当时比特币价格约为 11 万美元左右。
该股在 8 月中达到 15 美元以上的峰值，随后开始急剧下跌，并在整个 9 月加速下跌。
公司宣布 PIPE 融资，随后股价腰斩
「随着这些股份进入市场，公司预计股价波动性可能短期内加剧。对于寻求短期交易的股东，公司建议退出。」9 月 12 日 David Bailey 在社交平台发文表示，该公司已提交了 S3 表格，註册了 PIPE 融资中出售的股份。
PIPE 融资是一种通过向私人投资者出售股票来筹集资金的方式，通常以低于市场价格的折扣价发行股份。在 S3 表格註册完成后，这些股份可以进入公开市场交易。由于新增的大量股份（在这种情况下是 PIPE 融资中的股份）被引入，市场上的股票供应增加，倘若需求没有相应增长，这可能会导致股价承压下行，从而引发波动。
KindlyMD 此举直接允许以当前市场价格逐步发行股份，这让投资者对股本稀释产生重大担忧。
与数字资产金库（DAT）出现饱和信号有关？
Grayscale 于 8 月发布的报告记录了投资者对数字资产金库（DAT）热度感到疲软，指出比特币交易所交易产品自 3 月以来首次出现月度淨流出，赎回金额达 7.55 亿美元。 该报告通过比较市值与底层加密资产价值的「mNAV」比率来衡量供需不平衡。
根据 Grayscale，主要 DAT 公司的 mNAV 比率已接近 1.0，表明供需达到平衡，而非这些产品此前拥有的溢价估值。结果显示，投资者不再为通过公开股票工具获得加密货币敞口支付溢价。
Grayscale 于 2025 年 8 月发布的报告中，披露投资者对数字资产金库（DAT）热度的疲软，主因是比特币交易所交易产品（ETP）在 8 月出现了自 3 月以来的首次月度淨流出，赎回金额达 7.55 亿美元，这反映出投资者正在减少对比特币现货型 ETP 的持仓和热情。同时，ETH 相关的现货型 ETP 则逆势吸引大量资金流入，8 月淨流入约 39 亿美元，连续两月呈现资金淨流入，显示投资者偏好多元化资产配置，尤其是对以太坊及其应用领域（如 DeFi、智能合约）的增强信心。
报告里提到的「mNAV」是衡量 DAT 公司股价与其持有加密资产市值之间的供需平衡。mNAV（market NAV）比率是将公司市值与其底层加密资产的市场价值做比较，当比率接近 1.0 时，意味着市场股价与其实际持仓资产价值相符，反映出供需趋于平衡。 Grayscale 指出多数主要 DAT 公司的 mNAV 比率已趋近 1.0，这表明市场已经不再愿意为这些公司提供溢价估值，即投资者不再支付额外价差来透过股票途径获得加密货币敞口。
因此，投资者热情减退、资金流出比特币 ETP，和 DAT 公司估值溢价消失，反映了整个市场对这类数字资产投资工具的需求趋于饱和与理性回归。
尽管对比特币 DAT 显示出疲态，山寨币 DAT 仍在持续涌现。
山寨币 DAT 被批让人混淆？
山寨币 DAT 方面，近期有 Solana、Cronos 等代币宣布建立新的数字资产金库，显示虽然投资者对整体 DAT 公司热度下降，但机构方仍持续推出相关产品。
根据八月报道，纳斯达克上市的 Mill City Ventures III 可能将再筹资 5 亿美元，资助其最近宣布的 Sui 代币 DAT 策略。 Galaxy Digital 则在 7 月 31 日指出，是叙事驱动的投资促使公司扩大金库，不仅限于比特币。
ETH、Solana、XRP、BNB 和 HyperLiquid 等加密货币在比特币之外的企业金库中逐渐受到青睐。
根据 BitcoinTreasuries.NET 数据，上市公司持有的比特币约价值 1179.1 亿美元。 以太坊作为另一种加密资产越来越受重视，部分原因是其可以质押并产生年化收益，既是价值存储，也是收入来源。
根据 StrategicETHReserve 的数据，约 3.14% 的以太坊总供应量被上市 DAT 公司持有。 Galaxy Digital 执行长 Mike Novogratz 表示，DAT 公司对更广泛加密市场的兴趣可能是导致比特币近期价格盘整的原因。「比特币目前处于整合期，部分原因多数 DAT 公司开始尝试其他代币。」
不过 David Bailey 对此则批数字资产金库这个称呼本身就让人混淆，越来越多公司在资产负债表中持有比特币以外的资产。「许多公司将表现不佳的山寨币纳入资产负债表，这让 DAT 叙事变得模糊不清。」
圖片來源於 X @DavidFBailey
目前山寨币被大量配置入不少公司财报中，导致市场对部分数字资产公司（包含部分 DAT 或类似财务主体）产生疑虑。 山寨币在金库中遭受审视，比特币金库如今也面临质疑。
风险投资公司 Breed 对此则表示，只有少数比特币金库公司能经得起时间考验，避免陷入接近淨资产价值交易的「死亡螺旋」。
