嘉宾：Tom Lee，Bitmine 董事会主席
播客日期：2025 年 8 月 6 日
整理&编译：Fairy，ChainCatcher
编者按：
以太坊或在迎来自己的「主权叙事时刻」。
Bitmine 在短短一个月内购入 83 万枚 ETH，直指全球总供应量的 1%。在大多数机构还在观望时，它已经成为全球最大 ETH 财库公司，背后不仅是对资产价格的押注，更是对金融基础设施未来的战略卡位。
本次访谈对话 Bitmine 董事会主席 Tom Lee，深度剖析 Bitmine 的宏大愿景与精细执行，探讨以太坊在金融化、合规质押及 AI 时代中的关键角色。这不仅是一场数字资产配置的洞察，更是对新一轮机构周期与金融生态变革的前瞻解读。
以下为对话内容，由 ChainCatcher 编译整理。
主持人：Bitmine 目前持有 83.3 万枚 ETH，占全球 ETH 总供应量的近 1%，已成为全球最大的公开上市 ETH 国库公司。这种感觉如何？
Tom Lee：确实节奏很快，从 6 月 30 日宣布，到 7 月 8 日完成，我们在 27 天内迅速收购了大额 ETH。MicroStrategy 已经验证了国库策略的成功路径，其股价从 2020 年 8 月的 13 美元飙升至当前水平，实现了 30 倍增长；比特币从 1.1 万美元上涨至 12 万美元，光资产升值就带来 20 倍收益。
我认为，以太坊是未来十年的重大宏观交易，我们希望在 ETH 价格仍在 3500 美元左右时尽可能多地持有，去迎接类似比特币过去五年那样的爆发性增长。
主持人：Bitmine 宣布 ETH 国库策略后，其他公司如 Joe Lubin 的 SBET、Sharpling Gaming 等迅速跟进，几乎同期宣布了类似计划。为什么这些 ETH 国库公司集中在两周内涌现？
Tom Lee：也许是「英雄所见略同」。Sharpling 是最早宣布国库策略的公司，早在 5 月就公开了计划，我们稍微晚一些。
以太坊适合做国库资产有几点原因：
首先，如果你看好 ETH 的长期价值，国库策略比 ETF 更具吸引力，因为你可以持续买入并长期持有。
其次，以太坊基于权益证明（PoS），可通过质押获得 3% 以上的原生收益，本质上让这些公司像基础设施运营商一样拥有稳定收入来源。
最后，稀缺性才是关键。Bitmine 的目标是持有 ETH 总供应量的 5%。我们有一张非常干净的资产负债表，股票日成交量达到 16 亿美元，是美国股市第 42 大流动性股票，与 Uber 相当。而我们市值只有 40 亿美元，远低于 Uber 的 1840 亿。
主持人：你提到 Bitmine 的目标是持有 5% 的 ETH 供应量，你真的计划达到 5% 吗？执行路径是什么？
Tom Lee：MicroStrategy 设定的目标是持有 100 万枚比特币，约占供应量的 5%，这可以看作是一种「主权看涨期权」（sovereign call option），在战略层面对生态系统意义重大。如果美国政府想建立比特币储备，直接市场采购将推高价格，甚至可能把比特币推到 100 万美元。而持有大量 BTC 的 MicroStrategy 成为了一个更容易的收购对象。
对 ETH 来说也是类似逻辑。Bitmine 目前每天净增 0.8 到 1 万枚 ETH，增持速度是 MicroStrategy 的 12 倍。如果维持当前节奏，1-2 年内我们有望达到 5% 的目标。
我们的操作完全在美国境内、严格遵守美国法律和监管框架。以太坊是当前最具合规性的区块链，符合华尔街和政府对基础设施的要求。随着资产代币化兴起，ETH 的金融化程度会不断提升，就像游戏玩家会买英伟达股票，未来华尔街也必须持有 ETH，并确保其质押合规。
主持人：如果华尔街和 AI 都转向以太坊，是否可能有类似「主权看涨期权」的场景？
Tom Lee：这不是没有可能，但我们并不是单纯为了这种「主权期权」去建仓。
设想未来，美国通过某项立法（比如假设的《Genius Act》）推动金融系统上链，而以太坊将成为最重要的合规底层链，不仅支撑美国，也可能被其他国家采用。在这样的背景下，美国自然希望在以太坊上拥有一定的主导权。
此外，AI 和资产代币化对底层链安全性的要求极高。Bitmine 拥有干净的资产负债表、合规的运营模式，将在质押等领域发挥关键作用。我们即将公布质押方案，并将严格遵循美国会计准则（GAAP）和所有监管要求。
ETH 国库公司不仅是资产持有者，更是新金融基础设施的建设者，未来还会带来质押收入及其他商业模式。
主持人：Bitmine 在短短一个月内买入了价值 30 亿美元的 ETH，但 ETH 价格仍未突破 4000 美元。这些 ETH 从哪里来？为什么市场没有明显波动？
Tom Lee：短期内，ETH 价格受多种因素影响，比如清算结构、交易对冲，甚至有人仍认为以太坊是「死链」并做空。类似的情况也曾出现在 2017 年的比特币上，当时价格在 1000 美元徘徊，随后迎来大涨。我认为 ETH 现在正处于类似阶段，华尔街刚刚开始真正关注它。从长期来看，ETH 的公允价值远高于当前水平。
主持人：为什么选择 ETH 国库公司，而非比特币或其他资产的国库公司？
Tom Lee：我非常看好比特币，认为它有潜力涨到 100 万甚至 150 万美元。但两者定位不同：比特币是数字黄金，侧重价值存储；以太坊则是金融与 AI 的基础链，更具平台属性。
对于很多美国机构来说，ETH ETF 可能不符合基金投资参数，而国库公司提供了一个合规、高效的替代方式。像 Cathie Wood 和 Bill Miller 等知名机构支持 Bitmine，正是因为它让他们能直接参与 ETH 的宏观机会。
此外，以太坊的 DeFi 生态为国库策略带来更多工具，比如通过质押或链上收益策略进一步增加持仓，这是比特币暂时无法实现的。
主持人：MNAV（市场净资产价值）溢价从何而来？为何存在？
Tom Lee：MNAV 溢价主要来自三方面：收益、增长速度和流动性。
以 Bitmine 为例，假设我们被市场视为 ETF，对应估值为 1 倍 NAV。但我们通过质押 ETH 获得年化 3% 收益，相当于净利润，按 20 倍市盈率计算，这本身就带来 0.6 倍的估值提升，合计达 1.6 倍 NAV。
其次是「速度溢价」。我们从每股 4 美元的 ETH 增长到 23 美元，远超 MicroStrategy 的增长节奏。MicroStrategy 每天增持价值约 0.16 美元的比特币，获得 0.6 倍 NAV 溢价；而我们每天增持 0.8-1 美元，速度快了近 12 倍，理论上应有更高溢价。
再者是流动性。我们股票日交易量达 16 亿美元，仅次于 MicroStrategy，这种高流动性也自然带来估值溢价。
主持人：这种增长速度能持续吗？流动性从何而来？
Tom Lee：高流动性支持高速度。我们的团队和投资者背景是关键：Mosaics（宏观对冲基金）领投，吸引了 Founders Fund、Stan Druckenmiller 等顶级机构。同时，我自 2017 年起长期公开支持加密行业，也增强了市场对我们愿景的信心。
2017 年，比特币从零售资产转变为机构资产；2025 年，以太坊正经历类似时刻。
主持人：你提到 2017 年比特币的转折点，如何与当前以太坊的情况对比？
Tom Lee：2017 年我们在 Fundstrat 的研究发现，比特币价格从 100 美元涨到 1000 美元，主要由钱包数量和活跃度驱动，体现出强烈的网络效应。那时机构几乎没有参与，我们被质疑、甚至失去客户，但最终比特币涨到了 12 万美元。
今天的以太坊处境类似：很多华尔街人士仍心存疑虑，怀疑它是否是「主链」。但现实是，以太坊已连续 10 年零宕机，链上活动创历史新高，Circle 的 IPO、Coinbase 和 Robinhood 的 Layer 2 解决方案也都建立在以太坊上。
华尔街开始意识到，以太坊正成为金融化和代币化的核心基础设施。
主持人：你对今年或本轮周期的 ETH 价格怎么看？
Tom Lee：短期来看，ETH 至少应重返去年 12 月的 4000 美元。按当时 ETH/BTC 比率 0.05 计算，照当前比特币价格，ETH 应在 6000 美元左右。如果考虑其他国库公司持续买入、以及美联储可能降息等宏观因素，年底 ETH 有机会触及 7000 到 1.5 万美元区间。
长期而言，比特币曾实现百倍增长。ETH 作为金融化和 AI 时代的核心资产，未来空间甚至可能更大，并有机会反超比特币。
主持人：如何估值 ETH？基于交易费用、DeFi 存储价值还是质押需求？
Tom Lee：很难用电子表格精确预测 ETH 的合理价格，就像你无法准确预测比特币或标普 500 的长期走势一样。市场定价更多反映的是对未来 5 到 10 年的预期，而不是当下的交易数据。
ETH 当前被严重低估。用「数字黄金」类比比特币、「数字石油」类比以太坊虽然有参考价值，但不能拘泥于这些模型。
主持人：ETH 国库公司会不会过热？有没有类似 1920 年代投资信托或 GBTC 泡沫破裂的风险？
Tom Lee：泡沫的前提是市场一致看多，而目前不论是 ETH 还是比特币，主流情绪仍偏谨慎甚至悲观。国库公司只要不滥用杠杆，特别是像 MicroStrategy 那样采用合规债务结构，就不会带来系统性风险。
当前阶段，市场更像是「过度怀疑」，而非「过度乐观」，这正是价格上涨的土壤。
主持人：宏观经济方面，你担心什么？
Tom Lee：我担心机构的政治化，特别是美联储和劳工统计局（BLS）的独立性受到质疑。不过整体经济其实很强劲，尽管很多机构客户误以为我们正处于衰退。
过去 30 年，没人能准确预测衰退。现在企业普遍保持谨慎，ISM 指数已连续 29 个月低于 50，类似「关税冲击」重置了市场信心，有助于抑制过热。我认为我们仍处于经济周期的中段，甚至偏早期。
主持人：华尔街对以太坊的最大误解是什么？
Tom Lee：他们太依赖电子表格，专注于 Gas 费、稳定币交易量这些细节，结果陷入「分析瘫痪」。
真正的问题不是模型怎么说，而是战略视角缺失。以太坊作为合规区块链的价值正日益重要，就像当年被低估的标普 500 一样。它将成为金融化和 AI 时代的基础设施，而当前市场价格远低于其真实潜力。
