撰文：Vaidik Mandloi
导语：
此刻，在加密推特（Crypto Twitter）的某个角落，一名交易者正紧盯着屏幕上的 K 线。眼前这枚代币的周涨幅已高达 1400%。经典的拉盘剧本再度上演，但项目本身几乎没有任何真实用户基础。大部分流通筹码集中于数个沉寂的钱包地址，从未转动。他一眼便识破了这种熟悉的套路，也预知了即将到来的结局。
于是，他做出了任何理性交易者都会选择的操作。开立空头仓位。他押注价格即将崩盘，随后安然入睡。待他翌日醒来时，仓位已被强制平仓。
关键在于：他的判断本身并没有错。那轮拉盘确实是虚假繁荣。他唯一不知道的，是自己究竟在与何种力量对赌。
这并非虚构的情节，而是 2025 年 9 月在$MYX 代币上真实上演的案例。短短一周内，该代币价格从 1.30 美元飙升至 18.42 美元。期间项目方未发布任何重大公告，产品亦无实质更新。既没有新增用户入场，也未见链上活动增长。而那些试图识破虚假涨势、选择做空的交易者，最终合计损失了 8951 万美元。
此类代币即为业界所称的「犯罪代币」。项目团队长期锁定大部分流通筹码，与特定交易机构合谋操纵价格走势。他们精心布设流动性陷阱，猎杀任何试图参与多空博弈的投资者。本文将深度拆解这种操盘的架构逻辑。进一步揭示筹码控制权的归属格局。并剖析行业监管长期缺位背后的深层原因。
操盘架构
每一场犯罪代币骗局的诞生，都始于一份由双方签署的秘密协议。
一方是主导发币的项目方。另一方是所谓的「做市商」。这类机构本质上是向交易所提供双边报价的交易公司，其职能在于维系代币的流动性。这种做市机制本是行业通行惯例。真正的玄机，隐藏在合约条款的字里行间。
利润分成框架通常采用 70/30 的配比。这意味着，代币每产生 1 美元交易利润，70 美分归做市商，30 美分归项目方。现况是，这份合同的作用不仅限于资金分配格局。书面条款还明确规定，做市商在代币上线后负有"价格管理"职责。
业内将这种做法称为价格指导。其实质是，做市商收取费用后，按双方当周意愿将价格推向任意方向。据报道，在 MYX 及数千个采用相同操作模板的代币项目中，此类安排每周期的支付规模超过 3000 万美元。
更重要的是代币获取方式的现况。做市商并非通过购买获得代币，而是始终以借贷形式借入。
这种安排被称为借贷-期权模式，是做市商与项目方在纸面上合作的标准范式。发行时，项目方通常借给做市商价值数千万美元的大量代币。理论上，做市商拥有 12 个月期限，要么归还代币，要么以预设高价回购。文件如此规定。但实际情况通常大相径庭。做市商在首日即抛售借入代币，以巨量供应冲击市场并导致价格暴跌。待价格走低后，其以低价回购等量代币归还项目方，从中赚取差价。
欺诈性代币项目同样采用借贷-期权模式。其唯一变体是在此基础上新增第二收入来源。除抛售借入代币外，操盘者还摸索出如何从察觉操纵并试图做空崩盘的散户交易者身上榨取利润。
从技术层面看，这种模式的有效运行需要团队与做市商对代币供应拥有近乎完全的控制权。而在多数欺诈性代币的发行格局中，他们确实掌握这种控制权。通常超过 90%的代币集中存放于可追溯至同一操盘者的钱包中。在区块浏览器上，这些钱包呈现为一长串互不相关的地址，营造出广泛的持有者基础假象。但链上分析几乎总是揭示，这些地址实际由同一批人控制。仅被刻意分散以伪装成自然持仓。
在 MYX 案例中，持仓集中度极高。价格高点时，仅约 20%的供应量处于团队及其盟友控制之外。其余 80%存放于两类地址。一部分锁定在归属合约中，意味着这些代币实际上尚未具备流通条件。其余部分存放于核心贡献者与早期投资者钱包中，虽具备抛售条件但选择持有。无论何种情况，这些代币都不会进入市场流通。
通常情况下，这就是代币完全稀释估值（FDV）与市值（MC）之间的本质差异。完全稀释估值计算未来可能存在的全部代币数量。市值仅统计当前流通的代币。但在欺诈性代币项目中，就连这种区分也失去意义。因为被视为流通的供应量实际上同样无法自由交易。
这正是 MYX 市值何以能在无新用户注册、且无新资金存入协议的情况下，在一周内从 2 亿美元飙升至 33.5 亿美元的根本原因。实际上，仅在交易所流通的少量 MYX 代币，正在为那些根本未参与交易的巨量持仓定价。
任何查阅数据的人都能清晰察觉 MYX 价格与其实际业务基本面之间的巨大鸿沟。业内有一项标准 DeFi 指标称为 TVL（总锁仓价值）。即用户为使用产品而存入协议的资金总量。在市值攀升至 33.5 亿美元的那整周内，MYX 的 TVL 始终维持在 2500 万至 3200 万美元区间。市值与 TVL 比率约为 100。即便是 Uniswap 和 Aave 这类头部 DeFi 协议，该比率也仅在 1 到 4 之间。更深层次看，MYX 作为企业实体年收入仅约 500 万美元，市场却给予其 177 亿美元估值。这导致其市销率倍数高达约 3500 倍。
早在 MYX 进入公众视野、成为市场热点之前，这些布局就已悄然启动。币价启动前的数月，操盘团队便已在 PancakeSwap、Bitget 及 Binance 等多家交易所布局洗盘交易。
所谓洗盘交易，即同一交易方同时扮演买卖双方，实质是自买自卖以伪造高昂成交量。由于头部交易所在筛选上架及推广代币时高度依赖成交量指标，一旦某代币在单一平台制造出成交量泡沫，往往便能顺势登陆下一家交易所。调查人员回溯 MYX 交易历史发现，数十笔分散于不同交易所的小额买单最终均汇聚至同一中心化钱包。操盘者通过与自身进行大量小额对敲交易人为抬升市场需求，借此营造出市场活跃的假象。
收割套路的四个阶段
整场操盘通常按四个阶段逐步推进，每个环节均针对散户典型交易心理设下陷阱。
第一阶段：诱捕空头。做市商开始拉抬币价，实际成交量却极为有限。这一操作极易实现，原因在于流通筹码大多被锁定，且 Bitget、Gate 等二线交易所的订单簿深度本就不足。流动性匮乏的情况下，微量资金即可撬动 5% 乃至 10% 的币价波动。以 RAVE 为例。这是另一类犯罪代币。即便币价已被大幅拉升，日交易量高达数十亿，在 Gate 平台仅需 17.2 万美元的单边资金即可推动币价上涨 1%。拉抬 10% 涨幅的成本不足 200 万美元。
初期拉涨并非为赚取多头利润，操盘者真正觊觎的是空头仓位资金。第一阶段的核心目标，在于制造涨势难以为继的假象，从而诱使持怀疑态度的交易者入场做空。
这看似违反常理，实则拉升痕迹越明显，越利于操盘者布局。正规做市商追求价格走势自然流畅。犯罪代币操盘者却刻意让走势显露人为操纵痕迹，这正是吸引空头入场的关键。
第二阶段：布设陷阱。待空头资金大量涌入后，操盘者开始平仓部分用于拉抬的多头仓位，同步解除部分对冲头寸，并刻意制造明显回调，配合未平仓合约的急剧萎缩。币价下跌伴随持仓量收缩，技术图形上恰如局部顶部形态。这使仍在观望的怀疑派交易者确信涨势终结，进而趁回调之际入场做空。
第三阶段：轧空行情。至此，空头交易者开始面临实质性亏损。犯罪代币的大部分交易并非现货买卖，而是通过永续合约完成。为维持多空平衡，交易所会收取资金费。每隔数小时，持有一方仓位的交易者需向对手方支付费用。支付方向取决于永续合约价格相对现货价格的升贴水。若永续合约升水，多头向空头支付资金费。若贴水，则由空头向多头支付。在正常市场环境下，该费率每日约为零点几个百分点。
然而在轧空行情中的犯罪代币市场，空头资金费率高达每 4 小时 -2%。折算下来每日需从保证金中扣除 12%，仅是为维持空仓所需成本。持仓一周，在币价走出明确方向前，84% 的本金已因资金费而损耗殆尽。
资金费率之外，杠杆倍数同样是关键变量。犯罪代币市场的空头仓位普遍以 20 倍、50 倍乃至 125 倍的高杠杆开立。以 50 倍杠杆计算，价格反向波动 2%即可触发爆仓机制，仓位将被强制清零。
当空头仓位遭遇大规模强制平仓，多米诺效应随即显现。每一轮爆仓都伴随强制性买盘入场，进而推高币价。价格上涨反噬更高位的空头仓位，形成连环清算。那些准确识别出假突破信号的交易者，最终反而沦为最大的买盘压力来源，助推行情持续上行。
MYX 的行情完美演绎了这种极端状况的发展程度。2025 年 9 月 8 日，该币种单日爆仓金额达 1653 万美元，其中空头爆仓占比 1368 万美元。作为参照，当日 MYX 未平仓合约总额约 2.62 亿美元。这意味着该代币逾 6%的杠杆仓位在 24 小时内被清零，且清算几乎全数源于空头。整轮上涨期间，空头爆仓金额累计 8951 万美元，而多头仅 2345 万美元。多空爆仓比例约为 4:1。
第四阶段进入派发格局。待空头筹码肃清且价格触顶后，操盘者将反向调整仓位。其不仅建立空头头寸、平掉前期多单，更开始将锁仓代币转移至中心化交易所。这正是资深链上交易者最易落入陷阱之处。当代币从已知操盘钱包流入交易所时，市场普遍解读为抛压将至，做空看似成为理性选择。然而此类充值往往具有迷惑性。在犯罪代币的运作周期中，这常被用作诱空陷阱。真正的派发尚未启动。
这种操纵格局得以成立的根本，在于交易对手方的极度稀缺。健康的市场本应汇聚不同信念、时间维度及信息优势的多元参与者。犯罪代币市场却并非如此。无论做多做空，每一笔交易的对手实质都是同一操盘者。而此人正按照既定剧本精准演绎。
流通筹码的掌控者，即市场的主宰者。
犯罪代币的运作逻辑，皆可追溯至同一根源。项目方及其关联方几乎垄断了全部流通筹码。正是这种高度控盘，使得操盘者得以在同一代币上同时操纵现货与合约市场。正是这种高度控盘，让其能够精准把控涨势节奏。也正是这种高度控盘，使其得以择机发动轧空行情。市场上再无其他力量持有足够筹码与之抗衡。
MYX 的现状正是如此：未平仓合约规模超越市值，三分之二成交量集中于 Bitget，空头资金费率连续多日维持惩罚性高位。试图逆势做空这波行情的交易者虽准确识破了技术面的诱多信号，却未能察觉这实为一场精心设计的操纵局。
上述迹象并非隐秘难察。钱包集群明晃晃记录在链上，成交量占比清晰可见于 Coinglass，做市商身份甚至在项目融资文件中白纸黑字列明。行业之所以无动于衷，实因各方皆从中渔利。做市商抽取交易分成，项目方依据其控盘筹码核算国库估值，交易所无论交易真伪均坐收手续费。唯有散户成为最终的买单方。
