撰文：肖飒法律团队
RWA 无疑是近段时间虚拟货币领域最火的名词，飒姐团队也已出了多篇文章对其进行介绍。目前市场上香港的合规 RWA 项目共有两单，分别是协鑫科技的光伏项目以及朗新集团的换电桩项目，底层资产主要偏向于新能源与环保类型，港府于 2025 年 6 月 26 日发表《香港数字资产发展政策宣言 2.0》，重申特区政府致力将香港打造成数字资产领域中的全球创新中心，并将进一步扩展代币化产品种类，明确港府会将代币化政府债券发行常规化，并为现实世界资产代币化提供诱因（包括透过阐明适用于代币化交易所买卖基金的印花税安排等），以提升流动性及普及性。强调港府亦会推动更广泛的资产及金融工具代币化，展示该技术在不同界别，包括贵金属（如黄金）、有色金属及可再生能源（如太阳能板）等的多元应用。为贵金属企业通过 RWA 手段进行融资提供了契机。
考虑到目前 RWA 仍处于试点阶段，依赖沙盒模式进行发行，并且在港府明确发文表示将扩大代币化实物资产种类的前提下，势必会探索更多类型的底层资产。因此，飒姐团队预测，下一个 RWA 落地项目很可能回归传统行业。同时，因为《香港数字资产发展政策宣言 2.0》明确举例要推广「贵金属（如黄金）、有色金属及可再生能源（如太阳能板）等」的多元应用，目前尚无官方发出的完整发行流程与底层资产标准，实际是否具备发行能力依赖和 SFC（香港证券及期货事务监察委员会）官员的沟通。因此，如果有切实的贵金属相关的优质底层资产，在 RWA 发行过程中将有极大可能获得监管机构的青睐，并获得发行认可。飒姐团队今天就以黄金为例，来为大家深度解析一下贵金属 RWA 落地香港的路径、方式与策略选择
01 贵金属 RWA 的可能发行路径
目前市面上的两单合规 RWA 项目，都是将收益权转化为数字凭证，投资者通过 RWA 代币形式映射链下资产的收益权。黄金目前的交易模式主要有两种，一种是现货交易模式，一种是期货交易模式，期货交易模式也是一种对未来可能出现收益的投资，和目前的两单 RWA 项目具有相似性。
一方面，《香港数字资产发展政策宣言 2.0》提及香港被纳入 LME 全球仓库网络许可交付地点，使香港在全球大宗商品交易中的地位提升，意味着更多的实物黄金可能会在香港存储和交易。另一方面，港府也强调会将代币化政府债券发行常规化。因此飒姐团队大胆预测，未来的黄金 RWA 也会出现「收益+实物」两种模式，和全球黄金交易市场接轨。
（一）未来收益权模式
该模式聚焦于尚未开采的黄金（金矿），通过数字化权益凭证（如区块链代币）对未来收益权进行拆分、流转，本质是对「预期黄金价值」的提前变现与分配。
该模式可将投资门槛降低，将高价值金矿项目的收益权拆分为小额份额，普通投资者可参与原本仅机构能进入的矿产投资领域。在具体操作流程上也类似于既有新能源充电桩的 RWA 项目，但和目前两单充电桩收益权 RWA 也存在区别，金矿作为底层资产，对其数量充其量只是一种大致预估而非精确定值，这意味着若金矿实际储量或黄金价格超预期，投资者可获得超额收益，但这种特性也引申出该种模式的最大难点，如何选择靠谱的第三方评估机构去测算金矿储量、开采成本、预期黄金产量及市场价值，并且该项工作可以获得投资者的认可。
可以说未来收益权模式侧重于对于黄金价值涨跌的预期，投资属性较重。
（二）黄金现货交易模式
该模式以实物黄金（如金条、金块）为标的，通过 RWA 代币实现现货的数字化持有、交易与交割，本质是「实物黄金的数字化凭证」。
该种模式建立的是一种对于实物黄金的收益权或相关权利，区别于既有香港 RWA 项目。在对未来收益上，依赖黄金价格的涨跌而非底层资产的运营，使黄金交易重新回归市场框架之下。
相比实物黄金交易，RWA 代币可 7×24 小时在二级市场交易，且无实物运输、存储成本，交易效率更高，同时解决传统实物黄金存储不便、分割困难（如 1 克黄金难以拆分交易）的问题，投资者可轻松持有小额黄金份额。因此，该种模式流动性较强，侧重于吸引更多投资者的参与，并助推繁荣的二级市场，可能更适合贵金属交易所、金融机构等，可以说，交易属性更重。
02 相较传统模式贵金属 RWA 的流程要点
贵金属 RWA 本质上仍然是一种 RWA，因此在基本流程上依然可以适用既有 RWA 的大致框架，但是贵金属 RWA 也有其特色，这势必意味着需要对其中的一些操作进行调整。本节将以协鑫项目 RWA 的基本流程为例，引申出黄金 RWA 区别于既有香港 RWA 项目的操作流程中的注意事项。
（一）RWA 基本流程要点—以协鑫项目为例
以协鑫项目为例，其 RWA 基本流程主要包括资产确权与数据上链、通证发行与智能合约设计、链上认购与资金托管、运营分红与合规税务四个步骤。
首先，全面梳理电站产权、购电协议、运维记录等信息，联合法律顾问完成合规尽调，确保项目合法合规，在电站部署 IoT 设备（物联网），实时采集发电数据，通过边缘计算后加密上传至区块链，形成可靠的数据基础。
其次，根据电站未来预期收益进行通证分割，如协鑫能科预计电站未来 10 年可产生 2 亿元收益，等额分割为 2 亿个通证。将通证绑定收益分红规则，写入智能合约。当发电量低于预期时，合约自动触发预警并暂停分红，形成「风控闭环」。同时，合约代码由专业机构审计，确保系统安全。
然后，和 SFC 沟通，出具相应法律意见书以及审计文件等，并应 SFC 要求进一步提供相关证明文件，通过香港持牌虚拟资产交易平台，以私募方式向全球合格投资人发行通证，支持USDT等稳定币支付。
最后，每日自动抓取运营数据上链，每月由智能合约完成自动收益分配。
（二）贵金属 RWA 流程的基本要点
如果是偏向于收益权的黄金 RWA，其和协鑫项目有着本质上的相似性，但因为金矿的不透明性，因此在确认底层资产的真实性上可能需要出具更多的证明文件，除了传统的律师事务所以及审计机构外，还需引入专门的探矿与评估机构，其他流程基本可供参考。
但是在实物黄金代币化交易上，区别于协鑫项目依赖特定资产（电站）的收益预期、数据实时性和合规性绑定，黄金作为标准化、易分割、全球流通的贵金属，其通证化流程更侧重资产托管、标准化验证和全球流动性。因此，在 RWA 基本流程的基础上，黄金 RWA 可能更需要关注以下几个步骤：
1、资产确权
实物黄金 RWA 投资者持有的是收益权或相关权利，因此对于发行时底层资产的确权必须尤其关注，确保不存在任何法律风险或权属纠纷，可通过激光刻码、区块链哈希值等技术赋予每克黄金唯一数字指纹，实现从矿产、冶炼到仓储的全链路溯源，同时经第三方机构检测纯度与重量并上链存证，确保「一物一码」，权属清晰。
2、机构托管
投资者通过 RWA 代币持有对底层黄金资产的收益权或相关权利，这意味着有必要对发行方做出资产隔离，否则其将会同时持有作为底层资产的黄金以及发行得到的资金，风险较高，因此，有必要引入第三方托管机构对链下黄金资产做托管，尤其需注意选择 LBMA 认证的国际金库，且托管机构还需定期第三方审计，验证黄金实物与通证 1:1 对应，防范「一金多证」。
3、跨境合规
既有两单香港 RWA 项目，底层资产选用新能源基础设施，因此只存在资金的流动，但是底层资产只受限于项目所在地政策。但是，在实物黄金 RWA 中，这种情况就完全不一样了。黄金具有全球流通属性，这意味着如果面向全球进行交易，不仅需符合 FATF 反洗钱规则、适配各国 KYC/AML 流程，还需协调欧盟《MiCA 法案》（加密资产市场监管法案）、美国 MSB 等跨地区监管要求，在智能合约设计中要尤其注意，如果涉及到实物黄金的回赎与交割等，结算过程需避免触犯各地监管规范。
03 增加赢面：贵金属 RWA 的策略选择
（一）合规性是项目能否成功落地的核心前提
在香港发行黄金 RWA，最大的风险依然来自合规性不足。香港证券及期货事务监察委员会（SFC）在 2023 年和 2024 年多次发布关于代币化资产的通函，强调必须将 RWA 发行纳入现有证券监管框架。
（二）结构设计要注意提升流动性与投资吸引力
实物黄金 RWA 中，底层资产需为符合伦敦金银市场协会（LBMA）标准的可交割金条，避免非标金造成流通受限的同时方便确权。存放地点建议为国际认可的金库（如香港金银业贸易场、汇丰金库），以此提升投资者信心。
传统黄金投资门槛高，RWA 可将 1 公斤金条拆分为更小的数字份额（如 1 克），吸引零售投资者，因此，小额化设计有助于提高交易量和市场活跃度，但需要指出的是，企业也需要考虑交易手续费与运营成本。收益型黄金 RWA 还需注意明确分红周期与计算方式，费用结构（托管费、管理费、交易费）要透明化，以增强产品可预期性，加大投资者信任度，避免投资者流失。此外，投资者画像应精准化—高净值个人往往追求避险资产和分散投资，机构投资者通常关注流动性、托管安全和合规性，零售投资者则看重门槛低、交易便捷。黄金企业在 RWA 时，要锚定目标投资者群体，并根据不同投资者的投资偏好，制定智能合约。
（三）强化风险意识，防范运营与信用风险
朗新科技集团副总裁王卫红、蚂蚁数科首席科学家闫莺在对朗新新能源资产 RWA 的解读中言明，最大的挑战与难点在于如何实现数据的可信性、完整性、可验证性与可利用性，数据不真实风险是任何虚拟资产都要面对的。尤其相对黄金而言，底层资产本身就具有极大价值，因此相关数据披露可能并不只针对收益，还针对底层资产本身。在发行以及实际运行过程中，建议使用第三方独立托管，避免发行方挪用底层黄金，并且定期由会计师事务所审计托管情况，出具相应评估与审计报告。在智能合约设计上需经过安全审计，防止漏洞造成资产丢失，对关键私钥可采用多重签名机制，减少单点故障风险。
此外，建议在发行前确保有足够的做市商或流动性提供方（LP），目前 RWA 主要面向专业投资者，并且没有对投资者信息进行披露，如果发行 RWA 只是用作一种代币化尝试或想搏得相应名声，出于保险起见，在发行第一单黄金 RWA 时，还是建议在发行 RWA 时有足够的认购方。因为实物黄金 RWA 本身是收益权或相关权利的代币化映射，还要注意设计合理的回购与回赎机制，为投资者提供退出渠道。
在法律适用上，建议在发行文件中明确法律适用地和争议解决方式（可选香港法律+香港仲裁）。对黄金权属、托管合同、代币发行协议均需建议出具相关法律意见书，最大可能消除潜在法律风险，还可尝试与国际知名托管机构、审计机构合作，并进一步在金交所、行业协会等权威机构备案，以此提高公信力。
04 写在最后
如果黄金企业或相关机构确实有 RWA 的决心，在与 SFC 沟通的同时，就建议着手厘清底层资产，并完成法律意见书的出具和合规性审查，在发行前拿到 SFC 认可的法律意见书，可显著减少审批时间并进一步缩短项目周期。将黄金库存信息上链的同时也要保留线下审计，提高透明度，还可考虑多市场同步发行，在香港发行的同时考虑在新加坡、阿联酋等市场同步沟通与上架，扩大投资者基础，如果有能力的话，也建议持续推进投资者教育，通过路演、白皮书、说明会等方式，降低投资者对 RWA 的陌生感。此外，建议企业同时制定长期运营计划，不仅关注首次发行融资，还要规划二级市场流动性和后续扩展产品（如黄金 ETF、质押借贷），在二级市场中，可以尝试与做市商合作，引入流动性做市商来维持价格稳定，减少波动，以稳住投资者信心，吸引更多投资者参与其中，保障项目稳定性与持久性。
飒姐团队相信，贵金属，尤其是黄金，未来一定会是 RWA 中的流行资产，企业要有信心，但也要把过程性工作做扎实，对项目进行持续性合规与真实性自查，对投资者负责的同时避免触碰监管红线，如此，才能做长、做久、做好。
