撰文：梁宇
编审：赵一丹
香港金融管理局总裁余伟文于 2026 年 2 月初透露，自《稳定币发行人条例》生效后，金管局已收到共计 36 家机构的牌照申请，正在进行深入评估，目标是在今年 3 月发出首批牌照。他同时强调，审批将秉持「审慎稳妥」的原则，这意味着首批发牌数量将相当有限。几乎在同一时间，香港立法会议员吴杰庄进一步勾勒出未来的监管蓝图，指出香港预计在 2026 年内推出针对数字资产托管及场外交易（OTC）的相关监管框架，并正研究放宽专业投资者的交易限制。
这两则紧密关联的讯息，并非孤立的技术性通告。它们共同标志着香港虚拟资产监管正从针对单一业态（稳定币）的「点状突破」，迈向构建一个覆盖「发行-托管-流通」全链条的「系统化工程」。其深层目标，是为真实世界资产（RWA）这类需要强金融信任背书的创新，铺设一条坚实可靠的合规化道路。
如果说加密货币的上一轮叙事是关于「资产创造」，那么 RWA 所代表的下一波浪潮，核心则是「资产连接」——将万亿级别的传统金融资产，可信、高效地引入数字世界。而香港正在精密部署的，正是这套连接行动所不可或缺的基础设施：合规稳定币是价值流动的「血脉」，专业托管是资产安全的「锚点」，受监管的OTC 市场则是大宗资本进出的「门户」。 这三者构成的「铁三角」，正试图回答一个关键问题：当一栋大楼、一笔债券或一系列供应链应收账款的权益被转化为链上通证时，机构投资者凭什么敢于重仓持有？
本文将深入剖析香港这一系列监管举措的内在逻辑与递进关系。我们将看到，香港的策略远非简单的开放或鼓励，而是一场审慎的「压力测试」与「标准制定」，其最终目的是在可控的前提下，将 RWA 纳入全球主流金融的叙事与资产负债表。
一、香港市场偏爱哪类 RWA 资产？
香港的 RWA 市场呈现出清晰的发展轨迹，主要集中在现金流稳定、法律关系相对清晰的资产类别。目前市场上的实践大致可分为三类主要模式。
第一类是收益权通证化，以华润隆地的电动汽车充电站项目为代表。这类资产的核心价值在于未来可预测的现金流，通过区块链技术分割为更小的投资单位，降低传统上这类基础设施投资的高门槛。
第二类是应收账款与供应链金融资产，如盛业控股的实践。这类 RWA 将企业的应收账款转化为链上可流转、可融资的数字化凭证，直接解决中小企业融资难题，提高资金周转效率。
第三类是正在探索中的实体资产部分所有权，包括商业地产、高端艺术品等。这类实践面临更复杂的法律确权与估值挑战，目前多停留在方案设计或小规模试点阶段。
香港财经事务及库务局局长许正宇提到的国际航运租金代币化探索，进一步揭示了监管思路——优先支持产生持续现金流的「生息资产」，而非单纯依靠价值波动的「储值资产」。
二、香港发展 RWA 的三大独特优势是什么？
香港发展 RWA 的竞争优势并非单一政策，而是一个完整的生态系统。这一系统的核心是普通法体系、资金自由流动和国际化金融人才的三重叠加。
普通法体系为 RWA 提供了灵活的法律适应能力。在资产代币化过程中，涉及所有权分割、智能合约法律效力等前沿问题，普通法的判例传统能通过具体案例逐步确立规则，而非等待一部包罗万象的成文法。
资金自由流动则是吸引全球资本的关键。当一款代币化的香港商业地产基金需要面向新加坡、欧洲或中东的投资者发行时，香港的资本账户开放确保了资金进出的便利，这是许多司法辖区无法比拟的优势。
香港财经事务及库务局在政策沟通中强调的 「超级增值人」 定位，正是基于这些制度禀赋。香港不是简单地复制其他市场的做法，而是结合自身优势，创造出既有国际认可度又具本地特色的 RWA 发展路径。
三、RWA 要大规模发展，必须跨过哪几道坎？
尽管前景广阔，但 RWA 在香港的规模化发展仍面临结构性挑战。这些挑战主要来自法律确权、流动性困境和会计税务处理三个层面。
在法律层面，如何将现实世界资产的权利完整、无争议地映射到链上凭证，是首要难题。一栋大楼的部分所有权可以通过传统法律文件界定，但转化为链上通证后，其法律效力、转让规则、违约处理等都需要新的法律解释与实践。
流动性问题更为现实。即使资产成功上链，如果没有活跃的二级市场，投资者将面临退出困境。目前大多数 RWA 产品仍采取持有至到期或协议转让的模式，缺乏公开、连续的定价与交易机制。
会计与税务处理则是影响机构参与的关键。代币化资产的资产负债表如何列示？跨境交易涉及哪些税收管辖？这些问题的模糊会阻碍保险公司、养老基金等保守型机构投资者的进入。
香港金管局在稳定币牌照审核中强调的 「审慎稳妥」 ，正是对这些挑战的清醒认识。监管机构明白，没有解决这些基础问题之前，过快的市场扩张可能埋下系统性风险。
四、香港 RWA 发展的三阶段构想
基于现状与挑战，香港 RWA 市场可能沿着一条渐进式路径发展。这条路径大致可分为机构间市场、专业投资者市场和成熟大众市场三个阶段。
当前正处于第一阶段向第二阶段过渡时期。这一阶段的主要特征是私募性质、机构主导、有限流通。产品设计相对简单，信息披露要求高，交易主要通过协议转让或小型交易所完成。
随着托管与 OTC 监管框架在 2026 年逐步落地，市场将进入第二阶段。这一阶段的标志是受监管交易场所的出现、更标准化的产品结构和更多的专业投资者参与。流动性将得到改善，产品复杂度也可适度提升。
第三阶段则取决于多重条件的成熟，包括法律框架的进一步完善、税收政策的明确以及市场深度的实质性提升。届时，部分标准化程度高的 RWA 产品或许能够向更广泛的合格投资者开放。
香港立法会议员吴杰庄提到的 「研究放宽专业投资者交易限制」 ，正是这一渐进路径的体现。监管不是简单地开放或禁止，而是根据市场成熟度，逐步调整参与门槛和产品范围。
五、谁在共同构建香港的 RWA 生态？
RWA 生态的健康发展需要多方参与者的协同。在香港，这一生态主要由传统金融机构、金融科技公司和监管机构三类主体共同构建。
传统金融机构，尤其是大型银行和资产管理公司，扮演着信用中介与资本供给的角色。它们利用自身信誉和客户网络，帮助筛选优质资产、设计产品结构并引入初始投资者。汇丰、渣打等国际银行已在探索利用区块链技术改善贸易融资和供应链金融。
金融科技公司则是技术实现与运营支持的关键。它们提供资产上链的技术方案、开发交易平台、设计智能合约框架。这些公司往往更灵活，能够快速迭代产品，但需要与传统金融机构合作以获得市场信任。
监管机构在这一生态中不仅是规则制定者，更是创新协调者与风险守望者。通过监管沙盒、专题工作小组等形式，香港的监管机构与业界保持密切沟通，既理解创新需求，也把控风险边界。
这种三方协同的模式，确保了创新不会脱离金融本质，而传统金融也能逐步吸收新技术、新思维。香港金融管理局与证券及期货事务监察委员会在虚拟资产监管上的分工协作，正是这种协同治理的体现。
六、香港如何连接内地资产与全球资本？
在更大格局中，香港的 RWA 发展是区域金融合作与竞争的一部分。其独特价值在于连接中国内地实体资产与全球资本市场的能力。
内地拥有全球最丰富的实体经济场景和资产存量——从制造业应收账款、基础设施收益权到商业地产和知识产权。但这些资产的证券化、国际化程度仍有提升空间。
香港可以成为一个 「合规转换器」 。内地的实体资产通过香港的金融与法律框架进行重组、打包、代币化，转化为符合国际标准的投资产品，再面向全球投资者发行。这一过程中，香港不仅提供了通道，更提供了信用增级与风险定价的专业服务。
同时，香港也在与新加坡、迪拜等其他金融中心形成既竞争又互补的关系。新加坡在财富管理、基金设立方面有优势；迪拜在吸引中东资本、探索伊斯兰金融与数字资产结合方面走在前列。
香港的差异化优势，在于其背靠内地、面向全球的双向门户地位。在粤港澳大湾区发展规划中，香港被赋予建设国际金融枢纽的使命，RWA 正是这一使命在数字时代的具体实践。
当一家欧洲养老基金考虑配置亚洲基础设施资产时，它可能不再需要直接购买实体项目股份，而是通过香港发行的 RWA 产品获得标准化的数字权益。金管局对稳定币的审慎监管，确保了支付结算的可信；即将出台的托管规则，保障了资产存管的安全；而 OTC 框架的完善，则为大额交易提供了合规通道。
香港的目标不是成为加密货币的离岸天堂，而是为下一个万亿级资产类别——RWA——建立可信的金融基础设施。这一过程必然是渐进且审慎的，但每一步都在重塑传统资产与全球资本连接的路径。
部分资料的文章来源：
·香港财库局许正宇：《稳定币条例》已于去年 8 月正式实施 香港金管局正处理相关牌照申请
·《达沃斯论坛：香港勾勒金融科技新路径，力推黄金贸易枢纽建设》
·《香港立法会议员：今年香港将推出托管及 OTC 相关监管，并研究放宽专业投资者交易限制》
