来源：「第一财经」
撰文：王方然
责编：林洁琛
引言
「我们这个项目，适合拿到香港做 RWA 吗？」深圳南山一家咖啡馆里，几个人围坐在木桌旁，其中一位企业方人员翻开项目书认真询问道。
近几个月来，这样的对话场景在大湾区多个城市不断上演。
RWA，Real World Assets-tokenization，翻译过来为「真实世界资产代币化」，是指将真实世界资产转变为基于区块链技术、可交易的数字资产权证（Token）。
据第一财经不完全统计，近两年，已有超 13 家机构试水 RWA，包括朗新集团、华夏基金、太平洋保险等知名企业，底层资产涵盖新能源设备、金融产品乃至农产品。它们的背后，站着蚂蚁数科、OSL 等技术支持方，共同构筑起「境内资产-香港确权-全球流通」的新通路。
如今，更多企业正加大力度布局，RWA 咨询中介的业务量激增。除融资作用外，上市公司更关注 RWA 的多元价值。例如，为企业出海铺路，带来品牌曝光，甚至推动股价提升。
随着 RWA 融资浪潮再起，是否存在过热风险？多位业内人士提示，并非所有资产都适合进行 RWA。即便资产符合规范，行业初期仍存在融资成本较高、融资效果不确定等风险。
赴港 RWA 单量激增
据第一财经记者不完全梳理，2024 年至今，成功进行 RWA 的案例有朗新集团、巡鹰集团、华夏基金、太平洋保险等 13 家机构或企业，底层资产包括基金、债券、实物黄金、房产抵押信贷、农产品等，技术合作方包括蚂蚁数科、OSL、HashKey。
例如，朗新集团旗下新电途平台将充电桩收益权作为底层资产；协鑫能科基于光伏电站未来发电收益权发行 RWA；巡鹰集团和奥瑞德则分别以换电资产收益权和 AI 服务器收益权作为底层资产。根据香港监管要求，上述项目均未向零售投资者开放，仅限机构或专业投资者，并且无二级市场交易，已完成数千万至 2 亿元不等的募资。
越来越多的企业正尝试复制成功经验。一家 RWA 咨询的投资机构负责人张景（化名）对记者表示，近期，房地产企业咨询 RWA 的热情显著上升，希望将租金稳定的成熟商业地产通过 RWA 融资缓解资金压力。另外，文旅潮玩、光伏新能源和充电桩等领域的企业也表现出较高兴趣。
曼昆（深圳）律师事务所合伙人邵嘉碘律师告诉记者，最近一年接到 RWA 领域的咨询量直线上升，咨询方不仅包括企业，技术服务方、持牌管理人，还有部分做资源撮合的中介。
RWA.xyz 数据显示，截至 2025 年 7 月底，全球链上 RWA 资产总市值已突破 250 亿美元（不含稳定币）；波士顿咨询等机构预测，到 2030 年，RWA 市场规模有望突破 10 万亿美元大关。
目前，包括朗新集团、协鑫能科等多家上市公司在香港发行 RWA，这些上市公司并未在相关年报、公告中披露相关 RWA 项目发行的具体细节，包括剥离的资产收益权、募集资金情况等。邵嘉碘律师表示，上市公司若未进行相关披露，可能因其未达到披露标准，或虽已做出决策并发布公告，但议题相对常规，未突出与 RWA（真实资产代币化）明显相关，因而在上市公司公告中无法窥见具体细节。
警惕过热风险
与传统融资渠道相比，作为新兴模式的 RWA 在融资成本上并不占优势。第一财经记者从多位业内人士处了解到，目前在港发行 RWA 项目的总费用通常不低于 250 万港元，具体视项目复杂程度而定。部分机构在保荐发行时会收取 3%至 5%的佣金，但也有机构免收这项费用。除此之外，发行方还需向投资人承诺一定的投资回报率。
「底层资产属于非标类型的，承诺回报一般要超过 8%；如果是债券类资产，可以稍低一些。否则产品很难推销出去。」一名业内人士透露，相较于一些常规的融资方式，RWA 融资成本更高。
「真的能落地的案例不多，我们更多时候是在‘劝退’大家。」邵嘉碘律师称，许多人对于 RWA 存在误解，以为资产一旦上链便会迅速售罄，甚至视其为一种「小型 IPO」。然而现实远非如此，当前的难点主要包括两方面：一是发行成本较高，不少企业在了解实际费用后便犹豫不前；更关键的一点在于，发行成功与否根本取决于资产能否吸引专业投资者。目前，此类非标资产在香港仅面向专业投资者私募发行，他们会严格审查项目资产收益率、安全性、企业信用及资产负债率等核心指标。
因此，代币上链并不等于募资顺利。计划融资 5000 万元，最终可能仅能获得 1000 万左右，不一定能全额募足。一旦企业意识到前期成本投入无法换来确定的融资结果，往往会重新衡量是否还要进入这个领域。
而在融资成本、融资额度都不具备显著优势的情况下，为何不少内地公司仍然热衷赴港 RWA？
「与其说是为了融资，不如说是为了‘融势’。」一名 RWA 信息咨询中介人士对记者表示，银行贷款相对便宜很多，大多企业并非单纯为了融资，而是看中 RWA 的多元价值。例如，为企业出海铺路，带来品牌曝光，甚至推动股价提升。不少企业在推进 RWA 后，股价显著拉升，这种「市值管理」效应被部分市场人士称为「币股联动」。
据邵嘉碘律师透露，目前做 RWA 的更多是上市公司：
一是，他们支付得起较高的中介费；二是， RWA 发行除了融资还能给上市公司额外带来币股联动的品牌效应，因此上市公司更有动力去做 RWA。
例如，奥瑞德 RWA 发行日的第二个交易日（8 月 11 日）单日暴涨 10%；国泰君安国际 8 月 26 日推出首批结构化产品通证，8 月 29 日该股涨超 15%；协鑫能科原本股价低迷，宣布与蚂蚁数科合作之后，股价在 3 个月内翻倍，从 4 月 9 日的 6.24 元/股，一路涨至 7 月 1 日最高 14.90 元/股；朗新集团从 2024 年 8 月低点 7.27 元/股，涨至 2025 年 6 月最高 26.07 元/股，涨了 2.6 倍。
另一方面，RWA 的确具备盘活「沉睡资产」的潜力，能够降低传统模式下高投资门槛和长监测周期带来的阻力。
一名加密货币行业人士对记者表示，即便流程较简单的银行贷款也需提交财报、抵押物评估，审批可能需要 1~2 个月。而 RWA 借助区块链和智能合约可实现全流程数字化，减少中介环节与人工操作，资产确权可通过链上对接官方数据库完成，发行与收益分配依靠合约自动执行，信息披露实时上链、无须线下报备，整体流程和时间都大大缩短。
并非万物皆可 RWA
但在实际操作环节，赴港 RWA 并不容易。
据张景介绍，内地企业需先将境内资产与经营权益通过内地联盟链进行确权，再在香港设立一家 SPV 公司，由后者持有相关境内资产与经营权益，并上链以稳定币形式开展代币化融资。在这一过程中，内地资产规模最好达到 3 亿元以上，因为一般赴港 RWA 的融资成本会超过 100 万元。如果募资规模太小，可能不太划算。而且，还需要注意的是，发行的 RWA 需要有人「买单」，一些光伏发电项目可能需要每年能提供 5%~10%的分红回报。这些条件大多数企业满足起来较为困难。
并非所有资产都适合 RWA。在香港金融管理局的「Ensemble」沙盒项目中，明确将「固定收益和投资基金、流动性管理、绿色和可持续金融，以及贸易和供应链融资」界定为 RWA 的四大主题。
其中，具备数字孪生属性、可通过物联网等技术实现业务数据实时同步的实物资产（例如，充电桩、换电站、分布式光伏等），便于跟踪、结算、审计、评估其底层资产的现金流收益情况，与加密资产「去中心化」「透明公开」的特点更匹配；而具有绿色环保、节能减碳等应用背景的资产，则更符合产业政策的引导方向。
近期，香港 Web 3.0 标准化协会、香港理工大学等机构联合发布的《RWA 产业发展研究报告・产业篇 2025》（下称《报告》）显示，并非所有资产都适合进行 RWA 代币化，「万物皆可 RWA」是一个伪命题。成功实现规模化落地的资产需要满足价值稳定性、法律确权清晰性及链下数据可验证性三大门槛。
即便底层资产符合条件，RWA 仍需面临严格的监管要求。
《报告》显示，RWA 仍处于监管「重叠」与「空白」并存阶段，监管机构可以在现有证券、商品、信贷等监管体系基础上，依据 RWA 底层资产属性、收益结构与市场流通程度，明确分类监管逻辑，建立「穿透式+功能导向」的合规路径，打通资产的数据化、资产化和通证化全过程。
OKX 研究院高级研究员赵伟对第一财经记者表示，风险控制的关键在于提升透明度和强化托管机制。如果监管不足或透明度缺失，RWA 可能积累系统性风险。
赵伟认为，对于适合标准化和链上管理的资产，底层资产质量、现金流分配和资产池构成应尽可能上链并保持可追溯，以避免「黑箱化」的信息不对称。同时，链下托管与独立审计不可或缺，以确保代币与真实资产严格对应。在监管路径上，可以采取分层思路，将不同类型的 RWA 按照资产属性纳入相应的监管框架。早期阶段可限定在合格交易者范围内，逐步降低风险敞口。
「目前香港 RWA 的模式，在现有的监管框架下是有法可依的，是受监管的。」邵嘉碘律师表示，但投资者需要意识到 RWA 产品并非没有风险。
首先，底层资产本身不是无风险的。此类产品多数出售的是未来收益权，资产的未来收益并非「板上钉钉」保证。其次，市场中不同项目设计的 RWA 发行结构存在差异，这些结构是否完全合规、能否适应当地法规并有效保障投资者权益，有较大差异，甚至见仁见智。最后，RWA 项目的发行方或平台方，其本身也可能存在履约风险，欧美已经有一些 RWA 发行平台爆出了违约丑闻。
因此，邵嘉碘律师表示，风险既可能来自资产本身，也可能来自交易结构的设计，甚至来自于发行人或平台的信用，投资者应理性看待所谓「资产背书」，不应盲目认为「有底层资产即绝对安全"。
市场过热背景下，近期，路透社援引两位知情人士观点称，中国证券监管机构已建议部分本土券商暂停在香港的现实世界资产（RWA）代币化业务。不过，上述消息并未被证实。
能否用于中概股回流
RWA 在香港蓄势高涨之时，在美国，股票代币因其底层资产清晰、认知度高，成为 RWA 中最受欢迎的资产类别。
2025 年 6 月 30 日，美国网络券商 Robinhood 与美国加密货币交易所 Kraken 同日宣布推出美股代币化产品，支持英伟达、特斯拉、苹果和微软等热门美股股票和 ETF 交易，为用户提供全天 24 小时不间断的交易服务。此外，中心化加密货币交易所 Bybit，以及 Raydium、Art.fun 等去中心化加密货币交易平台也上线了股票代币化产品。
美股代币化的热潮也掀起市场对港股代币化的讨论。2025 年 7 月，香港立法会议员邱达根在接受采访时表示：「有人提出相关议题，但目前还在初步阶段。」
不过，这一过程可能存在难点。一名资深 Web 3.0 从业者对记者表示，如果做港股代币化，本质上只是一种价格映射，并未真正改变股票在港交所的登记和交易方式。股票的实名持有人仍是券商或专业投资者，实际交易依旧在现有港交所体系内完成。
链上代币并不代表股票本身，只是一种价格追踪工具或发行人对链上持有人的一种兑付承诺。从法律层面，目前暂时没有很大障碍，但在监管态度上可能有一定困难。除了法律与技术层面的约束外，美股拥有更多适合代币化的热门标的（如英伟达、苹果等股票），更容易吸引用户和流量，而港股市场在这方面相对缺乏可比的热度与吸引力。
有观点认为，RWA 为中概股回流提供了一种新思路。赵伟对第一财经记者表示，RWA 的确为中概股回流提供了一个全新的探索方向。相比传统的二次上市，RWA 在技术层面具备更高的灵活性，理论上能够以更低的门槛和更快的速度，将境外资产映射至香港市场，从而拓展交易流动性和交易者基础。
Wind 资讯显示，截至目前，还有 406 家中国公司在美国交易所上市，总市值 1.1 万亿美元。其中，阿里巴巴（NYSE:BABA，09988.HK）、京东（NASDAQ:JD，09618.HK）等头部中概股已在香港二次上市或双重上市，但仍有多家知名企业尚未「回流」。
高盛 4 月份就曾预估，有 27 只中概股有望回流香港上市，总市值超 1.4 万亿港元。这 27 家中概股包括拼多多、满帮、富途、传奇生物、唯品会、极氪等。
赵伟认为，股票代币化若要真正大规模落地，仍然存在不少挑战。首先是监管认定，如果代币直接对应股票权益，便不可避免触及证券法框架，跨境合规与交易者保护将是制度设计的核心。
其次是技术层面的可靠性，尤其在确权、托管、清算与交割环节，如何确保链上代币与链下资产严格对应，仍缺乏成熟范式。此外，市场端的接受度也需要时间培养，机构交易者对合规与风险尤为敏感。
此外，市场还在探索更多方向。赵伟对第一财经记者表示，RWA 的发展往往顺应现实经济的热点。比如，跨境金融产品就是重要突破口。
香港作为国际金融中心，可以通过 RWA 将更多债券、基金份额引入链上，从而服务亚洲乃至全球交易者。股权类资产方面，短期内可能仅限于有限试点，但随着监管框架逐步清晰，相关探索也值得关注。
