当比特币价格下跌时，最易暴露于风险的企业中，"Strategy"备受关注。该企业采用典型的数字资产信托（DAT）结构，大规模持有比特币，并拥有可能因整体市场方向而决定其生存的复杂资金结构。根据Tiger Research的分析，该公司基于2025年的实际破产价格线设定在约23,000美元，这较2023年时的约12,000美元上涨了近一倍。
DAT企业是指将虚拟资产作为战略性资产持有，并通过股票或债券等方式筹集资金的企业。Strategy自2020年开始积累BTC，直至2023年，主要以持有现金和小规模可转换债券谨慎购买比特币。然而进入2024年后，其结构急剧变化，转变为结合可转换债券、优先股和ATM（按市价发行）计划的复合资本筹集模式，采用了更具攻击性的杠杆。这使得BTC持有量迅速增加，但债务也急剧上升，公司的财务破产风险也随之增大。
关键风险时点被指认为2028年。这是因为Strategy发行的大规模可转换债券中，投资者的提前赎回权（Call Option）集中在该时点。可转换债券投资者即使在到期前，若市场状况恶化，也可行使看涨期权要求提前赎回，届时Strategy必须筹集数十亿美元的现金。问题在于，这些资金几乎全部投资于比特币，导致现金流极少，因此除了大量抛售BTC外，很难筹集到赎回资金。
据Tiger Research称，2028年Strategy需赎回的可转换债券规模约为64亿美元，若通过抛售BTC来应对，则需出售约71,000枚比特币。即使假设比特币价格为9万美元，这也相当于现货市场日交易量的约20-30%，市场冲击不可避免。更进一步，这种大规模抛售可能助长价格下跌，进而恶化Strategy的资产价值，引发更多抛售，从而陷入"下跌恶性循环"的风险。
有趣的是，Strategy试图利用无到期赎回义务的优先股，暂时缓解2027-2028年的现金流压力。尽管附带了约10%的高股息条件，但通过设计为可用股票而非现金替代该股息，从而在有限的现金流出下获得了资本。这可能在一定程度上降低了BIS监管下的破产可能性，但也成为加剧现有股东股权稀释这一另一风险的因素。
Strategy自2020年以来一直引领DAT实验的尝试，被认为是即使在下跌市场中也能展现结构生存力的唯一领先企业。然而，其资金结构的复杂性和对杠杆的依赖是明显的风险因素，特别是后续的DAT企业在财务韧性或结构多元化水平上均显示出局限性。中长期来看，整个DAT行业很可能根据资本结构的设计和再融资策略，清晰地分化为"生存企业"和"淘汰企业"。
