撰文：Glendon，Techub News
时隔 3 年零 8 个月，以太坊终于再次站上 4400 美元，可谓是鼓舞人心。
相较于上一轮周期中以太坊的乏力表现，其最近展现出了不输于比特币的坚挺姿态。因而，以太坊是否能延续当前的冲劲，突破前高，不可避免地成为投资者们关注的焦点。本文将聊聊以太坊近期上涨的驱动力及其生态现状，以及探讨它能否创下历史新高。
「机构时代」到来，上市公司打响「以太坊储备战」
以太坊近期的持续上涨，得益于机构启动「以太坊储备战」，ETF 资金流入，以及政策利好叠加的多方复合效应。但毋庸置疑的是，「以太坊储备战」起到了主要的推动作用。正如先前比特币价格屡创新高的背后，是上市公司正在大量买入，以太坊同样受益于此。
5 月 31 日，美股上市公司 SharpLink Gaming 宣布完成 4.25 亿美元私募融资，以启动以太坊资产储备策略，并于 6 月 13 日以 2626 美元均价购买价值约 4.63 亿美元的以太坊，一度成为最大的公开交易以太坊持有者，自此正式打响「以太坊储备战」的第一枪！
在此之前，尽管也有不少上市公司买入以太坊，但从未有企业以超 4 亿美元的大额资金公开宣布增持以太坊。要知道彼时比特币风头一时无两，几乎吸引了所有机构的注意力，而以太坊在价格方面表现平平，甚至依旧存在不少围绕其交易量、扩容等多方面的质疑声。
数字资产衍生品公司 Two Prime 曾于 5 月初公开批评，以太坊的统计交易行为、价值主张和社区文化已经失败到不值得参与的地步，并强调以太坊已发生根本性变化，它与比特币的相关性已降低，尾部风险也显著增加，未来将专注于比特币。
Glassnode 也于 5 月 20 日发推指出，以太坊 Pectra 升级尚未推动网络参与度上升。自升级以来，平均新增和恢复地址数量与年初至今相比分别下降了 1.8% 和 8.4%。
值得注意的是，以太坊 Pectra 升级于 5 月 7 日在主网上完成，此前 Galaxy 研究人员 Zack Pokorny 曾监测，在 Pectra 上线后的五个完整交易日里，Rollup 每日购买的 Blob 数量从约 21,200 增加到 25,600，以太坊上 L2 成本骤降，但节点压力上升。
Pectra 升级无疑提升了以太坊网络的可扩展性、效率以及灵活质押性，但在当时以太坊的生态状况并未因此发生实质性改善。
然而，这一时期，机构对以太坊的兴趣已然有迹可循。
早在 5 月 15 日，纳斯达克上市区块链公司 BTCS 就宣布通过可转换票据筹集 5780 万美元，用于战略性增持以太坊，并表示将效仿 MicroStrategy 策略，通过质押和区块构建获取持续收益。只是相比身为互联网科技上市公司的 SharpLink Gaming，BTCS 作为专注于区块链基础设施服务的行业原生企业，其增持以太坊的规模和效应都无法与前者相比。
与此同时，美国以太坊现货 ETF 数据上也出现了重大转折点。据 ichaingo 数据，自 5 月 12 日开始，美国以太坊现货 ETF 正式终结此前接近连续 9 周的资金净流出，并实现连续 13 周的资金净流入。
而进入 6 月，随着更多上市公司入局，以太坊储备之战终于拉开帷幕。
在此期间，6 月 26 日，上市矿企 Bit Digital 宣布将关闭比特币挖矿业务并转型为纯以太坊质押公司，采用以太坊储备战略。随后，该公司筹集 1.5 亿美元，用于购买以太坊，并计划「逐步」将其持有的比特币转换为以太坊。
无独有偶，曾以比特币储备战略为核心的 BitMine 也于 6 月 30 日宣布转向以太坊，完成 2.5 亿美元私募，以实施以太坊财务战略。
自此，以太坊迎来了其储备策略的早期三巨头 BitMine、SharpLink Gaming 和 Bit Digital。也是从这个时候开始，以太坊逐渐在加密货币储备战中超越其竞争对手 Solana，尽管后者更早拥有将其视为核心储备资产的上市公司：DeFi Development Corp.、Upexi 和 SOL Strategies。
那么，以太坊为何能在交易处理速度慢、交易成本高，甚至面临生态发展瓶颈的情况下超越 Solana，后来居上呢？
对此，以太坊联合创始人 Vitalik Buterin 在接受 CNBC 采访时给出了答案。他表示，人们以为机构投资者只关心规模和速度，但在实践中，情况恰恰相反，很多机构表示他们重视以太坊，因为以太坊稳定可靠、不会宕机。
以太坊基金会新任联合执行董事 Tomasz Stańczak 也补充称，机构选择以太坊的核心原因相同，十年来以太坊一刻也没有停下来，当机构向市场发送订单时，他们希望绝对确保他们的订单得到公平对待，没有人有偏好，交易实际上是在交付时执行的。而随着稳定币和代币化资产成为主流，这些担保变得越来越有价值。
7 月，在三巨头不断增持以太坊的影响下，GameSquare、BTC Digital 等越来越多的上市公司加入这场储备战，以太坊也迎来了堪称其有史以来最强的「机构时代」，以至于做市商 Wintermute 创始人兼首席执行官 Evgeny Gaevoy 在 7 月 17 日发推称，「Wintermute 的 OTC 交易平台上已几乎没有以太坊可供出售。」在此期间，以太坊价格也突破了 3500 美元，创下自 2025 年 1 月以来的最高水平。
在此过程中，我们需要明确一点，以太坊的持续攀升很大程度也受益于政策利好。
7 月 19 日，美国总统特朗普在白宫正式签署《指导与建立美国稳定币国家创新法案》（《GENIUS Act》），标志着美国稳定币监管立法进入实施阶段，也对全球加密货币市场格局产生了重大影响。
除了作为法案核心的稳定币，有不少人认为以太坊是这个法案最大的受益者，其中便包括以太坊储备公司「新星」The Ether Machine 的联合创始人兼董事长 Andrew Keys。
他在 CNBC 采访中指出，「以太坊是 GENIUS 法案的最大受益者，因为 90% 的 RWA 和稳定币都部署在以太坊上，就像搜索市场中 90% 的搜索发生在 Google，而 Yahoo 和 Bing 仅占少量份额。以太坊是一种生产性资产，与比特币不同，它能通过质押产生内在收益。」
据 Cointelegraph 报道，自 7 月份《GENIUS 法案》通过以来，收益型稳定币的供应量激增，链上数据显示，最大的受益者是 Ethena USDe（USDe）和 Sky 的 USDS。另据 DefiLlama 数据，近一个月来 USDe 的流通供应量增长超 97%，达到 104.31 亿枚，市值在所有稳定币中排名第三。有趣的是，正如 Andrew Keys 所言，以太坊上 USDe 的流通供应量增长幅度同样超过 97%。
而他与几位以太坊早期建设者和金融资深人士创建的新公司 The Ether Machine 一经公开，便立即放出豪言壮语：该公司计划在上市之初便持有超过 40 万枚以太坊，总价值超过 15 亿美元。
7 月 31 日，The Ether Machine 增持约 1.5 万枚以太坊，总持仓量升至 334757 枚，储备量迅速超越 Big Digital 和 BTCS。
Strategic ETH Reserve 网站数据显示，截至撰稿，The Ether Machine 持有约 34.54 万枚以太坊，当前价值约 14.8 亿美元，位居以太坊储备公司排名第三位，仅次于 BitMine 的约 120 万枚（价值约 49.4 亿美元）和 SharpLink Gaming 的约 59.88 万枚（价值约 25.7 亿美元）。
自此，以太坊储备之战愈演愈烈。而这一盛况，除了比特币，已非 SOL、BNB 等竞争对手可以比拟。甚至 Vitalik 都站出来表示支持「以太坊资产储备公司」，但其同时指出，以太坊未来不能以过度杠杆化为代价。他担忧价格下跌会引发强制平仓连锁反应，导致以太坊价格进一步下挫并损害信誉。CryptoQuant 分析师 CryptoOnchain 也指出，以太坊市场杠杆率接近历史高位（ELR 达 0.68），高杠杆和阻力测试等因素短期内仍然有可能引发其剧烈的下行波动。
在此过程中，这一情况也充分反映在以太坊现货 ETF 数据上。截至上周，美国以太坊现货 ETF 已实现连续 13 周资金净流入，总流入量超 73 亿美元。而在美东时间 8 月 11 日，该 ETF 板块资金净流入量更是达到约 10.19 亿美元，创下历史新高。
回顾以太坊近三个月来的发展走势，机构打响储备战，无疑是以太坊持续上行的主要推手。那么，随着价格节节攀升，以太坊网络和生态的活跃程度跟上了吗？
稳定且缓慢的复苏之势
当前，以太坊价格大有逼近历史新高之势，而纵观整个生态，以太坊的各项数据虽然算不上多么亮眼，却也展现出一股稳定向上的生命力。
Etherscan 数据显示，8 月 5 日，以太坊每日交易笔数上升至约 187.8 万笔，接近 2024 年 1 月 14 日创下的约 196 万笔的历史最高纪录，过去七日内，以太坊每日交易笔数最低达到约 164.5 万笔。
另据 Bitinfocharts 数据，7 月 30 日，以太坊活跃地址数量达到约 116 万个，为 2023 年 9 月 13 日以来的最高水平。我们可以发现，随着价格上行，以太坊网络近期活跃度其实也出现了一种较为明显的上升趋势。
尽管单日交易笔数和活跃地址数量有所增长，但截至撰稿，以太坊 Gas 费仍处于较低水平，为 0.32 Gwei 左右。这就表明，大量的交易属于「并不着急」的交易，不需要人为提高 Gas 费用来保证确认优先级，故可能是一些例如钱包整理，单纯的转账或者以获取长期收益为目的参与一些 DeFi 协议。
这应该是得益于以太坊于 7 月 22 日将区块 Gas Limit 提升至 4500 万单位，较今年 2 月设定的 3600 万单位上调了 25%。在短期内，以太坊提高区块 Gas Limit，会使得 Gas 费下降。但是，当网络活动继续增长，甚至出现类似 DeFi 或 NFT 热潮的情况时，新增交易就有可能快速填满扩容后的区块空间，导致 Gas 费回升。
而提到 DeFi/NFT 方面，数周前，NFT 就迎来了一次市场回暖。7 月 14 日当周，所有区块链上的 NFT 交易量达到 1.435 亿美元，创半年新高，其中以太坊 NFT 单周交易量达到 7500 万美元，占各大区块链总交易量的约 52%。而 CryptoSlam 数据显示，此前整个 6 月，以太坊上 NFT 销售额仅为约 1 亿美元。
过去一个月，以太坊上 NFT 销售额更是超过 3.39 亿美元，涨幅超 92%。CoinGecko 数据显示，当前全球 NFT 总市值已升至 75.13 亿美元。不过，这一数据仍显著低于上一轮周期的 102 亿美元，或许表明本轮 NFT 市场还存在更多的上涨空间。
在 DeFi 方面，从多项指标来看，DeFi 正处于一个蓬勃发展阶段。截至 8 月 12 日，DefiLlama 数据显示，DeFi 总锁定价值（TVL）已突破 1500 亿美元，尽管与 2021 年的 DeFi 浪潮峰值（约 1787 亿美元）相去甚远，但已经超过 2024 年 12 月 15 日 TVL 高点的 1284 亿美元。其中，以太坊上 DeFi TVL 约为 917.5 亿美元，占比达 61.16%，月涨幅超 29%。
同时，以太坊上排名前十的 DeFi 项目在过去一个月内都实现了普涨，其中 Ethena 月涨幅超 93%，TVL 约为 106 亿美元；排名前三的 Lido、Aave 和 EigenLayer 月涨幅也都超过了 35%。此外，过去 7 天，以太坊上 DEX 交易量约为 305.53 亿美元，涨幅为 12.1%。
这里值得注意的是，相比于上一轮牛市，本轮流动性质押和再质押协议层出不穷，大量的以太坊被锁定在了协议中，中间甚至可能叠加了重复计算，在如此情况下 TVL 数据仍未突破新高，则表示大家对 DeFi 的兴趣其实并未有显著的回升。
综上，我们在本轮牛市中并未看到以太坊上出现上一轮牛市中疯狂到足以产生拥堵的情况，说明其生态的参与度一定是下降的。类比来说，就像淡季和旺季的商场，可能每天的人流都是一样的，但旺季时期消费欲望强烈，但淡季可能只是饭后散散步一样。不过，这在某种程度上也说明以太坊正在逐渐走向成熟，那种引发赌徒们不计成本下注的协议逐渐消失，留下了冷静寻找机会的投资者和理智参与项目的玩家。
但这仍与我们的期望相距甚远，我们不希望混乱不堪疯狂踩踏，而是万人空巷但有序排队的场景。整体来看以太坊在本轮实际仍然在稳步发展，只是激烈程度不复当年。
以太坊能否创下历史新高？
最后我们回到最初的问题上，本轮周期以太坊价格可以突破 2021 年 11 月的高点（4868 美元），创下历史新高吗？随着刚刚以太坊突破 4400 美元，笔者认为，可能性非常高。
首先，机构买入的热情尚未冷却，增持速度未见放缓，并且购买潮已从美股上市公司扩展至中国香港上市公司，例如金涌投资、华检医疗等。
截至撰稿，已有多家上市企业宣布将继续增持以太坊的计划。美股上市公司 Fundamental Global 已向美国证券交易委员会（SEC）提交一份价值 50 亿美元的暂存注册申请，以支持以太坊增持战略，并于今日以约 2 亿美元完成 47331 枚以太坊的购买。Bitmine 更是计划增发 200 亿美元普通股以购买更多以太坊。
除此以外，BTCS 拟融资 20 亿美元，以用于扩大以太坊储备；纳斯达克上市公司 180 Life Sciences 拟通过私募股权融资募集约 4.25 亿美元，建立以太坊储备策略，并将更名为 ETHZilla Corporation；美股上市医疗公司 Cosmos Health 与一家美国机构投资者达成证券购买协议，拟筹资 3 亿美元以启动以太坊财库战略。
综上所述，这些机构的以太坊储备计划或许说明一点，这场牵动人心的以太坊储备之战尚未真正进入白热化阶段。
The DeFi Report 创始人 Michael Nadeau 今日也发文指出，以太坊的供应冲击正在实时上演。在第三季度迄今，CEX 上的以太坊下降了 6.7%。目前已降至自 2016 年 7 月以来的最低水平。随着以太坊金库类公司开始实施链上策略，以提升收益率和每股 ETH 持有量，预计这一数字将继续下降。
这意味着更多资本将流入链上，可能会引发更强的「反身性」（reflexivity）效应，即市场活动和基本面会随着价格走势的改善而进一步提升。
其次，政策利好方面，美 SEC 近期发布的最新指南中指出，某些流动性质押活动不涉及证券，从事流动性质押活动的人员无需根据证券法向该机构注册。可能不受证券法约束的流动性质押方包括 Lido、Marinade Finance、JitoSOL 和 Stakewise。简单来说，美 SEC 裁定流动性质押代币不属于证券，这再次为行业带来重要的监管利好，并增强市场对以太坊及质押平台的信心。正因如此，部分上市公司开始加快实施以太坊储备策略。
另外，以太坊的扩容问题虽然没有得到完美解决，尽管其短期内目标计划将 Gas Limit 再次提升至 6000 万。并且，以太坊核心开发人员已初步选择在 11 月发布该协议的下一个主要硬分叉 Fusaka，旨在使网络更加高效和可扩展，最终计划通过 Fusaka 硬分叉来实现每个区块 1.5 亿个 Gas Limit 的长期目标。
总而言之，纵然短期可能存在高杠杆和价格波动风险，但强劲的机构买入热潮、现货 ETF 需求以及网络升级仍然是以太坊中期看涨的重要因素，随着监管利好，质押参与率持续增长，将进一步提升以太坊的可扩展性与实用性。
因此，笔者认为，以太坊很有可能将经历类似比特币的增长。当然，每个周期、每种加密货币的上涨驱动力不尽相同，用以往的经验也很难真正预测以太坊后续的发展，但就目前而言，以太坊的前景值得期待。
