撰文：Andre Cronje
编译：Chris，Techub News
我们时常能在加密货币行业看到新的东西。
对于业内发生的一些事情，我有点后悔当初没有深入研究，但也有一些是让我觉得存在一些问题的。
曾经，我很确定 UST 一定会失败，因为在我看来他的机制没有任何意义，但许多在我看来非常聪明的人都坚定的认为 UST 不会失败，他们一直努力说服我，让我相信我错了。至于 FTX，我并未想过它会失败，当别人问我是否应该从 FTX 撤资时，我统一的回答都是「好啊」，但这只是我对所有交易所的看法，我并没有想到 FTX 真的会失败。
我之所以会提到 UST 和 FTX 的事，是想要提前说明，大多数时候我不一定是对的。
最近有一个新的 DeFi 协议获得了许多关注，我看到它被整合进一些我认为风险很低的协议中。但是按照我的理解（也许是错误的），这个新协议的风险极高。
首先，我不想直接指责，而是想问问比我更聪明的人，我的理解到底哪儿出了问题？我已经查阅了所有可获取的文献，阅读了许多外界的评价，但我仍旧看不明白它是如何消除风险的。
接下来，让我们看看这个协议的组成架构。
首先是永续合约，在正常的现货交易中，交易者只是购买资产，更具体地说，交易者卖出一种资产实际是做空该资产，交易者购买一种资产实际是做多该资产，例如在 BTC/USD 交易中，你购买（做多）BTC，并卖出（做空）USD。如果 BTC 对 USD 升值，你就赚钱了。我们把这些操作称为现货交易，因为你有基础资产，即使 BTC/USD 贬值，你仍然拥有 BTC 资产。永续合约则是一种工具，它允许交易者执行类似的操作，但却不用涉及任何现货资产，因此这其实有点像赌博，而不是交易。
永续合约的特殊机制是，买方（做多者）和卖方（做空者）都需要支付「资金费率」。如果买入需求远远大于卖出需求，卖方将收到「正资金费」，买方将收到「负资金费」，这是为了确保永续价格朝向其现货价格（这个机制与贷款利率相同）。为了保证你的头寸不被平仓，你需要提供保证金，保证金本质上是为了「资助」资金费率「债务」的抵押物。如果资金费率变为负数，它会侵蚀你的抵押品，直到你的头寸被平仓。
上述协议的另一项机制在于抵押物的自动生息功能，只要持有该抵押物，资产便就会持续增值，比如 stETH。所以如果我有 1 个 stETH，我就是看涨 stETH，所以如果我开一个 1 个 stETH 的做空永续合约头寸，理论上我就可以实现「Delta 中性」，因为即使我在 stETH 做空上损失了 100 美元，我也可以 stETH 做多上获得 100 美元。补充两点，一是现在我能找到的可接受 stETH 作为保证金的交易所只有 ByBit，二是此处的「Delta 中性」讨论忽略了资金费率问题。
总的来说，运行逻辑就是，你可以通过购买 1000 美元的 stETH，并将其作为保证金再去开设 1000 美元的 stETH 做空头寸，从而在理论上实现「Delta 中性」，并持续获取 stETH 的生息收益（约 3% ）并承担资金费率盈亏。
我并非交易员，只是为了研究 DeFi 而进行一些探索性的交易，我承认交易并不是我的强项。我尝试将上述运行逻辑与我所了解的基础金融要素（抵押和债务）进行了对比。根据我的经验，任何一笔合约头寸最终都只会迎来两个结局，要么被平仓（即「Delta 中性」会被打破），要么就得被清算。
所以我目前对于该协议运作机制的推断是，「当市场转向时，头寸就会被平仓」，但这有点像说「当 BTC 上涨时就买入，当 BTC 下跌时就卖出」，这是一个表面上「听起来很明显」的梗，在实际操作中几乎不可能实现。
所以尽管听起来现在一切都很顺利，但这只是因为市场是积极的，大家乐意持有多单，做空资金费率是正的，可情况最终一定会发生变化，当市场不再积极，做空的资金费率变为负数，保证金 / 抵押品被清算，到时候就只会剩下一个没有任何支撑的资产。
大多数人会用「大数定律」来反驳我的观点，这跟 UST 当年号称拥有的的 10 亿美元的 BTC 保障基金的情况相同 -「直到它没用的那一天，它都挺有用的」。
因此，我希望社交媒体上的聪明人可以帮我指出我的错误之处，或是告诉我我错过了哪些关键信息。
