AI 半导体扩产周期远未结束，但高预期之下，「需求强劲」不再自动构成新的上涨催化剂。
撰文：Jim，MSX 麦通
编辑：Frank，MSX 麦通
刚过去的一周，承压的 AI 硬件板块，一直在等一剂足以扭转情绪的强心针。
而 ASML 与台积电随后交出的，都是基本面足够强，却未能完全满足高预期的财报：前者大幅上调全年收入和毛利率指引，并开始为 2027—2028 年增加光刻机产能；后者收入、毛利率和营业利润率均维持历史高位，同时将全年资本开支一口气提高至 600 亿至640 亿美元。
按理说，这应该是 AI 半导体最理想的组合——设备公司证明客户还在下单，晶圆代工龙头则证明订单正在转化为收入，并愿意继续投入巨额资金扩产。
但市场给出的反馈，并没有与业绩强度完全匹配。
原因并不是两家公司基本面变差，而是 AI 产业链的预期已经被推到了一个异常高的位置。市场不再满足于「需求仍然强劲」，而是希望每一份财报都继续上修、每一项利润率都突破极限，并且所有巨额资本开支都能立刻转化为更高利润。
这也让 ASML 与台积电的财报，传递出两层看似矛盾、实则同时成立的信号，也即 AI 半导体的扩产周期仍在延续，部分关键环节甚至仍在加速；但资本市场对这轮周期的定价，已经从验证需求，进入验证回报的阶段。
一、ASML 与台积电同时加码：扩产周期远未结束
ASML 率先揭开了这轮财报季的答案。
公司第二季度净销售额达到 93.26 亿欧元，高于此前 84 亿至90 亿欧元的指引；毛利率达到 54%，净利润为 29.18 亿欧元。公司随后将第三季度销售额指引提高至 110 亿至120 亿欧元，并将 2026 年全年销售额预期由 360 亿至400 亿欧元，大幅上调至 430 亿至450 亿欧元。
比单季数据更重要的，是 ASML 开始调整未来两年的设备产能。公司计划在 2027 年，将低数值孔径 EUV 产能在2026年约 65 台的基础上提高 30%，DUV 浸没式设备也将从约 130 台的水平增加 30%；与此同时，ASML 还在研究 2028 年继续扩产的可能性。
光刻机供应链复杂、交付周期漫长，ASML 不会仅凭一两个季度的订单波动，就贸然增加两年后的生产能力。这样的扩产计划意味着，晶圆厂客户正在提前锁定 2027—2028 年的先进制程和高端存储产能。
一天之后，台积电从晶圆制造端给出了对应验证。
公司第二季度实现营收 402 亿美元，环比增长 12%，位于此前 390 亿至402 亿美元指引的上限；毛利率达到 67.7%，略高于指引上限，营业利润率则首次达到 60.3%。净利润为 7065.6 亿新台币，同比增长 77.4%，每股收益为 27.25 新台币。
收入结构也在继续向 AI 与先进制程倾斜。第二季度，高性能计算业务收入环比增长 20%，占公司收入的 66%；7 纳米及以下先进制程占晶圆收入的 77%，其中 3 纳米和 5 纳米分别贡献 30% 和33%，进入量产爬坡期的 2 纳米首次贡献 3%的晶圆收入。
更具信号意义的，仍然是资本开支。台积电将 2026 年资本开支计划由原来的 520 亿至560 亿美元，大幅提高至 600 亿至640 亿美元。其中约 70%至80%将用于先进制程，约 10%至20%用于先进封装、测试、光罩制造等环节。
公司还将全年美元收入增速预期，由此前的超过 30%，提高至略高于 40%。管理层表示，AI 相关需求仍然极其强劲，来自云服务商以及客户下游的需求信号依旧积极。
ASML 准备增加的是光刻设备产能，台积电则通过更高资本开支扩充晶圆制造与先进封装能力。
所以当设备龙头与全球最大晶圆代工厂同时上调未来投入时，至少可以确认一件事，那就是 AI 半导体资本开支并没有进入收缩周期，产业链甚至仍在为未来几年的需求加速准备产能。
二、业绩这么强，市场为什么仍然觉得不够？
问题在于，市场等待的已经不只是一份「完成目标」的财报。
由于台积电每个月都会公布营收数据，第二季度 402 亿美元收入早已基本被市场消化，因此在财报发布之前，真正存在预期差的，是毛利率、第三季度指引，以及资本开支能够被上调到什么程度。
从这个角度看，台积电第二季度毛利率为 67.7%，虽然高于公司此前 65.5% 至 67.5% 的指引上限，但只与市场上调后的主流预期大致相当，没有满足部分投资者接近 69% 甚至更高的激进判断。
第三季度，公司预计收入为 446 亿至458 亿美元，按中值计算环比再增长约 12%；但毛利率指引下降至 65%至67%，中值约为 66%。
毛利率回落并不意味着需求转弱。
台积电预计，2 纳米制程的快速量产爬坡，将在下半年对毛利率带来约 3至4 个百分点的稀释；海外晶圆厂扩张也会继续增加折旧与制造成本。强劲的先进制程需求、较高的产能利用率和制造效率改善，只能部分抵消这些压力。
换句话说，台积电正在面对一个典型的高景气扩产悖论——需求越强，公司越需要提前采购设备、建设晶圆厂并导入新制程；而资本开支越高，折旧、海外生产成本和新节点爬坡压力，也会越早反映在利润率中。
这也是这份财报最值得理解的地方。
从管理层在业绩会上对定价策略的表述来看，台积电并不追求在供给最紧张时，将短期毛利率推到极限。公司强调自身是客户的长期合作伙伴，不会通过突然大幅加价挤压客户，而是希望维持足以支持长期扩张的盈利水平。
这意味着，台积电当前更倾向于在定价能力、客户关系与持续扩产之间保持平衡，而不是一次性兑现全部稀缺性溢价。从产业角度看，这无疑是积极信号，但从短期交易角度看，它意味着投资者需要接受一个现实，也即 AI 需求依然强劲，却不代表每一美元新增收入都能立刻转化成更高的利润率。
因此，市场对台积电财报反应偏冷，并不能简单理解为 AI 需求见顶，更准确的解释是在预期已经异常高涨的环境中，强劲业绩正在成为估值的必要条件，却不再自动构成新的上涨催化剂。
财报公布后，强劲业绩并未立即转化为持续的板块上涨，也反映出投资者正在消化利润率压力与过高预期。
三、ASML 与台积电放一起，才能看清 AI 芯片「第二波」
如果把 ASML 与台积电的财报放在一起看，所谓 AI 芯片「第二波」的轮廓，已经比此前更加清晰。
它不是再次回到「所有芯片都不够」的全面短缺，也不是简单复制过去两年以英伟达 GPU 为中心的行情，而是供给瓶颈继续向整套 AI 系统扩散。
ASML 的 EUV 和 DUV 设备决定先进制程可以多快扩产；台积电的 3 纳米、2 纳米决定 GPU、CPU 和定制 ASIC 能够获得多少晶圆产能；HBM 决定内存带宽；CoWoS 等先进封装，则决定计算芯片、存储和高速互连能否最终组合成可以交付的数据中心产品。
其中任何一个环节扩张不足，都会拖慢整套 AI 系统的出货。
台积电管理层甚至明确表示，目前先进封装产能已经紧张到限制客户增长，公司正在努力缩小需求与产能之间的差距，同时欢迎其他封装方案为客户提供额外选择。
与此同时，AI 需求也正在从单一加速器向更广泛的芯片类型扩散。
台积电认为，Agentic AI 的发展正在重新提高 CPU 在数据中心中的重要性。无论客户采用 x86、Arm 还是 RISC-V 架构，其背后的先进芯片大多仍需要台积电制造。这意味着未来的 AI 资本开支，不仅会流向 GPU，也会继续带动 CPU、网络芯片、存储和先进封装需求。
管理层对长期需求的表达同样积极。台积电认为，AI 相关趋势到 2029—2030 年仍将保持强劲，期间不排除出现阶段性波动，但长期方向并没有改变。对于此前给出的 AI 相关业务中高 50%复合增速判断，管理层没有给出新的具体数字，只表示需求趋势比此前预期更强。
但这并不意味着所有半导体公司都会平均受益。
- ASML（ASML.M）直接受益于光刻设备需求和先进制程扩产；
- 应用材料（AMAT.M）、泛林集团（LRCX.M）与科磊（KLAC.M）分别受益于沉积、刻蚀和检测等设备需求，但订单兑现节奏可能有所不同；
- 台积电（TSM.M）控制着先进晶圆制造与封装能力，是 AI 芯片产能扩张的核心承接者；
- SK 海力士（SKHY.M）、美光（MU.M）和三星电子承担 HBM 与高端存储供给；
- 英伟达（NVDA.M）、AMD（AMD.M）、博通（AVGO.M），以及亚马逊（AMZN.M）、Alphabet（GOOGL.M）、微软（MSFT.M）和 Meta（META.M）等拥有自研芯片能力的云厂商，则共同决定终端需求最终能够增长多快。
它们处在同一轮资本开支周期中，却拥有完全不同的技术壁垒、产能约束、利润结构与估值水平。因此，AI 芯片「第二波」更可能是一轮结构性行情，而不是整个硬件产业链重新同步上涨。
下一阶段，市场会更加关注哪些公司真正掌握难以复制的稀缺产能，哪些公司只是跟随客户增加资本开支，以及哪些公司能够在扩产之后，持续提高自由现金流和资本回报率。
而在 ASML 与台积电之后，下一项关键验证也将重新落到微软、亚马逊、谷歌和 Meta 等云服务商身上，说到底，设备公司愿意扩产，晶圆厂愿意投入，最终还需要云厂商继续提高资本开支，并证明越来越庞大的 AI 基础设施能够产生真实的模型调用、企业收入和现金流回报。
写在最后
客观地讲，ASML 回答了晶圆厂是否仍然愿意购买设备，台积电则进一步证明，客户订单足以推动公司继续增加晶圆和先进封装产能。
从这个角度看，AI 半导体的产业周期并没有见顶。
毕竟设备产能正在扩张，先进封装仍然紧张，台积电甚至将全年资本开支提高至最高 640 亿美元，这些都不是一个准备收缩的产业会释放出的信号。
但市场之所以仍然觉得不够，是因为下一阶段的问题已经发生变化。过去，投资者需要确认 AI 需求是不是真实存在；现在，需求已经很难被否认，市场更想知道的是，为了满足这些需求需要投入多少资本，以及这些资本最终能够转化为多高的利润和现金流。
因此，AI 芯片的「第二波」或许已经开始，但它不会只是第一轮行情的简单重演。
真正稀缺的，不再只是能够提供更多芯片的公司，而是那些既能控制关键产能，又能在巨额扩产之后，继续维持定价能力、利润率和资本回报的公司。
