原文标题：《压力下的牛市》
撰文：UkuriaOC, CryptoVizArt, Glassnode
校对：Akechi、Anna
摘要
- 比特币创下了当前周期的最大跌幅——当前交易价格比历史最高价低 26% 以上。但与过去的周期相比，这一跌幅仍不算特别巨大。
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价格下跌导致大量短期持有者供应蒙受了未实现损失，根据其成本基础，目前有超过 280 万枚比特币处于亏损状态。
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本文深入分析比特币市场的价格表现、市场结构变化、投资者行为及未来趋势，揭示在压力之下，牛市仍展现出一定的韧性。
价格表现与市场结构
在 2023-24 周期内，比特币市场走势复杂多变。FTX 崩盘后，市场迎来约 18 个月的稳定上涨期，直至 ETF 产品获批推动币价突破 73,000 美元。然而，随后市场进入长达三个月的区间波动，并在 5 月至 7 月期间经历本周期最大幅度的回调，跌幅超过 26%。
尽管此次回调影响显著，但与历史周期相比，其深度较浅，反映出随着比特币资产的日益成熟，底层市场结构已变得相对稳健，其波动性也相对降低。
图一：各个周期牛市的回调幅度
通过对比不同周期的牛市回调幅度（如图一所示），我们发现 2023-24 年的市场表现与 2018-21 和 2015-17 周期存在相似性，这为分析师提供了预测市场周期的参考依据。
图二：周期低点的价格表现
然而，以减半日期为基准考察各周期表现时（如图二所示），当前周期表现相对疲软，是有史以来表现最差的周期之一，尤其是在减半后价格走势不及预期，凸显出市场面临的挑战。
当分析来自短期持有者的供应量时，我们可以看到这一指标从 2024 年 1 月起开始大幅增长。这一上涨与比特币 ETF 上线之后，比特币价格的暴涨相一致，它们共同反映了新需求的强劲流入。
然而，这种需求的上涨状况在经历了几个月之后，已经是强弩之末——在 2024 年的第二季度，市场供需之间已形成平衡。此后，由于长期持有者获利出局，且新买家增持欲望的减退，原先需求过剩局面已转为供应过剩。
图三：短期持有者的持有量
在持续牛市中，短期持有者持有的亏损供应量通常达到 100 万至 200 万枚时，市场可能形成局部底部。
而当前情况更为严峻，亏损供应量已超过 280 万枚，且超 200 万枚处于亏损状态的情况（2023 年 8 月发生过一次），已持续超 20 天（如图四、图五所示）。这不禁让人回想起 2021 年第二至第三季度的情况，当时类似的亏损期长达 70 天，最终引发市场崩盘。
图四：短期投资者的资产陷入亏损
不过，当前周期仍在发展中，未来走势尚待观察。
图五：短期投资者血亏期
投资者行为与市场供求
短期持有者的财务状况在回调中受到严重冲击。据分析，有超过 280 万枚比特币目前处于亏损状态，反映出新入市投资者在价格波动中的脆弱性。
具体分析短期持有者的损失的话，我们可以看到，本周这一群体的已锁定损失高达 5.95 亿美元。这是自 2022 年周期低点以来的最大规模的亏损。
此外，在此前的 5,655 个交易日中，仅仅只有 52 个交易日（<1%）的亏损较此更大，这充分凸显了这次回调的深度究竟有多么可怕。
图六：实体调整后的短期持有者损失分析
然而，与整体市场规模相比，这些损失尚未构成系统性风险。从长期和短期持有者锁定的损失来看，我们注意到本周的亏损事件占比特币网络总资本流量的不到 36%。
图七：短期持有者的供应损失 vs 已实现损失
而反观历史上那些投资者信心大崩溃的时候，例如 2019 年 9 月、2020 年 3 月和 2021 年 5 月的大抛售中，仅仅几周之内，损失就占资本总流量的 60% 以上。且长期和短期持有者都受到了这种大崩溃的严重波及。
因此，可以说，当前的市场收缩与其说是一场崩溃的开端，不如说与 2021 年第一季度市场见顶那段时间更为相似。尽管如此，需求方仍需要尽力阻止价格下滑，否则投资者的盈利能力将变得更差。
图八：长期 / 短期持有者的已实现损失（7 日移动平均）
总结
尽管面临诸多压力，比特币市场仍展现出一定的韧性。
首先，市场结构的成熟和波动性的降低为投资者提供了相对稳定的交易环境。其次，尽管短期持有者面临较大财务压力，但整体市场规模庞大，能够吸收部分损失。此外，随着加密货币市场的不断发展和监管政策的逐步完善，比特币等主流加密货币有望获得更广泛的认可和应用。
市场的大幅收缩使大量短期持有者蒙受严重浮亏，这毫无疑问给他们带来了很大的财务压力。然而，与市场规模相比，已锁定的损失规模仍然相对较小。
除此之外，绝大多数长期持有者并没有在这波下跌中亏钱，这表明虽然市场会出现恐慌情绪，但成熟投资者仍然有利可图。
