작자: Blockworks
편역: 심초 TechFlow
심초 도독: Strategy는 약 68만 개의 비트코인을 보유하고 있지만, 그 자금 조달 모델은 조용히 변화하고 있습니다. 2024년의 무이표 전환사채에서 2026년의 고비용 우선주와 희석성 주식 발행으로, 주당 대응 비트코인 함량이 희석되고 있습니다. 본문은 이러한 구조적 변화가 BTC 가격에 미치는 실제 영향을 분석했습니다—— 주목할 점은, 그 매입이 지속성에서 간헐성으로 변할 것이라는 점입니다.
Strategy가 비트코인 시장에서 다시금 가시적인 국고 매수세로 부상했지만, 2024-2025년과 비교했을 때 자금 조달 배경은 크게 달라졌습니다.
작년 12월 말, Strategy는 한 차례 자금 조달을 완료했지만, 자금을 비트코인에 거의 배치하지 않았습니다. 12월 29일부터 31일까지, 회사는 1,255,911주의 MSTR을 매각하여 순수 1억 9590만 달러를 조달했지만, 단 3개의 비트코인만 매입했습니다. 1월에 들어서 배치가 재개되었습니다: 1월 1일부터 4일까지 다시 735,000주를 매각하여 순수 1억 1630만 달러를 조달하고, 평균 단가 90,391달러/개로 1,283개의 비트코인을 매입하여 1억 1600만 달러를 소진했으며, 총 보유량은 이에 따라 673,783개로 증가했습니다.
더 중요한 신호는 자금 조달 구조의 변화에 있습니다. 2024년부터 2025년 초까지, Strategy는 전환사채를 통해 저비용으로 자금을 조달했습니다—— 현금 표면이율은 단지 0.625%에서 2.25%에 불과했으며, 이후 더 많은 무이표 전환사채를 발행했습니다. 이 전략은 MSTR이 비트코인 NAV 대비 프리미엄으로 거래될 때(mNAV > 1) 가장 효과적이었습니다. 왜냐하면 주식 옵션 가치 자체가 매력적이기 때문입니다.
시간 축을 길게 보면, 2025년의 한계 매수세는 기본적으로 두 마리의 말이 달리고 있었습니다: 현물 ETF와 Strategy. 누적 증가 보유도에서 보면, Strategy는 일 년 내내 상당 기간 동안 ETF 자금 유입과 동일한 규모에 있었으며, 이는 그것이 특정 단계에서 가격에 미치는 영향력이 ETF 군단과 견줄 만했음을 의미합니다.
2026년의 조건은 분명히 더 약합니다. mNAV가 축소됨에 따라, 자금 조달 방식은 두 자릿수에 달하는 높은 비용의 우선주와 희석 효과가 있는 ATM 보통주 발행으로 전환되었으며, Strategy는 주당 비트코인 함량을 악화시키지 않는 전제하에 계속 대규모 매입을 하기 어렵습니다. Strategy는 여전히 시장 심리의 풍향계이지만, 그 매입 압력은 더 온화하고 간헐적일 것이며, ETF 자금 흐름과 전체 암호화폐 시장의 위험 선호도가 더 믿을 만한 가격 결정 요인이 될 것입니다.
