撰文：HashKey Capital
01 市场回顾
I.1 加密货币市场基本面
自 2024 年上半年以来，加密货币市场经历了显著增长，其总市值从 2.31 万亿美元飙升至 3.33 万亿美元，涨幅达到 44.2%。这一增长得益于多个关键里程碑的支撑，其中包括 2024 年上半年现货比特币 ETF 的获批，以及下半年唐纳德・特朗普以压倒性优势获胜 —— 其监管宽松的氛围及加密友好的政策为行业注入了乐观情绪。比特币的主导地位也随之上升，从 53.4% 增加到 56.8%，这主要归功于比特币 ETF 资产管理规模的翻倍，反映出机构投资者兴趣的增强。
尽管 2024 年下半年推出了以太坊 ETF，但其表现相对平淡，与比特币 ETF 相比，机构投资者对比特币的偏好依然明显，从不断下降的 ETH/BTC 比例中可见一斑。
Solana 同样表现亮眼，其 SOL 价格自 2024 年上半年以来上涨了 29.3%。除了价格的上扬，Solana 的生态系统在 2024 年净流入达 20 亿美元。
2024 年，DeFi 的市场份额进一步扩大，总锁仓价值（TVL）自年初以来增长超过一倍。得益于更深的流动性以及 Solana、Base 等平台上去中心化交易所已建立的品牌效应，DEX/CEX 的交易量比例从年初的 9.37% 提升至年末的 11.05%，整体交易量大幅增长，年化交易额达到 2.67 万亿美元。更加简化的上市流程也鼓励了更多项目转向以 DEX 为主的策略，从而支持更为多样的长尾资产交易。值得注意的是，Solana 和 Base 在 2024 年的 DeFi TVL 市场份额分别翻倍以上，达到 7.17% 和 3%。
作为加密领域的 「杀手级应用」，稳定币的采用也显著加速，其市值增长了 26.8%，达到历史新高，超过 2050 亿美元，新进入者如 Ethena 凭借竞争力的收益率进一步助推了这一趋势。展望未来，XRP 和 SOL 等其他机构偏好资产的 ETF 潜在获批将为市场带来正面催化作用。
I.2 宏观环境与政治
政治
美国政治局面发生变化，2024 年 11 月大选，特朗普战胜哈里斯，再次当选总统，同时共和党赢得上下两院的多数席位，这一次的特朗普政权将获得更大的话语权和执行力。特朗普的美国优先和孤立主义政策，也会给国际局势带来很大的不确定性，这使得各国可能效仿美国，开始贸易保护，经济贸易区域化。特朗普竞选时对于加密货币市场的政策十分友好，宣称将要允许自托管钱包，大力发展美元稳定币，选取加密友好的经济政要以及考虑将 BTC 定为美国的国库储备资产，而能否真正推动 crypto 市场发展，仍然需要他上台后的实际政策。
欧洲主要受到俄乌战争的影响，目前战争似乎陷入一场拉锯战，可能战争仍将持续许久导致欧洲的能源价格上涨，同时俄乌战争也使得欧洲各国增加了军费支出。而在各国政党势力来看，右翼政党的话语权明显加强，在荷兰，极右翼政党自由党成为下议院第一大党；在德国，选择党在欧洲议会选举中得票率位居第二，超过执政党社会民主党。 此外，意大利、芬兰、捷克、斯洛伐克等国的右翼政党也在政府中扮演了重要角色。受到美国的影响，限制非法移民和经济孤立也是欧洲各国主要议题。欧洲在 crypto 市场的政策更多的处于跟随状态，24 年底正式实施的加密资产市场监管法案（MiCA）也明确了稳定币和加密货币主体的监管方案，同时欧洲各国保持了对 crypto 税收监管的严格审查。
其他地区地缘政治
中东地区战火不断，哈马斯在去年向以色列发动了大规模恐怖袭击，随后的一年以色列陆续在加沙地区开展行动，并斩首多名哈马斯高层，局势进入收尾阶段。于此同时，伊朗、黎巴嫩也与以色列产生了摩擦并爆发武装冲突，叙利亚内战导致阿萨德政权倒台。南美的阿根廷米莱上台进行了大量改革，去除了大量政府部门，货币美元化，在上台后取得了一定的成效，降低了阿根廷的整体通胀率。而南美多国家和地区也都是比特币的推崇者，阿根廷、巴西、萨尔瓦多等都推进立法使得 crypto 在该国可以合法监管和流通。
经济
2024 年全球整体 GDP 增速 2.6%，通胀率 2.5%。整体走出了新冠时期的衰退，已经恢复至新冠病毒爆发前的增长水平。美国在持续 2 年的加息周期后终于使得通胀得到了部分控制，2024 年 9 月开始美联储连续三次会议降息 25bps，目前看来通胀似乎得到了控制，经济也向着平稳落地的方向发展。欧元区更多的受到了地缘战争的影响，使得能源价格高涨，加之欧洲央行为了应对美联储的高利率被迫提高利率，也导致了经济增长迟缓。中国和新兴市场国家依旧保持了较高的增速，但都面临了不小的挑战。中国由于国内消费萎靡，出口受到抵制，处于一种通货紧缩的状态，面临失业率高涨、企业经营困难等问题，同时伴随着房地产泡沫破裂，存在大量相关债务和坏账风险。新兴市场国家受到美元加息的影响，导致部分国家本币贬值严重。
纵观美国经济 2024 年发展，仍然处于世界领先地位。美国三大指数均大幅上涨，其中以科技公司为主的纳斯达克涨幅超过 28%，S&P500 也上涨 15.2%。全年美国基本在长期与通胀对抗，在资金面极度紧张的情况下，科技公司依旧爆发了惊人的增长潜力。以 Nvidia 为代表的 AI 科技公司在今年表现最为亮眼，而 AI 的发展也没有辜负投资人的期望，以 ChatGPT 为代表的 AI 大模型颠覆了职业、教育、艺术创作等多个领域，成倍提升了产出效率。而伴随着算力的不断提升，AI 还将在更多领域展开实际应用。
榜单中另一个亮眼的表现是日经指数，由于全球加息周期中日元依旧维持 0 利率，这使得国际投资者纷纷来日本股市套息交易，这也推动了日本股市的走高和日元贬值。受到资本的追捧以及日元贬值带来的出口贸易优势，提升了日本企业的盈利能力，这也使得日本股市在泡沫破裂 30 余年后终于创出新高。
02 比特币
产品与协议设计
在 2024 年下半年，比特币上有一些重要的软件升级，例如在 Bitcoin Core 28.0 中引入的灵活交易转发策略以及闪电网络的 BOLT12。这些客户端升级可能会影响各种应用场景。例如，Bitcoin Core 对 V3 交易的实现现已支持零费用交易转发，这可能会影响矿池所采用的与 MEV 相关的商业模型的发展。
关于比特币协议层设计的讨论也在持续进行，主要聚焦于软分叉提案。许多开发者之间存在分歧，这从 2024 年末举行的 OP_NEXT 峰会及其后续讨论中可见一斑。目前，这些讨论大致可以分为几个阵营：一类是通过增加新的操作码，如 OP_CTV 和 OP_CAT，以实现限制条款或其他更灵活的功能；另一类是 LNHANCE，该方案引入了一整套工具集以改进闪电网络；还有一些开发者则更进一步，推动所谓的 「大脚本恢复运动」（Great Script Restoration）。
在这些讨论中，尚未达成共识。一部分讨论集中于某些升级是否过于侧重特定领域、缺乏多样性（如 OP_CTV），而另一部分讨论则关注部分提案是否过于灵活（如 OP_CAT），这可能会导致诸如递归限制等意外用途，从而在协议层面引发不可预见的风险。同时，也有开发者主张应先进行共识清理，而非一味追求功能升级。
关于这些提案的讨论主要在邮件列表中进行。社区里也有反馈表，以收集来自各类背景开发者的意见。此外，已有多项研究对目前在 signet 上活跃的与软分叉提案相关的交易进行了分析。
Source：https://en.bitcoin.it/wiki/Covenants_support
然而，可以预见，在未来软分叉激活过程中，仍会出现许多激烈的讨论和争议，就像之前的 Taproot 软分叉升级一样。到了 2025 年，我们有望看到某种形式的共识与发展。
另一个此前备受讨论的实现方案 ——BitVM 的实现仍在稳步推进。与之前的报告类似，目前的重点依然放在跨链桥的设计与实现上。近期，一些基于 BitVM 的跨链桥测试版本已经开始运行，例如 BitLayer 等。
Layer 2 - 闪电网络
可公开访问的闪电网络通道数量变化不大，总量仍维持在约 5000 BTC 左右。节点数量基本保持稳定，但通道数量却持续减少。这可能表明闪电网络的流动性正在逐渐集中到一些大型节点服务提供商手中，或者部分早期通道因安全补丁更新而被关闭。
然而，闪电网络的协议和应用生态仍在不断发展。例如，BOLT12（offer）已被众多客户端采用，能够支持静态支付方式，从而提升用户体验。
此外，一些 Layer 1 网络（例如 Nervos CKB 等）正积极开发符合 BOLT 规范的 Layer 2 解决方案，从而实现与闪电网络的兼容和互操作性。
在这一领域，主要关注点仍在于评估商业模型的可行性。由于代币发行通常并不作为筹资手段或融入业务运营，投资和融资决策必须更加注重项目的绩效指标，如用户数量和资产规模。
随着支付领域日益受到关注，闪电网络支持支付服务的能力使其成为广泛采用的有前景解决方案。面向服务的项目，尤其是那些利用闪电网络作为跨境交易结算层的项目，可能会获得更多关注。提供闪电网络作为跨境、点对点（P2P）和企业对企业（B2B）交易结算层的服务型项目（如 Breez Technology 等）有望获得更多关注和发展势头。未来这一领域的发展取决于在闪电网络上发行稳定币，可能的实现方式包括下文提到的 RGB 和 Taproot Assets。
Layer 2 - Side Chains
Layer 2 侧链的表现参差不齐。一些项目自巅峰期后出现了下滑，而另一些则持续增长。如下面的图表所示，各个 Layer 2 项目的 TVL 也呈现出明显的交替趋势。
Source: DeFi llama
比特币第二层（L2）和 BTCFi 所面临的挑战是多方面的，其中一个关键问题在于依赖不可持续的 TVL 激增和空投激励。尽管已经尝试过使用积分来激励 TVL 的方法，但关键因素仍然是构建一个稳健的生态系统，以确保持久的流动性。比特币存入 L2 解决方案的主要驱动因素在于获得比特币计价的、低风险的回报机会。然而，在资产组合性方面，BTCFi 可以通过利用现有基础设施，实现更好的流动性抽象和协议层堆叠。如果比特币 L2 能够专注于围绕提升 BTCFi 的实用性构建生态系统，而不是简单复制 EVM 链，那么仍然有很大的增长空间。
因此，总结来说，比特币 L2 成功的关键在于：1）确保资产安全（无论是第三方托管还是自我托管）；以及 2）追求垂直整合战略（这将更好地服务于 BTCFi）。
链上资产
比特币链上的资产通常可以分为两大类：元协议和 CSV（客户端验证）。然而，总体来看，这些资产并未随比特币价格的上涨而表现出明显增值，且活动性较低。比特币链上的山寨币总体上也没有跑赢其他山寨币。
BRC20, Runes
BRC20、Runes 以及其他元协议资产最近表现不佳。它们的市值和增长情况远不及今年许多热门的 Meme 资产，这也印证了在缺乏强大实用性的情况下，此类资产具有短暂的生命周期和周期性特征。这些容易被替代的代币如今正被更新的 Meme 和 AI agent 叙事所取代。
RGB
作为最早的 CSV 协议，RGB 最近仍在推广中。已有一些技术实现能够支持与闪电网络的整合。RGB 的叙事大部分在于 Tether 稳定币的发行，但具体实施方案尚不明确。在进一步的可编程性方面，AluVM 要支持更灵活的开发可能性可能还需要一段时间。因此，总体而言，RGB 类型协议和资产的表现仍有待观察。
Taproot Assets
Taproot Assets 由闪电网络开发团队 Lightning Labs 推出，可实现以更低费用铸造稳定币并在比特币上实现即时结算的功能。目前 Tether 也已宣布将基于 Taproot Assets 来发行稳定币。
对于链上资产赛道，由于比特币链上 DEX 的体验和流动性支持目前还不足以支持 token 有更好表现的需求，因此 CEX 对于此类资产仍然重要。而同时由于 CEX 交易所天然对于冷热钱包等技术的支持，可能会对于一些新资产类型的集成造成一定困难。而同时由于 CEX 交易所天然对于冷热钱包等技术的支持，可能会对于一些新资产类型的集成造成一定困难。
BTCFi
BTCFi 能为比特币持有者提供额外的以比特币计价的收益，随着基础设施的不断完善，总体锁仓价值有望增长。
Source: DeFi Llama
此外，如上文 L2 部分所述，BTC 资产所追求的收益类型已从 L2 转向质押、流动质押和流动再质押，这些方式能够叠加多重收益，同时也推动了各类 BTCFi 项目的增长。
其中，作为该收益路径基石的 Babylon，在经过数个阶段的控制测试后，吸引了大量以比特币计价的 TVL，这彰显了社区通过利用比特币去中心化且经受住考验的安全性来提升 BTC 实用性的迫切需求。作为进入 BTCFi 生态系统的门户，Babylon 使比特币持有者能够直接参与。此外，各类 LST 项目也相继涌现，以解锁流动性并推动 DeFi 活动。这些 LST 项目的设计普遍借鉴了成熟的 DeFi 设计理念，将 veModel、Pendle 等方法引入协议中；同时，还对流动性层以及各合作方所提取的奖励进行了统一抽象。在过去六个月内，这些协议的组合性发展得更加成熟。然而，近期的 Solv 争议，以及关于 BTCFi TVL 计算方式和承诺收益如何兑现的问题，为 BTCFi 在 2025 年的起步蒙上了一层阴影。
今年的一个重要关注点是寻找方法，使质押资产能够高效利用和流通，而非处于闲置状态。像 Yala 这样的项目，以及其他借贷和稳定币计划，都在利用比特币区块链原生的基础设施。在市场对 BTCFi 持看涨态势的支撑下，这些项目有望迎来显著的增长和发展机会。然而，另一方面，随着牛市中资本成本的上升，这也为项目的上市策略带来了不小的挑战。能够更灵活调动比特币流动性并支持更丰富资产类别的协议，将更有机会获得成功。
03 以太坊
尽管 2024 年 7 月 23 日在美国推出了 ETH ETF，但其表现未能复制比特币 ETF 先行者的成功，也未能对表现不佳的以太坊价格形成积极催化作用，其 ETH/BTC 比例已从 1 月份的 0.054 下降至 12 月份的 0.037，这凸显了机构投资者对比特币的兴趣远超以太坊。此外，自 Dencun 升级以来，Layer 2 上的燃气费大幅低于以太坊，这导致更多资金流入了诸如 Base 之类的 Layer 2 项目，Base 在 2024 年录得约 32 亿美元的净流入，而以太坊则净流出近 80 亿美元。
然而，在 2025 年一个对加密友好的特朗普政府推动下，以太坊 ETF 在 12 月份迎来了最佳表现，创下了约 20 亿美元的净流入纪录。与此同时，EVM 依然是生态系统中最主导、最活跃的虚拟机，促使许多开发者持续构建兼容 EVM 的网络和应用，如 MegaETH 和 Monad，这两项是 2025 年最受期待的推出项目之一。鉴于 Solidity 的简洁性、经过实战检验的安全性以及以太坊庞大的生态系统，我们相信以太坊及其 EVM 生态系统将在 2025 年继续保持主导地位，尽管竞争性替代方案可能会逐步侵蚀其市场份额。
III.1 L2s
自从引入 blob 数据存储的 Dencun 升级后，rollups 的交易费用降低了 90% 以上，从而使得 Base、OP Mainnet 和 Arbitrum 等领先的 Layer 2 分别实现了 35 亿美元、21 亿美元和 17 亿美元的净流入。因此，2024 年 rollups 的使用量显著提升：Layer 2 的每日交易笔数由 518 万笔增长至 1686 万笔，增幅超过 325%，每日活跃地址数量也从 98.9 万上升至 218 万。这些主流 rollups 充满乐观情绪，凸显出用户在追求低成本和高效率方面的偏好，相比之下，虽然 zk rollups 的欺诈风险较低，但其费用相对较高。
Source: L2Beat, HashKey Capital
Base 显著的资金流入可归因于多个因素，包括流畅的消费者体验、与 Coinbase 的战略合作关系以及 Farcaster、Virtuals Protocol 等热门消费者应用的推出，这些应用吸引了大量用户加入 Base。每日活跃用户数量已从 68,324 人激增至 160 万人。2024 年，Base 上的 DeFi 活跃度显著提升，其稳定币市场从 1.78 亿美元增长至 36 亿美元，每日去中心化交易所（DEX）交易量也由 2160 万美元猛增至 17 亿美元。此外，Base 还宣布了与 Stripe 的重要合作。根据该合作，Stripe 将在其加密支付产品中增加对 Base 上 USDC 的支持，并在其法币转加密通道中添加 USDC，同时 Coinbase Wallet 也将整合 Stripe 的上币功能，使用户能够通过信用卡无缝购买加密货币。展望未来，我们认为 Base 上消费者应用的成功将吸引更多以消费者为中心的创新，开发者也会利用 Base 与 Coinbase 的战略合作关系进一步拓展市场。
目前，在 TVL 方面排名最大的 rollup——Arbitrum 也是 L2 转移的主要受益者之一。Arbitrum Stylus 的推出使开发者能够轻松使用多种开发者友好的语言（如 Rust、C、C++）编写智能合约，这一进展为全球超过 1000 万开发者敞开了大门。ArbOS 32 和 Nitro v3.2.0 等升级进一步增强了网络安全性，有效防范潜在的拒绝服务攻击。该协议未来的发展路线图涵盖多客户端支持、自适应定价、链集群以及排序器去中心化等措施，这将推动网络实现 Arbitrum 轨道链之间更高程度的协同，并为 Arbitrum 社区创造累积性价值。
2024 年下半年，OP Superchain 持续势头强劲，随着 Unichain、Ink、Soneium 等新链加入生态系统，到年末，基于 OP-Stack 的链总数已达 56 条，占所有 L2/3 链的 43%，而 Superchain 的交易量则占所有 L2 交易量的超过 56%。OP Stack 链上活跃开发者数量也从不足 900 人激增至 3446 人，这些数据正对 OP Superchain 所构建的网络效应形成正向强化。然而，目前大部分活动仍由 Base 主导，Base 已稳居顶级 Superchain 成员的位置。UniSwap 的 Unichain、Kraken 的 Ink 和 Sony 的 Soneium 等新进者也能利用各自的网络效应，有望从 Base 手中分得一杯羹。总体来看，我们认为 OP Stack、Arbitrum Orbit 和 zkSync 的 Hyperchain 之间的竞争将在 2025 年进一步加剧，各自都将以独特且具竞争力的价值主张，争夺网络效应的良性循环。
虽然 Dencun 升级使许多 L2 网络受益，其 blob 容量自 11 月以来接近目标利用率，但这一升级也引发了是否对以太坊本身构成侵蚀的讨论。随着预计在 2025 年第二季度推出的 Pectra 升级，目标是将目标 / 最大 blob 容量从 3-6 个提升至 6-9 个，我们预计具有独特定位和价值主张的 L2 网络将进一步整合并提高用户粘性，从而成为 alt-L1 网络的重要竞争者。
Source: Dune analytics (@hildobby)
III.2 再质押
2024 年，质押的以太坊数量整体呈上升趋势，截至 2024 年 11 月 10 日达到了 3450 万枚的峰值；与此同时，收益率一路下滑，到年底降至 3%，这凸显了奖励率与质押以太坊之间的反向关系。
这一现象促使用户通过流动性提供或借贷活动，以液态再质押代币的形式寻求替代收益。因此，再质押协议（例如 Eigenlayer）吸引了大量 TVL，尽管在 2024 年下半年其增长动力有所减弱，TVL 从 511 万 ETH 下降至年末的 444 万 ETH。我们认为，这主要是由于削减机制推出延迟所致，该机制预计将在 2025 年第一季度启用。
在 2024 年下半年，作为再质押平台的 Karak 表现平平，而 Symbiotic 的总锁仓价值（TVL）则实现了大幅增长，从 3.07 亿美元激增至 21.2 亿美元，增长超过 5 倍。这一增长突显了 Symbiotic 灵活再质押机制的吸引力和竞争力，吸引了更广泛、更为多样化的质押者。
随着再质押作为关键经济和基础设施支柱的重要性日益巩固，未来的催化因素将取决于削减机制的成功推出，以及对 AVS、质押者和节点运营商提供的灵活性，这种灵活性能够在经济安全性与所提供的收益之间实现最佳平衡。
III.3 以太坊未来路线图与 EIP 提案
2025 年将成为以太坊发展历程中最重要的一年之一，因为它计划进行一次重大升级 ——Pectra。这一升级预计将在 2025 年第一季度完成，但最初并非一帆风顺，因为客户端和研究人员围绕多个 EIP 提案展开了激烈争论。这些 EIP 的实现难度极高，使得原定时间表面临挑战。然而，经过多轮讨论，最终确定了纳入 Pectra 的 EIP 版本。如果能够顺利执行，Pectra 升级有望按计划完成。以下是几项对以太坊采用率和可扩展性产生深远影响的关键 EIP 提案：
关键 EIP 提案
EIP-7691：扩展 Blobs 目标容量，降低 L2 费用
该升级计划将以太坊区块的目标 blob 数量从 3 增加至 6，进一步降低 L2 交易费用。自 2024 年 11 月以来，blob 费用已接近目标上限，随着需求超过目标 blob 容量，费用可能会呈指数级增长。因此，该升级有助于控制 L2 的成本，使其在 2025 年能够更具竞争力地与 Alt-L1 竞争。
EIP-7702：实现 EOA 账户的智能合约功能
该提案取代了早先的 EIP-3074，旨在为 EOA（外部拥有账户）引入智能合约功能。由于 ERC-4337 需要应用和协议进行额外适配，因此其采用速度较慢。而 EIP-7702 通过在底层网络中原生集成账户抽象，将大幅提升用户体验。我们对此感到兴奋的是，它能够带来更好的钱包 UX 以及增强的安全机制，从而防止用户无意中签署欺诈交易。
EIP-7251：优化验证者管理，减少网络负载
该提案旨在缓解网络负载，将验证者的最大以太坊质押上限从 32 ETH 提升至 2048 ETH，以减少活跃验证者的数量。这将降低以太坊的共识层压力，提高网络效率。
展望未来，以太坊的核心研究团队已经重组了以太坊的长期发展路线图，目标是在 2029 年进行一次重大升级，引入零知识证明（zk proofs）和后量子密码学（post-quantum cryptography）等核心技术，以彻底改变以太坊的共识层。
目前，由于 L1 交易费用持续走低，以太坊在 2024 年的大部分时间内处于净通胀状态。因此，以太坊未来需要在质押奖励的发行曲线上进行调整，同时吸引高吞吐量应用在其平台上运行，以为持有者创造更大的价值。
Source: Glassnode
Source: Artemis.xyz
III.4 其他基础设施
排序器
由于大多数以太坊 L2 依赖于单一排序器（Sequencer）运行，这种中心化风险引发了对抗审查能力和网络弹性的担忧。去中心化共享排序（Decentralized Shared Sequencing）的概念旨在增强网络在高流量时期的弹性，并通过去中心化的排序节点运营商网络重新分配价值捕获。这一概念的重要性随着流动性碎片化和互操作性挑战的加剧而进一步凸显，特别是在那些运行独立排序器的 Rollup 生态中。
在 2024 年，Metis 成为首个实现排序器去中心化的以太坊 Rollup。当前，去中心化排序赛道中的主要玩家包括 Astria、Espresso、Rome Protocol 等。随着去中心化排序的采用率上升，预计 2025 年该领域将迎来更大增长，Arbitrum、Optimism 和 Linea 等 Rollup 项目已宣布计划去中心化其排序器。其他创新性的排序设计也在探索之中，例如 Rome Protocol 提出的 Solana 共享排序器，该方案利用 Solana 的本地化费用市场和高性能网络，或将获得更大关注。
去中心化排序的未来成功将取决于 Rollup 生态对去中心化的需求，包括：抗审查能力、价值重分配以及增强的网络活跃性，同时需要在交易延迟和经济激励对齐等方面取得平衡，以有效管理分布式排序器网络。
数据可用性与模块化区块链
数据可用性赛道仍然由以太坊 Blobs、Celestia、Avail 和 EigenDA 占有。随着 RaaS（Rollup-as-a-Service） 使 Rollup 部署变得更加无缝，对数据可用性解决方案的需求也在持续增长。目前，已有 23 个 Rollup 采用 Celestia，其中 Eclipse 是其最大客户，消耗的数据可用性 Blobs 规模最大。同时，EigenDA 也与领先的 RaaS 提供商列入 Altlayer 也和 Rollup 堆栈架构有深度集成。EigenDA 目前的吞吐量为 15MB/s，目标是未来达到 1GB/s，但仍受限于其数据可用性委员会（Data Availability Committee，DAC）的信任假设。
目前，以太坊的 DA 成本较高且速度较慢，这为数据可用性解决方案提供了占领市场的机会，它们可以通过提高数据吞吐量并降低成本来解决这一问题。从长期来看，以太坊的愿景是提供低成本的数据可用性解决方案，从 Pectra 升级 开始，并最终实施 PeerDAS。因此，对于面向 Rollup 的数据可用性解决方案而言，与以太坊生态保持一致将是一个有利的策略。
Source: HashKey Capital
意图和链抽象
Web3 领域中的链抽象仍然是一个重要的叙事，尤其是在生态系统从单体、孤立的网络演进到模块化网络架构的过程中，每一层技术栈都被优化以提升性能。然而，随着这一创新的不断发展，跨链流动性碎片化的问题再次浮出水面。为了应对这一挑战，Chain Abstraction Coalition（链抽象联盟）于去年成立，成员包括 Arbitrum、Berachain、Linea、BNB 等 60 多条区块链。
其他主要参与者如 Particle Network 和 Xion 也分别推出了 Universal Accounts 和 Meta Accounts，推动了链抽象解决方案的普及。Particle Network 的 UniversalX（基于 Universal Account 的交易平台）已经与 12 条 EVM 网络和 Solana 实现集成。Xion 的 Meta account 用户数也已突破 400 万，充分证明了链抽象的需求和重要性。
2024 年第二季度，跨链互操作性领域最重要的进展之一是 ERC-7683 提案的推出。ERC-7683 旨在解决区块链网络面临的紧迫互操作性挑战，通过构建一个通用的填充网络（universal filler network），为共享流动性层提供支持。这一标准的引入有望成为跨链互操作性的重要里程碑。我们认为 ERC-7683 可能会受到更多寻求提升用户体验的协议的青睐，并在其平台上获得更广泛的采用。
AI 代理与意图驱动的 DeFi 交易
2024 年 8 月，Circle Research 发表了一项研究报告，探讨使用大语言模型（LLMs）（如 OpenAI GPT-3.5 Turbo）执行意图驱动交易（Intent-based Transactions）的可行性。随着大语言模型的推理能力不断增强，并结合 AI 代理（AI Agents）技术的成熟，该领域正在快速创新，为 DeFi 交易体验带来新突破。未来，这一方向的创新将拓展基于 AI 代理的 DeFi 交易的边界，显著提升用户体验。一个值得关注的案例是 AI 代理 Griffain，它能够通过用户的自然语言请求自动执行交易，进一步降低用户操作门槛，提高跨链 DeFi 的可用性。
04 Solana
在 2024 年，Solana 表现出色，价格增长约 75%，主要得益于与以太坊竞争力的提升，其 SOL/ETH 比率由 0.04 上升至 0.06，使其成为最优秀的蓝筹表现之一。依托其独特的 SVM 架构 —— 支持本地化费用市场和并行交易处理 ——Solana 提供了更低的手续费和更高的吞吐量。因此，许多高性能的去中心化应用选择在该网络上构建，这一波创新应用的涌入极大地改善了 Solana 的基本面。2024 年 DeFi 方面的发展包括在 Solana 上推出 cbBTC、针对 PYUSD 使用的激励活动，以及 Solana 流动性再质押模式助力平台流动性提升。作为网络采用的领先指标，稳定币市值在 2024 年增长超过三倍，达到 51 亿美元。除了在零售用户中日益受欢迎外，Solana 在开发者采用方面也实现了显著增长。根据 Electric Capital 的最新报告，Solana 在 2024 年吸纳的新开发者数量超过了其他任何区块链，首次超越了以太坊。机构对 Solana 的采用也愈加明显，与 Shopify 和 Visa 的合作进一步强化了网络的增长。
显然，Solana 在多个领域中展现出了持久的竞争力，包括 DeFi、NFT、DePIN、支付、面向消费者的应用程序以及其他众多领域，吸引了许多重要的项目和合作伙伴。2024 年 Solana 生态的关注点主要在 DePIN、meme、PayFi 等领域：
DePIN
2023 年初，头部 DePIN 项目 Helium 正式迁移至 Solana ，借助 Solana 网络低费用和高 TPS 的优势，推动通信设备的连接与管理，成为全球最大的 IoT 无线网络之一，同时也在 Solana 生态留下强大的用户社区，HNT 代币 FDV 最高到达 $2.2 billion，完成了 Solana DePIN 的样板。此后，另一大 DePIN 头部项目 Render Network 也迁移到 Solana 网络，同样借助 Solana 的平台优势提供去中心化计算和渲染服务，token FDV 一度超过 $8 billion，网络收入在 2024 年间增长了 3 倍。此外，随着人工智能的不断发展，各类多模态大型语言模型的能力日益显现。这一增长，以及基于这些大型语言模型的应用数量不断增加，反过来推动了对 GPU 等计算资源的更大需求。作为 2024 年最具影响力的算力项目之一，io.net 的原生代币 $IO 自从其一级市场融资和矿业激励计划启动以来备受期待。上线后，其完全稀释估值（FDV）已超过 48 亿美元。
基于这样强大的用户和社区基础，2024 年间 Solana 生态又涌现出大量饱受关注的 DePIN 项目，比如：Hivemapper，Cudis， Grass，XNET 等。除了平台性能优势外，这些 DePIN 项目所聚集的热度，也是 Solana 成为 DePIN 项目方首选平台的重要原因。
Meme
2024 年可谓是 Memecoin 元年，这个周期 Memecoin 的地位甚至可以类比上个周期的 Defi，将新的文化和社交形式与 Crypto 紧密结合，也为 crypto 行业导入大量用户。正因为 Memecoin 门槛低、用户交易频繁的特性，它更需要 Solana 这样 TPS 高、交易费用低且费用稳定的平台来为用户提供最友好的交易环境。同时，它也需要一个活跃的社区，来迅速获取社区关注度，这些都是 Solana 所拥有的优势。
值得注意的是，作为 memecoin 启动平台的 Pump.fun 取得了巨大成功，多种 memecoin（如 PNUT、FARTCOIN、MOODENG 和 GOAT）在 Solana 上贡献了可观的交易量，自 2024 年第四季度以来，Solana 的交易量在很大程度上已超越以太坊。Solana/Ethereum 每周 DEX 交易量从 48.85% 增加至 137.47%。
另一方面，数据分析平台对于早期发现 Meme 投资机会也很重要，除了 Dexscreener, Dextool 这些通用平台之外，随着 Meme 热潮上线的 GMGN.ai 提供了更多更直接的功能，比如 Pump.fun 线图服务、地址追踪、SmartMoney/KOL 钱包追踪等功能，更好的适应了 Memecoin 投资人的需求。同时，一大批的 TG bot 也应运而生，通过链上或社区情绪分析为用户提供及时的交易提醒，比如 Solana Early Birds、Pump Alert 等。
Solana 的 Memecoin 一次又一次的向大家证明 Solana 生态的活跃度，同时也证明了 Memecoin 存在的合理性，它并不是空气，而是一种文化和价值观，是一种流动性比 NFT 强很多的社区力量的载体。
PayFi
PayFi 是由 Solana 基金会主席 Lily Liu 提出的新概念，旨在围绕货币的时间价值来构建的一个全新的金融市场，它整合了 crypto payment 的高效可编程、交易借贷等 defi 行为的低摩擦和可组合等 web3 特有的优势，希望将更多传统资产带入 web3，建立新的金融市场，让全球的金融支付活动更加便捷和低成本。
Solana 生态与别的生态一个很大的不同点或者优势在于，它拥有很多出圈的基础设施，比如 Solana Pay。Solana Pay 的目标不仅仅是 「用加密货币支付」，而是开创支付和商业的新时代。Solana 使用户能够以几乎即时的确认向商家付款，费用最低且可预测。Solana Pay 可作为集成插件选项在 Shopify 支持的店面中使用。另外，Solana 也已经与 VISA 合作，打开了线下的支付渠道。
展望未来
虽然 Firedancer 尚未激活，但未来的激活和应用将进一步提升网络的性能和安全性，使其能够从以太坊中抢占更多市场份额。Solana 插件于 2024 年初发布，在代币发行方面提供了更高的细粒度、更大的灵活性和更强的可编程性，我们相信这将推动更多机构在链上采用，同时保持企业级安全性。Solana ETF 获批的潜力、稳定币市场的增长、机构采用以及不断增加的 DeFi 活动，都将为 Solana 生态系统带来积极的催化作用。
Ethereum vs Solana DEX volumes
Source: Artemis.xyz
接下来的一年里，我们会持续关注以下方面：
- Solana 本身：Solana 在 2025 年有 2 个潜在的利好，一是 Sol ETF 可能会推出，二是 Firedancer 客户端的上线。这两点将是 Solana 长期的利好。当然，短期内二级市场也会有天量 Sol 解锁。对于 Sol 代币可以择时投资。
- Solana SVM 和 Layer 2：Solana 目前的 TPS 可能不够支撑未来的生态繁荣，除了主网自身的 Firedancer 升级，SVM 也是一个机会。当然 Solana 的 Layer 2 不仅仅解决网络可扩展性的问题，还可以作为 Solana 生态的桥，将其他生态的应用结算在 Solana 主网上，给 Solana 带来更多交易量和生态活跃度。
- 应用
社区驱动的应用：Solana 的社区无疑已经是 crypto 行业最活跃的社区。如果说以太坊是技 - 术社区驱动，容易产出新的基础设施创新，那么 Solana 就是用户社区驱动，容易吸引现象级的应用。哪怕是 Meme 这样没有实际用途的应用场景，也聚集了无数的用户关注，而这种注意力是做应用最宝贵的资源。
出圈的应用：Solana 显然在各个领域都在努力出圈，基础设施方面解决了支付、出入金，也推出了 Solana 手机作为应用和 Payfi 的载体；用户方面已经通过 meme、DePIN 等在传统世界打出影响力；商业方面有 VISA、Shopify 等众多传统合作伙伴加持。如果说 Crypto 行业有哪个生态能最快出圈，那一定是 Solana。币圈追求的 Mass adoption 也会最早发生在 Solana 生态。
05 Alt-L1
在 2024 年持续获得强劲关注，为投资者提供了与以太坊不同的体验，并在多个方面展开竞争，例如更活跃的生态系统、更低的延迟、更高的吞吐量和更低的交易费用。以下是一些值得关注的 2025 年重要和新兴的 Alt L1。
V.1 Berachain
与传统的 PoS 网络不同，Berachain 引入了一种全新的共识机制。通过独特的 流动性证明（Proof of Liquidity, PoL） 机制，Berachain 以治理代币奖励流动性提供者，从而确保验证者、dApp 和用户之间的激励对齐，同时保持去中心化。Berachain 的 BeaconKit 模块化共识客户端 也 兼容 EVM，使其能够接入庞大的以太坊生态系统，同时提供单槽最终性（Single Slot Finality）和乐观负载构建（Optimistic Payload Building）等竞争性功能。在 2025 年二月六号上线前，Berachain 已经获得了显著的关注，其 TVL（总锁仓价值）已超过 15 亿美元，这些资金主要来自其多个合作伙伴的预存金库。上线后，凭借其庞大且狂热的社区支持，Berachain 已跃升为按 TVL 计量的第八大网络，超越了 Sui 和 Avalanche。该网络未来的成功将取决于其如何通过创新的激励机制和应用来满足需求。
V.2 TON
2024 年最受瞩目的叙事之一是 TON，尤其是在 Q2、Q3。凭借 超过 9 亿的 Telegram 月活跃用户（MAU），TON 在 2024 年吸引了大量关注。其中，备受瞩目的游戏 Catizen 月活跃用户达 470 万，是 2024 年最热门的 Telegram 迷你游戏之一。
多数区块链网络面临冷启动问题和激励机制难题，而 TON 依托 Telegram 的深度集成，具备天然的竞争优势，使得庞大的用户群体可以通过 TON 钱包（如 UXUY）、TON 交易机器人和 Telegram 迷你游戏 无缝进入链上互动。这一优势在数据上得到验证：
- TON 日活跃用户（DAU） 在 2024 年从 27,725 增长至 293,539
- TON DeFi TVL 自 2024 年初以来增长超过 10 倍，从 1351 万美元增长至 2.617 亿美元
但自 Q4 以来，随着市场关注度开始转向其他热点，TON 生态和表现不及预期，而且其底层架构让项目如头部的 DeFi 协议迁移造成了不少困难，使得 TVL 在年末也有所下降。在 2025 年，TON 的增长将依赖于与 Telegram 建立更紧密的合作伙伴关系，并探索超越简单点击赚取模式的创新渠道，以吸引新用户并激活其生态系统。
5.3 Kaia
Kaia 是由 Klaytn 和 Finschia 区块链合并而成的全新区块链平台，并于 2024 年 8 月 29 日正式上线主网。作为 完全兼容 EVM 的平台，Kaia 无缝集成了 LINE 和 KakaoTalk—— 这两款全球最大的消息应用，合计用户量超过 2.5 亿。
Kaia 已经解决了 Web3 项目常见的冷启动问题，但拥有良好的用户体验也是至关重要。为简化用户上链，Kaia 提供了一系列优化措施：
- 账户抽象（Account Abstraction） 支持
- Gas 费用代理支付（Gas Fee Delegation）
- 无私钥 MPC 钱包（Keyless MPC Wallets），降低零售用户的技术复杂性
自主网上线以来，Kaia 的总锁仓价值（TVL）已从 3700 万美元增长至 6000 万美元，显示出该网络的用户参与度和采用率正在上升。尽管 Kaia 通过集成 LINE 和 KakaoTalk 获得了巨大优势，其成功仍取决于应用如何有效获取和留存用户。为促进 Web3 各个领域的生态繁荣，Kaia 与 LINE NEXT 联合推出了 Kaia Wave 计划，这是一个 总额 1000 万美元的激励计划，包括：NEXT WEB SDK 访问权限， LINE NEXT 的 Dapp Portal 集成， 营销资源、资金支持等。
尽管都有不错的用户基数，但 Kaia 和 TON 不同的之处在于：Kaia 用户群体主要集中在日本、台湾、泰国；双方的 GTM 和生态扶持策略也不同。因此在 Kaia 生态的当前阶段，在投资前仍需要比较多的考察项目自身的数据和质量。随着 Kaia 在 Kaia Wave 计划下推出首批 32 项 Web3 服务，加速其迷你 dApp 生态系统扩展，我们对 Kaia 的未来的发展保持乐观。
V.4 Move
Move 生态系统在 2024 年获得了更广泛的采用，基于 Move 语言开发的月活跃开发者数量从 1,014 人增长至 2024 年底的 1,500 多人。Move 是由 Facebook（Diem 团队）开发的基于 Rust 的开源编程语言，其优势在于安全性、可扩展性和易用性。在 Move 生态系统中，有两条区块链占据了主要市场认知：Sui 和 Aptos。两者均定位为高性能 L1，然而在 2024 年，Sui 在多个关键指标上明显优于 Aptos，包括 FDV（全面稀释估值）、TVL（总锁仓价值）、净资金流入以及 DEX 交易量。
Source: Artemis.xyz
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Sui 在 2024 年录得 12 亿美元的净流入，其原生代币价格飙升近 500%。Sui 上的 稳定币市值 在 2024 年实现了显著增长，从 不到 1000 万美元增长至 3.7077 亿美元，主要得益于 Sui 支持原生 USDC、FDUSD 和 USDY。自 原生 USDC 在 Sui 上线 以来，其 TVL 增长超过 70%，到 2024 年底达 16 亿美元。随着稳定币市场规模的增长，DEX 交易量也大幅上升。Cetus DEX 在 11 月在 Binance list，推动其交易量大幅增长。其他 DeFi 协议，如 Navi、Bluefin 和 Haedal 也受益于这一趋势，TVL 和交易量均有所提升。在 Sui 生态可以继续关注 crypto-native 的应用。展望未来，我们相信随着 DeFi 活动不断增加、机构对资产代币化的采纳以及消费者应用的崛起，Sui 将继续吸引资本。
Aptos 也在 2024 年实现了显著增长。2024 年，Aptos 的 TVL 从 1.1781 亿美元增长至 9.7552 亿美元，增长超过 8 倍。与此同时，Aptos 上的 稳定币市值 也在 2024 年增长了 12 倍以上，从 4927 万美元增长至 6.3322 亿美元。Aptos 的每日活跃用户数已经从 88,000 人增加至 1,100,000 人。但 Aptos 更侧重于 RWA 代币化、稳定币和 BTCFi 等机构方向。例如 BlackRock（贝莱德）和 Franklin Templeton（富兰克林邓普顿）等领先资产管理公司已在 Aptos 部署了其代币化基金。团队调整后，Aptos 生态是否会有所改观有待 2025 年观察。
Movement 是除了 Sui 和 Aptos 之外另一个值得关注的网络。2024 年第四季度，Movement 宣布推出其基于 Move 语言的以太坊扩展解决方案 M2 的主网 Beta 版。M2 结合 MoveVM 的优势，同时允许应用程序利用 以太坊的安全性和深度流动性。
Movement Network 还提供 模块化工具包，支持部署 Move-Rollups，开发者可以自由选择：数据可用性解决方案，使用 M1 共享排序器（Shared Sequencer）进行跨链原子结算，采用快速最终性结算（FFS)。（Fast Finality Mechanism)。
在当前 模块化架构成为主流趋势 的叙事背景下，M2 和 Move-Rollups 是否能够凭借其独特架构，与现有 Rollups 竞争，将成为 2025 年值得关注的焦点。
V.5 MegaETH
MegaETH 是一条 兼容 EVM 的区块链，具备 高达 100,000 TPS 的交易吞吐量、强大的计算能力以及 毫秒级区块时间，使开发者能够构建低延迟、高计算需求的应用。尽管区块链行业涌现出众多新链，但现有区块链仍面临 交易吞吐量和计算能力的重大限制。MegaETH 通过 引入节点专业化（Node Specialization） 解决这些挑战，其架构将 排序器（Sequencer）、证明者（Prover）、全节点（Full Node）和副本节点（Replica Node） 的角色分离，以优化整体性能。这种创新架构使每种节点类型都能匹配 专门的硬件要求，从而提升执行效率，同时保持去中心化。MegaETH 还专注于 实时交易处理 和 状态同步，这对于高频、低延迟的应用至关重要。关于 MegaETH 的讨论十分热烈，详细介绍了其创新的实时区块链技术，该技术有望提升以太坊的可扩展性并吸引高性能应用。令人期待的是，MegaETH 即将推出后，将如何在吸引高性能应用方面与 Monad 和 Solana 等竞争对手展开较量。
V.6 Monad
Monad 是一条 L1 区块链，它通过跨多个 EVM 实例实现乐观并行交易执行（Optimistic Parallel Execution），同时保持与以太坊 字节码兼容性。这一技术突破的核心是其定制的共识机制 ——MonadBFT。MonadBFT 区别于 HotStuff BFT，其重点在于 降低延迟，从而提升交易确认速度。此外，Monad 还集成了 MonadDB，这是其专有数据库，原生实现 Patricia 树结构（Patricia Tree Structure），在磁盘和内存层面优化数据存储，减少计算瓶颈。Monad 还支持 异步 I/O（Async I/O），允许 CPU 在处理当前交易的同时并行执行其他交易，从而大幅提高吞吐量。这个架构使 Monad 能够实现最高每秒 10,000 笔交易，提供 1 秒出块时间和 1 秒最终确定性。鉴于基金会通过各种黑客马拉松活动给予的强力支持，观察 Monad 的发展值得关注。Monad 基金会继续在生态系统发展中发挥着积极作用，在 2024 年全球组织 65 场建设者活动，并通过 Mach 和 Jumpstart 加速推进 46 个早期项目。我们对 Monad 的推出以及未来生态系统的增长保持乐观态度。
V.7 竞争格局
很明显，2024 年的叙事已不再局限于以太坊与 Solana 之争。越来越多的替代型 L1 项目崭露头角 —— 我们相信它们在 2025 年有望获得更大的市场份额。
06 其它赛道
VI.1 Meme
在 2024 年，Meme 赛道成为表现最好的加密领域，整体涨幅达 218%，进一步凸显了 Meme 作为注意力经济和文化驱动经济晴雨表的角色。其中，以太坊、Base 和 Solana 是 Meme 生态最活跃的三大公链。Pump.fun 的推出成为加密行业的里程碑，其标准化代币发行框架完全抽象化了创建和发行 Meme 币的技术复杂性，极大地释放了零售需求，使 Solana 上的 Meme 币交易量大幅增长。除了 Pump.fun，Solana 生态 Meme 的繁荣 还得益于 Solana 基金会的生态支持。与此同时，以太坊上的 Meme，如 Pepe 和 SHIB，依然拥有极具粘性的社区，而 Base 生态的 Meme 更倾向于 AI 主题，这在 Virtuals Protocol 的成功 中得到了体现。Virtuals Protocol 类似于 Pump.fun，为零售用户提供了无缝创建和发行 AI 代理（AI Agents）的能力，进一步扩展了 Meme 叙事。
在 Meme 币热潮的推动下，新的工具不断涌现，帮助零售用户更高效地抓住市场机会。列如 Kaito 身为 AI 驱动的分析平台，为用户提供更深入的市场洞察。Photon 和 GMGN.AI 都专注于高效抢单（sniping）和交易，利用 Meme 币市场的高波动性。
尽管 大多数 Meme 币失败并且生命周期短暂，但 Meme 赛道已成为行业的重要组成部分，并预计将持续发展。未来，Solana 和 Base 将凭借其已经建立的 Meme 社区，在这一领域保持领先地位。
VI.2 AI
2024 年，AI 领域是最热门的领域之一。从年初的基础设施到下半年的 agents 大爆发，AI 在 crypto 里的发展涵盖了 AI 的上下游产业。如下图所示，Agents+applications 作为靠近终端用户的一端符合 crypto 业内开发者快速开发的节奏，同时 AI 的上游由于成本需要和开发周期对于 crypto 的团队来讲难度较大，Agents 因此在下半年迎来了大爆发。
Agents 在下半年的爆发由 Virtuals Protocol 在 2024 年下半年的成功转型所催化，该项目推出了几个相当成功的 Agents 列如 AIXBT。这是首次将 agents 定位为一种资产，而非仅仅作为工具。凭借人们对交易 AI agents 的高涨兴趣和投机性，Virtuals Protocol 并以此为核心牢牢站住这一领域的龙头。
现阶段 Agents 的功能类别覆盖如下十几种，受到 crypto 市场欢迎的是社交媒体机器人、链上执行和 VC agents。我们预计未 agents 仍然保持多样化生态。
然而这些具有不同功能 / 应用场景的 agents 并未有真正成熟落地，多数还处于讲叙事的阶段。但针对 agents 的开发框架热度也持续了 2 个多月，表明这份热情不仅仅停留在投机交易层面。其中 ElizaOS 是开发完成度最高的框架，它是 ai16z 的核心框架。其他开发框架在开发语言等有所不同，如 @arcdotfun 推出的 RIG framework 是 Rust-based 系统，ZerePY 是基于 Zerebro 的开源 python 框架。也有专著在统筹资源 API 接口调度上的开发框架，如 FXN。
由于 Meme 文化的盛行，AI token（含 AI Agents）与 Meme 的结合也成为社区的一大热点。 虽然这些 Meme 的估值绝多数在 $1M-$5M，且价格波动风险巨大，但仍可从这些 Meme 中发现叙事热点越来越更专业化，如虚拟小镇、反学习、越狱、multi-agents 等。
AI 带来的巨大范式转移使我们相信这个技术能够运用到多个领域，包括 Crypto，因此我们将持续关注能落地的 Agents 以及 Agents 之间的协同工作，比如 multi-agents frameworks、tools 和经济。
VI.3 RWA
自年初以来，RWA 市场的价值增长了 63%，从 83.6 亿美元上升至 136.7 亿美元，其中大部分代币化资产主要分布在两个主要资产类别：私募信贷和美国国债。到年末，资产持有者超过 66,931 人，资产发行方超过 115 家，其中著名的机构发行方包括 Franklin Templeton、BlackRock 等。
今年还有若干关键事件帮助塑造了 RWA 的叙事，包括 BNB、Tether、Hedera、Visa 等宣布推出代币化服务。今年还见证了 Tokenized Asset Coalition 的成立，这是一个旨在将下一个万亿美元资产上链的行业组织。
我们似乎正处于 RWA 代币化的拐点，这一新动能可归因于代币化技术的不断成熟、监管趋于明确以及对利用区块链技术提升效率的认识日益增强。除了机构使用的私有区块链外，公有区块链也正成为越来越受欢迎的选择。其中，以太坊仍然是资产发行方青睐的主导公有区块链，因为其经过实战考验的安全性和成熟的生态系统。其他受欢迎的 RWA 区块链包括 Plume Network， Stellar、Polygon、Solana 和 Avalanche。
私募信贷
在 Web3 RWA（实物资产）领域，私募信贷取得了显著增长，自年初以来，其总锁仓价值（TVL）增长了近 50%，超过了 160 亿美元。该领域的主要协议包括 Huma Finance， Maple、Centrifuge 和 Goldfinch。Maple Finance 的贷款发放规模已超过 50 亿美元，而 Centrifuge 和 Goldfinch 的贷款发放规模则分别超过 5.6 亿美元和 1.68 亿美元。Huma Finance 作为跨境支付融资的推动者，在运营的第一年内已促成超过 14 亿美元的交易。尽管与传统私募信贷市场相比，这些数字仅是冰山一角，但它也彰显了市场对这类平台的需求。然而，私募信贷需求的增长并不意味着该领域能免于违约风险，对去中心化私募信贷协议的参与者而言，这并不陌生。因此，审慎的承销和抵押品管理，并以透明的方式执行，将有助于增强该领域的信心。最后，通过对各地区法律的敏锐理解，以隐私保护灵魂绑定代币（soul-bound token）或 zkTLS 等方式执行 KYC/AML 及身份解决方案，也可能成为推动该行业下一阶段增长的关键。
美国国债
整体而言，自今年年初以来，该子领域的 TVL 从 7.69 亿美元快速增长至 2024 年 12 月 31 日的 39.6 亿美元。今年 3 月，全球最大的资产管理公司 BlackRock 推出了名为 BUIDL 的代币化基金，该基金由现金、国库券和回购协议等货币市场证券支持。在 2024 年，其管理资产规模（AUM）已超过 6.48 亿美元。可能是最知名的去中心化 RWA 协议 ——Ondo，目前在两款产品中累积了超过 6.2 亿美元的 AUM，分别是 USDY（由美国国债支持、年化收益率 4.65% 的收益型稳定币）以及仅面向机构投资者的 OUSG（由 短期美国国债支持，年化收益率 4.6%，且支持 24/7 铸造和赎回）。由于对代币化美国国债的需求强劲，Ondo 自年初以来的 TVL 增长了 200% 以上，并在代币持有人数量方面领先市场。促成这一增长的因素包括对收益型稳定币日益增长的需求、PayPal 与 Ondo 的合作（使用户可在 PYUSD 与 OUSG 之间无缝兑换）、零售投资者较低的准入门槛，以及该协议采用的多链策略（从而在不同生态系统中广泛整合其产品）。目前，代币化国债领域竞争异常激烈，各大参与者纷纷完全取消认购费、赎回费和业绩费。再加上它们强大的声誉和网络效应，使得小型玩家难以进入并分得一杯羹。
稳定币
稳定币在 2024 年成为最重要的用例之一，为链上采用提供了入口。截至 2024 年 12 月 31 日，稳定币的市场总供应量自年初以来增长了 56%，达到 2,037.3 亿美元，创下历史新高。稳定币的交易量也在很大程度上蚕食了传统支付网络的份额。在过去 12 个月内，经调整的稳定币交易额超过 5.5 万亿美元，比 2023 年增长 50%，相比之下，Visa 在 2024 年的交易量为 15.7 万亿美元，同比增长 7%。截至 2024 年 12 月，平均每月活跃的稳定币地址同比增长近 50%，达到 3783 万。
很明显，这凸显了稳定币在我们日常生活中作为主流支付方式的重要性。由于稳定币的交易费远低于传统支付网络，对很多企业而言它们具备较高的经济可行性。展望未来，我们预计更多中小企业和大型企业将采用稳定币以提升运营效率。目前大多数稳定币仍以美元为主，但我们也预计会看到更多其他货币的稳定币出现，例如 EURC。
2024 年另一个需求增长的领域是 RWA 支持型及收益型稳定币。Ethena 是一种通过质押和 Delta 中性策略来产生收益的稳定币，自 2024 年 2 月公开发行以来需求十分强劲。截至 2024 年底，USDe 的 TVL 迅速突破 58 亿美元，超越 DAI 成为第三大稳定币。此外，由 Ondo 推出的另一种 RWA 支持型稳定币 USDY 也从 1,564 万美元增长至年末超过 4 亿美元，彰显了市场对真正可持续收益的需求。随着稳定币在主流支付领域的采用不断上升，监管机构也在通过立法框架来监管稳定币的发展。符合监管要求的稳定币将在未来获得更多的市场关注。
VI.4 交易机器人
在 dune 上的一个 dashboard 展示了 trading bot 的相关统计数据，如下图所示，在 2024 年 1 月之前 Mastro（图中浅蓝色）一直占了最多的市场份额，Banana Gun（图中深黄色）与 Unibot（图中紫色）相继于 2023 年年中进入市场，并各占据 20% 市场交易量。
进入 2024 年后，trading bots 市场竞争开始加剧。Bonkbot（图中灰色）异军突起，其市场交易量一度达到 80%，但只持续 2 个月时间，之后与 Mastro 一起都维持在 15-20% 上下。在 2024 年另一个表现亮眼的是图中浅黄色所示的 Trojan trading bot，该 bot 在 2024 年四月份起交易量长期稳定在 30-40% 上下，逐步成为第一大 trading bot。另外，2024 年底 Bloom（图中紫红色）出现，其市场交易份额稳步上升，值得关注。
Source: Dune Analytics (@whale_hunter)
Source: Dune Analytics (@whale_hunter)
但该 dashboard 并没有展示 GMGN.AI 的相关数据，结合下图两张数据统计结果，GMGN.AI 的交易量在 2025 年前约为 Trojan 的 1/2，但在进入 2025 年后，其交易量追到了 Trojan 的 2/3.
Source: Dune Analytics (@adam_tehc)
Source: Dune Analytics (@whale_hunter)
VI.5 DeSci
DeSci，意为 Decentralized Science（去中心化科学），是一个相对新兴的领域，旨在利用区块链技术来应对当前科学界所面临的挑战。这些挑战包括不透明的审核流程、对未被充分探索领域的资金和兴趣不足，以及确保为贡献者提供公平的参与机会与补偿。目前，大约有近 100 个 DeSci 项目，分布在生物科技、太空、人文以及其他学术领域，尽管生物科技在 DeSci 领域占据主导地位，并在币安实验室（Binance Labs）的近期投资 Bio Protocol 后获得了更多关注。然而，正如我们先前文章所述，DeSci 仍面临诸多挑战，例如相较于传统科学资金仍显不足、潜在的法律风险，以及在推出具投机性的代币时往往伴随的不匹配激励。
截至 2024 年 12 月 31 日，DePIN 的总市值达到 500 亿美元，高于年初的 181 亿美元，增幅超过 176%。截至 12 月 31 日，项目数量已增长至 295 多个。今年，AI 在行业叙事中占据主导地位，一些规模最大的 DePIN 项目处在 AI 与 DePIN 的交叉点。尽管 Ethereum 和 Solana 在市值方面主导着 DePIN 生态系统，但专注于 DePIN 的区块链（如 Peaq 和 IoTeX）也正在获得越来越多的关注，分别有 46 个和超过 50 个项目在其上构建。DePIN 这一话题被广泛讨论，大体上可分为两大类别：更偏 「物理」 密集型，通常需要硬件和资本基础设施投入（例如能源网络），或者更少 「物理」 依赖的领域，如存储和计算等。不过，DePIN 共同的特点在于需要利用代币激励来克服冷启动问题并建立可行的商业模式。展望未来，2025 年 DePIN 领域中的部分细分赛道值得持续关注。
能源网络
去中心化能源网络利用区块链技术构建由可再生能源驱动的电网，提高能源效率并应对诸如传输损耗和系统老化等基础设施挑战。这种方法受电气化以及碳中和目标等趋势推动，借助代币激励来部署分布式能源资源（DER），并通过虚拟电厂（VPP）及需求响应提供商（DRP）推动电网现代化。尽管全球对太阳能的年投资已超过 5000 亿美元，但要在 2050 年实现净零排放，需要对电网现代化投入 21 万亿美元。当前仍面临的一些挑战包括：依赖天气的可再生能源、双向能量流导致的电网不稳定、监管机构的支持，以及大众对虚拟电厂的认知不足。Project Zero 和 Plural Energy 等早期项目展现了这一领域的机遇，但要释放其全部潜力仍需要大量的创新、教育和监管支持。
无线网络
去中心化无线网络（DeWi）通过使个人成为互联网服务提供商，提供经济实惠且覆盖广泛的网络服务，从而解决了传统运营商长期面临的可接入性不足和网络拥堵等问题。与传统电信运营商不同，DeWi 网络能够在环境、政治或经济因素不利于传统运营的地区蓬勃发展。
Helium 是 DeWi 领域的代表性项目，其年初至今涨幅达 21.5%，全面稀释估值（FDV）为 18.5 亿美元，尽管规模仍远小于传统电信业，但展现了其潜力。截至年底，Helium Mobile 拥有超过 124,000 名移动用户，并与多家大型移动运营商达成商业合作伙伴关系，开展运营商流量卸载项目。全球 5G 市场蕴含巨大投资机遇，5G 用户订阅数预计将从 2023 年的 21.7 亿增长至 2030 年的 55.6 亿。拉美和中东北非（MENA）等新兴经济体有望实现指数级增长，采用率预计提高十倍以上，显示出可观的市场扩张与价值创造潜力。
地理空间网络
该领域由地理空间定位、图像和地图网络组成。去中心化定位服务提供商通过代币激励的方式，鼓励社区提供位置信息，以便为不同利益相关方提取有价值的洞见。该领域的项目通常在车辆、物业等地方部署物理传感器，以获取相关数据，并提供包括地图数据、气象数据以及高精度实时数据在内的有价值服务。在地理空间定位子领域中，一个值得关注的项目是 Geodnet。该项目旨在通过构建全球导航卫星系统网络，并利用实时动态定位技术（RTK）来提高定位精度，从而解决 GPS 技术存在的定位不准确问题。这不仅有助于提升农业、建筑等行业对精准定位的需求，还能为转向更经济方案的企业带来更高收益。截至 2024 年底，Geodnet 已招募了超过 10,000 名卫星矿工，为其 RTK 定位服务开辟了创收机会，该服务现已产生超过 200 万美元的年度经常性收入（ARR）。
在地图绘制领域，传统地图行业是一个价值数十亿美元的产业，仅谷歌地图在 2023 年的收入就超过 110 亿美元。然而，传统地图绘制往往成本高昂、效率低下，有时甚至不够准确。作为一种去中心化的替代方案，Hivemapper 旨在通过将地图绘制工作外包给全球 156,000 名贡献者来应对这些挑战，这些贡献者在短短两年多的时间内已帮助绘制了超过 1,000 万英里的地图。
在这一领域取得成功的关键在于，是否能够建立一个在全球范围内分布的设备网络，并能在数据数量与质量上达到足够规模，从而进入可产生营收的阶段（不计入节点销售收入，以便更准确地衡量对此类服务的实际需求）。
通过关注那些被忽视且缺乏高质量定位数据的地区，同时采用最佳制造与分销策略，项目能够快速激活可服务市场并满足规模化需求。该领域面临的主要风险之一是复杂的设备设置流程所带来的可扩展性挑战。
计算网络
人工智能（AI）的快速发展显著推高了对计算能力的需求，使高性能基础设施（如 GPU 和先进数据中心）的供应面临压力。去中心化计算网络通过利用区块链跟踪的闲置计算资源，向中小企业和被传统供应商定价阻挡在外的 AI 研究人员提供经济可行的解决方案。该领域的代表性项目包括 Aethir、Akash Network、Hyperbolic、Compute Labs 和 Render 等。作为最大的去中心化计算服务提供商之一，Aethir 已经构建了一个包含超过 360,000 个 GPU 的去中心化网络，并创造了超过 8000 万美元的年度经常性收入。要实现长期成功，项目需要解决任务验证、隐私问题，以及消费者设备所带来的延迟等挑战，并且还需与传统 Web2 业务建立坚实的合作伙伴关系。
VI.7 游戏
2024 年，游戏行业展现了显著的韧性和增长，截至年末，日均活跃钱包数量已超过 760 万，是 2023 年的 5 倍多。推动主流用户入场的关键游戏包括 LOL、World of Dypians、Treasure Ship Game、Pixudi 和 Age of Dino，以上游戏的日均活跃钱包（UAW）都超过 25 万。像 Forge 这样的棋牌游戏平台在作为 Web3 游戏分发渠道方面发挥了关键作用，目前其用户数量已超过 100 万，并与超过 65 款游戏建立了合作关系。
从日均活跃钱包的角度看，主要的游戏链包括 opBNB、Ronin、Xterio、Skale、TON 和 XAI。Ronin 在游戏社区的影响力持续增强，峰值日活跃用户达 227 万人，是 2023 年的 10 倍以上。2024 年全年，Ronin Forge 计划接入了 7 款游戏，共有 17 款新游戏在该网络上发布。像 Pixels Heroes 这样的 Ronin 游戏还在 Google Play 商店和苹果应用商店同时排名第一，凸显了 Web3 游戏的普及度不断提升。
挑战依然存在，该行业的融资仍有困难，区块链游戏投资同比下滑 38%，创下自 2020 年以来最糟糕的一年。尽管如此，游戏行业仍然保持韧性，彰显了其与整体市场环境并不完全相关的特性。展望未来，我们看好拥有多样化分发渠道并提供独特游戏玩法、能与或超越 Web2 游戏体验的游戏，引领游戏行业的下一阶段增长。
REFERENCES
https://app.artemisanalytics.com/flows
https://www.theblock.pro/data/decentralized-finance/dex-non-custodial
https://en.bitcoin.it/wiki/Covenants_support
https://dune.com/adam_tehc/gmgn
https://defillama.com/dexs
https://defillama.com/chains
https://bitcoinops.org/en/topics/consensus-cleanup-soft-fork/
https://delvingbitcoin.org/t/ctv-apo-cat-activity-on-signet/
https://x.com/bitlayerlabs/status/1879430821020352554
https://www.theblock.co/post/307084/lightning-labs-eyes-improving-stablecoin-settlement-with-launch-of-updated-taproot-assets
https://www.tradingview.com/symbols/SOLETH/
https://www.developerreport.com/developer-report
https://www.tradingview.com/symbols/ETHBTC/
https://app.artemis.xyz/flows
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