撰文：Benji Siem @IOSG
引言
Stripe 以 11 亿美元收购 Bridge。Mastercard 以约 20 亿美元收购 Zerohash。Robinhood 推出自有 L2。这些并不是孤立的下注，而是一次结构性转变的信号——最大的金融科技巨头正在把区块链基础设施、稳定币和去中心化金融轨道直接嵌入它们的核心产品。过去十年里，金融科技公司通过软件原生平台和大规模数字化分发改造了支付、银行和投资。下一阶段已经开始：加密正在成为后端。
本报告分析了十家头部金融科技公司在数字金融领域的打法，重点关注它们的商业模式、收入驱动因素，以及整合加密支付与 DeFi 基础设施的策略。一个一致的模式浮现出来：最成功的公司并不把加密当作投机性资产，而是当作可以提升结算速度、降低成本、拓展全球金融连接性的后端基础设施。稳定币尤其正在成为传统金融系统与链上市场之间的桥梁。
金融科技行业洞察
数字金融的共识：不同玩家如何看待这个机会
这十家公司的数字金融基础可以概括为：
「金融服务应当是无国界、实时、软件定义、可组合的——合规对终端用户是无感的。」
不同类型玩家对机会的理解：
基础设施型玩家（Visa、Mastercard、Stripe、Adyen）
基础观点：改造资金流动的底层管道，但不持有客户关系
机会：每一条新支付轨道（稳定币、A2A、即时支付）都在扩大可服务市场
加密切入点：稳定币降低结算摩擦，实现 7×24 小时资金管理
消费者平台型（Nu、Revolut、PayPal、Cash App）
基础观点：占据用户的主要金融入口，交叉销售一揽子服务
机会：把银行 + 支付 + 投资 + 加密收进一个 App 来提升 LTV
加密切入点：把加密当作提升活跃度和变现的一层（交易手续费、生息产品、跨境）
混合型玩家（Robinhood、Block、SoFi）
聚合商将聚合容量投标至各类市场：
基础观点：在 C 端产品 + 基础设施两端做纵向一体化
机会：在多层捕获利润（C 端活跃度、B2B 基础设施、资产托管）
加密切入点：双边加密策略（C 端分发 + 基础设施所有权）
金融科技领域的主要趋势
基于对这十家头部公司的分析，几个清晰的模式浮现。它们是本报告的核心论点，后续的公司案例和整合 playbook 都是对它们的印证。
基础设施优先，而非投机
几乎所有公司都把加密当作后端基础设施，而不是前端投机品。Visa、Mastercard、Stripe 和 Adyen 正在用稳定币升级结算层，同时保持 C 端体验不变。加密只有在"隐形"的时候才会成功。 这是十家公司里最一致的模式，也贯穿了之后所有的整合策略。
稳定币就是那座「桥梁资产」
每一家触碰加密的公司都在押注稳定币作为 TradFi 与加密之间的过渡层：
Visa：Solana 上的 USDC 结算、130+ 张稳定币卡计划
Mastercard：USDC、PYUSD、USDG、FIUSD 四种稳定币，覆盖多条链
Robinhood：与 USDG 合作并共享收益
PayPal：自发 PYUSD，把结算环节内部化
Stripe：USDC 用于跨境商户出金
稳定币能压缩结算时间、降低 FX 摩擦，并在没有波动敞口的情况下实现可编程的资金管理。
「受监管分发」构成的护城河
拥有庞大用户基础的公司（PayPal 4 亿、Revolut 5000 万+、Nu 1.22 亿、Cash App 5800 万）把自己定位成合规的出入金入口，而不是协议建设者。它们的竞争优势不是技术，而是信任、合规和规模化分发。
DeFi 是 wholesale，而不是 retail
没有一家公司把原生 DeFi 协议直接暴露给 C 端用户。相反，DeFi 作为 wholesale 后端存在：收益来源（代币化国债、货币市场）、流动性优化（更快结算、更便宜跨境）、以及产品包装（用 DeFi 收益支撑的合规储蓄账户）。DeFi 成了支撑受监管产品的基础设施，而不是面向用户的体验。 这个基础也决定了本报告后续的整合机会和投资主题。
多轨道策略（Multi-Rail）
公司们正在构建与支付方式无关的基础设施：
Stripe：「不管走哪条轨道，我都要拥有那层可编程货币」
Mastercard：「多轨道公司」，覆盖卡、A2A、实时支付、区块链
Adyen：「面向企业支付的全球操作系统」
随着支付方式越来越碎片化（卡、A2A、稳定币、BNPL），赢家将是那些能在所有轨道之间智能路由的公司。
收敛点
胜出的策略可以提炼为：做可编程货币的合规外壳，通过分发、信任和合规来捕获价值，而不是靠持有协议或暴露投机敞口。
最具优势的公司至少具备以下之一：大规模分发（Nu、PayPal、Revolut、Cash App）、基础设施控制（Visa、Stripe、Mastercard），或纵向一体化（Robinhood、Block、SoFi）。
好模式 vs. 坏模式
可扩展且强势的商业模式
支付网络的「收费站」模式（Visa、Mastercard）
每笔交易边际成本近乎为零；巨大的固定成本杠杆；网络效应几乎不可攻破。
基本上可以无限扩展：每一笔新交易都在增加收入，但增量成本几乎为零。
加密整合风险： 理论上稳定币和 A2A 支付可能会绕开卡组织，但 Visa 和 Mastercard 的应对是把自己定位成"网络之网络"，坐落在所有轨道之上，包括加密。
Infrastructure-as-a-Service（Stripe、Adyen）
一旦嵌入商户技术栈，切换成本极高；收入随商户增长而复利；增值服务（反欺诈、税务、账单）不断拉高 ARPU。
Stripe 2024 年处理了 1.4 万亿美元（约占全球 GDP 的 1.3%）。
Stripe 的 Bridge/Tempo 下注是目前最激进的基础设施打法。 如果稳定币支付规模起来，Stripe 可能会拿下加密原生商业的开发者层。
经常性收入 + 浮存金（Coinbase 订阅与服务、Revolut Premium）
稳定币储备利息（Coinbase 仅 2025 年 Q4 就从 USDC 赚到 3.325 亿美元）、质押奖励和订阅费带来的收入，比交易佣金稳定得多。
收入随 AUM/AUC 扩张，而不是只随交易量扩张，可预测性更强。
面向未被充分服务市场的低成本数字银行（Nubank）
每月服务成本仅 0.80 美元，而传统银行是 5–10+ 美元；月活率 83%+；净息差 17.7%。
在银行服务不足的市场，获客几乎是病毒式的；1.227 亿客户，交叉销售空间巨大。
风险较高 / 扩展性较差的模式
纯交易手续费依赖
收入 90% 以上来自交易手续费的公司，完全受市场周期摆布。加密熊市里，交易量可能跌 70–90%。
PFOF（订单流付费）依赖
PFOF 在欧盟已被禁止，在美国也持续受到审查。依赖 PFOF 的公司，其核心收入模式面临生死级别的监管风险。
更好的路径： 转向订阅（Robinhood Gold）、利息收入和机构客户（收购 Bitstamp）。
没有经常性 / 粘性收入的加密业务
只靠现货交易手续费的加密交易所，没有质押、没有稳定币利息、没有托管、没有 DeFi 协议收入、没有订阅——这是一个极度顺周期的生意。
好的加密业务模式会叠加多条收入线（交易 + 质押 + 利息 + 协议费 + 订阅）。
没有利润的「比特币收入线」
Block 在 2025 年 Q3 报告了 19.7 亿美元的比特币收入，但比特币收入成本为 18.9 亿美元，BTC 通道收入的毛利率只有约 4%。它拉高了营收，但对毛利贡献微薄。
它的战略价值在于生态锁定（在 Cash App 买 BTC 的用户粘性更高），而不是直接从 BTC 赚利润。
框架：什么才是「好的」加密金融科技商业模式？
金融科技加密整合 Playbook
下面的 playbook 梳理了十家公司如何执行上述基础。要理解这些打法为什么行得通，请回到前面的「主要趋势」部分。
稳定币整合（最常见、势头最猛）
Visa：网络内 USDC 结算
Mastercard：与 OKX 的卡合作；收购 Zerohash
PayPal：自发 PYUSD（36 亿美元流通量）；支持 DeFi 使用
Stripe：11 亿美元收购 Bridge 做稳定币编排；搭建 Tempo L1
Coinbase：USDC 共同发行方/合作方；2025 年稳定币收入预期 14 亿美元
把加密交易做成一项功能
Robinhood：加密交易与股票/期权原生整合
Revolut：App 内可交易 200+ 代币
Nubank：NuCripto
Block/Cash App：比特币买、卖、转账
添加成本很低；在牛市里能吃到零售需求；并能加深用户粘性。
区块链基础设施自建
Coinbase → Base Chain（基于 OP Stack 的 L2）
Stripe → Tempo（L1，与 Paradigm 合作）
Robinhood → Robinhood Chain（基于 Arbitrum 的 L2）
拥有链 = 拥有经济（Sequencer 费用、MEV、生态网络效应）。类比就是 Visa 自己建 VisaNet，而不是依赖第三方网络。
比特币的全栈打法（Block 的做法）
消费钱包（Cash App）→ 商户受理（Square Bitcoin/Lightning）→ 自托管（Bitkey）→ 挖矿（Proto）→ 开源开发（Spiral）。
这是高确信度的纵向下注：如果比特币真的成为日常支付轨道，Block 会拥有每一层；如果没有，这就是一次结果不确定的大额资源投入。
托管与机构服务
Coinbase Prime：美国大部分比特币/以太坊现货 ETF 的托管方
Mastercard 与 Visa：为机构加密 adoption 提供合规 / KYC / AML 层
机构资金需要可信、受监管的托管——这是一门高门槛、高利润的生意。
DeFi 出入金与协议参与
PayPal：PYUSD 支持在以太坊上的 DeFi 借贷/交易
Coinbase：Base Chain 承载 DeFi 协议；USDC 是 DeFi 中的主导稳定币
Revolut & Robinhood：质押服务（ETH、SOL）
加密支付与 DeFi 的整合机会
上游（Wholesale / 基础设施层）
稳定币结算网络
把稳定币用于行间结算、资金管理和商户出金。结算时间从 T+2 压缩到近实时，降低代理行成本。
受益方：Visa、Mastercard、Stripe、Adyen
示例：Visa 在 Solana 上用 USDC 结算 VisaNet 的义务
代币化货币市场作为流动性
把代币化国债（比如 Ondo OUSG、Franklin OnChain）当作生息储备，既不损失流动性，也不承担信用风险。
受益方：PayPal、Nu、Revolut、SoFi
示例：Mastercard MTN 支持代币化的国债资产
跨境汇款轨道
用稳定币轨道替代 SWIFT / 代理行做 B2B 和 C 端汇款。即时结算、更低费率、更好 FX 汇率。
受益方：Stripe、PayPal（Xoom）、Revolut、Nu
示例：Stripe 为全球商户启用 USDC 出金
可编程合规层
基于智能合约的 AML/KYC、交易监控和制裁筛查。自动化合规、降低人工、实现实时风险评分。
受益方：所有受监管玩家（尤其是卖增值服务的 Visa、Mastercard）
示例：Visa Protect 用于 A2A 支付、Mastercard Crypto Secure
下游（C 端 / 商户层）
稳定币绑定卡
直接从稳定币余额消费的卡，在 POS 端转换为法币。
受益方：Visa、Mastercard（基础）、Revolut、Cash App（分发）
示例：Visa 的 130+ 张稳定币卡计划、Mastercard OKX Card
加密抵押借贷
用加密资产作为法币贷款的抵押品，而不触发应税事件。
受益方：Robinhood、SoFi、Block、Revolut
示例：通过 Cash App 或 SoFi 提供的比特币抵押贷款
生息储蓄账户
用代币化国债或 DeFi 借贷协议支撑的高收益储蓄产品，以合规外壳交付。
受益方：Nu、Revolut、PayPal、SoFi
示例：Revolut 提供的"crypto earn"类产品，回报接近质押收益
商户稳定币结算
让商户以稳定币而非法币结算，降低 FX 风险、加快出金。
受益方：Stripe、Adyen、Square、PayPal
示例：Mastercard 通过 Nuvei/Circle 让商户以 USDC、PYUSD 或 USDG 结算
即时跨境 P2P
稳定币驱动的汇款，秒级到账、费率低于 1%。在 LatAm 和亚洲对 Western Union/MoneyGram 形成挤压。
受益方：PayPal（Xoom）、Revolut、Cash App、Nu
示例：Nu 在拉美实现 BRL → USDC → 本地货币的转账
差异化 / 高利润的小众机会
Self-Custody Wallet-as-a-Service
面向机构和高净值用户的白标自托管方案。既能收取托管费用，又能满足自托管合规要求。
受益方：Robinhood（Bitkey）、Block、Stripe（通过 Bridge）
示例：Block 的 Bitkey 硬件钱包
基于区块链的忠诚度计划
把积分以代币形式发行，实现跨生态兑换。提高粘性，并创造代币化奖励的新收入。
受益方：Mastercard、Visa、PayPal
面向机构的 DeFi 协议整合（潜力巨大）
通过合规中间件，为机构提供受监管的 DeFi 借贷、质押、流动性挖矿入口。
受益方：SoFi（Galileo）、Stripe（Bridge）、Mastercard（MTN）
示例：SoFi Galileo 为银行提供白标加密质押
隐私保护支付
用零知识证明实现"既私密又合规"的稳定币转账。支持机密的企业付款，同时满足 AML 合规要求。
受益方：所有公司（尤其是做 B2B 的 Visa/Mastercard）
Unbundling-Rebundling：结构视角
连接到另一份报告的洞察：The Architecture of Value: Structural Evolution of Financial Innovation and Deep Dive Report on Venture Capital Strategies
(https://claude.ai/30284df5d6ec8003aa52f792bb549832?pvs=25)
Rebundling 的赢家是基础设施提供商，而不是消费者平台
最持久、最具扩展性的金融科技生意，是让别人来做 bundling，而不是自己去 bundle：
基础设施玩家（Visa、Mastercard、Stripe、Adyen）
90–98% 毛利率、50–62% 经营利润率
获客成本近乎为零（开发者/银行带来用户）
网络效应或开发者锁定是护城河
收入随生态扩张而增长，而非直接获客
消费者平台（Robinhood、Nu、Revolut、PayPal）：
30–50% 毛利率、10–25% 经营利润率
200–450 美元的获客成本
必须做到 3+ 款产品采用才能盈利
对监管变化和市场周期更脆弱
Visa 在 17 万亿美元支付量上拿到 97.8% 的毛利，而 Robinhood 的加密交易收入是顺周期的——这个对比说明了二者根本性的差距。
决定 Rebundling 成败的三个关键依赖
依赖 1：资金来源（银行牌照 = 复利型护城河）
赢家：Nu（190 亿美元存款，3–4% 资金成本、17.7% 贷款净息差）、SoFi（银行牌照能吸收存款）
输家：PayPal（无牌，无法吸收存款）、Revolut（英国牌照延迟，无法在借贷端竞争）
没有银行牌照的消费金融科技，要么被 BaaS 合作方绑架（比如 2024 年 Synapse 崩溃），要么无法把「存款—贷款」的利差内部化——而这才是 rebundling 赚钱的关键。
依赖 2：交叉销售经济（3+ 产品的门槛）
单产品用户（年收入 50 美元、LTV 150 美元）在 200–450 美元 CAC 下是亏钱的。三产品用户（年收入 180 美元、LTV 540 美元）才开始盈利。
成功案例：Robinhood（11 款产品，ARPU 191 美元，同比 +82%）、Revolut（财富业务收入 +298%）、Nu（跨产品月活 83%）
失败案例：PayPal（4 亿用户，但大多只用结账，Venmo/加密/储蓄交叉卖不动）
依赖 3：开发者 / 企业锁定（整合深度）
Stripe 的护城河： 一旦整合了 Billing + Tax + Connect + Radar，要拆除需要 6+ 个月的工程投入。每多一个产品，切换成本就再复利一次。
Visa 的「混序」天才之处： 2 万家银行互相竞争客户（去中心化），但全都用 Visa 的协议（中心化）。银行不能离开，因为网络本身就是产品。零 CAC，97.8% 毛利，坐收 17 万亿美元交易量的"过路费"。
对 C 端加密而言，结构性挑战包括：托管责任、利润被压缩（Uniswap 0.3% vs. Coinbase 1–2%）、没有锁定（用户可以自托管提走）、强顺周期性（Coinbase 在 2022–2023 年收入 -75%）。
加密胜出的基础：做"稳定币的 Stripe / Visa"
金融科技成功案例的共同模式很清晰：构建合规中间件，为企业和金融科技客户抽象掉区块链的复杂性。
投资主题 1：稳定币编排层
Stripe 11 亿美元收购 Bridge 证明了一件事：企业想要稳定币结算，但不想自己跑节点、管钱包，也不想去搞定 50 个州的牌照。
胜出的产品：一个 API 同时处理多链路由、流动性优化、合规筛查和税务报告。企业只需调用 POST /transfer，基础设施负责剩下的一切。
经济模型：在巨量交易上收 0.5–1% take rate，每笔交易边际成本为零，一旦接入切换成本极高。同样是 90%+ 毛利，但应用在 2 万亿美元+ 的稳定币结算市场上。
投资主题 2：Vault-as-a-Service（"Fireblocks"式打法）
PayPal、Robinhood、Nu 都托管着几十亿美元的加密资产。托管需要 OCC 合规、MPC/HSM 安全、1 亿美元+ 保险、灾难恢复。
机会在于：提供「加密托管界的 AWS」——企业通过 API 接入，由它负责密钥管理、策略引擎（比如"10 万美元以上提现需要 3 个审批"）、合规报告、OFAC 筛查。
每一家加了加密的金融科技都需要它
零 CAC（B2B 销售周期）
高留存（换托管 = 12+ 个月的安全审计）
赢家：Fireblocks（80 亿美元估值）、Anchorage Digital（持 OCC 牌照）、Copper.co
投资主题 3：DeFi 中间件 / 「Vault 策展人」层
目前缺失的是：一个「DeFi 收益的 Stripe」。它能在 Aave、Compound、Morpho 以及代币化国债（Ondo OUSG）之间聚合收益，同时抽象 Gas 费、生成税务报告（IRS 合规的 1099）、提供保险外壳和合规层。
Vault 策展人的机会：
Ondo Finance：代币化国债，5% 收益
Backed Finance：代币化公司债
Maple/Goldfinch：带承销方的机构级 DeFi 借贷
具体例子：SoFi 账面上有数十亿美元的存款，传统账户只给 0–1%。如果它的 B2B 平台 Galileo 能提供一个「DeFi Yield API」，对接 5% 的代币化国债，SoFi 就可以给客户 4% APY，自己留 1% 利差，并且不把资产压在资产负债表上。这种介于协议与受监管金融科技之间、负责合规外壳和税务报告的中间件打法，就是当下的空白地带。
框架：评估金融科技商业模式
总览表
各公司加密整合与基础对齐
结语
金融科技的未来在于传统金融平台与可编程金融基础设施的融合。 区块链技术并不是在取代现有系统，而是越来越多地被整合进来，作为一层在幕后运行的结算和流动性层。稳定币、代币化资产和链上市场带来了更快的结算、更便宜的跨境支付和新的金融产品，而对终端用户来说基本是隐形的。
最终，最能在数字金融里捕获价值的，是那些同时具备大规模分发、监管信任和基础设施控制的公司。 不管是通过支付网络、开发者平台，还是消费者金融生态，赢家都将是那些一边抽象掉金融复杂性、一边在多条支付轨道之间做编排的平台。随着可编程货币被更广泛地采用，能成功把传统金融与区块链基础设施整合在一起的金融科技公司，将塑造下一代全球金融服务。
