撰文：肖飒律师团队
Web3 嘉年华昨天刚刚在香港会展中心圆满落幕。与 AI x Crypto、RWA、智能硬件、以太坊应用等各种百花齐放的新概念、新叙事，以及奇策迭出的抗量子计算升级方案等相比，VDX CEO 的一句感慨让飒姐团队更加印象深刻：
「每次和币圈的朋友们叙叙旧，没有什么新内容了，事情都发生在金融机构之间了。」
与嘉年华的盛况相比，4 月 10 日香港金融管理局正式签发首批稳定币发行人牌照，标志着香港乃至亚洲数字资产监管步入一个全新的、高度规范化的阶段。在总计三十六份申请中，仅有香港上海汇丰银行有限公司与碇点金融科技有限公司两家机构最终脱颖而出，获准入场。高达百分之九十四的淘汰率，清晰无误地传递出监管机构「稳字当头、风险零容忍」的核心理念。这一结果，与其说是市场自由竞争的开端，不如说是一场经过精密设计的制度筛选——在金融创新与风险防控的天平上，香港监管者当前的权重选择无需多言。
今天飒姐团队就与大家聊聊，关于 Web3 行业在稳定币赛道上未上「牌桌」这事。
制度框架与首发结果：一场「严选」背后的监管逻辑
以前我们就分析过，香港稳定币监管是一个遵循「相同活动、相同风险、相同监管」原则。香港财政司司长陈茂波也在嘉年华开幕演讲中强调，去中心化与数智化不代表降低监管标准，反而应促进更有效的合规与监督，确保 AI 具可预测性、可追溯性及人类可控性。逐步构建的严密合规工程。核心是于 2025 年生效的《稳定币条例》。
具体而言，监管门槛之高体现在几个硬性维度。首先是极高的资本与储备要求，申请人实缴股本不得低于 2500 万港元，且发行的稳定币必须百分之百由现金、银行存款、短期国债等高质量流动资产作为储备，并实施独立托管与每月第三方审计。其次是零容忍的风控与合规标准，审核重点极端聚焦于反洗钱、反恐怖融资、客户资产保护、极端市场压力测试以及确保一个工作日内完成的赎回机制。最后，监管明确禁止算法稳定币模式，仅允许法币抵押型稳定币，从源头上杜绝了因抵押品价值波动或机制设计缺陷导致的「脱锚」风险。
在此近乎苛刻的筛选标准下，汇丰银行与碇点金融的获批，便不再是偶然，而是监管逻辑下的必然。金管局总裁余伟文明确指出，审批的核心考量在于申请人是否具备「充分的风险管理能力及确切的应用方案」。换言之，监管者在首批牌照的发放上，优先考虑的并非技术的颠覆性或市场的想象空间，而是机构的稳健性、风险的可控性以及业务与实体经济的连接紧密度。这一定位，直接将稳定币从「加密资产投机工具」的范畴，提升至「金融基础设施」的高度。基础设施的核心属性是安全、稳定与可信，而这恰恰是传统金融巨头经过百年锤炼所积累的核心资本。
胜出者画像：为何是「银行系」主导开局？
剖析两家获牌机构，其背景呈现出一个共同的核心特征：深厚的传统金融血脉与强大的综合信用背书。这绝非巧合，而是监管意图最直接的体现。
1. 汇丰银行
香港上海汇丰银行有限公司，作为香港三大发钞行之一，其本身就是港元信用体系的重要组成部分。它拥有顶级的国际信用评级、万亿级别的资产负债表、覆盖全球的成熟跨境支付结算网络，以及历经周期考验的反洗钱与风险管理体系。对于监管者而言，由汇丰发行稳定币，相当于将新产品直接嫁接在现存最坚固的金融信用基石之上，最大程度地消除了公众对于发行人偿付能力的疑虑。其业务规划也极具务实性：计划于 2026 年下半年推出的港元稳定币，将无缝接入旗下已拥有超过 330 万用户的 PayMe 支付钱包及汇丰香港流动理财应用程式。
这意味着，稳定币并非从零开始培育用户习惯，而是作为现有庞大零售金融生态的功能延伸，初期聚焦于个人点对点转账、个人对商户支付等日常场景，实现了「发行-流通-应用」的闭环内循环。这种依托既有生态、服务实体交易的路径，风险最低，可控性最强。
2.碇点金融
碇点金融科技有限公司则代表了另一种「混合优势」模型。其股权结构是解读其获批的关键：渣打银行（香港）有限公司（控股 50.5%）、香港电讯以及 Animoca Brands。这一组合是「金融合规+电信渠道+Web3 生态」的融合。
渣打银行作为另一家香港发钞行，提供了与汇丰同等级的银行级合规底座、资本托管与风控能力；香港电讯则通过其「拍住赏」等支付工具，带来了庞大的本地线下商户网络与 C 端用户触达能力。Animoca Brands 作为知名 Web3 投资与开发集团，注入了对区块链生态的理解与连接能力。
碇点选择的「B2B2C」商业模式，即通过授权分销商触达用户，并聚焦于代币化现实资产结算与跨境支付解决方案，表明其战略并非与汇丰在零售支付红海直接竞争，而是旨在构建服务于机构与特定生态的金融结算层。监管批准此一架构，可视为在坚持「银行主导」底线的前提下，对场景创新与生态合作的一种谨慎包容。
以上两家机构的胜出，共同指向一个结论：在稳定币发展的初始阶段，香港监管者将「信用」与「可控」置于「创新」与「开放」之上。银行体系长期积累的资本实力、合规文化、监管沟通渠道及公众信任，构成了无法被技术优势短期超越的护城河。这实质上是将稳定币的发行权，暂时收束于现有金融权力结构的核心圈层之内。
Web3 的「牌桌」困境：合规鸿沟与政策约束
与两家传统金融背景机构成功「上桌」形成鲜明对比的，是众多 Web3 原生企业、科技巨头的集体缺席。蚂蚁、京东科技、HashKey 等此前备受瞩目的申请者均未出现在首批名单中。这一结果，直观地反映了 Web3 行业在当前严苛的香港监管框架下所面临的系统性困境。
首要困境在于合规能力的结构性落差。Web3 理念中常被推崇的「去中心化」、「匿名性」与「开放金融」，与现行监管要求存在根本性冲突。《稳定币条例》要求实施与银行看齐的严格客户身份识别与尽职调查，这使得依赖匿名钱包或旨在减少中介的 DeFi 应用模式，在现行框架下几乎无法合规开展。监管要求稳定币发行人具备完善的交易监控体系、清晰的资金托管链条以及应对挤兑的赎回保障机制，这些对许多组织架构扁平、资产托管方式新颖的 Web3 初创企业而言，是极高的运营与成本门槛。监管审视的是可审计、可追溯、可问责的中心化治理能力，而这恰恰是许多 Web3 项目有意淡化或技术性规避的。
其次，内地政策的传导效应构成了一道无形屏障。根据公开报道，内地监管机构出于维护货币主权与金融稳定的考虑，对境内企业参与境外稳定币业务持审慎态度，甚至曾进行「窗口指导」。这对于股东背景或业务实质与内地市场关联紧密的科技企业而言，构成了不可逾越的政策约束。香港虽享有「一国两制」下的独特金融地位，但在涉及跨境资金流动、货币替代潜在风险等重大问题上，必须充分考虑国家整体的金融安全与监管导向。因此，即便这些科技企业在技术、资本与场景上具备实力，其申请也可能因无法充分论证与内地监管政策的协调性而受阻。
更深层次地看，这是发展路径与监管的一次碰撞。Web3 行业发轫于「代码即法律」、「快速迭代、勇于试错」的草莽创新文化。而金融监管，尤其是涉及货币支付功能的监管，其哲学内核是「法律高于代码」、「防范风险、保障权益」。香港此次选择的「先立严法、再发牌照」的自上而下模式，与新加坡等地更宽松的「沙盒先行」模式不同，决定了只有那些能够完全适配既有监管「插座」的「插头」才能通电。对于许多 Web3 企业而言，其业务模型本身就是对旧有「插座」标准的挑战，改造自身以完全符合严苛的银行级标准，不仅成本巨大，甚至可能消解其核心创新价值。
因此，Web3 行业未能登上首批「牌桌」，并非单一因素所致，而是合规硬实力、政策大环境与发展方法论三者交织形成的综合结果。它表明，在稳定币这个被视作数字金融基础设施的领域，纯粹的「技术优势」或「生态活力」并不足以叩开监管大门，对传统金融规则体系的深刻理解、尊重与融入能力，才是当前阶段的稀缺资源。
对普通人的影响：便利与边界并存
合规稳定币的落地，将逐步但切实地改变普通香港居民乃至关注该市场的内地投资者的金融生活图景，其影响是具体而微的，同时边界也是清晰的。
积极影响主要体现在支付效率与金融可及性的提升上。对于香港本地居民，稳定币首先提供了一种新的数字化支付选择。汇丰将其整合入 PayMe 的场景规划，意味着用户未来可能实现基于稳定币的即时、低成本的个人间转账，以及在接入商户的直接支付。这并非要取代现有的 FPS 或电子钱包，而是提供了一个额外的、尤其在与链上资产互动时可能更便捷的选项。对于有跨境需求的个人与小商户，稳定币理论上能提供比传统电汇更快速、成本更低的跨境支付解决方案，渣打方面提及的将跨境结算从「T+3」缩短至近实时的案例，正是对此的展望。
然而，普通人必须清醒认识其中的边界与风险。
首先，稳定币本身并非存款，不产生利息，其价值完全依赖于发行方足额、高质量的储备资产担保以及自身的兑付信用。尽管有监管，但「合规」不等于「零风险」，托管机构风险、极端市场条件下的流动性风险依然存在。
其次，应用场景的拓展将是渐进且受控的。监管明确禁止场外交易机构向公众要约提供稳定币，这极大限制了其线下流通的便捷性。短期内，稳定币的主要应用将局限于持牌机构自身的生态或与其合作的特定场景内，难以像现金或普通存款一样自由流通。
最后，对于投资功能，稳定币仅是计价和结算工具，用其投资代币化资产，仍需承担底层资产的市场波动风险，绝非稳赚不赔。币安联合首席执行官何一女士为此也建议从业者配置头部资产，坚守理性投资原则。
内地居民的「购买」之问：法律与政策的双重隔离
一个备受关注的问题是：内地居民能否直接购买和持有这些香港发行的合规稳定币？从现行法律与政策框架分析，答案是否定的，且存在多重隔离。
首先，外汇管理制度构成了第一道防火墙。根据《中华人民共和国外汇管理条例》第十七条规定，境内机构、境内个人从事境外有价证券发行、交易，需按规定办理登记，且若需主管部门批准或备案的，应在外汇登记前完成。合规稳定币虽非传统证券，但其作为在境外发行、以港元计价的金融工具，其买卖涉及人民币与港元的兑换及资金跨境流动，天然落入外汇管理的范畴。目前，并无针对境内居民直接购买境外稳定币的合规换汇与跨境汇款通道。个人通过银行体系进行的正常跨境汇款，有明确的用途审查，用于购买虚拟货币或相关产品通常不被允许。
其次，内地对虚拟货币及相关业务的监管政策是明确且严格的。内地监管部门已多次明确，虚拟货币相关业务活动属于非法金融活动。尽管香港的稳定币被定义为「合规」，但其技术本质仍基于区块链，在内地监管语境下，其与虚拟货币的关联性难以切割。境内金融机构、支付机构不被允许为任何虚拟货币交易提供服务。因此，试图通过境内银行账户向香港持牌机构直接购买稳定币，在操作层面即会触发反洗钱监测和合规拦截。
再者，香港持牌机构自身的合规要求也会阻断面向内地居民的主动销售。根据《境外直接投资人民币结算试点管理办法》第十八条精神，银行在办理相关跨境业务时，需履行反洗钱义务，评估目的地风险。对于碇点金融这类机构，其行政总裁已明确表示，只在监管完善、合规明确的生态中开展业务。
鉴于内地明确的监管态度，任何持牌机构主动向内地居民推介或销售稳定币，都将面临巨大的合规风险，甚至可能影响其牌照状态。因此，它们必然会建立严格的地理围栏与客户识别机制，将内地居民排除在服务范围之外。
那么，内地投资者是否完全无法参与？答案是否定的，但路径是间接的。正如材料中所述，市场提供了通过投资相关券商股、金融科技 ETF 等证券产品，来间接分享行业成长红利的渠道。这属于在境内或通过港股通等合法渠道进行的证券投资行为，与直接持有和交易稳定币本身在法律性质上完全不同。
对于内地居民而言，理解并遵守这一边界至关重要，任何试图通过地下渠道、伪装贸易等方式跨境购买稳定币的行为，不仅资金安全毫无保障，更可能触犯国家外汇管理和反洗钱的相关法律法规，面临财产损失与法律制裁的双重风险。
写在最后
香港首批稳定币牌照的发放，确立了由传统金融主导、风险绝对可控的起跑模式。汇丰与碇点的胜出，是监管者对信用、资本与实体场景整合能力的终极投票。而 Web3 力量的暂时缺席，则凸显了在金融基础设施领域，创新激情与监管理性之间尚需弥合的深刻鸿沟。
对于普通人，稳定币带来的将是有限但真切的便利，同时伴随着对新型金融产品风险认知的必修课。对于内地居民，清晰的法律红线已然划定，持有并不违法，但直接购买可能存在障碍。
至于 Web3 何时真正「上桌」，或许当下一届嘉年华开幕时，当第一批持牌机构的稳定币真正落地时，监管框架又将迎来新一轮调整。飒姐团队与诸位一样，拭目以待。
